2024年開年不久，各地國(guó)資迅速開啟招商大戰(zhàn)。在剛剛過去的2023年，國(guó)資已經(jīng)成為了私募股權(quán)投資市場(chǎng)的“半邊天”。各地千億級(jí)母基金集群頻現(xiàn)，讓曾被外界詬病“戴著鐐銬跳舞”的國(guó)資股權(quán)投資逐漸走出市場(chǎng)化探索的新道路。

萬億級(jí)地方政府、國(guó)資通過股權(quán)投資進(jìn)行“資本招商”時(shí)，仍面臨退出難、規(guī)模虛高、資金使用效率低等問題。對(duì)此，業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，地方國(guó)資必須充分結(jié)合自身資源稟賦，“因地施策”“因地制宜”，杜絕“內(nèi)卷”實(shí)現(xiàn)錯(cuò)位發(fā)展，方能充分利用股權(quán)基金這一工具，充分實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)招引，賦能地方產(chǎn)業(yè)發(fā)展。

國(guó)資已成“半邊天”

2024年伊始，不少地方的政府引導(dǎo)基金和國(guó)資投資平臺(tái)的招商大戰(zhàn)如火如荼。

臘八節(jié)剛過，北京某引導(dǎo)基金便開了一場(chǎng)招商大會(huì)，不足100平方米的會(huì)議室內(nèi)，人頭攢動(dòng)，坐滿了來自各地的LP（投資人）和GP（管理人）。

在招商大會(huì)上，該引導(dǎo)基金的負(fù)責(zé)人分享了許多項(xiàng)目落地的優(yōu)惠政策：“我們這只基金已經(jīng)進(jìn)入到第二年投資期，是非常關(guān)鍵的階段。如果子基金不能注冊(cè)落地在當(dāng)?shù)兀蛘咄瓴怀煞低叮梢砸齺響?zhàn)略性資源，可以一事一議，這些投資限制可以放寬。”

在長(zhǎng)三角地區(qū)，某國(guó)資投資機(jī)構(gòu)已開啟2024年的投資工作。“我們2023年三季度末就將年度投資任務(wù)完成了，整個(gè)四季度都在總結(jié)和規(guī)劃2024年的投資布局。”該機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)人對(duì)中國(guó)證券報(bào)記者表示。

一般情況下，在私募股權(quán)投資市場(chǎng)，資金來源為財(cái)政、國(guó)有參控股企業(yè)政策性出資、事業(yè)單位的政府引導(dǎo)基金、國(guó)有出資平臺(tái)等統(tǒng)稱為“國(guó)資”。多個(gè)數(shù)據(jù)來源顯示，2023年，國(guó)資已成為一級(jí)市場(chǎng)絕對(duì)的出資主力。

執(zhí)中ZERONE數(shù)據(jù)顯示，政府資金近年來出資逐年增加，自2018年資管新規(guī)之后開始成為第一大出資主體，之后一直維持出資總額最多的地位，2023年在全市場(chǎng)1.3萬億元出資金額中，國(guó)資占比已過半，約為58%。FOFWEEKLY近日發(fā)布的《2023LP全景報(bào)告》顯示，2023年國(guó)資對(duì)股權(quán)市場(chǎng)的資金供給占比達(dá)57%。

“國(guó)資已經(jīng)成為絕對(duì)主力，如何更好服務(wù)地方政府、服務(wù)產(chǎn)業(yè)，成為整個(gè)私募股權(quán)行業(yè)，乃至金融行業(yè)的必修課。”FOFWEEKLY合伙人周瑞智稱。

在這一背景下，2023年有不少私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)開始成立自己的“招商辦”。

“2023年我們成立了一個(gè)投資三部，專門為地方做招商引資的業(yè)務(wù)，根據(jù)地方的產(chǎn)業(yè)需求，精準(zhǔn)地為其匹配合適的項(xiàng)目落地，類似于FA（投融資中介）的工作。”某GP對(duì)中國(guó)證券報(bào)記者表示。

新尚資本是一家隸屬無錫市的國(guó)資機(jī)構(gòu)，該機(jī)構(gòu)總經(jīng)理茹華杰稱，無論是地方引導(dǎo)基金，還是地方國(guó)資機(jī)構(gòu)，其投資工作均面臨“二元指標(biāo)”，既要實(shí)現(xiàn)國(guó)有資產(chǎn)的保值增值，又要以返投的形式促進(jìn)地方產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。尤其在這兩年，國(guó)有LP越來越成為主流融資方的背景下，越來越多的GP都面臨著返投的要求，一些GP還專門成立了服務(wù)地方返投工作的團(tuán)隊(duì)。

所謂的返投要求，即子基金對(duì)本地的投資規(guī)模不低于引導(dǎo)基金對(duì)子基金出資額的一定倍數(shù)。

無論是政府引導(dǎo)基金，還是國(guó)資投資平臺(tái)，常采用“母基金（FOF）+直投”的模式運(yùn)營(yíng)。首鋼基金母基金業(yè)務(wù)管理合伙人侯琳介紹，在私募股權(quán)投資行業(yè)，股權(quán)直投能力叫作“一級(jí)能力”，是最難的一個(gè)部分，將直投能力打造好，機(jī)構(gòu)可以圍繞直投做很多延伸的事情。母基金投資則被叫作“一級(jí)半能力”，主要是挑選GP團(tuán)隊(duì)，基于GP的投資策略、過往業(yè)績(jī)、團(tuán)隊(duì)能力等綜合情況來評(píng)價(jià)GP，是一種資產(chǎn)配置的能力。

中國(guó)證券報(bào)記者發(fā)現(xiàn)，2023年以來，越來越多的國(guó)資更加強(qiáng)調(diào)自身的直投能力。

“更加強(qiáng)調(diào)直投能力，有助于重點(diǎn)支持賽道內(nèi)的龍頭企業(yè)，實(shí)現(xiàn)與產(chǎn)業(yè)的深度鏈接，助力產(chǎn)業(yè)生態(tài)的構(gòu)建。”中科創(chuàng)星創(chuàng)始合伙人李浩說。另一位業(yè)內(nèi)人士表示，直投對(duì)于國(guó)資機(jī)構(gòu)來說對(duì)資產(chǎn)的控制更加直接，可以參與項(xiàng)目的發(fā)展；但直投能力要從機(jī)制、團(tuán)隊(duì)、資源等方面共同建設(shè)，并不是每個(gè)國(guó)資都能夠滿足的。

千億集群助力市場(chǎng)化機(jī)制探索

在返投、基金注冊(cè)等投資限制下，不少投資機(jī)構(gòu)常將“拿國(guó)資的錢”比作“戴著鐐銬跳舞”。而在2023年，不少地區(qū)整合優(yōu)化發(fā)展，千億級(jí)母基金集群涌現(xiàn)，在此背景下，持續(xù)降低返投倍數(shù)，不斷完善股權(quán)投資市場(chǎng)化機(jī)制。從數(shù)據(jù)來看，某些地區(qū)股權(quán)投資的活躍程度與其市場(chǎng)化開放程度呈正相關(guān)；而硬幣的另一面是，部分地區(qū)依舊“就事論事”，強(qiáng)調(diào)返投和落地，仍處于“以資招商”的1.0階段。

據(jù)李浩觀察，2023年以來，越來越多的地方把返投倍數(shù)從1.5降低到1.2倍，認(rèn)定形式也較為寬泛。

2023年，國(guó)資的市場(chǎng)化探索開始在數(shù)據(jù)端顯現(xiàn)。《2023LP全景報(bào)告》顯示，2008年以來，政府引導(dǎo)基金出資活躍地區(qū)的返投倍數(shù)要求總體平均值從出資額的2倍下降至1.37倍，返投認(rèn)定也加多樣化。

“安徽、杭州、深圳都在打造引導(dǎo)基金集群，涵蓋省市區(qū)各級(jí)基金以及諸多行業(yè)賽道，越來越重視整體規(guī)劃。它們的引導(dǎo)基金往往不會(huì)在返投、注冊(cè)上提具體的要求，GP只要將子基金或項(xiàng)目落在整個(gè)大基金群里就可以，不局限在某個(gè)地點(diǎn)，給GP更大的發(fā)揮空間。”某國(guó)資人士表示。

2023年以來，各地爭(zhēng)相設(shè)立打造矩陣化的“基金集群”，千億級(jí)基金叢林頻現(xiàn)，“基金矩陣”概念正在興起。

比如2023年4月，江西成立規(guī)模3000億元的江西省現(xiàn)代產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金；5月，浙江省規(guī)模超2000億元的“415X”先進(jìn)制造業(yè)專項(xiàng)基金群設(shè)立；7月，安徽省規(guī)模不低于2000億元的新興產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金設(shè)立，涵蓋主題基金群、功能基金群、天使基金群三大基金群。

侯琳稱：“引導(dǎo)基金也需要有一定的規(guī)模效應(yīng)，現(xiàn)在有越來越多的區(qū)域設(shè)立千億級(jí)的引導(dǎo)基金、基金集群，會(huì)吸引更多的GP和項(xiàng)目過去。”茹華杰也表示，從資本規(guī)律來看，地方的資本實(shí)力越大，能夠撬動(dòng)社會(huì)資本的杠桿能力就越高。

除了資金的規(guī)模效應(yīng)，當(dāng)?shù)氐捻?xiàng)目落地能力也是地方股權(quán)市場(chǎng)化發(fā)展的重要內(nèi)核之一。

“從國(guó)資機(jī)構(gòu)自身出發(fā)，我們也在不斷思考，如何能夠讓返投真正成為對(duì)投資多方都有益的工作，而非只是投資的交易條件。”茹華杰說，“我覺得返投落地這個(gè)責(zé)任應(yīng)該是三七開，70%的責(zé)任恰恰在我們本地國(guó)資主體上，GP只能解決牽引企業(yè)前來的問題。如果一家企業(yè)落到本地來，很多事情你都解決不了，GP更解決不了。如果我們不努力，項(xiàng)目自然會(huì)被努力的地區(qū)搶走了。”

北京某引導(dǎo)基金相關(guān)負(fù)責(zé)人認(rèn)為，如今，政府引導(dǎo)基金和機(jī)構(gòu)想為企業(yè)做好服務(wù)一定是雙向的，各方力量需要擰在一股繩上，才能保證投資組合的保值增值。政府引導(dǎo)基金作為一個(gè)母基金，需要具備資源整合能力。據(jù)他透露，其所在的引導(dǎo)基金一方面通過常態(tài)化活動(dòng)向被投機(jī)構(gòu)、企業(yè)宣發(fā)最新政策，使其獲得第一手資料；另一方面，與銀行等機(jī)構(gòu)建立合作，簽署戰(zhàn)略協(xié)議，可以為被投企業(yè)拿到最低的貸款利率。此外，還可以和交易所聯(lián)動(dòng)，分析上市形勢(shì)，及時(shí)做好上市準(zhǔn)備工作。

立足資源稟賦差異化發(fā)展

對(duì)于政府引導(dǎo)基金等國(guó)資來說，2023年實(shí)現(xiàn)了不小的跨越式發(fā)展，但仍有退出難、規(guī)模虛高、資金使用效率低等暗流在涌動(dòng)。面對(duì)諸多問題，不少地方國(guó)資意識(shí)到，必須充分結(jié)合自身資源稟賦，因地施策、因地制宜，方能充分利用股權(quán)基金這一工具，充分賦能地方產(chǎn)業(yè)發(fā)展。

2014年國(guó)務(wù)院發(fā)文鼓勵(lì)發(fā)展支持重點(diǎn)領(lǐng)域建設(shè)的投資基金。政府引導(dǎo)基金開始井噴設(shè)立，基金普遍設(shè)有7年或10年的存續(xù)期。近兩年，首批政府引導(dǎo)基金陸續(xù)進(jìn)入退出階段，卻面臨“退不出”的尷尬局面。

“不少基金投的時(shí)候，過多考慮落地訴求而忽略了項(xiàng)目本身，后續(xù)會(huì)有很多項(xiàng)目退不出來的情況。”某國(guó)資人士表示。

侯琳認(rèn)為，一個(gè)項(xiàng)目能在10年間創(chuàng)立并上市并不容易，因此可能會(huì)有一些引導(dǎo)基金在投資時(shí)對(duì)項(xiàng)目的發(fā)展預(yù)估不足，或者大比例投在早期，導(dǎo)致基金到期時(shí)面臨退出難的情況。因此，引導(dǎo)基金做母基金業(yè)務(wù)，不僅僅是風(fēng)險(xiǎn)分散的工作，還需要在基金設(shè)立時(shí)便要考慮退出問題，在配置時(shí)結(jié)合投資期限想好在什么時(shí)期以什么方式退出。

上述北京某引導(dǎo)基金相關(guān)負(fù)責(zé)人介紹，其一只政策引導(dǎo)型基金在設(shè)立之初便針對(duì)基金期限規(guī)定了配置要求，資金50%投資于早期天使基金或VC，30%配置在成果轉(zhuǎn)換階段的基金，20%配置于晚期階段的PE或Pre-IPO階段的基金。“目前這種配置給整個(gè)基金帶來了還不錯(cuò)的收益。”他透露，2023年下半年IPO節(jié)奏暫緩后，基于基金退出預(yù)期發(fā)生變化，他們針對(duì)中早期基金，通過產(chǎn)業(yè)鏈融資并購(gòu)對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行估值管理，使基金估值保持一個(gè)穩(wěn)定的增長(zhǎng)。

此外，針對(duì)退出難題，國(guó)資機(jī)構(gòu)從2022年下半年以來，在對(duì)基金的考核上，DPI（投入資本分紅率）逐漸成為考核重點(diǎn)，從而間接推動(dòng)一些項(xiàng)目的退出。“2023年很多投資人開始轉(zhuǎn)變，對(duì)于很多項(xiàng)目不再‘豪賭’IPO，大家奔著兌現(xiàn)DPI的目的選擇直接退出，以實(shí)現(xiàn)投資本金的足額回收。比如一個(gè)項(xiàng)目初始投資5000萬元，可能經(jīng)過2輪融資估值提升到1.5億元，投資人便會(huì)選擇退出或大部分退出，使得基金盡快達(dá)成DPI目標(biāo)，而非等到項(xiàng)目上市賺一筆大錢。”茹華杰表示。

從企業(yè)端的選擇來看，李浩稱，企業(yè)選擇落地區(qū)域時(shí)，考慮的方面除了扶持政策外，更多還會(huì)考慮當(dāng)?shù)貐^(qū)位優(yōu)勢(shì)、產(chǎn)業(yè)集群等。比如，陜西具備光子全產(chǎn)業(yè)鏈的發(fā)展基礎(chǔ)，西安光子技術(shù)企業(yè)超過200家，光子制造、光子信息、光子傳感等產(chǎn)業(yè)集群已初具規(guī)模。因此，光子技術(shù)企業(yè)在落地時(shí)就會(huì)考慮陜西的產(chǎn)業(yè)集群優(yōu)勢(shì)。

“我們?yōu)槭裁匆O(shè)立一只50%資金投向原始創(chuàng)新的引導(dǎo)基金，是因?yàn)楸本┑馁Y源稟賦所在。”上述北京某引導(dǎo)基金相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，北京有90余所高校，近130個(gè)國(guó)家級(jí)實(shí)驗(yàn)室，幾百個(gè)創(chuàng)新基地，千余個(gè)科研單位以及800多位兩院院士，這些在全國(guó)都是名列前茅的，因此在北京做科技創(chuàng)新投資，引導(dǎo)方向一定是結(jié)合高校、科研院所的最前沿創(chuàng)新。長(zhǎng)三角、珠三角的優(yōu)勢(shì)可能在高端制造方面，產(chǎn)業(yè)落地是其優(yōu)勢(shì)所在；西部的西安則在光電創(chuàng)新上有很好的資源稟賦，能夠設(shè)立百億規(guī)模的光電產(chǎn)業(yè)基金。“各個(gè)地方在設(shè)立引導(dǎo)基金時(shí)一定不能聚集在一個(gè)賽道上‘卷’，需要形成錯(cuò)位競(jìng)爭(zhēng)，政府資金才能提高使用效率，實(shí)現(xiàn)共贏。”他說。

來源：中國(guó)證券報(bào)·中證網(wǎng)