經(jīng)濟觀察網(wǎng) 記者 黃一帆 證監(jiān)會近日發(fā)布《公開募集證券投資基金銷售機構(gòu)監(jiān)督管理辦法》（下稱《銷售新規(guī)》）及配套規(guī)則，自2020年10月1日起施行。

雖然冠以公募之名，但在公募基金銷售新規(guī)落地背后，一場關(guān)于私募股權(quán)以及獨銷機構(gòu)的風暴正在醞釀。

據(jù)記者了解，目前對于PE機構(gòu)以及獨銷機構(gòu)而言，關(guān)鍵的條款在第九條。

根據(jù)本次《基金銷售管理辦法》第九條規(guī)定，獨立基金銷售機構(gòu)是專業(yè)從事公募基金及私募證券投資基金銷售業(yè)務的機構(gòu)。獨立基金銷售機構(gòu)不得從事代銷公募基金及私募證券投資基金以外的其他業(yè)務，中國證監(jiān)會另有規(guī)定的除外。

這意味著，私募證券類基金之外的私募股權(quán)、創(chuàng)投類基金以及其他類基金，獨立基金銷售機構(gòu)均不得代銷。

一位大型私募機構(gòu)負責人告訴記者，“估計是會里想要規(guī)范募資，三方渠道一直不受會里待見。直銷和代銷渠道兩者對于不同的PE機構(gòu)的影響也不盡然，不少市場機構(gòu)用三方渠道較多，包括很頭部的機構(gòu)，他們就對此政策的調(diào)整比較上心。”

根據(jù)行業(yè)統(tǒng)計及相關(guān)經(jīng)驗，粗略估計三方代銷PE/VC基金的真實存量規(guī)模達3000-5000億元人民幣。除代銷機構(gòu)將放棄該塊數(shù)額巨大的市場外，對于PE/VC基金而言，上述資金需要另尋出口。

“對于頭部能力強的三方代銷不一定是壞事，可以通過PE FOF等方式去繞過規(guī)定，但整體上政策是收緊的。有一些會受到?jīng)_擊。”一位浙江私募機構(gòu)人士告訴記者。

三方無法代銷私募股權(quán)

雖然本次新發(fā)布的三個基金銷售新規(guī)名稱均冠有“公募證券投資基金”，但此次基金銷售新規(guī)對私募基金同樣有著極為重大的影響

根據(jù)《私募投資基金募集行為管理辦法》第二條的規(guī)定，私募基金的代銷機構(gòu)應當取得公募基金銷售業(yè)務資格并已成為中國證券投資基金業(yè)協(xié)會（“基金業(yè)協(xié)會”）的會員。

“因此，具有公募基金的代銷資質(zhì)實際上是代銷私募基金的前提條件，如果私募基金管理人委托不符合《基金銷售管理辦法》規(guī)定的機構(gòu)代銷私募基金，則可能構(gòu)成違規(guī)募集，其后果輕則私募基金將被不予備案，重則會遭受基金業(yè)協(xié)會的紀律處分或地方證監(jiān)局的行政處罰。”一位業(yè)內(nèi)人士對此分析稱。

此前，基金銷售牌照主要針對公募基金。直至2015年年底，《私募投資基金募集行為管理辦法(試行)(征求意見稿)》出臺，該辦法明確提出，除了私募直銷，代銷私募產(chǎn)品必須持有牌照。

一位曾進行過牌照申請的人士表示，“15年要求代銷私募產(chǎn)品必須持牌，私募進行陽光化，在此之前關(guān)于私募這塊一直比較混亂，誰都可以申請私募牌照。后來，國家慢慢規(guī)范，銷售也進一步規(guī)范。我們當時本來想去申請公募基金代銷牌照，但是非常難。”

盡管如此，牌照本身并不能約束獨立基金銷售機構(gòu)的運營。近年來，因私募基金爆雷，與之相伴隨的是部分獨立基金銷售機構(gòu)被質(zhì)疑、被投訴的情形。

“這次第九條規(guī)定對獨立基金銷售機構(gòu)（簡稱，獨銷機構(gòu)）所下的定義，基本上就將意味著除公募基金以及私募二級外的業(yè)務排除了。”一位業(yè)內(nèi)人士告訴記者。

所謂獨立基金銷售機構(gòu)系指銀行、證券、期貨、保險公司以外的專門從事基金銷售業(yè)務的非持牌金融機構(gòu)。

但對照此前征求意見稿，關(guān)于獨銷機構(gòu)的定義范圍實際上有所擴展，對于私募機構(gòu)還是留了二級市場的口子，并未全部封死。

征求意見稿中第二章第十五條提到，“獨立基金銷售機構(gòu)不得違規(guī)從事基金、證券期貨經(jīng)營機構(gòu)私募資產(chǎn)管理計劃以外的其他資產(chǎn)管理產(chǎn)品的銷售業(yè)務；未經(jīng)中國證監(jiān)會許可和認可，獨立基金銷售機構(gòu)不得開展其他業(yè)務”。有業(yè)內(nèi)人士認為，從字面意思理解，這句話是指獨銷機構(gòu)只能銷售公募基金、公募專戶/子公司專戶、券商資管計劃，不能再銷售私募基金管理人自主發(fā)行的產(chǎn)品。

在正式落地的《銷售新規(guī)》是把標準化的私募二級市場產(chǎn)品放入，擴大了代銷產(chǎn)品的范圍，獨銷機構(gòu)合規(guī)展業(yè)的路變寬。

而與此同時，根據(jù)《基金銷售實施細則》的規(guī)定，本次整改存在2年時限。存在代銷公募基金、私募證券投資基金以外產(chǎn)品銷售業(yè)務的獨立基金銷售機構(gòu)應當在2年內(nèi)完成整改，整改期內(nèi)仍可以代銷私募股權(quán)類基金，但總量應當逐步下降，整改期滿后則不得再從事此類代銷業(yè)務。

影響幾何

此外，從字面意思理解第九條，監(jiān)管也并未將路都堵上。

“中國證監(jiān)會另有規(guī)定的除外”在第九條出現(xiàn)也意味著為后續(xù)政策存留一定的緩和空間。但對比此前征求意見稿的規(guī)定，可以看出證監(jiān)會對收緊獨立基金銷售機構(gòu)代銷私募股權(quán)基金的監(jiān)管思路已極為明確。

從影響上來看，銷售新規(guī)第九條的影響不可謂不大。

根據(jù)中基協(xié)的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截至2020年7月末，私募股權(quán)創(chuàng)投基金存量規(guī)模10萬億元人民幣（未去重），其中構(gòu)成如下：1、私募股權(quán)地產(chǎn)基金；2、部分定增、大宗交易、協(xié)議轉(zhuǎn)讓、新三板基金；3、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、PPP基金；4、各類政府投資基金（備案實繳規(guī)模大但對外投資規(guī)模小）；5、市場化PE/VC基金。經(jīng)溝通了解，常規(guī)的市場化PE/VC基金存量規(guī)模在1.5萬-2萬億元人民幣。據(jù)了解，頭部PE/VC機構(gòu)通過三方募集資金有兩種方式，一種是直接由三方代銷，募集資金直接進入私募管理人募集賬戶；一種是三方控股私募管理人的基金投資到頭部管理人的私募基金。根據(jù)行業(yè)統(tǒng)計及相關(guān)經(jīng)驗，粗略估計三方代銷PE/VC基金的真實存量規(guī)模達3000-5000億元人民幣。

由此可見，三方代銷PE/VC基金對頭部機構(gòu)募資非常重要，是其直接投資的重要、可持續(xù)資金來源，市場化募集而來的資金也不存在返投等附加要求。三方代銷平臺的資產(chǎn)甄別、優(yōu)質(zhì)管理人(GP)篩選能力，可以給投資人帶來重要價值，是國內(nèi)超高凈值及高凈值客戶資產(chǎn)配置的重要渠道，同時為市場培養(yǎng)成熟專業(yè)的PE/VC自然人投資者，促進股權(quán)投資市場繁榮、直接融資發(fā)展。

此外，2020年上半年共122家具有VC/PE背景的中企實現(xiàn)上市，VC/PE機構(gòu)IPO滲透率達到了65%，這些企業(yè)的發(fā)展早期離不開股權(quán)基金的投資支持。在此過程中，三方代銷平臺為PE/VC基金募集的資金，也就成為了初創(chuàng)期、成長期未上市公司直接融資的重要資金來源。

而對于喪失此塊資金來源的PE/VC需要重新組建團隊，打通自己的銷售渠道。“這對于本就募集難的私募股權(quán)基金市場來說無疑是雪上加霜。”一位業(yè)內(nèi)人士對此評價。

不過，也不盡然是負面聲音。

對于新的基金銷售管理辦法出臺，可以明確地看到監(jiān)管機關(guān)對于公募基金銷售與服務渠道建設(shè)的重視。

也看到過去市場環(huán)境中，部分少數(shù)業(yè)者利用獨立基金銷售公司的牌照進行非法及不合規(guī)的銷售標的與行為受到更明顯的監(jiān)管，特別是在提高獨立基金銷售公司的經(jīng)營資質(zhì)門檻、關(guān)注其實際業(yè)務經(jīng)營內(nèi)容與實績上。

對于合法合規(guī)的獨立基金銷售機構(gòu)而言，可以說是一個清理市場亂象、迎接更好從業(yè)環(huán)境的開始。

新的基金銷售管理辦法中仍然存在一些尚未厘清，且需要進一步關(guān)注的內(nèi)容以利資本市場真正長期健康發(fā)展。例如涉及到獨立基金銷售機構(gòu)，未來可能無法進行對于私募股權(quán)類產(chǎn)品的銷售。

諾亞正行基金銷售公司總經(jīng)理章嘉玉表示，面對目前國家經(jīng)濟亟需轉(zhuǎn)型，在科創(chuàng)上加大投入的階段里，私募股權(quán)基金扮演重要角色，需要為其提供長期可持續(xù)發(fā)展的沃土，而募資及后續(xù)對投資人服務環(huán)節(jié)，無論國內(nèi)或國外獨立基金銷售機構(gòu)都扮演了一定的角色。相信監(jiān)管目前是為解決短期三方亂象，先行整理，但已經(jīng)在條文中留下空間，待監(jiān)管提出長期可執(zhí)行的政策，應該不會斷然阻絕合法合規(guī)的獨立基金銷售機構(gòu)參與支持實體經(jīng)濟發(fā)展的私募股權(quán)行業(yè)的建設(shè)。

諾亞控股方面人士告訴記者，對于整體諾亞控股對于高淨值客戶與所服務的機構(gòu)投資人而言，影響不大。主要因為，過去15年經(jīng)營歷史諾亞已與國內(nèi)頭部私募股權(quán)管理人例加紅杉、達晨、創(chuàng)新工場、今日資本、華興、順為、經(jīng)緯等均建立了深度的合作與信賴關(guān)系，未來將繼續(xù)沿用過去合作模式，有些透過歌斐資產(chǎn)與管理人合作，有些將在諾亞豐富的轉(zhuǎn)介紹經(jīng)驗與模式中推進。在更為規(guī)范的私募股權(quán)市場中，諾亞對自己扮演的角色更具信心。