經(jīng)濟(jì)觀察報(bào) 記者 老盈盈  年內(nèi)最重要的美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)議召開(kāi)，Taper（縮減購(gòu)債）靴子落地。

美聯(lián)儲(chǔ)公布利率決議后，美股三大指數(shù)集體拉升，道指上漲0.29%，報(bào)36157.58點(diǎn)；標(biāo)普500指數(shù)由跌轉(zhuǎn)升，上漲0.65%，報(bào)4660.57點(diǎn)；納指上漲1.04%，報(bào)15811.58點(diǎn)，齊創(chuàng)歷史新高。美債收益率集體上漲，10年期美債收益率上漲 5.38個(gè)基點(diǎn)報(bào) 1.61%；COMEX黃金期貨收跌 1.08%，報(bào)1770.1美元/盎司，美元指數(shù)跌0.25%，報(bào)93.8671；離岸人民幣兌美元漲80個(gè)基點(diǎn)報(bào)6.3949。“這主要反映了市場(chǎng)認(rèn)為T(mén)aper節(jié)奏并未超預(yù)期鷹派；而美債收益率和黃金同步上行，更多反映了美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)通脹的擔(dān)憂(yōu)加劇以及加息預(yù)期的升溫。”國(guó)盛證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家熊園認(rèn)為。

Taper靴子落地后，市場(chǎng)的關(guān)注度更多轉(zhuǎn)向加息，但就此次議息會(huì)議來(lái)看，加息似乎沒(méi)有明確信號(hào)。美聯(lián)儲(chǔ)重申將維持中性的政策立場(chǎng)，強(qiáng)調(diào)啟動(dòng)Taper不會(huì)對(duì)加息產(chǎn)生任何直接或間接的暗示。

當(dāng)前美國(guó)通脹預(yù)期已位于近10年高位，市場(chǎng)對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)首次加息預(yù)期已提前至2022年6月。但毫無(wú)疑問(wèn)美聯(lián)儲(chǔ)仍然需要在穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和抑制通貨膨脹方面做出平衡。“推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)保持平穩(wěn)的就業(yè)還是會(huì)放在最為重要的位置上，所以就能理解為什么美聯(lián)儲(chǔ)沒(méi)有直接采取強(qiáng)硬的加息做法。”植信投資首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家連平對(duì)經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)記者表示。中信證券固定收益首席分析師明明則預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)加息時(shí)點(diǎn)或在明年第四季度，而非市場(chǎng)預(yù)期的明年年中。

Taper來(lái)了

北京時(shí)間11月4日凌晨2:00，美聯(lián)儲(chǔ)公布利率決議，維持利率在0%-0.25%不變，并表示鑒于經(jīng)濟(jì)已朝著去年12月以來(lái)委員會(huì)的目標(biāo)取得了重大進(jìn)展，從11月中旬起，將開(kāi)啟每月減少購(gòu)債計(jì)劃，那意味著11月將減少150億美元（100億國(guó)債+50億MBS）的購(gòu)債規(guī)模。12月Taper規(guī)模加大，在11月減少購(gòu)債150億美元的基礎(chǔ)上，12月起聯(lián)儲(chǔ)將加快Taper進(jìn)度，將每月減少購(gòu)債規(guī)模縮減至300億美元（200億國(guó)債+100億MBS）。

考慮到之前的購(gòu)買(mǎi)計(jì)劃一直是每月增持至少800億美元的美國(guó)國(guó)債和400億美元的MBS（即合計(jì)1200億美元），若按照每月增加150億美元的縮減購(gòu)債計(jì)劃，則意味著只需要8個(gè)月便可以完成Taper進(jìn)程，即2022年年中美聯(lián)儲(chǔ)Taper進(jìn)程將正式結(jié)束。

對(duì)此，在熊園看來(lái)，本次Taper方案與2013年有兩大不同，一是當(dāng)月宣布當(dāng)月就執(zhí)行，二是按月縮減而不是按會(huì)議縮減。根據(jù)紐約聯(lián)儲(chǔ)的市場(chǎng)調(diào)查，Taper的執(zhí)行時(shí)間和持續(xù)時(shí)間均不算超預(yù)期。此外，值得關(guān)注的是兩種不同縮債模式的對(duì)比：若按會(huì)議縮減，每次會(huì)議需要縮減200億美元，結(jié)束購(gòu)債前還需要再購(gòu)債4800億美元；若按月縮減，每月縮減150億美元，結(jié)束購(gòu)債前還需要再購(gòu)債5400億美元，因此按月縮減的方案實(shí)際上比按會(huì)議縮減更加鴿派。

此前，為了刺激美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，美國(guó)使用一系列量化寬松政策，向市場(chǎng)釋放流動(dòng)性。但貨幣超發(fā)的同時(shí)，美國(guó)資產(chǎn)已經(jīng)出現(xiàn)了泡沫，股票估值較高，房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格高漲，收緊流動(dòng)性顯得尤為重要。在實(shí)施Taper的考量上，美聯(lián)儲(chǔ)主要考量的指標(biāo)包括美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的情況、通脹和就業(yè)。種種跡象表明，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)后兩者的容忍度已經(jīng)提高，而從近期美國(guó)基本面情況來(lái)看，美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇在持續(xù)加強(qiáng)。

疫情方面，美國(guó)新型冠狀病毒新增確診人數(shù)從高位回落，疫情情況邊際趨于緩和。從GDP數(shù)據(jù)來(lái)看，在德?tīng)査儺惗局暌l(fā)的疫情反彈影響下，2021年第三季度GDP折年數(shù)同比增長(zhǎng)4.87%，環(huán)比折年率僅為2%。從非農(nóng)就業(yè)人數(shù)變化來(lái)看，美國(guó)9月季調(diào)后非農(nóng)就業(yè)人口增加19.4萬(wàn)人，創(chuàng)2021年1月以來(lái)新低，失業(yè)率降至4.8%，為2020年3月以來(lái)新低。

實(shí)際上美聯(lián)儲(chǔ)自2020年12月底已經(jīng)開(kāi)始討論Taper。今年6月的議息會(huì)議分別上調(diào)隔夜降回購(gòu)工具利率和超額準(zhǔn)備金利率5個(gè)BP至0.05%和0.15%，同時(shí)還上調(diào)了2021年的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期與通脹預(yù)期。7月的議息會(huì)議討論了如何改變資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)的時(shí)機(jī)、節(jié)奏和組成等，同時(shí)宣布建立兩項(xiàng)長(zhǎng)期回購(gòu)協(xié)議機(jī)制，即SRF（國(guó)內(nèi)常備回購(gòu)便利工具）和FIMA回購(gòu)工具（適用于國(guó)外），以為后續(xù)Taper和貨幣政策正常化做準(zhǔn)備。

8月的全球央行年會(huì)上，美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾提出“今年開(kāi)始降低資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)速度可能是合適的”，透露年內(nèi)啟動(dòng)Taper的清晰信號(hào)，但未明確時(shí)間，只是說(shuō)啟動(dòng)時(shí)機(jī)取決于疫情與美國(guó)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的變化。9月的議息會(huì)議更強(qiáng)有力地釋放出Taper落地的信號(hào)：“如果進(jìn)展大致如預(yù)期，資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)步伐將很快放緩”，而且鮑威爾在此后的講話(huà)中也對(duì)Taper著墨較多，“如果經(jīng)濟(jì)走勢(shì)繼續(xù)與預(yù)期一致，可以很容易地在下次會(huì)議上采取緊縮措施。就業(yè)問(wèn)題取得了實(shí)質(zhì)性進(jìn)展。如果持續(xù)出現(xiàn)進(jìn)展，縮減購(gòu)債規(guī)模可能很快就會(huì)得到保證，縮減購(gòu)債規(guī)模可能在明年年中左右結(jié)束。”

何時(shí)加息？

Taper落地后，何時(shí)加息則成為下一個(gè)外界關(guān)注美聯(lián)儲(chǔ)動(dòng)向的焦點(diǎn)。

美聯(lián)儲(chǔ)以及大多數(shù)預(yù)測(cè)者并沒(méi)有預(yù)料美國(guó)通脹會(huì)上升得如此迅速，甚至一直認(rèn)為通脹是“暫時(shí)性”問(wèn)題，并預(yù)計(jì)通脹最終會(huì)緩解。然而，10月29日美國(guó)商務(wù)部的報(bào)告顯示，9月的年度通貨膨脹率以30年來(lái)最快的速度增長(zhǎng)，達(dá)到4.4%；其中能源項(xiàng)仍是CPI主要增長(zhǎng)項(xiàng)，達(dá)到24.9%，食物通脹率達(dá)到4.1%；消費(fèi)方面，9月零售數(shù)據(jù)大超市場(chǎng)預(yù)期，但消費(fèi)者信心仍然維持下行。投資方面，未季調(diào)美國(guó)耐用品新增訂單9月同比增長(zhǎng)14.4％，季調(diào)環(huán)比下降0.38%，高于預(yù)期值-1.1%。

美國(guó)前財(cái)長(zhǎng)薩默斯此前表示，規(guī)模更接近二戰(zhàn)水平的宏觀經(jīng)濟(jì)刺激有可能引發(fā)我們一代人從未見(jiàn)過(guò)的通貨膨脹壓力，影響美元和金融穩(wěn)定。如果能夠迅速調(diào)整貨幣和財(cái)政政策以解決問(wèn)題，這將是可控的。但鑒于美聯(lián)儲(chǔ)甚至否認(rèn)通脹的可能性，國(guó)會(huì)也不會(huì)削減開(kāi)支，通脹預(yù)期存在大幅上升的風(fēng)險(xiǎn)。“通脹是一個(gè)問(wèn)題，但是經(jīng)濟(jì)恢復(fù)也是個(gè)問(wèn)題，美聯(lián)儲(chǔ)寧愿認(rèn)為通脹的影響是有限的和階段性的，而整個(gè)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇的勢(shì)頭也需要加以維護(hù)。而且通脹和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇這兩個(gè)方面孰輕孰重，毫無(wú)疑問(wèn)是推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)保持平穩(wěn)的就業(yè)放在最為重要的位置上，所以就能理解為什么美聯(lián)儲(chǔ)沒(méi)有直接采取強(qiáng)硬的加息做法。”植信投資首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家連平表示。

在11月的會(huì)議聲明與新聞發(fā)布會(huì)上，美聯(lián)儲(chǔ)首次公開(kāi)直面通脹問(wèn)題。鮑威爾強(qiáng)調(diào)經(jīng)濟(jì)再開(kāi)放過(guò)程中的供求不平衡導(dǎo)致一些部門(mén)物價(jià)顯著提升，通脹已超過(guò)2%的政策目標(biāo)。與此同時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)指出現(xiàn)有的貨幣政策工具難以緩解疫情導(dǎo)致的供給約束問(wèn)題，根治通脹需要市場(chǎng)自發(fā)調(diào)節(jié)完成，但再平衡時(shí)間高度不確定。另一方面，美聯(lián)儲(chǔ)表示對(duì)通脹給美國(guó)家庭和個(gè)人帶來(lái)的影響表示關(guān)切。

似乎此次會(huì)議沒(méi)有就加息釋放更多信息。美聯(lián)儲(chǔ)重申將維持中性的政策立場(chǎng)，強(qiáng)調(diào)啟動(dòng)縮減購(gòu)債不會(huì)對(duì)加息產(chǎn)生任何直接或間接的暗示，在加息之前仍會(huì)開(kāi)展嚴(yán)謹(jǐn)?shù)臏y(cè)試，以判斷經(jīng)濟(jì)是否符合政策目標(biāo)。

鮑威爾在發(fā)布會(huì)上表示，將在2022年中期結(jié)束購(gòu)債；預(yù)計(jì)高通脹可能持續(xù)下去，將在適當(dāng)?shù)臅r(shí)機(jī)采取行動(dòng)應(yīng)對(duì)通脹；可能會(huì)在2022年下半年實(shí)現(xiàn)充分就業(yè)目標(biāo)，在那之前通脹目標(biāo)可能已經(jīng)達(dá)成。熊園認(rèn)為，鮑威爾此番表態(tài)，意味著2022年三季度可能就會(huì)滿(mǎn)足加息的條件。

“Taper和加息都屬于貨幣政策收緊，但是它們整個(gè)市場(chǎng)影響的程度是明顯不同的。因?yàn)榭s債是每個(gè)月減少一定的數(shù)量，這個(gè)規(guī)模其實(shí)是很有限的，這種流動(dòng)性的變化對(duì)市場(chǎng)的影響，是潛移默化才會(huì)產(chǎn)生的，不是一次性大規(guī)模的。”連平對(duì)經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)記者表示，但利率是一個(gè)比較重磅的工具，它的力度是比較大的，對(duì)整個(gè)經(jīng)濟(jì)和資產(chǎn)價(jià)格的影響也比較大，會(huì)影響到房地產(chǎn)，也會(huì)影響到股票，這是Taper沒(méi)法比的，所以利率要?jiǎng)拥脑?huà)，就需要特別的謹(jǐn)慎。美國(guó)整個(gè)宏觀調(diào)控機(jī)制，從貨幣政策來(lái)看，特點(diǎn)就是價(jià)格型的調(diào)控影響特別大，而數(shù)量型的調(diào)控對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)來(lái)講影響不是特別大。

中信證券固定收益首席分析師明明預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)加息時(shí)點(diǎn)或在明年第四季度，而非市場(chǎng)預(yù)期的明年年中。“當(dāng)前美國(guó)通脹預(yù)期已位于近10年高位，而當(dāng)前市場(chǎng)對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)首次加息預(yù)期已提前至2022年6月。但是，正如鮑威爾一直表示的，Taper對(duì)于加息沒(méi)有直接信號(hào)意義，我們認(rèn)為調(diào)整政策利率需要綜合考慮通脹、就業(yè)以及經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)情況，美聯(lián)儲(chǔ)在加息問(wèn)題上可能未必有市場(chǎng)預(yù)期得那么靠前。考慮到此前預(yù)測(cè)通脹或?qū)拿髂昴曛兄箝_(kāi)始有所回落，我們?nèi)匀活A(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)加息時(shí)點(diǎn)的基準(zhǔn)情形或在2022年第四季度，而非市場(chǎng)預(yù)期的明年年中。”明明稱(chēng)。

對(duì)于本輪美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策緊縮周期的影響，央行副行長(zhǎng)、國(guó)家外匯局局長(zhǎng)潘功勝曾表示，美國(guó)與非美經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)差和貨幣政策差均小于上輪緊縮周期，預(yù)計(jì)將限制美元升值空間。他表示，當(dāng)前新興市場(chǎng)面臨的資本外流風(fēng)險(xiǎn)也弱于上一輪美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策緊縮時(shí)期。預(yù)計(jì)我國(guó)外匯市場(chǎng)受本輪美聯(lián)儲(chǔ)政策轉(zhuǎn)向的影響可控，跨境資本有望繼續(xù)雙向流動(dòng)，人民幣匯率將在合理均衡水平上保持基本穩(wěn)定。