經(jīng)濟觀察報 記者 周一帆 隨著2020年“金融供給側(cè)慢牛”延續(xù),在此環(huán)境下,2021年最重要的判斷有兩點:上半年判斷“流動性寬松比疫情進展更為重要”,下半年判斷“經(jīng)濟修復可持續(xù)”。
具體上看,2021年應把握三條確定性:從“國內(nèi)結構修復”到“疫苗全球修復”:(1)需求拉動大于份額回吐,出口正向有推動;(2)疫苗交易尾端,“出行鏈”修復有彈性;(3)ROE回升快于融資成本,制造業(yè)結構擴產(chǎn)有動能。
與此同時,A股趨勢由兩股力量的抗衡所決定:盈利修復 VS 信用緊縮。首先,20年下半年中國經(jīng)濟超出市場預期的主要原因來自于出口,從疫情前、疫情中、疫情后各項中國經(jīng)濟指標修復位置來看,達到疫情前水平的指標依然不多(出口和地產(chǎn)最優(yōu)),因此2021年盈利繼續(xù)修復仍是主旋律。
但另一方面,2021年亦是信用緊縮周期,歷史上信用收縮對A股大多形成壓制。除了13-15年的緊信用周期A股成長股引領牛市外,其余信用緊縮時期A股往往表現(xiàn)不佳。21年全年A股趨勢取決于盈利回升能否蓋過估值收縮的幅度。
此外,因21年“緊信用”基本確定,在“降低實體融資成本”政策導向下,21年信用主線將是“縮量穩(wěn)價”,監(jiān)管環(huán)境將更重視“穩(wěn)杠桿”以及風險的防范和化解。由于貨幣持續(xù)收緊會提升“系統(tǒng)性風險”的風險,預計21年貨幣政策將“穩(wěn)健”為主,保持市場流動性合理充裕。
預計21年北上資金凈流入規(guī)模約2500-3000億元人民幣,“估值降維”結束后將重新增配消費和優(yōu)質(zhì)科技股,北上資金持股集中度或在明年重新提升。風險偏好上,疫苗批量上市+刺激計劃出臺+經(jīng)濟復蘇,海外延續(xù)risk-on,而中國監(jiān)管趨嚴約束風險偏好上限,改革推進提升長期風險偏好中樞。
經(jīng)濟增長及盈利上,在全球經(jīng)濟修復進程中,海外總需求擴張VS中國部分出口份額回吐,多重測算預計明年外需對中國出口仍是正向推動。中國經(jīng)濟延續(xù)修復,驅(qū)動力來自于出口、制造業(yè)投資和消費的改善。中性假設下,21年A股非金融盈利增速21.8%,A股整體盈利增速11%。結構上,順周期板塊將延續(xù)“相對業(yè)績”優(yōu)勢,“出口鏈”順周期有望開啟新一輪結構性“擴產(chǎn)”。
大類資產(chǎn)方面則有兩條確定性較高的線索:一是全球經(jīng)濟繼續(xù)修復,海外修復彈性高于中國;二為中國進入盈利修復+信用進一步向中性回歸的階段。預計2021年中外經(jīng)濟共振復蘇,海外修復彈性高于中國+中國金融條件收緊的組合下,大類資產(chǎn)中全球定價的大宗品表現(xiàn)更佳。
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