經(jīng)濟(jì)觀察報(bào) 記者 蔡越坤  近年來(lái)民企債券風(fēng)險(xiǎn)頻頻發(fā)生，令部分機(jī)構(gòu)投資者“敬而遠(yuǎn)之”。民企債券在信用市場(chǎng)的占比呈現(xiàn)出逐漸下降的趨勢(shì)。

2023年11月30日，國(guó)泰君安在官方微信發(fā)布，近日，紅獅控股集團(tuán)有限公司（下稱“紅獅集團(tuán)”）2023年面向?qū)I(yè)投資者公開(kāi)發(fā)行公司債券（第一期）（品種一）在上海證券交易所成功發(fā)行，國(guó)泰君安擔(dān)任主承銷商。該債券系浙江省首單通過(guò)央地合作增信模式發(fā)行的民企公司債券。

據(jù)國(guó)泰君安介紹，該債券發(fā)行規(guī)模5.00億元，發(fā)行規(guī)模3（2+1）年，最終票面利率為3.33%，認(rèn)購(gòu)倍數(shù)達(dá)1.67倍。

值得關(guān)注的是，雖然該債券的信用評(píng)級(jí)為“AAA”，但其仍需擔(dān)保機(jī)構(gòu)等“護(hù)航”。該期債券由中國(guó)證券金融股份有限公司、國(guó)泰君安分別配套創(chuàng)設(shè)信用保護(hù)憑證各2000萬(wàn)元，規(guī)模合計(jì)4000萬(wàn)元；浙江省融資擔(dān)保有限公司為中證金融創(chuàng)設(shè)的信用保護(hù)憑證提供部分反擔(dān)保。

一位私募機(jī)構(gòu)人士表示，在當(dāng)下的信用債市場(chǎng)，部分民營(yíng)企業(yè)發(fā)行債券的時(shí)候，如果沒(méi)有擔(dān)保增信機(jī)構(gòu)“護(hù)航”，投資者在認(rèn)購(gòu)該債券時(shí)會(huì)有所擔(dān)憂。

近年來(lái)，民營(yíng)企業(yè)的在經(jīng)營(yíng)中遇到不少困難，而且普遍面臨融資難、融資成本高等問(wèn)題。在此背景下，支持民企發(fā)債的政策密集出臺(tái)。

2023年11月27日，央行等八部門聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于強(qiáng)化金融支持舉措助力民營(yíng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展壯大的通知》（下稱《通知》），提出支持民營(yíng)經(jīng)濟(jì)的“25條”具體舉措，包括著力暢通信貸、債券、股權(quán)等多元化融資渠道，并提出要綜合運(yùn)用貨幣政策工具、財(cái)政獎(jiǎng)補(bǔ)和保險(xiǎn)保障等措施，提升金融機(jī)構(gòu)服務(wù)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)的積極性。

中證鵬元評(píng)級(jí)認(rèn)為，政策機(jī)遇已來(lái)，民企債券融資能否迎來(lái)“春暖花開(kāi)”，期待更多細(xì)化政策。支持民營(yíng)經(jīng)濟(jì)的“25條”舉措有望推動(dòng)金融機(jī)構(gòu)尤其是銀行加大對(duì)民企債券的配置，同時(shí)有望增強(qiáng)民企債券的投資保障和投資價(jià)值。目前，《通知》具體實(shí)施細(xì)則尚未制定，政策對(duì)于民企債券市場(chǎng)的影響情況，仍依賴于政策落地執(zhí)行的速度和力度。

發(fā)行占比萎縮至5%

支持民企債券的政策密集出臺(tái)，與其規(guī)模持續(xù)下滑的情況息息相關(guān)。

根據(jù)中信證券研報(bào)數(shù)據(jù)，2017年以來(lái)，民企債券發(fā)行規(guī)模呈下降趨勢(shì)，由2017年的8416.54億元降至2022年的6299.67億元。主要原因?yàn)椋陙?lái)民企違約與輿情事件頻發(fā)，信用市場(chǎng)處于出清過(guò)程，民營(yíng)發(fā)債主體數(shù)量減少。

研報(bào)指出，受規(guī)模降低影響，2017年以來(lái)，民企發(fā)債占信用債發(fā)行規(guī)模的比例呈持續(xù)下降趨勢(shì)，由2017年的15.59%降至2022年的5.28%。截至8月31日，2023年以來(lái)民企發(fā)債占當(dāng)年信用債發(fā)行規(guī)模的5.04%，較2022年末的水平繼續(xù)下降。從等級(jí)角度看，新發(fā)民企債等級(jí)中樞由AA+過(guò)渡至AAA等級(jí)，2023年，超八成新發(fā)民企債為AAA等級(jí)；從行業(yè)角度看，房地產(chǎn)與資本貨物行業(yè)民企發(fā)債占比下降，新發(fā)債券向食品飲料、硬件設(shè)備等行業(yè)集中；從區(qū)域角度看，新發(fā)民企債區(qū)域分化格局延續(xù)，2023年以來(lái)，粵、蒙、滬、浙地區(qū)發(fā)債規(guī)模較大。

在此背景下，關(guān)于民企債的支持政策循序推出。中信證券研報(bào)表示，2018年，央行提出貸款、債券、股權(quán)三類渠道的融資“三支箭”政策，試點(diǎn)并擴(kuò)大民企債券融資支持工具。隨后，滬深交易所先后開(kāi)展信用保護(hù)憑證業(yè)務(wù)試點(diǎn)。2022年以來(lái)，各類關(guān)于民企融資支持政策繼續(xù)推出，2023年以來(lái)至8月底，民企債發(fā)行規(guī)模為4452.60億元，同比下降6.35%，同比降幅為2020年以來(lái)最低水平。

從民企發(fā)行人數(shù)量角度觀察，中證鵬元評(píng)級(jí)數(shù)據(jù)顯示，在2016年民企發(fā)債規(guī)模首次突破萬(wàn)億元后，2017年以來(lái)，受宏觀經(jīng)濟(jì)去杠桿政策、民企債頻現(xiàn)違約等影響，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好較低，導(dǎo)致民企發(fā)債規(guī)模明顯下降，雖然在2020年所有回暖，但2021年以來(lái)再次受房地產(chǎn)行業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)集中爆發(fā)等影響，民企發(fā)債規(guī)模進(jìn)一步下降。與發(fā)行規(guī)模下滑對(duì)應(yīng)，近年來(lái)民企發(fā)行人數(shù)量亦明顯減少，2016年民企債券一級(jí)市場(chǎng)繁榮時(shí)，共有509家民企發(fā)行債券，而2022年和2023年前三季度，民企發(fā)行人數(shù)量分別僅為200家和169家。

監(jiān)管多舉措出臺(tái)

中證鵬元評(píng)級(jí)表示，自民企融資進(jìn)入緩慢期后，支持其拓寬融資渠道的系列政策密集出臺(tái)，鼓勵(lì)民企通過(guò)債券市場(chǎng)融資長(zhǎng)期處于受政策支持的狀態(tài)。頻繁的文件、政策出臺(tái)，是為了提振市場(chǎng)對(duì)民企的信心。其最終目的并非支持融資，而是支持民營(yíng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展壯大，融資只是金融和實(shí)體經(jīng)濟(jì)連接的開(kāi)始。

上述《通知》提到，要優(yōu)化民企債務(wù)融資工具注冊(cè)機(jī)制，充分發(fā)揮民企債券融資支持工具作用，擴(kuò)大民企債券融資規(guī)模；鼓勵(lì)和引導(dǎo)機(jī)構(gòu)投資者積極科學(xué)配置民企債券，加大對(duì)民企債券投資力度；同時(shí)研究推進(jìn)高收益?zhèn)袌?chǎng)建設(shè)，面向科技型中小企業(yè)融資需求，建設(shè)高收益?zhèn)瘜倨脚_(tái)。

2023年11月29日，中國(guó)銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)（下稱“交易商協(xié)會(huì)”）網(wǎng)站披露，交易商協(xié)會(huì)組織商業(yè)銀行、證券公司等部分會(huì)員單位舉行座談會(huì)，持續(xù)推動(dòng)加強(qiáng)民營(yíng)企業(yè)金融服務(wù)，促進(jìn)金融與房地產(chǎn)良性循環(huán)，做好融資平臺(tái)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)化解工作。

參會(huì)機(jī)構(gòu)表示，將堅(jiān)持“兩個(gè)毫不動(dòng)搖”，樹(shù)立“一視同仁”理念，切實(shí)加強(qiáng)民營(yíng)企業(yè)金融服務(wù)。總體來(lái)看，當(dāng)前市場(chǎng)機(jī)構(gòu)承銷和投資民營(yíng)企業(yè)債券仍然偏少，需要進(jìn)一步優(yōu)化投資決策和風(fēng)控機(jī)制，用好民營(yíng)企業(yè)注冊(cè)發(fā)行“綠色通道”，按照市場(chǎng)化、法治化原則，加大對(duì)民營(yíng)企業(yè)債券的承銷和投資力度。

當(dāng)前局面下，如何暢通民營(yíng)企業(yè)債券融資渠道？東方金誠(chéng)首席宏觀分析師王青分析認(rèn)為，本次《通知》給出了較為全面系統(tǒng)的安排，包括“充分發(fā)揮民營(yíng)企業(yè)債券融資支持工具作用”“加大對(duì)民營(yíng)企業(yè)債券投資力度”“探索發(fā)展高收益?zhèn)袌?chǎng)”等措施。特別是最后一條，能夠真正降低民企債券融資門檻，還能在風(fēng)險(xiǎn)收益相匹配的原則下，緩解金融機(jī)構(gòu)“資產(chǎn)荒”的現(xiàn)象，推動(dòng)金融資源按照市場(chǎng)化方式實(shí)現(xiàn)有效配置。

此前，2023年7月，上海證券交易所、交易商協(xié)會(huì)均召開(kāi)支持民營(yíng)企業(yè)債券融資座談會(huì)，加大對(duì)于民企發(fā)債的支持力度。

回顧近幾年其他民企債券的支持政策，2018年，央行提出貸款、債券、股權(quán)三類渠道的融資“三支箭”政策，試點(diǎn)并擴(kuò)大民企債券融資支持工具。隨后，滬深交易所先后開(kāi)展信用保護(hù)憑證業(yè)務(wù)試點(diǎn)。

根據(jù)中信證券研報(bào)數(shù)據(jù)，目前民企信用保護(hù)類工具以信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋憑證為主。在2018年一系列民企融資支持政策落地的背景下，信用債市場(chǎng)出現(xiàn)首批參考主體為民企的信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋憑證（Credit Risk Mitigation Warrant，下稱“CRMW”），創(chuàng)設(shè)規(guī)模為60.70億元，此后創(chuàng)設(shè)規(guī)模雖有所波動(dòng)，但整體保持增長(zhǎng)趨勢(shì)，參考主體的評(píng)級(jí)以AA+為主，涵蓋材料、電信服務(wù)、房地產(chǎn)、公用事業(yè)等行業(yè)。截至2023年8月，存量的民企CRMW共有80筆，規(guī)模共計(jì)198.85億元，其中2023年以來(lái)共創(chuàng)設(shè)48筆，規(guī)模共計(jì)105.14億元，同比增長(zhǎng)246.20%。

能否迎來(lái)“春暖花開(kāi)”？

支持政策密集出臺(tái)，民企債券融資能否迎來(lái)“春暖花開(kāi)”？

上述私募機(jī)構(gòu)人士表示，近幾年民企債券欺詐發(fā)行較多，令投資者對(duì)于民企債券望而卻步。因?yàn)橥顿Y者可以接受市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，不能接受的是欺詐。“監(jiān)管應(yīng)該重點(diǎn)打擊造假，保護(hù)投資者利益。營(yíng)造市場(chǎng)化、法治化的投資環(huán)境。”該人士建議。

對(duì)于民企債券發(fā)行難的情況，中證鵬元評(píng)級(jí)分析表示，民企融資難、融資貴問(wèn)題持續(xù)存在，這在債券市場(chǎng)上表現(xiàn)得更為明顯。近年來(lái)，在經(jīng)濟(jì)增速放緩之下，民企盈利能力下降、杠桿率攀升，信用風(fēng)險(xiǎn)暴露加劇。民企債券信用風(fēng)險(xiǎn)抬升，既與民企所處外部宏觀環(huán)境惡化相關(guān)，更與其自身存在的問(wèn)題有很大關(guān)系。部分民企通過(guò)長(zhǎng)貸短用、質(zhì)押等方式盲目擴(kuò)張，造成經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)大幅上升；同時(shí)，部分民企出現(xiàn)財(cái)務(wù)造假、大股東占用企業(yè)資金、逃廢債等一系列違法違規(guī)問(wèn)題，導(dǎo)致監(jiān)管和法律風(fēng)險(xiǎn)上升。投資者對(duì)民企及其所發(fā)行的債券的信任度下降，最終惡化了民企融資環(huán)境。

中證鵬元評(píng)級(jí)認(rèn)為，民企需加強(qiáng)自身規(guī)范化治理，健全決策機(jī)制，積極加強(qiáng)負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)管理，做好流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)管理，從而降低企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)，從根本上提振債券市場(chǎng)投資者對(duì)民企的信心。

中證鵬元評(píng)級(jí)亦表示，目前政策機(jī)遇已經(jīng)清晰，民企債券融資能否迎來(lái)“ 春暖花開(kāi)”，期待更多細(xì)化政策。目前我國(guó)債市投資者主要集中在商業(yè)銀行、證券公司、保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)等金融機(jī)構(gòu)，以風(fēng)險(xiǎn)防范和產(chǎn)品流動(dòng)性為主，風(fēng)險(xiǎn)偏好較為趨同，只有少量?jī)?yōu)質(zhì)民企債券才能進(jìn)入可投資標(biāo)的庫(kù)。支持民營(yíng)經(jīng)濟(jì)的“25條”舉措從需求端有利于增加金融機(jī)構(gòu)尤其國(guó)有金融機(jī)構(gòu)對(duì)民企債券的配置。

王青也指出，市場(chǎng)培育需要一段時(shí)間，當(dāng)前可以嘗試通過(guò)各級(jí)政府性融資擔(dān)保機(jī)構(gòu)提供擔(dān)保等方式，直接支持民營(yíng)小微企業(yè)發(fā)債融資。這不僅是對(duì)現(xiàn)有民企債券融資增信工具的補(bǔ)充，還能在短期內(nèi)有效擴(kuò)大民企債券的融資規(guī)模。