經(jīng)濟觀察報 記者 蔡越坤  信托機構(gòu)“接盤”開發(fā)商——這樣的處置方法，讓信托投資者們最初聽到時“比較慌，害怕兌付沒保障”。

2月24，北方地區(qū)一名信托機構(gòu)的法律合規(guī)部經(jīng)理徐娜，給經(jīng)濟觀察報記者講述了信托產(chǎn)品違約后投資者們的經(jīng)歷。徐娜說，但是后來投資人接受這種處置方法后，目前對項目處置回款的效果還是比較滿意的。

過去的一年，受房地產(chǎn)企業(yè)爆雷頻發(fā)影響，房地產(chǎn)信托也屢屢發(fā)生兌付風險，徐娜所在公司的信托產(chǎn)品也有所波及。徐娜舉例稱，公司的一只房地產(chǎn)信托產(chǎn)品，所涉及項目的開發(fā)商逐漸陷入輿情和商業(yè)危機，而且開發(fā)商對信托項目回購擔保力減弱，公司擔心項目開發(fā)進度也會被耽擱。2021年10月份，徐娜所在的公司便與開發(fā)商溝通，協(xié)商讓其退出開發(fā)，委托聯(lián)合開發(fā)商繼續(xù)開發(fā)銷售回款兌付。

這并非個案。經(jīng)濟觀察報記者注意到，近日，部分信托機構(gòu)頻頻變身“開發(fā)商”，接盤房地產(chǎn)項目公司的股權(quán)，成為絕對控制人。例如，2022年以來，五礦國際信托有限公司（以下簡稱“五礦信托”）等信托機構(gòu)，通過接盤其他開發(fā)商項目公司的方式來處置化解已經(jīng)出風險的信托項目。

這類事件引起了信托圈的廣泛關(guān)注。這種化解風險的方式對信托機構(gòu)與投資者而言會帶來哪些影響？目前這類項目的市場接受度如何？

一位信托業(yè)高管吳錚表示，信托機構(gòu)接盤開發(fā)商項目屬于信托的真正股權(quán)類投資信托的模式，算不上是創(chuàng)新模式，信托公司已經(jīng)做了很多年了。接盤開發(fā)商項目后，信托公司一般會與其他的代建方或者開發(fā)商進行再合作，保證項目最后的完工交付、銷售，信托資金最后安全退出，保障投資者的利益。

一位信托研究人士向記者表示，在目前這種環(huán)境下，信托機構(gòu)接盤開發(fā)商項目的動作，對于信托公司處置房地產(chǎn)信托存量業(yè)務(wù)，化解業(yè)務(wù)風險具有一定的參考意義；但也存在不確定性的市場風險，畢竟當前房地產(chǎn)行業(yè)風險還未完全出清，銷售市場尚未恢復。

接盤

2022年以來，信托機構(gòu)通過增加持股比例對房地產(chǎn)項目實現(xiàn)控制權(quán)的案例頻頻出現(xiàn)。

2月22日，記者查詢發(fā)現(xiàn)，“東莞市鴻釧房地產(chǎn)開發(fā)有限公司”于近日完成股東變更。變更后，恒大地產(chǎn)集團廣東房地產(chǎn)開發(fā)有限公司退出，廣州恒益祥貿(mào)易有限公司成為項目開發(fā)商最大股東，由光大信托100%控股。

2月15日，南寧市龍光房地產(chǎn)開發(fā)有限公司轉(zhuǎn)讓柳州市龍光駿德房地產(chǎn)開發(fā)有限公司70%股權(quán)，中融國際信托有限公司實現(xiàn)絕對控股。轉(zhuǎn)讓前，柳州市龍光駿德房地產(chǎn)開發(fā)有限公司由南寧市龍光房地產(chǎn)開發(fā)有限公司持股100%；轉(zhuǎn)讓后，柳州市龍光駿德房地產(chǎn)開發(fā)有限公司由中融國際信托有限公司持股70%，由中融國際信托有限公司持股30%。

此外，工商信息顯示，2022年1月底，廣州文旅城旅游發(fā)展有限公司完全退出廣州南沙區(qū)恒睿文化旅游發(fā)展有限公司，五礦信托接盤。據(jù)悉，廣州南沙區(qū)恒睿文化旅游發(fā)展有限公司此前由廣州文旅城旅游發(fā)展有限公司持股51%，后者由恒大童世界100%控股。目前廣州南沙區(qū)恒睿文化旅游發(fā)展有限公司已由五礦信托100%控股。

2022年1月中旬，昆明恒拓置業(yè)有限公司、佛山市順德區(qū)盈沁房地產(chǎn)開發(fā)有限公司發(fā)生工商變更，變更完成后，接盤方也為五礦信托。轉(zhuǎn)讓完成后，恒大集團退出上述兩家公司股權(quán)，五礦信托持有上述兩家地產(chǎn)公司100%的股權(quán)。

記者從五礦信托相關(guān)人士處也確認了該消息的真實性。

五礦信托表示，面對與恒大集團合作的上述3個項目風險，其以維護投資人利益為首要目標，積極尋求化解路徑。經(jīng)過反復論證，五礦信托認為通過獲得項目公司全部股權(quán)及管理權(quán)，推動項目正常化運營，是當前解決恒大項目問題的最優(yōu)方案。

“五礦信托遵循市場化、合法合規(guī)的原則，積極推動項目股權(quán)轉(zhuǎn)讓并取得實質(zhì)進展，目前已經(jīng)獲得部分項目公司全部股權(quán)。這是五礦信托從維護投資人利益、積極承擔社會責任方面做出的慎重考慮。針對這些地產(chǎn)項目，五礦信托將采取正面、積極且務(wù)實的措施，確保項目正常平穩(wěn)運行。”五礦信托表示。

一位信托行業(yè)人士稱，信托是否真正接盤開發(fā)商項目，不能只看股權(quán)變化，因為很多融資業(yè)務(wù)開展的風控條件就是質(zhì)押股權(quán)或者直接轉(zhuǎn)讓股權(quán)。但是操盤和實控人還是地產(chǎn)公司。最后地產(chǎn)公司銷售項目后獲得資金，再對質(zhì)押給信托機構(gòu)的股權(quán)進行回購。

在吳錚看來，之所以頻頻出現(xiàn)信托接盤出風險房地產(chǎn)項目股權(quán)的情況，是因為去年房企密集發(fā)生資金緊張甚至鏈斷裂的情況，房地產(chǎn)的項目陸續(xù)出現(xiàn)了風險。此前，一般項目正常銷售后，信托機構(gòu)持有的股權(quán)由原股東進行回購，信托資金會安全退出，信托機構(gòu)接盤開發(fā)商項目的情況較少。

模式

徐娜稱，一般而言，開發(fā)商出現(xiàn)了資金鏈風險時，信托機構(gòu)才會介入真正接盤開發(fā)商項目，通過委托其他開發(fā)商等方式令項目繼續(xù)順利開發(fā)。

據(jù)記者多方采訪了解，這些“接盤”開發(fā)商的事件，在最初信托機構(gòu)投資時，其實是信托以股權(quán)方式投資于開發(fā)商，給項目進行融資，這屬于標準的股權(quán)投資信托案例。

徐娜所在信托公司的前述處置案例，即屬于地產(chǎn)投資項目，信托給開發(fā)商項目提供融資，起初，合同約定信托公司持有項目公司大部分股權(quán)，回款來源是項目銷售回款及開發(fā)商對信托持有項目公司股權(quán)進行回購的款項。該信托產(chǎn)品時間期限為兩年。在開發(fā)商開發(fā)項目時，信托機構(gòu)會派工作人員在企業(yè)對樓盤項目監(jiān)察，負責盯住項目的進度流程等。而且，因為信托機構(gòu)對項目公司擁有大部分股權(quán)，因此項目公司中財務(wù)、出納公章賬戶都在信托機構(gòu)掌控中。

徐娜回憶，2021年起，公司派駐開發(fā)商的工作人員關(guān)注到，開發(fā)商逐漸陷入輿情和商業(yè)危機，而且對信托項目回購擔保力減弱，公司擔心項目開發(fā)進度會被耽擱。因為開發(fā)商遭遇資金危機，2021年10月份，信托公司便開始與開發(fā)商溝通，協(xié)商讓其退出開發(fā)。

徐娜稱，與地產(chǎn)商協(xié)商也不太難，主要是信托公司對項目公司擁有股權(quán)控制，另外一般也會按照市場價處置，所以并不難談妥。盡管該項目所對應的信托產(chǎn)品仍然未到期，但是目前因為信托機構(gòu)及時妥善與開發(fā)商溝通協(xié)商，并委托其他聯(lián)合開發(fā)商替代原開發(fā)商繼續(xù)開發(fā)銷售回款兌付，目前信托產(chǎn)品本息回款已經(jīng)剩不多了，到期兌付本息應該問題不大。

吳錚認為，信托變身“開發(fā)商”的方式，是信托在開展項目時一種傳統(tǒng)的股權(quán)投資的模式。近兩年，監(jiān)管在壓降非標的融資貸款，開始鼓勵投資類信托。信托以股權(quán)方式投資開發(fā)商，給項目進行融資，這屬于標準的股權(quán)投資信托。

對于房地產(chǎn)股權(quán)投資信托的合同細節(jié)，吳錚介紹，項目開始之初，一般會與交易對手談好合作模式，開發(fā)商項目公司通過股權(quán)讓渡方式進行融資。信托機構(gòu)募集資金給開發(fā)商進行項目建設(shè)，同時，開發(fā)商將項目公司的股權(quán)轉(zhuǎn)給信托機構(gòu)。一般來說，信托機構(gòu)在股權(quán)投資信托項目中要有控制權(quán)，即拿到51%以上的項目公司股權(quán)。

不過，徐娜向記者也補充稱，即使提供融資時未獲得項目的絕對控股，但信托機構(gòu)一般也會派人參與項目管理，盯緊項目進度等。而且一般會約定項目回款后，由開發(fā)商對信托持有的股權(quán)進行回購，保障信托項目的安全兌付。

吳錚也稱，給開發(fā)商項目公司進行融資后，信托機構(gòu)會參與公司的管理。一般項目如果正常運轉(zhuǎn)，信托機構(gòu)不主導項目公司經(jīng)營，由項目公司主導。但是，信托機構(gòu)可能擁有對項目公司重大問題決策的一票否決權(quán)等實現(xiàn)對項目公司的控制。

信托機構(gòu)何時會介入并接盤開發(fā)商？

吳錚表示，當開發(fā)商項目出現(xiàn)風險，不能再持續(xù)經(jīng)營的時候，信托會把股權(quán)接盤，開發(fā)商出局，存續(xù)出風險的項目由信托進行操盤再開發(fā)。這實際上是房地產(chǎn)類信托通過股權(quán)投資去展業(yè)的模式之一。

操盤

信托接盤開發(fā)商項目公司后，如何進行下一步操作？

記者向長城信托相關(guān)人士了解到，目前，長城信托正在開展一些接盤其他信托機構(gòu)不良地產(chǎn)項目的業(yè)務(wù)，由母公司長城資產(chǎn)出錢，信托機構(gòu)作為通道方撮合項目。

該人士表示，一般情況下，長城資產(chǎn)將信托的地產(chǎn)項目接盤后，尋找其他央企開發(fā)商再出增量資金把項目盤活，然后銷售回款實現(xiàn)退出。這類型業(yè)務(wù)也算是幫其他金融機構(gòu)紓困，因此公司內(nèi)部也比較支持。

該人士介紹，因為整體接盤不良房地產(chǎn)信托項目，需要拿出真金白銀來投資，因此，集團對地產(chǎn)信托對應房地產(chǎn)項目的區(qū)位要求較。

一位從事不良資產(chǎn)處置的從業(yè)者稱，其所在公司對于接盤房地產(chǎn)信托不良的項目也非常感興趣。但是目前，公司對于項目對應的底層的區(qū)域要求較高，最好是長三角區(qū)域，而且底層資產(chǎn)最好是是住宅，例如上海的住宅、商鋪、車位等。他表示，與信托機構(gòu)合作的合作辦法比較靈活，比如通過股權(quán)收購、資產(chǎn)收購、買債權(quán)等方式進行。每個項目具體合作方式都不一樣，先看資產(chǎn)進行估值，再結(jié)合項目公司情況談合作細節(jié)。

上述信托業(yè)高管吳錚介紹，信托機構(gòu)接盤后，首先會尋找其他代建方，資金來自信托機構(gòu)自營資金或者集團資金等，銷售溢價最后屬于信托機構(gòu)；第二，尋找收購方，引入新的增量資金。增量資金可以再通過股權(quán)方式或者貸款方式引入。具體合作股權(quán)比例以及貸款利息等需要再與合作方詳細溝通；第三，信托機構(gòu)直接將接盤的房地產(chǎn)項目賣掉，直接談處置價格。

吳錚表示，信托接盤開發(fā)商的方式處置不良，第一，對于購房者來說，項目沒有停工，沒有爛尾；第二，信托接盤后，一般會與其他的代建方進行合作，保證項目最后的完工交付、銷售，信托資金最后安全退出。

“而且信托機構(gòu)不能給房地產(chǎn)商發(fā)放流動資金貸款，要求必須跟著項目走，只能給放項目貸款，所以每一筆信托資金都是對應到一個項目。例如給某開發(fā)商授信200億，這200億也是一筆一筆對應到每一個具體的項目。股權(quán)也是一樣，都是跟著實際的項目走。”吳錚稱。

挑戰(zhàn)

吳錚直言，接盤模式開展業(yè)務(wù)肯定存在市場風險。信托機構(gòu)面臨最大的挑戰(zhàn)是信托機構(gòu)對房地產(chǎn)行業(yè)具體開發(fā)不夠熟悉，房地產(chǎn)項目所牽扯方方面面，開發(fā)經(jīng)驗不足，現(xiàn)在都要親力親為。比如整個項目開發(fā)流程等如何去操作，接盤以后如何尋找資金、如何建設(shè)等是最大的挑戰(zhàn)；信托機構(gòu)接盤以后，肯定會面臨市場風險，比如項目建成后銷售效果等。當然，在做之前信托公司也要對項目進行評估，有風控標準，比如長三角、好項目才會去做。但是原來可能在做的時候是好項目，最后變成虧錢的項目也是有可能的，完全是商業(yè)的市場風險，都要承擔。

上海市華榮律師事務(wù)所孫毅律師對信托接盤開發(fā)商項目模式剖析認為，首先，接盤階段，資產(chǎn)價值評估本身就存在風險，標的公司可能存在未知債務(wù)，而房地產(chǎn)項目本身的估值也存在不準確的可能性。從合規(guī)性上來講，也存在著一系列的風險與挑戰(zhàn)，如《信托公司股權(quán)投資信托業(yè)務(wù)操作指引》，信托公司參與設(shè)立股權(quán)投資的固有資金不得超過信托計劃財產(chǎn)和公司凈資產(chǎn)的20%；負責股權(quán)投資信托的人員達到5人以上，其中至少兩名具備兩年以上股權(quán)投資或相關(guān)業(yè)務(wù)經(jīng)驗，即信托的相關(guān)政策對于信托地產(chǎn)股權(quán)投資有著較多的限制，稅務(wù)問題同樣也是需要充分考慮的。

其次，在存續(xù)管理上，公司經(jīng)營管理以及財務(wù)上仍然是存在風險的。因此，信托公司存在較大的監(jiān)管壓力，項目所在地區(qū)的政策如果存在調(diào)整，也需要及時做出快速有效的應對，房地產(chǎn)項目前期開發(fā)過程中很難產(chǎn)生利潤或需要流動資金支持，因此在信托發(fā)行上可能也會存在一系列的挑戰(zhàn)。

最后，如果信托的股權(quán)投資以回購方式退出，可能會被銀監(jiān)會認定為明股實債，進而面臨合規(guī)風險；若是以減資方式退出股權(quán)投資，依據(jù)《公司法》要求需通知所有債權(quán)人，債權(quán)人有權(quán)要求清償所有債務(wù)，因此地產(chǎn)項目如未清算，工程款等大額的債務(wù)會對減資造成阻礙。另外，部分地區(qū)對于國有土地轉(zhuǎn)讓是存在限制性規(guī)定的，也會影響到信托的退出。

孫毅表示，信托公司應對地產(chǎn)公司做好盡職調(diào)查，全面評估地產(chǎn)企業(yè)的資產(chǎn)價值、負債情況，在前期最大程度降低風險。雙方確認合作、簽署合同的過程中，在確定利潤分配方式的同時，還要注意對股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式進行明確，以保日后能夠及時退出、要求地產(chǎn)公司提高擔保、設(shè)置好違約條件等等。把控好風險，這種方式還是可能帶來一定的示范效益的。

盡管面臨挑戰(zhàn)，但在吳錚看來，如果信托將出風險的不良地產(chǎn)項目股權(quán)接盤后進行再處置，有望更大程度上回收資金，對于信托投資人而言是利好的方式。

（應采訪對象要求，文中徐娜、吳錚均為化名）