李稻葵/文 關(guān)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)下一步怎么辦？經(jīng)濟(jì)學(xué)界有很多討論。

基建周期疊加房地產(chǎn)周期導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)偏冷

中國(guó)經(jīng)濟(jì)怎么下一步會(huì)怎么樣，會(huì)有什么調(diào)整，這是一個(gè)重大問題。

首先，中國(guó)經(jīng)濟(jì)目前處于兩個(gè)大周期的因素疊加期，這是相互影響、互相交織所產(chǎn)生的一個(gè)經(jīng)濟(jì)過冷的一個(gè)結(jié)果。其中一個(gè)是基建周期。過去十幾年將近二十年以來，我們?cè)诖笠?guī)模搞基建，這些基建是非常必要的，比如修橋修路、機(jī)場(chǎng)高速，拉動(dòng)了經(jīng)濟(jì)。但問題來了，這一輪基建一旦完成，相關(guān)需求就會(huì)下降，所以就很快出現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)過冷的跡象。更重要的是，在基建火爆的時(shí)候，市場(chǎng)有熱情也很樂觀，實(shí)體經(jīng)濟(jì)投資者也愿意去找銀行借錢，借的錢大部分是不超過10年的短期資金。現(xiàn)在，很多項(xiàng)目的短期資金快到期了，實(shí)體經(jīng)濟(jì)下滑，短債到期的壓力又上升，這兩種情況碰到一起，就導(dǎo)致了資金的困難，然而銀行的現(xiàn)金又貸不出去，于是就形成了一個(gè)冰火兩重天的趨勢(shì)大周期。這種大周期在美國(guó)、在英國(guó)等國(guó)家都發(fā)生過，比如說在美國(guó)1837年之前搞了一大輪的基建，修運(yùn)河、修各道路，但是到了1837年，美國(guó)出現(xiàn)了歷史上第一次長(zhǎng)達(dá)5年的經(jīng)濟(jì)衰退，GDP下降了30%。

第二個(gè)大周期是地產(chǎn)周期，過去這二十多年以來老百姓買房，城鎮(zhèn)化不斷推進(jìn)，很多人從農(nóng)村搬到城里，或者從小城市搬大城市，拉動(dòng)了房地產(chǎn)建設(shè)的高漲，但是現(xiàn)在這一階段基本告一段落，房地產(chǎn)的銷售量也下降了40%以上。但是，我想強(qiáng)調(diào)的是房地產(chǎn)周期也好，基建周期也好，都是長(zhǎng)周期，都會(huì)回來的。

需要發(fā)行長(zhǎng)期國(guó)債置換地方債對(duì)沖周期影響，打通堵點(diǎn)

中國(guó)的城鎮(zhèn)化進(jìn)程遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有結(jié)束，我們只有50%的老百姓是真正融入了城市的生活，在城里面買房子安家了，還有50%或者沒進(jìn)城，或者在城里面沒有安家。講清了這個(gè)問題之后，咱們就來談該怎么應(yīng)對(duì)，既然是一個(gè)大周期，唯一能把這個(gè)問題解決的、對(duì)沖的是誰(shuí)？地方政府做不了，他沒這個(gè)能力，企業(yè)更沒有號(hào)召力，百姓更不用說了，國(guó)家要發(fā)行長(zhǎng)期債。不是銀行里的錢很多嗎？沒人投資嗎？國(guó)家發(fā)債、銀行拿錢買國(guó)家的長(zhǎng)期債，20年、30年的長(zhǎng)期債之后，替地方政府先把一部分債給還了，地方政府才能恢復(fù)他應(yīng)有的經(jīng)濟(jì)活力。而且國(guó)家發(fā)行的長(zhǎng)期國(guó)債，在資本市場(chǎng)上極受歡迎的，這種長(zhǎng)期的、低風(fēng)險(xiǎn)的、很容易流動(dòng)的資產(chǎn)現(xiàn)在嚴(yán)重短缺，現(xiàn)在存量的國(guó)債只占GDP的25%左右，經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)國(guó)家成熟的資本市場(chǎng)國(guó)家都是在70、80、100%以上，日本是220%以上。所以，政府必須站出來，來對(duì)沖上述兩個(gè)長(zhǎng)期的周期。總體上講我還是有信心的，絕對(duì)不像很多人那么悲觀。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)不需要強(qiáng)刺激、也經(jīng)受不住強(qiáng)刺激

那么，現(xiàn)在給中國(guó)經(jīng)濟(jì)一些強(qiáng)刺激是否可取呢？恐怕未必。中國(guó)經(jīng)濟(jì)不需要強(qiáng)刺激，也經(jīng)受不了強(qiáng)刺激，這就好比一個(gè)虛弱的病人，在身體很虛的時(shí)候吃很多補(bǔ)藥，反而發(fā)揮不了作用，容易引起新的問題。具體說來，中國(guó)經(jīng)濟(jì)基建方面已經(jīng)做得比較完善了，繼續(xù)擴(kuò)大基建投資不是出路，會(huì)帶來更大的問題。 同時(shí)，地方政府的社會(huì)服務(wù)水平需要提高，但這是一個(gè)細(xì)活，如果突然一下子花大量的錢去做社會(huì)福利和社會(huì)公共服務(wù)，不一定會(huì)形成可持續(xù)的預(yù)期，后續(xù)的財(cái)力也會(huì)跟不上，埋下長(zhǎng)期隱患。所以，中國(guó)經(jīng)濟(jì)現(xiàn)在是不需要也不能進(jìn)行強(qiáng)刺激的。中國(guó)經(jīng)濟(jì)當(dāng)下的問題是流轉(zhuǎn)不通、堵點(diǎn)不通，類似人體的經(jīng)絡(luò)不通，就是一邊是實(shí)體經(jīng)濟(jì)現(xiàn)金流極其短缺，另一方面則是銀行資金大量囤積。

發(fā)行長(zhǎng)期國(guó)債由這些金融機(jī)構(gòu)來購(gòu)買長(zhǎng)期國(guó)債，既安全流動(dòng)性又強(qiáng)。中央政府拿的長(zhǎng)期國(guó)債去通過某種方式來置換地方債，這是打通冰火兩重天困境的辦法，本質(zhì)上是打通循環(huán)。

有朋友們講，為什么不能由央行發(fā)行鈔票直接購(gòu)買地方債呢？我認(rèn)為這個(gè)辦法不是不行，救火可以，但央行直接買地方債遠(yuǎn)遠(yuǎn)不如發(fā)行長(zhǎng)期國(guó)債好，因?yàn)樽鳛橹醒脬y行，手里持有的資產(chǎn)必須是流動(dòng)性很強(qiáng)的，隨時(shí)可以變現(xiàn)的。這樣在未來，貨幣政策需要收縮的時(shí)候，可以把這些標(biāo)準(zhǔn)化的金融產(chǎn)品給賣掉。國(guó)債恰恰是這么一個(gè)金融產(chǎn)品，如果央行印了鈔票，買了大量的地方債，一旦出現(xiàn)了比較高的通貨膨脹，中央銀行要通過賣資產(chǎn)收回貨幣時(shí)，這些地方債是很難及時(shí)出售的。而且，地方債放在央行的手里，管理這些地方債也需要很強(qiáng)的能力。因此，發(fā)行長(zhǎng)期國(guó)債才是當(dāng)前問題的解決之道。