經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng) 記者 老盈盈 9月26日，滴灌通（澳門）金融資產(chǎn)交易所（下稱“滴灌通澳交所”）發(fā)布整體市場系統(tǒng)“滴灌之星”及其完整規(guī)則框架。“滴灌之星”是滴灌通澳交所市場的數(shù)字化運(yùn)營系統(tǒng)的總稱，旨在豐富滴灌通澳交所市場現(xiàn)有的交易產(chǎn)品。

滴灌通創(chuàng)始人李小加在媒體溝通會上表示，從2021年12月開始，滴灌通用自有資金，在全國200個(gè)城市中，實(shí)驗(yàn)投資餐飲、零售、服務(wù)和文體四大消費(fèi)行業(yè)中的各類小微門店。投資目的不完全為了投資回報(bào)，而是希望找到各行各業(yè)的現(xiàn)金流規(guī)律。

“這三年，我們都是按照這樣一種邏輯進(jìn)行投資的，一邊投資，一邊總結(jié)，找到規(guī)律形成規(guī)則，這是必經(jīng)之路，投出去的也都是必花之錢。今年年初，實(shí)驗(yàn)投資已經(jīng)停止了，因?yàn)橥顿Y量足夠了。目前來看，投資的本金應(yīng)該能收回來，只是回收的時(shí)間周期還不太確定。”李小加稱。

據(jù)李小加介紹，截至2023年底，滴灌通累計(jì)投資44億元，完成了對一萬多家小微門店的投資，目前已收回20多億元，剩下的20多億元估計(jì)還需要平均一至兩年的回收周期。

數(shù)字化交易所

李小加在發(fā)布會上表示，基于投資門店類資產(chǎn)的真實(shí)數(shù)據(jù)，逐步總結(jié)并形成了一系列行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)和工具系統(tǒng)。滴灌通利用數(shù)字化，復(fù)制和重塑傳統(tǒng)股票交易市場結(jié)構(gòu)，建立了一個(gè)以收入分成為底層資產(chǎn)的數(shù)字化權(quán)益交易所。在“滴灌之星”報(bào)價(jià)系統(tǒng)里，掛牌企業(yè)和投資者都可以清晰地看到，企業(yè)愿意以怎樣的價(jià)格賣多長時(shí)間、投資人必須得到多少回報(bào)等信息。

搭建數(shù)字化系統(tǒng)后，滴灌通把傳統(tǒng)股票市場里的一些核心功能和參與者，變成了一種數(shù)字化的載體。其中有兩個(gè)核心元素，一個(gè)是SPV（Single Portfolio Vehicle），是滴灌通澳交所給予掛牌企業(yè)的數(shù)字化融資載體，類似傳統(tǒng)上市公司；另一個(gè)是SPAC（Segregated Portfolio Accounts Collective），是滴灌通澳交所給予投資基金管理者的數(shù)字化投資載體，類似傳統(tǒng)上市投資基金。

滴灌通創(chuàng)始人及行政總裁張高波在發(fā)布會上表示，任何合法經(jīng)營、有營業(yè)收入的企業(yè)，只要具有基本規(guī)模和業(yè)績（年銷售收入達(dá)500萬元），接入滴灌通澳交所認(rèn)證的自動收款系統(tǒng)，都可以到滴灌通澳交所申請?jiān)O(shè)立SPV，向其注入現(xiàn)金收入，并用其SPV 份額融資；任何合法運(yùn)營的金融機(jī)構(gòu)、行業(yè)和領(lǐng)域投資專家，均可到滴灌通澳交所申請?jiān)O(shè)立 SPAC，在滴灌通澳交所平臺上進(jìn)行投資。

據(jù)張高波介紹，此前滴灌通澳交所參與的投資者均為境外機(jī)構(gòu)和專業(yè)投資者，不涉及任何境內(nèi)投資者和個(gè)人投資者。例如亞洲RBF（Revenue Based Financing，基于收入的融資，是區(qū)別于債權(quán)融資和股權(quán)融資的一種融資方式）機(jī)構(gòu)Choco Up、頭部電商RBF投資機(jī)構(gòu)OpenGMV等。

SPV和SPAC如何運(yùn)作

張高波表示，為了方便不同的投資者，“滴灌之星”系統(tǒng)為投融資雙方提供了一套“柔性定制”產(chǎn)品系列和交易保障體系。投融資雙方均可通過交易所靈活便捷的撮合報(bào)價(jià)系統(tǒng)，柔性定制各自可以接受的條款，其中包括金額、期限預(yù)期、回報(bào)預(yù)期、終止條件和約定披露內(nèi)容。合約可以多對多，也可以一對一。

對于整個(gè)交易機(jī)制，張高波舉例稱，公司甲年收入總額5000萬元，它決定把未來收入的10%拿出來，賣給投資者，融資擴(kuò)大業(yè)務(wù)。那么，它需要首先在滴灌通澳交所設(shè)立一個(gè)虛擬載體SPV甲，然后簽一份收入分成合約，把公司甲收入的10%，放入SPV甲中，然后SPV甲會被拆成份額，出售給投資者。

假設(shè)公司甲不會倒閉，那么將來很多年，它都會把收入的10%，每天分派給SPV甲，SPV甲也會把每天收到的現(xiàn)金，派發(fā)給SPV甲的份額持有者；假設(shè)公司甲的未來收入不增加也不減少，公司甲每年將會分派500萬元到SPV甲，SPV甲也會把收到的500萬元，全部分派給SPV甲的份額持有人。

那么，SPV甲的所有份額加起來，在投資者看來值多少錢呢？

對此，張高波表示，不同投資風(fēng)格的投資人，采取的策略不同。例如投資者A可能看好公司甲的長遠(yuǎn)前景，認(rèn)為公司將來的收入有上升空間，買入的是SPV甲未來的永久權(quán)益，收益預(yù)期和股權(quán)類似，承擔(dān)高風(fēng)險(xiǎn)，希望預(yù)期收益在20%以上；投資者B只愿意承擔(dān)1至2年內(nèi)的風(fēng)險(xiǎn)，預(yù)期收益只要達(dá)到12%就滿意了；而投資者C只愿意承擔(dān)3個(gè)月的風(fēng)險(xiǎn)，預(yù)期收益只要達(dá)到7%就滿意了。因?yàn)橥顿Y者B和投資者C買的不是永久權(quán)益，因此當(dāng)投資回報(bào)達(dá)到預(yù)期收益值時(shí)，投資者對SPV甲的權(quán)益終結(jié)，必須將SPV甲的份額無償歸還給公司甲。

對于不同類型的投資者，滴灌通會設(shè)立不同的SPAC，代表著不同的投資風(fēng)格。比如，對于上述投資者A、B、C，則分別設(shè)立SPAC-A、 SPAC-B和SPAC-C。SPAC-A代表著高風(fēng)險(xiǎn)、高回報(bào)的類股策略，SPAC-B代表著中風(fēng)險(xiǎn)的類債策略，SPAC-C代表著低風(fēng)險(xiǎn)的類債策略。另外，按領(lǐng)域來分也會有不同的SPAC，例如餐飲、景區(qū)門票、電商等。

市場各方可以獲得什么

李小加表示，由于準(zhǔn)入門檻低，投資者對SPV認(rèn)知亦有限，所以會對SPV的融資更多地采取“先滴后灌”戰(zhàn)略，即從單筆小金額、短期限、低回報(bào)起步，步步為營，直到被投企業(yè)分紅預(yù)報(bào)和實(shí)際分紅業(yè)績逐漸穩(wěn)定、可期，才有可能考慮大金額、長期限的投資。

根據(jù)介紹，SPV的收入必須全部分紅，且分紅頻率不低于每月，分紅由滴灌通澳交所系統(tǒng)直接、自動執(zhí)行。高分紅可以讓投資者每月都在逐步退出，風(fēng)險(xiǎn)敞口每月都在遞減。

對需要融資的小微企業(yè)而言，剛開始因尚未得到市場認(rèn)可，難以融到金額較大的長期資金，但可以天天融、月月融、一點(diǎn)一滴地融。例如可以先從短期合約開始，融一點(diǎn)小錢，開啟展示業(yè)績的窗口，逐步積累信譽(yù)。只要業(yè)績表現(xiàn)良好，合約可能會越來越長，融資成本也會隨著信譽(yù)積累，越來越低。

李小加認(rèn)為，SPV是否能融到越來越多、期限越來越長的錢，一方面取決于SPV是否有足夠地、持續(xù)地、精準(zhǔn)地預(yù)報(bào)收入的業(yè)績，另一方面要看SPV 是否愿意主動，或按合約約定，或自主做出超出最低門檻的財(cái)務(wù)和業(yè)務(wù)披露。而掛牌企業(yè)的信息披露需要高度聚焦未來每月分紅預(yù)報(bào)，融多長期限的錢，就必須預(yù)報(bào)多長時(shí)間的分紅。

據(jù)了解，一些PE機(jī)構(gòu)已經(jīng)開始試水SPAC。作為首批滴灌通澳交所SPAC參與方代表，厚樸投資董事長方風(fēng)雷在發(fā)布會上表示，厚樸投資與東英金融在2023年共同成立滴灌通一號基金，成為入駐滴灌通澳交所的先行者。