要點：

●新增社融同比多增，政府債券仍是主要支撐

●信貸需求仍顯不足，企業(yè)中長期貸款仍是主要拖累

●M1同比增速處歷史低位，M2同比增速延續(xù)下行

●展望未來：信貸需求弱恢復，M2維持下行趨勢

內(nèi)容提要

2023年12月，新增社會融資規(guī)模19400億元，較去年同期多增6342億元，低于市場預期。整體而言，12月社會融資規(guī)模略低于市場預期，新增規(guī)模主要受政府債券的強力支撐，表內(nèi)融資、表外融資以及企業(yè)直接融資均依舊表現(xiàn)平平，但個別分項表現(xiàn)特征明顯。

2023年12月，新增人民幣貸款11700億元，同比少增2300億元，基本符合市場預期。整體而言，12月份新增人民幣貸款雖符合市場預期但同比少增較為明顯，主要受中長期貸款的拖累，尤其是企事業(yè)單位的中長期貸款大幅少增是主因。

2023年12月末，狹義貨幣（M1）余額68.05萬億元，同比增長1.3%，較上期持平；廣義貨幣（M2）余額292.27萬億元，同比增長9.7%，較上期下降0.3個百分點，低于市場預期。整體而言，受12月信貸需求偏弱以及政府債發(fā)行加速引致財政存款多增、居民部門新增存款繼續(xù)累積增高的影響，M2同比增速較上期下降。

正 文

新增社融同比多增，新增政府債券仍是主要支撐

2023年12月，新增社會融資規(guī)模19400億元，較去年同期多增6342億元，低于市場預期。其中，新增人民幣貸款11050億元，同比少增3351億元；新增外幣貸款-636億元，同比少減1029億元；新增委托貸款-43億元，同比少減58億元；新增信托貸款348億元，同比多增1112億元；新增未貼現(xiàn)銀行承兌匯票-1869億元，同比多減1315億元；新增債券融資-2625億元，同比少減2262億元；新增股票融資508億元，同比少增935億元；新增政府債券9279億元，同比多增6470億元。整體而言，12月社會融資規(guī)模略低于市場預期，新增規(guī)模主要受政府債券的強力支撐，表內(nèi)融資、表外融資以及企業(yè)直接融資均依舊表現(xiàn)平平，但個別分項表現(xiàn)特征明顯。

政府債券同比多增6470億元仍是強勁支撐本月社融規(guī)模的主力。一方面政府債券錯位發(fā)力，由于2022年政府債券前置發(fā)力明顯，導致下半年基數(shù)較低，而2023年政府債券發(fā)力相對平緩，但總量不弱于去年，所以9月政府債券同比大幅多增，對社融形成較大支撐；另一方面11月起各地方政府為化債發(fā)行大量的特殊再融資債券，總規(guī)模已超過萬億，以及1萬億國債發(fā)行，均支撐政府債券融資。

表內(nèi)融資同比少增2322億元，主要受人民幣貸款同比大幅少增影響，顯示實體融資需求仍顯偏弱。12月人民幣貸款同比再次少增凸顯實體融資并未形成持續(xù)性恢復有待政策繼續(xù)發(fā)力，而外幣貸款在本月繼續(xù)出現(xiàn)正增長一定程度得益于持續(xù)恢復的進口表現(xiàn)。

表外融資同比少增145億元，未貼現(xiàn)銀行承兌匯票大幅同比多減所致，信托貸款同比多增仍是主要支撐。受去年同期低基數(shù)，信托貸款同比多增支撐表外融資，但可能因近期信貸投放不暢以及實體經(jīng)濟活躍度持續(xù)偏弱，未貼現(xiàn)銀行承兌匯票大幅多減，最終導致表外融資需求表現(xiàn)不足。

企業(yè)直接融資同比多增1327億元，債券融資依然是本月的主要支撐。受2022年同期債市輿情事件導致的低基數(shù)，債券融資同比多增支撐企業(yè)直接融資，但股票融資因當前國內(nèi)股市依然信心不足所致，表現(xiàn)不足。

信貸需求仍顯不足，企業(yè)中長期貸款仍是主要拖累

2023年12月，新增人民幣貸款11700億元，同比少增2300億元，基本符合市場預期。其中，新增短期貸款124億元，同比多增653億元；新增中長期貸款10074億元，同比少增3901億元；新增票據(jù)融資1497億元，同比多增351億元。進一步從部門結(jié)構(gòu)來看，新增居民戶貸款2221億元，同比多增468億元，其中新增短期貸款759億元，同比多增872億元；新增中長期貸款1462億元，同比少增403億元；新增企事業(yè)單位貸款8916億元，同比少增3721億元，其中新增短期貸款-635億元，同比多減219億元；新增中長期貸款8612億元，同比少增3498億元。整體而言，12月份新增人民幣貸款雖符合市場預期但同比少增較為明顯，主要受中長期貸款的拖累，尤其是企事業(yè)單位的中長期貸款大幅少增是主因。

居民戶信貸規(guī)模同比多增468億元，其中短期貸款小幅多增，中長期貸款小幅少增。12月中長期貸款在全國各地樓市松綁政策持續(xù)落地以及降息等寬松貨幣政策的作用下表現(xiàn)不及預期，有待進一步政策推動。但短期貸款的邊際多增主要受較好的新能源汽車市場的推動。

企事業(yè)單位加杠桿勢頭維持減弱趨勢，本月不僅短期貸款出現(xiàn)同比少增，中長期貸款更是大幅少增。其中，短期貸款同比少增219億元，中長期貸款少增3498億元，信貸結(jié)構(gòu)繼續(xù)出現(xiàn)較大程度惡化，而且中長期貸款持續(xù)回落，反應(yīng)企業(yè)信貸需求不足現(xiàn)象沒有完全緩解，后續(xù)還需政策加持。

M1同比增速處歷史低位，M2同比增速延續(xù)下行

2023年12月末，狹義貨幣（M1）余額68.05萬億元，同比增長1.3%，較上期持平；廣義貨幣（M2）余額292.27萬億元，同比增長9.7%，較上期下降0.3個百分點，低于市場預期。整體而言，受12月信貸需求偏弱以及政府債發(fā)行加速引致財政存款多增、居民部門新增存款繼續(xù)累積增高的影響，M2同比增速較上期下降。

從M2與M1的同比增速差看，12月末兩者的同比增速差為8.4%，增速剪刀差較上期下降0.3個百分點。自2023年以來，M1和M2同比增速均已形成持續(xù)性下降的趨勢，且本月的M1同比增速已經(jīng)降至2009年初以來的低位（排除受春節(jié)效應(yīng)的月份），從而形成增速剪刀差持續(xù)擴大的態(tài)勢，顯示市場資金活化程度持續(xù)較弱，表明實體部門支出意愿較為謹慎。這一定程度也是印證了企事業(yè)單位中長期貸款邊際減弱的跡象，企業(yè)經(jīng)營內(nèi)生動力出現(xiàn)了波動，這也間接反映出市場預期還需進一步鞏固。

從社融與M2的同比增速差看，12月末兩者的同比增速差為-0.2%，較上期繼續(xù)減少0.4個百分點，增速差延續(xù)趨勢性減少。自2022年4月以來社融擴張速度持續(xù)弱于貨幣擴張速度，且增速差持續(xù)為負，預示著資金流動性持續(xù)充裕。自今年以來，穩(wěn)經(jīng)濟政策持續(xù)落地生效，尤其是第一季度政策發(fā)力顯著以后第四季度政府債券融資大幅提高，社融同比增速緩慢上升，同時疊加M2同比增速趨勢性下滑，使得增速差持續(xù)減小并可能出現(xiàn)反轉(zhuǎn)，表明資金空轉(zhuǎn)現(xiàn)象有持續(xù)緩解的趨勢。

未來展望：信貸需求弱恢復，M2維持下行趨勢

信貸規(guī)模：預計2024年上半年信貸規(guī)模有望得到政策推動。盡管當前國內(nèi)需求不足的矛盾較為突出，但受季節(jié)效應(yīng)、去年底政府債券融資的影響，2024年上半年信貸規(guī)模仍有支撐因素。同時，我們預計第一季度央行可能采取降準降息措施，扭轉(zhuǎn)當前信貸偏弱的局勢。

M2：預計2024年上半年M2同比增速處于低位。一方面去年同期基數(shù)較高，抑制2024年的同比增速，另一方面2024年上半年信貸需求可能仍處于偏弱期，以及政府債全面發(fā)力，將共同壓低2024年前期的M2同比增速。全年展望M2同比增速呈現(xiàn)U型趨勢。

北京大學國民經(jīng)濟研究中心簡介：

北京大學國民經(jīng)濟研究中心成立于2004年。掛靠在北京大學經(jīng)濟學院。依托北京大學，重點研究領(lǐng)域包括中國經(jīng)濟波動和經(jīng)濟增長、宏觀調(diào)控理論與實踐、經(jīng)濟學理論、中國經(jīng)濟改革實踐、轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟理論和實踐前沿課題、政治經(jīng)濟學、西方經(jīng)濟學教學研究等。同時，本中心密切跟蹤宏觀經(jīng)濟與政策的重大變化，將短期波動和長期增長納入一個綜合性的理論研究框架，以獨特的觀察視角去解讀，把握宏觀趨勢、剖析數(shù)據(jù)變化、理解政策初衷、預判政策效果。

中心的研究取得了顯著的成果，對中國的宏觀經(jīng)濟政策產(chǎn)生了較大影響。其中最具有代表性的成果有：（1）推動了中國人口政策的調(diào)整。中心主任蘇劍教授從2006年開始就呼吁中國應(yīng)該立即徹底放棄計劃生育政策，并轉(zhuǎn)而鼓勵生育。（2）關(guān)于宏觀調(diào)控體系的研究：中心提出了包括市場化改革、供給管理和需求管理政策的三維宏觀調(diào)控體系。（3）關(guān)于宏觀調(diào)控力度的研究：2017年7月，本中心指出中國的宏觀調(diào)控應(yīng)該嚴防用力過猛，這一建議得到了國務(wù)院主要領(lǐng)導的批示，也與三個月后十九大報告中提出的“宏觀調(diào)控有度”的觀點完全一致。（4）關(guān)于中國經(jīng)濟目標增速的成果。2013年，劉偉、蘇劍經(jīng)過縝密分析和測算，認為中國每年只要有6.5%的經(jīng)濟增速就可以確保就業(yè)。此后不久，這一增速就成為中國政府經(jīng)濟增長速度的基準目標。最近幾年中國經(jīng)濟的實踐也證明了他們的這一測算結(jié)果的精確性。（5）供給側(cè)研究。劉偉和蘇劍教授是國內(nèi)最早研究供給側(cè)的學者，他們在2007年就開始在《經(jīng)濟研究》等雜志上發(fā)表關(guān)于供給管理的學術(shù)論文。（6）新常態(tài)研究。劉偉和蘇劍合作的論文“新常態(tài)下的中國宏觀調(diào)控”（《經(jīng)濟科學》2014年第4期）是研究中國經(jīng)濟新常態(tài)的第一篇學術(shù)論文。蘇劍和林衛(wèi)斌還研究了發(fā)達國家的新常態(tài)。（7）劉偉和蘇劍主編的《尋求突破的中國經(jīng)濟》被譯成英文、韓文、俄文、日文、印地文5種文字出版。（8）北京地鐵補貼機制研究。2008年，本課題組受北京市財政局委托設(shè)計了北京市地鐵運營的補貼機制。該機制從2009年1月1日開始被使用，直到現(xiàn)在。

中心出版物有：（1）《原富》雜志。《原富》是一個月度電子刊物，由北京大學國民經(jīng)濟研究中心主辦，目的是以最及時、最專業(yè)、最全面的方式呈現(xiàn)本月國內(nèi)外主要宏觀經(jīng)濟大事并對重點事件進行專業(yè)解讀。（2）《中國經(jīng)濟增長報告》（年度報告）。該報告主要分析中國經(jīng)濟運行中存在的中長期問題，從2003年開始已經(jīng)連續(xù)出版14期，是相關(guān)年度報告中連續(xù)出版年限最長的一本，被教育部列入其年度報告資助計劃。（3）系列宏觀經(jīng)濟運行分析和預測報告。本中心定期發(fā)布關(guān)于中國宏觀經(jīng)濟運行的系列分析和預測報告，尤其是本中心的預測報告在預測精度上在全國處于領(lǐng)先地位。

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