經(jīng)濟觀察報 記者 洪小棠 2020年似乎呈現(xiàn)了兩種極端的狀態(tài)，一半是海水一半是火焰。

上半年國內(nèi)疫情爆發(fā)、石油價格跌至負值、海外疫情持續(xù)蔓延、美股市場多次熔斷……諸多黑天鵝事件讓市場不確定性增強，彼時大家議論的焦點是，A股是否能走出獨立行情。

轉(zhuǎn)而來到2020下半年的第一天，市場好像立刻切換到了另一種模式，例如，號稱A股風(fēng)向標的券商板塊紛紛逆勢上揚，市場風(fēng)格迅速變幻，低估值絕地反擊，引領(lǐng)市場火爆行情。

7月9日，A股穩(wěn)穩(wěn)站上3400點，增量資金加速跑步入場。截至收盤，滬深兩市成交突破1.7萬億，創(chuàng)5年來新高。7月以來的短短7個交易日，上證綜指大漲15.61%，創(chuàng)業(yè)板指上漲13.10%。7月10日，大盤走勢有所回落，收于3383.32點。

經(jīng)濟觀察報記者多方調(diào)研發(fā)現(xiàn)，這場突然而至的行情，正在給整個公募投研體系的心態(tài)帶來新的變化。

謹慎與樂觀

面對指數(shù)的連日上攻，不少基金經(jīng)理表示，“節(jié)奏比預(yù)想的更快”。“現(xiàn)在的市場變化太快，用什么來解釋上漲邏輯都有理由，但長牛趨勢沒有確定的情況下，我還是選擇長線操作。”北京一家大型基金公司股票型基金經(jīng)理吳昊（化名）對記者表示。

其實，7月6日，上證指數(shù)突破3300點并持續(xù)上攻時，吳昊有些忐忑。

吳昊坦言，“此前幾個月，我依然謹慎看待A股市場，疫情以及疫情帶來的影響尚未退散，且美國的貨幣寬松政策前所未有，還有就是我們要賺什么錢，企業(yè)盈利增長的錢還是估值的錢，還是其他什么錢？那么可以想象，突如其來的行情是否能夠得到相應(yīng)支撐，能夠持續(xù)多久？“

相對于吳昊的謹慎，平安基金權(quán)益投資總監(jiān)李化松的表態(tài)更為樂觀，其認為，當前A股行情是經(jīng)濟超預(yù)期復(fù)蘇和增量資金入市共同推動的結(jié)果。“在海外需求修復(fù)、政策落地的支持下，市場資金流動性維持合理充裕，經(jīng)濟將延續(xù)復(fù)蘇。國內(nèi)改革紅利的釋放疊加基本面的好轉(zhuǎn)、流動性的寬松，決定了A股市場大概率整體上行，未來一段時間或都將是進入A股市場的好時機。”李化松表示。

浦銀安盛基金權(quán)益投資部副總監(jiān)、基金經(jīng)理蔣佳良認為，低估值回補是當前推動市場快速上漲的核心力量。“由于當前的低估值權(quán)重股的估值仍處于歷史較低位置，機構(gòu)資金配置比例也很低，非銀等板塊有均值回歸的需求，所以短期內(nèi)低估值權(quán)重股的估值修復(fù)，將會有可能推動大盤出現(xiàn)上漲行情。”蔣佳良說，“近期市場成交火爆，成交持續(xù)超萬億，市場出現(xiàn)較明顯的賺錢效應(yīng)，或?qū)⑦M一步吸引場外資金入場，推升低估值板塊。站在當前時點，由于短期經(jīng)濟數(shù)據(jù)可能較好、場外資金踴躍進場，接下來市場有可能出現(xiàn)快速輪動的態(tài)勢。”

華南一位權(quán)益類基金經(jīng)理亦對記者表示，現(xiàn)在不妨可以樂觀一些，從操作思維上，“市場跌到位了就反彈。”其表示，“需要有一定的膽量和魄力，在低位時果斷把倉位加上去，只要猜到前期是底部，緊跟成交量變化在第一時間加倉，按市場規(guī)律去構(gòu)建投資組合。”“現(xiàn)在基本是滿倉的狀態(tài)，不過這段時間我們在態(tài)度上比平時更加樂觀，但操作上更加謹慎，目前我的工作狀態(tài)調(diào)整為每天7點左右就坐到辦公室，復(fù)盤和觀察前一天的市場狀態(tài)，及時關(guān)注市場動態(tài)變化，從標的估值水平來看待市場目前的狀態(tài)，微調(diào)和優(yōu)化我的投資策略。“上述基金經(jīng)理坦言。

策略的分歧

吳昊對記者表示，可能是在股市中摸爬滾打這么多年，在市場如此狂熱的狀態(tài)下，他就會本能地保持警惕，在他看來，反倒是市場冷靜時，他更好操作，并且能夠更加容易地找到估值便宜的好公司。

吳昊說，“這種做法很多時候真的很反人性，也是投資特別難做的最主要的原因之一，而牛市使人瘋狂，我會變得非常警惕。”

不管市場如何變化，吳昊表示，其平時絕大多數(shù)時間都在跟蹤有長期投資價值的公司，只要企業(yè)增長不斷持續(xù)，組合就會優(yōu)于市場表現(xiàn)。

不過，7月以來的大幅上漲使得牛市預(yù)期逐步確立，多數(shù)公募基金經(jīng)理正在緊抓當下行情機會，有些基金經(jīng)理迅速調(diào)整了低估值策略。“牛市來了之后，很大一個特色就是板塊輪動，我們目前判斷A股的整體估值中樞都會上移，所以在策略上側(cè)重一些低估值標的的挖掘，比如同行業(yè)兩家市場份額差不多的公司，我們可能會賣出估值高的而進入估值低的。”深圳一家中型公募機構(gòu)主動型偏股混合型基金經(jīng)理表示，“同時也會關(guān)注一些整體估值偏低的行業(yè)機會。”

仍有基金經(jīng)理認為，牛市過程中仍然應(yīng)當堅持固有策略不動搖。“無論牛市還是熊市，無論波動高還是低，公募作為機構(gòu)投資者很大程度上應(yīng)該做到風(fēng)格不漂移，否則很難賺長期的錢。”華東一家大型公募機構(gòu)基金經(jīng)理張悅（化名）表示，“現(xiàn)在即使切換策略確實有可能賺到一些快錢，但一旦風(fēng)險來臨時也要承受凈值波動的壓力。”“我們覺得如果真的是賺企業(yè)價值成長，盈利的錢，還是要把目光放得更長遠。”張悅坦言。

不過在張悅看來，隨著A股指數(shù)的走高，一些行業(yè)或個股估值也在不斷上移，在估值過高時會做一些減倉操作。

“如果一些持倉股估值太高了，的確也會進行一些減倉操作，但如果是看好的公司，并不會全部都賣掉，還是會保持持續(xù)關(guān)注，如果估值調(diào)整下來，我們還是會拿住。”張悅說。

還有一些基金經(jīng)理認為，即便個別行業(yè)或熱門個股估值已經(jīng)走高，但從成長性來判斷仍然有較大的上升空間。“雖然有的公司的市盈率已經(jīng)到了大幾十倍，甚至超過了100倍，但實際上伴隨著一個維持長達數(shù)年較高水平的ROE增速，公司股價不變估值還是會下來的。”華東另一家大型公募機構(gòu)基金經(jīng)理表示，“優(yōu)秀公司的估值高，只能說市場的價值發(fā)現(xiàn)被激活了，市場透支了成長股的預(yù)期，但并不意味著成長股的基本面不會改善了。”

潛在的壓力

而在更多權(quán)益類基金經(jīng)理看來，牛市的到來仍然是一個展現(xiàn)投研能力的機會。“目前至少來說規(guī)模可能不再是問題，雖然爆款基金可能比較集中，但牛市到來還是會讓大部分公募產(chǎn)品，尤其是近幾年業(yè)績還不錯的產(chǎn)品雨露均沾，規(guī)模的提升給了一些基金經(jīng)理表現(xiàn)自己投管能力的機會。”北京一家公募機構(gòu)產(chǎn)品人士表示，“而且對于整個公募行業(yè)來說，大部分公司可能也會趁著這個時機更多地發(fā)行產(chǎn)品。”

股市熱度暴增，基金發(fā)行領(lǐng)域頻頻出現(xiàn)爆款基金。7月6日，匯添富中盤價值精選混合基金半日認購資金近700億，最終比例配售限額至300億，有效認購確認比例低至43.32%；7月8日，鵬華匠心精選混合基金發(fā)售，單日認購資金超過千億，配售的確認比例僅為21.88%。年初至今，已有8只主動權(quán)益類基金認購金額超過300億其中7只啟動了比例配售。

雖然看上去是對公募行業(yè)的大利好，但在牛市下，也有不少基金經(jīng)理感到了壓力。

這一方面來自于主動產(chǎn)品回報率追趕指數(shù)難度的提高。

“雖然牛市容易讓投資者賺錢，但實際上多數(shù)主動基金的策略仍然有可能趕不上指數(shù)或者業(yè)績基準，這對于我們的投管來說的確是壓力。因為牛市我們好賺錢，其他產(chǎn)品也一樣好賺錢，所以這也考驗不同管理人對于牛市的和板塊輪動的邏輯理解。”北京一家公募基金經(jīng)理王華（化名）表示。

這種擔(dān)憂不無道理。

記者根據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，下半年同期的163只普通股票型基金和1120只偏股混合型基金中，僅分別有19只股票型基金和40只偏股混合型基金的收益跑贏了上證指數(shù)。

這也意味著，在上述權(quán)益類基金中，僅有不到4.6%的主動型產(chǎn)品跑贏了指數(shù)，基金經(jīng)理承受的比較基準壓力可想而知。

另一方面，牛市帶來基金產(chǎn)品的規(guī)模增加，確實也提高了基金經(jīng)理的管理難度。“牛市帶動下，不光新發(fā)基金很火爆，很多老基金也賣的很好，規(guī)模也在擴容，一些買不到新基金的人在渠道的建議下買了老基金，這導(dǎo)致大多數(shù)基金經(jīng)理的管理規(guī)模都在增加。”“但規(guī)模增加到一定程度，為了兼顧流動性和贖回問題，所以也要留出一部分倉位配置現(xiàn)金類資產(chǎn)，所以整體的業(yè)績難度也更大。”王華表示。