經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng) 記者 姜鑫  7月8日，中國人壽（601628.SH）又雙叒漲停了，盡管總市值高達(dá)11594億，流通市值8542億，這并未影響其在最近四個(gè)交易日內(nèi)三度漲停。

7月9日，中國人壽再度收獲大漲，漲幅達(dá)7.26%，報(bào)收44元，創(chuàng)下12年來股價(jià)新高。不過，同一天，中國人保發(fā)布了一則公告：因全國社會(huì)保障基金資產(chǎn)配置和投資業(yè)務(wù)需要，擬通過集中競價(jià)或大宗交易的方式減持公司8.84億股，占公司總股份的2%，減持將于15個(gè)交易日后的六個(gè)月內(nèi)進(jìn)行。

盡管在7月之前，大盤還徘徊在3000點(diǎn)以下，但5個(gè)交易日后，上證指數(shù)已經(jīng)突破了3400點(diǎn)。保險(xiǎn)股一度是這波行情里的領(lǐng)漲力量。

7月1日至7月8日，中國人壽、新華保險(xiǎn)、中國太保、中國平安、中國人保、西水股份分別累計(jì)上漲了50.75%、32.34%、23.93%、20.01%、30.28%、57.13%，成交金額分別達(dá)到112億、121億、158億、877億、140億、57.03億。特別是成交額近千億元的中國平安連續(xù)5個(gè)交易日獲得滬股通資金凈買入，買入金額累計(jì)近60億元。

回顧上半年，上證指數(shù)累計(jì)下跌2.15%，幾家A股上市的保險(xiǎn)成分股中，僅西水股份實(shí)現(xiàn)了0.06%的微漲，其他標(biāo)的均為負(fù)增長，中國平安、中國太保上半年跌幅分別為14.06%、10.59%，跌幅超過一成，而中國人壽、新華保險(xiǎn)、中國人保則分別下跌7.66%、4.87%以及1.15%。

中信建投非銀金融趙然團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，受益于權(quán)益市場的風(fēng)格切換和板塊輪動(dòng)，年初至今保險(xiǎn)板塊漲跌幅仍然為負(fù)，受疫情和利率壓制估值始終處于低位，極具配置性價(jià)比，隨著經(jīng)濟(jì)逐步復(fù)蘇，市場風(fēng)格逐漸切換至低估值的金融周期，為保險(xiǎn)股估值修復(fù)帶來了一個(gè)重要的催化因素。

不過，隨著社保基金擬減持人保，保險(xiǎn)股的狂歡還會(huì)繼續(xù)嗎？

估值修復(fù)

不難看出，自年初以來，保險(xiǎn)板塊為二級行業(yè)中跌幅最前的行業(yè)之一，估值亦是最低的行業(yè)之一，個(gè)股PEV估值均處于歷史低位。

在談到此輪保險(xiǎn)股快速上漲時(shí)，國盛證券7月8日發(fā)布的研報(bào)稱，7月以來保險(xiǎn)板塊短期快速上漲，主要為估值與基本面的背離：負(fù)債表現(xiàn)較 2-3 月代理人無法線下展業(yè)時(shí)期已有明顯的相對改善，同時(shí)長端利率由前期低點(diǎn)2.48%回升至 2.8%以上，但6月底板塊指數(shù)僅較3月底最低點(diǎn)上漲3.5%，完全沒有反負(fù)債的相對改善和利率企穩(wěn)的預(yù)期。

無獨(dú)有偶，港股保險(xiǎn)板塊也在今日走出一波行情，僅在7月初的前5個(gè)交易日，眾安保險(xiǎn)、中國人保、中國太平、新華保險(xiǎn)、新華人壽、中國人壽、中國太保、中國財(cái)險(xiǎn)就錄得20%以上的漲幅，中國再保、中國平安、友邦保險(xiǎn)和保誠則稍遜一些。

尤為值得注意的是，由于最近幾個(gè)交易日內(nèi)中國人壽A股走勢迅猛，公司兩地股價(jià)出現(xiàn)倒掛，流通市值僅為1574億港元的港股股價(jià)在7月9日收盤為20.85港元/股，而同一時(shí)間A股收盤價(jià)為44元/股。

“當(dāng)前是極端放大版的2019年初，壽險(xiǎn)彈性更加可期”，華創(chuàng)證券7月8日發(fā)布的一份研報(bào)做出上述判斷。該研報(bào)指出，當(dāng)前保險(xiǎn)股面臨的環(huán)境更為極端，是放大版的 2019 年初：新單增長壓力更大，長端利率急速下到 2.5 左右回升，估值下行到也 2018 年末更低的位置（新華太保上半年估值低點(diǎn)較 2018 年末估值低點(diǎn)小 20%左右）。而這一輪市場的牛市特征也更為明顯和放大，所以說保險(xiǎn)股的彈性上漲空間更加可期。

在歷史的多次牛市中，保險(xiǎn)股有著怎樣的表現(xiàn)呢？國盛證券分析了2018年后保險(xiǎn)板塊的走勢。而也就是在2018年后，保險(xiǎn)公司所面臨的環(huán)境發(fā)生了變化，具體而言在利率端：10年期國債到期收益率由 2018年初的3.9%以上跌至2020年4月的低點(diǎn) 2.5%，觸及有史以來的低點(diǎn)，再度引起市場對保險(xiǎn)公司“低利率”環(huán)境的擔(dān)憂；負(fù)債端：2018年初監(jiān)管政策，疊加整體的經(jīng)濟(jì)下行致使對年金類產(chǎn)品的購買力下降，以及2019年下半年開始中小公司在保障型產(chǎn)品方面的競爭不斷升級，使得上市險(xiǎn)企價(jià)值主力的保障型產(chǎn)品增長乏力。

“總結(jié)來看，2018 年以來保險(xiǎn)股在大多數(shù)時(shí)候出于弱勢行情，主要原因在于長端利率的壓制以及新單負(fù)債表現(xiàn)承壓。但是當(dāng)保險(xiǎn)股處在底部估值水平，同時(shí)基本面有明顯的改善或改善預(yù)期，保險(xiǎn)股同樣可以獲得顯著的超額收益機(jī)會(huì)；且長邏輯方面，即便新業(yè)務(wù)價(jià)值貢獻(xiàn)下滑以及投資收益率長期下行，當(dāng)前看內(nèi)含價(jià)值每年實(shí)現(xiàn) 12-16%左右的增長仍然是基本可以得到保證的。”國盛證券上述研報(bào)如是分析。

不過，對于當(dāng)前的這波走勢，有外資投行分析師認(rèn)為，不是基本面支撐，主要是資金推動(dòng)。

后疫情時(shí)代基本面幾何

同上半年股市表現(xiàn)一樣，新冠疫情影響下，保險(xiǎn)公司的日子難言樂觀。

2020 年受疫情影響，上市險(xiǎn)企負(fù)債表現(xiàn)整體承壓。由于疫情使得代理人線下展業(yè)受阻，基于線下場景的保單銷售受到明顯影響。

保費(fèi)數(shù)據(jù)顯示，行業(yè)前5月人身險(xiǎn)累計(jì)保費(fèi)收入1.8萬億元，同比增速為5.9%；其中2月單月受疫情及春節(jié)時(shí)點(diǎn)影響，單月保費(fèi)同比-13.8%；但4、5月均恢復(fù)至15%以上的增速；新業(yè)務(wù)方面，中國平安 2-5 月單月新單分別同比-28.9%、-21.9%、-6.0%、-3.5%，雖已呈明顯改善趨勢，但仍未實(shí)現(xiàn)單月同比轉(zhuǎn)正；前5月累計(jì)新單保費(fèi)同比-15.0%；此外，從一季報(bào)看，中國人壽、中國平安、中國太保、新華保險(xiǎn)新單保費(fèi)分別同比 16.5%、-16.3%、-31.1%以及20.1%。

疫情掣肘直接展業(yè)的同時(shí)，一些行業(yè)競爭因素也對險(xiǎn)企保費(fèi)收入的增加帶來影響：例如，疫情對經(jīng)濟(jì)增長及部分行業(yè)形成一定沖擊，部分社會(huì)群體收入水平下降，降低對年金類產(chǎn)品的購買力；作為價(jià)值主力的保障型產(chǎn)品成為越來越多公司的選擇，但目前行業(yè)競爭仍激烈，中小公司仍形成持續(xù)的競爭壓力。

此外，2020年第一季度，利率及權(quán)益雙承壓，使得保險(xiǎn)公司投資收益率整體有所下滑。利率端看，2020年第一季度十年期國債到期收益率由年初的3.15%快速下降至2.59%，降幅達(dá) 56基點(diǎn)，給保險(xiǎn)公司后期固收類資產(chǎn)再投資造成一定壓力，同時(shí)疫情影響非標(biāo)成立規(guī)模短期明顯下降；權(quán)益市場方面，與2019年第一季度滬深300上漲達(dá)28.6%相比，2020年第一季度下跌了10.0%。一季報(bào)顯示，報(bào)告期內(nèi)，中國人壽、中國平安、中國太保凈投資收益率分別為 4.3%、3.6%、4.2%，同比分別呈現(xiàn)0.0%、-0.3%、-0.2%的增長。

“面對新冠肺炎疫情，保險(xiǎn)行業(yè)韌性十足，盡管疫情對經(jīng)濟(jì)的影響遠(yuǎn)甚于2008-09年的全球金融危機(jī)，但兩次危機(jī)中保費(fèi)損失規(guī)模相近。”瑞士再保險(xiǎn)集團(tuán)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家安仁禮在談到行業(yè)發(fā)展時(shí)表示。

變化也在發(fā)生。

最為明顯的是，新冠疫情帶來的影響正在減弱，行業(yè)保費(fèi)4月份以來銷售逐漸復(fù)蘇：保險(xiǎn)行業(yè)前5月實(shí)現(xiàn)原保費(fèi)收入2.31萬億元，同比增長5.95%。

另外，2018年初至2020年5月，中國10年期國債收益率處于下行周期，但已于6月開始明顯回升。長端利率影響險(xiǎn)企壽險(xiǎn)準(zhǔn)備金計(jì)提、投資收益、承保端銷售；并主要通過壓縮利差來壓低公司內(nèi)含價(jià)值、拉低新業(yè)務(wù)價(jià)值預(yù)期，進(jìn)而抑制估值水平。有市場人士認(rèn)為，新冠肺炎及低利率對保險(xiǎn)板塊的負(fù)面影響在二季度尤其是在6月份會(huì)大幅減弱。

數(shù)據(jù)顯示，截至5月底保險(xiǎn)行業(yè)表內(nèi)的股票和基金持倉已經(jīng)達(dá)到了2.61萬億，為行業(yè)凈資產(chǎn)的103%，權(quán)益持倉占總管理資產(chǎn)占比已經(jīng)達(dá)到了 13.2%。而二季度經(jīng)濟(jì)逐步呈現(xiàn)回升趨勢，PMI持續(xù)改善，出口、經(jīng)濟(jì)、信貸數(shù)據(jù)逐步確認(rèn)，滬深300在二季度上漲了13.0%，補(bǔ)回了一些缺口。進(jìn)入7月份以來，權(quán)益市場交投更為活躍，指數(shù)上漲迅猛。

與世界其他地區(qū)相比，安仁禮對中國市場有著樂觀的預(yù)期：中國保費(fèi)收入有望于2020年第二季度快速反彈，2020年實(shí)際增長率將達(dá)到5%，2021年為10%。到2021年，中國總保費(fèi)規(guī)模預(yù)計(jì)將超過5萬億元人民幣（7430億美元）。在政府政策支持、消費(fèi)者健康風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)提升，以及數(shù)字化銷售渠道快速發(fā)展的推動(dòng)下，中國正沿著S曲線加速發(fā)展，保費(fèi)收入增長將超過GDP增速。

“延續(xù)到第四季度及明年一季度，保險(xiǎn)股仍有25%的上升空間，”上述國盛證券研報(bào)做出這樣的判斷，其邏輯為下半年負(fù)債延續(xù)修復(fù)，利率預(yù)期企穩(wěn)，無論負(fù)債端或利率端基本不會(huì)再重蹈覆轍，當(dāng)前估值修復(fù)仍有動(dòng)力，而四季度至明年一季度將會(huì)成為下一個(gè)更好的投資時(shí)點(diǎn)。而在三季度看，短期估值仍有延續(xù)修復(fù)的動(dòng)力，但到中報(bào)期部分公司新業(yè)務(wù)價(jià)值或仍有一定壓力，而利潤層面也可能有不確定因素，可能逐步進(jìn)入震蕩態(tài)勢；而看到四季度至明年一季度，預(yù)計(jì)各家對 2021 年“開門紅”的準(zhǔn)備將更加充分，且今年一季度保費(fèi)基數(shù)相對較低，明年一季度行業(yè)有望實(shí)現(xiàn)負(fù)債的顯著正增長，疊加估值切換，將延續(xù)估值修復(fù)。