經濟觀察報 記者 李沁 港股“貪婪”時刻來了嗎？

四季度以來，港股市場保持震蕩走勢、恒生指數相較回暖。根據Wind數據，四季度伊始至11月19日，恒生指數收漲1.93%，恒生國企指數小幅收漲2.80%，恒生科技指數收漲5.84%。

伴隨著海外資金與南下資金逐漸企穩(wěn)以及估值處于相對較低歷史分位的環(huán)境下，關于“當下是配置港股好時機”的市場觀點也逐漸增多，多位機構人士拋出觀點，認為港股到了已經可以貪婪的時刻，可以配置起來了。

然而，亦有不少人持相反態(tài)度，分歧點主要集中在對港股總體的估值情況、宏觀環(huán)境及領漲板塊的認知方面。

放眼長期，多位機構人士認為，對于2022年港股市場并不悲觀，存在值得把握的機構性機會，長期價值將逐漸凸顯。

港股回暖

截至11月19日，恒生指數收于25049.97 點，跌幅為1.07%；恒生科技指數收于6474.97點，下跌0.26%；恒生國企指數收于8970.67點，跌幅為0.72%。

自四季度以來，港股走勢較前三季度有較為明顯的反彈，恒生指數有一定的回暖跡象。同樣從Wind數據來看，四季度至今恒生指數收漲1.93%，恒生國企指數小幅收漲2.80%，恒生科技指數收漲5.84%。

行業(yè)層面上看，前三季度漲幅較好的原材料行業(yè)和能源行業(yè)在四季度降溫，而前三季度跌幅較大的科技板塊和消費板塊則在四季度反彈顯著。

追溯回暖的原因，可從全球宏觀經濟走勢、地產債情緒、互聯網監(jiān)管政策、基本面等多個層面解釋。

從海外經濟走勢來看，工銀瑞信基金權益投資能力一中心、七中心負責人單文表示，由于美國通脹數據持續(xù)超出市場預期，美國減量預期逐漸落地以及加息預期的提前，導致長短端美債收益率都出現較大幅度的波動，從而對股票、尤其是長久期的成長型股票資產的定價效率造成了一定的波動。不過，考慮本次Taper預期管理已經較為充分、并且港股部分核心資產估值已經處于較低水平，因此整體來看海外流動性的沖擊對港股影響會相對有限。

其次，單文認為，全球疫情爆發(fā)后，中國經濟先進先出，導致中美經濟復蘇周期出現錯位，也在一定程度上給港股帶來了壓力。但是隨著美國經濟邊際增長放緩，美國資產的相對強勢效應在逐漸減弱，新興市場高性價比的優(yōu)質資產配置價值逐漸凸顯。

從地產層面來看，中國地產美元債潛在的違約風險很大程度上影響了港股股票市場的風險偏好。部分地產公司的風險暴露使得部分海外投資者拋售地產甚至整個港股股票資產，但是展望后市，單文認為部分“維持房地產行業(yè)健康穩(wěn)定發(fā)展”的政策會陸續(xù)出臺，以部分緩解地產債務問題所帶來的擔憂。

再者，博時基金宏觀策略部馮鳳荻、格上旗下金樟研究員李楠均提到商品價格上漲趨勢放緩與互聯網公司經營環(huán)境有所改善、監(jiān)管壓力釋放成為影響港股市場表現的重要因素。

李楠亦提到，中美關系緩和，市場風險偏好有所回升也對港股市場走勢產生一定的影響。

流動性與估值

港股的流動性和估值情況究竟如何？

從流動性層面來看，基金經理普遍認為，從整體來看，港股市場的流動性處于相對平穩(wěn)狀態(tài)。

單文分析認為，中國宏觀層面依然以穩(wěn)增長為主、貨幣適度寬松，這一定程度上意味著國內流動性不會邊際收緊，南下配置港股資金依然保持相對寬裕。同時，今年大部分時間，由于中國經濟先進先出，和美國經濟周期產生錯位，導致配置港股的海外資金流入意愿有限。不過，從四季度數據來看，海外主動資金雖然沒有太強加大配置港股的意愿，但海外ETF已經有很明顯的凈流入。

馮鳳荻亦提到，政策沖擊驅動的資金快速流出階段已過去，近期海外資金與南下資金均呈現企穩(wěn)跡象。

單文強調，雖然加息預期可能影響資金流入港股的意愿，但是隨著美國經濟增速邊際放緩，相對看好海外資金流入港股。

不過，李楠則認為，當前全球流動性處于邊際收緊的情況。美聯儲將在11月縮減購債，不在少數的央行開始宣布加息，而中國即使在經濟下行的情況也沒有放水刺激的意向，所以流動性情況可以被認為是在收緊的狀態(tài)。

提及估值，在馮鳳荻看來，港股估值處于較低歷史分位，配置性價比較高。其中，恒生指數、恒生國企、恒生科技指數PE（TTM）處于30%歷史分位附近或以下，估值優(yōu)勢明顯。

廣發(fā)基金國際業(yè)務部負責人李耀柱表示，港股在今年受到外部環(huán)境影響，估值出現大幅回落；目前無論是橫向對比其他主要權益市場，還是對比自身，估值分位均處于相對低的位置。

李楠則將時間拉長至十年來看，認為港股并不如PE估值看上去那樣便宜。在歷史分位數上看，恒生指數處于在過去十年的近70%分位點。不過，行業(yè)估值情況分化較為嚴重，超過半數行業(yè)的估值處于歷史分位的30%以下，而有部分行業(yè)則在80%以上。

在單文看來，目前整體海外中資股的估值處于歷史較低水平，不過通過拆分新老經濟的估值水平可以得到更清晰的對港股估值的理解。目前MSCIChina老經濟板塊向前12個月PE僅為6.2倍，處于歷史絕對低位；而代表新經濟的恒生科技指數動態(tài)PE則為33.4倍，相比創(chuàng)業(yè)板和納斯達克沒有明顯的低估，但是從PEG的角度來看，恒生科技指數的PEG低于1，相較創(chuàng)業(yè)板和納斯達克指數有相對優(yōu)勢。

該不該“貪婪“？

“港股市場估值有一定的相對優(yōu)勢，并且老經濟處于歷史估值的底部，但是這不意味著我們光憑借估值水平低這一條因素就可以判定‘港股到了可以貪婪的時候’。”單文強調。

他表示，綜合盈利周期判斷、國內外流動性、中美關系、估值、基本面等多重因素考量，港股短期仍然面臨挑戰(zhàn)，但是邊際改善趨勢逐漸明朗，長期配置價值逐漸凸顯。短期來看，港股部分核心資產基本面壓力仍然較大，壓力一方面來自于宏觀經濟增速放緩，另一方面公司也需要適應新的監(jiān)管規(guī)則、履行更多社會責任、加大投入等等。綜合宏觀和微觀層面，基本面的拐點可能會出現在明年下半年。

中期來看，港股的新經濟股票目前具有不錯的估值性價比以及稀缺性。目前已經看到比較明確的政策預期改善，同時疊加明年下半年基本面的復蘇展望，港股的投資價值會逐漸顯現。同時，中美關系的緩和、政策的邊際寬松都會有利于資金邊際增配港股。長期層面亦看好資金配置港股的大趨勢。

李耀柱亦看好未來剛港股的配置價值，他認為，雖然明年國內經濟增速或有可能趨緩，但寬松政策的空間較大，疊加上游原材料價格回落后中下游企業(yè)的活力修復，預計明年港股的配置價值會顯著增加。

馮鳳荻對港股市場的整體態(tài)度并不悲觀，不過其認為結構性機會值得把握。具體來看，今年港股受壓制的主要原因在于行業(yè)政策以及債務違約對地產、銀行等權重板塊的沖擊。政策方面，數字經濟已確立高質量、規(guī)范發(fā)展的基調，細則陸續(xù)釋出，短期擾動仍在；地產方面，近期融資約束邊際放松，但房地產長效調控機制不變，政策更多是托而不舉，意在防風險，可能出現風險偏好好轉下的估值修復，缺乏延續(xù)性。總體來看，在經濟下行的背景下，明年港股寬基指數或延續(xù)震蕩，但并不悲觀，把握結構性機會。

李楠亦認為，港股即使有機會也將是結構性的，大概率與行業(yè)的景氣度高低有關。拋開港股總體的估值并不是很便宜的情況，當前宏觀環(huán)境亦不支持港股有較好的表現。從宏觀經濟來看，中國明年的經濟增速大概率會較為平衡的放緩。同時，全球央行的貨幣政策都處于一個收緊的趨勢。

華興證券首席經濟學家兼首席策略分析師龐溟提醒，港股市場現在熱點轉換頻繁，沒有顯著的領漲熱點，總的來看還是存量博弈的情況，投資者對價值股和周期股看法仍存分歧，等待政策面、資金面和外部環(huán)境的全面改善后，上行趨勢才會確認。考慮到港股市場投資者的構成，如果外部不確定性因素能消除，市場的風險偏好可以進一步上升。