孫樹強(qiáng)/文

2022年諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)授予了本·伯南克、道格拉斯·戴蒙德和菲利普·迪布維格，以表彰三人在銀行及金融危機(jī)方面的貢獻(xiàn)。其中，伯南克無(wú)疑是三人中影響力最大和最受關(guān)注的一位，主要是因?yàn)椴峡嗽?006至2014年間作為美聯(lián)儲(chǔ)主席，采取積極措施應(yīng)對(duì)了大蕭條以來(lái)最為嚴(yán)重的金融危機(jī)和經(jīng)濟(jì)衰退，挽狂瀾于既倒，使經(jīng)濟(jì)避免陷入如1930年代那樣嚴(yán)重的大蕭條。實(shí)際上，在進(jìn)入美聯(lián)儲(chǔ)之前，伯南克在學(xué)術(shù)界已做出了較大貢獻(xiàn)，伯南克主要研究精力都關(guān)注于大蕭條，并認(rèn)為大蕭條就是宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)的“圣杯”，而現(xiàn)有的研究尚未碰到“圣杯”的邊兒。或許冥冥之中自有天意，伯南克剛接替格林斯潘任美聯(lián)儲(chǔ)主席不久，美國(guó)就爆發(fā)了次貸危機(jī)，進(jìn)而引起了金融危機(jī)和經(jīng)濟(jì)衰退。從學(xué)術(shù)研究與實(shí)踐的關(guān)系來(lái)看，2007年開始的金融危機(jī)和經(jīng)濟(jì)衰退為伯南克提供了百年難遇的實(shí)踐機(jī)會(huì)，來(lái)驗(yàn)證其理論的有用性和現(xiàn)實(shí)價(jià)值。

最近，伯南克又出版了新書《21世紀(jì)貨幣政策》，來(lái)探討1960年代以來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的演變及背后的考量，并對(duì)未來(lái)的貨幣政策工具進(jìn)行了深入的探究。與伯南克之前探討金融危機(jī)的書籍相比，這本書的視角更長(zhǎng)，從1960年代的大通脹開始闡述，對(duì)威廉·麥克切斯尼·馬丁、阿瑟·伯恩斯、保羅·沃爾克、艾倫·格林斯潘、他本人、珍妮特·耶倫、杰羅姆·鮑威爾等任美聯(lián)儲(chǔ)主席期間的貨幣政策脈絡(luò)進(jìn)行了詳細(xì)梳理，并對(duì)期間的關(guān)鍵金融事件進(jìn)行了回顧，最后討論了未來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)政策工具箱以及美聯(lián)儲(chǔ)面臨的挑戰(zhàn)等問題。

1960年代開始的大通脹

和沃爾克的力挽狂瀾

1960年代以前，除了二戰(zhàn)期間和戰(zhàn)后的恢復(fù)時(shí)期，通脹基本上不是美國(guó)經(jīng)濟(jì)的主要問題，但這種情況在1960年代中期發(fā)生了改變，以CPI衡量的通脹開始抬頭，并越來(lái)越嚴(yán)重，直到1970年代后半段變得不可收拾。

對(duì)于通脹為什么會(huì)越來(lái)越高，伯南克給出了以下原因：從美聯(lián)儲(chǔ)外部看，肯尼迪政府采取積極的政策來(lái)調(diào)控經(jīng)濟(jì)，約翰遜政府應(yīng)對(duì)越南戰(zhàn)爭(zhēng)及“偉大社會(huì)”計(jì)劃，尼克松政府對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)施壓，促使其實(shí)施寬松的貨幣政策從而刺激經(jīng)濟(jì)等因素使美國(guó)通脹產(chǎn)生了上升的壓力。1970年代發(fā)生的兩次石油危機(jī)，更是對(duì)美國(guó)通脹產(chǎn)生了火上澆油的效果。當(dāng)然，美聯(lián)儲(chǔ)彼時(shí)的貨幣政策也不是一點(diǎn)責(zé)任沒有。雖然馬丁會(huì)在“聚會(huì)漸入佳境時(shí)撤走大酒杯”，堅(jiān)決維護(hù)美聯(lián)儲(chǔ)的獨(dú)立性并采取預(yù)防性政策來(lái)應(yīng)對(duì)通貨膨脹，但因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)對(duì)自然失業(yè)率和產(chǎn)出缺口的估計(jì)并不準(zhǔn)確，導(dǎo)致失業(yè)率降低到自然失業(yè)以下，產(chǎn)出缺口為負(fù)（即實(shí)際產(chǎn)出大于潛在產(chǎn)出），經(jīng)濟(jì)已經(jīng)過熱，從菲利普斯曲線的角度看，通脹必然要上升。馬丁的繼任者伯恩斯一方面沒有頂住尼克松政府的壓力，另一方面他認(rèn)為通脹主要是成本推動(dòng)的，所以認(rèn)為通過收緊貨幣政策減緩需求來(lái)應(yīng)對(duì)通貨膨脹代價(jià)太高。同時(shí)，伯恩斯還認(rèn)為限制性貨幣政策的效果將不均衡地發(fā)揮作用，這會(huì)給某些經(jīng)濟(jì)部門帶來(lái)不公平的負(fù)擔(dān)。因此，他并沒有積極地緊縮貨幣政策來(lái)控制不斷飆升的通脹。

控制通脹的任務(wù)落到了沃爾克的頭上。卡特總統(tǒng)任命沃爾克接替美聯(lián)儲(chǔ)的“過客”主席威廉·米勒，卡特也知道沃爾克會(huì)對(duì)通脹發(fā)起攻擊，并對(duì)其總統(tǒng)競(jìng)選產(chǎn)生不利影響。時(shí)任副總統(tǒng)沃爾特·蒙代爾回憶說(shuō)：“沃爾克的政策確實(shí)將通脹擠出了經(jīng)濟(jì)，但也把我們擠出白宮。”沃爾克以期堅(jiān)強(qiáng)的意志收緊貨幣政策，不達(dá)目的決不罷休，馴服了美國(guó)的通貨膨脹，也付出了較大的經(jīng)濟(jì)代價(jià)。但沃爾克為美聯(lián)儲(chǔ)贏得了信譽(yù)，也為接下來(lái)格林斯潘時(shí)代經(jīng)濟(jì)的“大緩和”打下了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)，并為穩(wěn)定未來(lái)的通脹預(yù)期發(fā)揮了重要作用。

格林斯潘任期的繁榮時(shí)代和暗流涌動(dòng)

1987年8月，格林斯潘接替沃爾克任美聯(lián)儲(chǔ)主席，開啟了長(zhǎng)達(dá)18年半的美聯(lián)儲(chǔ)職業(yè)生涯，其任期只比馬丁少4個(gè)月。作為美聯(lián)儲(chǔ)主席，格林斯潘面臨兩個(gè)主要政策挑戰(zhàn)：一是如何在保持強(qiáng)勁經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的同時(shí)，鞏固沃爾克對(duì)抗通脹的成果？二是在金融市場(chǎng)變得更加復(fù)雜、互聯(lián)和國(guó)際化的時(shí)代，如何保持金融穩(wěn)定？

美國(guó)股市首先給格林斯潘來(lái)了個(gè)下馬威。1987年10月，格林斯潘剛剛接任美聯(lián)儲(chǔ)不久，美國(guó)股市就出現(xiàn)了大幅下跌，格林斯潘也采取了教科書式的應(yīng)對(duì)舉措，下調(diào)聯(lián)邦基金利率、提供流動(dòng)性支持經(jīng)濟(jì)和金融系統(tǒng)，這次股市下跌的影響在1988年就基本上煙消云散。此次股市波動(dòng)以及對(duì)亞洲金融危機(jī)、互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂的有效應(yīng)對(duì)也使格林斯潘增強(qiáng)了信心，他認(rèn)為可以通過貨幣政策來(lái)收拾金融或經(jīng)濟(jì)危機(jī)的殘局，而不必過早地通過收緊貨幣政策來(lái)干擾經(jīng)濟(jì)。

但過于自信也不是好事，尤其是對(duì)經(jīng)濟(jì)和金融事件來(lái)說(shuō)更是如此。伯南克在書中指出，從1990年代開始，美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退的根源發(fā)生了顯著變化。之前，經(jīng)濟(jì)衰退通常發(fā)生在美聯(lián)儲(chǔ)因通脹過高而收緊貨幣政策之后，1990年之后，金融業(yè)的混亂在經(jīng)濟(jì)衰退中扮演著越來(lái)越重要的角色。隨著金融行業(yè)規(guī)模和復(fù)雜性的增加，不論金融市場(chǎng)全球化、金融創(chuàng)新和放松管制有什么好處，金融不穩(wěn)定的風(fēng)險(xiǎn)及其經(jīng)濟(jì)后果都會(huì)顯著提高。

2000年，因報(bào)道水門事件而出名的華盛頓郵報(bào)記者鮑勃·伍德沃德出版了一本關(guān)于格林斯潘的書籍，并稱其為“藝術(shù)大師”。格林斯潘獲得“藝術(shù)大師”稱號(hào)主要原因在于其對(duì)1990年代后半期美國(guó)通脹和生產(chǎn)率的認(rèn)識(shí)。1996年開始，美國(guó)的失業(yè)率似乎低于美聯(lián)儲(chǔ)估計(jì)的自然失業(yè)率，經(jīng)濟(jì)增速也超過3%，按照菲利普斯曲線的劇本，此時(shí)應(yīng)該要通過先發(fā)制人的策略提高利率來(lái)防止通脹飆升，但格林斯潘認(rèn)為不用太著急。格林斯潘提出了兩個(gè)假說(shuō)來(lái)解釋通脹并沒有飆升原因，一是“員工不安全感假說(shuō)”，技術(shù)變革使員工存在被機(jī)器替代的可能性，盡管失業(yè)率很低也可能不會(huì)要求加薪，這就限制了通脹上升；二是生產(chǎn)率提高有助于抵消工資上漲對(duì)商品和服務(wù)成本的影響，也緩解了通脹的壓力。雖然“員工不安全感”假說(shuō)不那么令人信服，但格林斯潘通過接近市場(chǎng)的業(yè)務(wù)聯(lián)絡(luò)人小道消息確認(rèn)生產(chǎn)率確實(shí)已經(jīng)提高，所以認(rèn)為不用對(duì)不存在的“敵人”開槍射擊，過早地提高利率會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生不利影響。這次美聯(lián)儲(chǔ)的耐心為格林斯潘贏得了很大的聲譽(yù)。彼時(shí)股票市場(chǎng)的持續(xù)繁榮似乎也蘊(yùn)藏著一定風(fēng)險(xiǎn)，格林斯潘通過“強(qiáng)烈呼吁”來(lái)表達(dá)對(duì)股票市場(chǎng)擔(dān)憂，但回過頭看，1996年的美國(guó)股票市場(chǎng)并沒有高的離譜，之后幾年中還會(huì)持續(xù)上漲。格林斯潘事后回憶到：“如何在健康的、令人興奮的經(jīng)濟(jì)繁榮和由負(fù)面的人性驅(qū)動(dòng)、充滿了放縱與投機(jī)的股市泡沫之間劃清界限……這個(gè)問題非常復(fù)雜。”

從本質(zhì)上看，格林斯潘是一個(gè)自由主義者，相信市場(chǎng)的力量，相信市場(chǎng)能夠自動(dòng)地對(duì)收益和風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行權(quán)衡，從而控制過度冒險(xiǎn)行為。遺憾的是，人性在利益的驅(qū)使下會(huì)發(fā)生扭曲，實(shí)際上這也是人的本性，當(dāng)獲得利益非常容易時(shí)，理性會(huì)被拋到九霄云外，這也是金融危機(jī)時(shí)常爆發(fā)的重要原因。

2007年金融危機(jī)爆發(fā)之后，格林斯潘的形象從神壇跌落，政策部門、學(xué)術(shù)界及公眾對(duì)其“討伐”之聲越來(lái)越大，認(rèn)為2000年之后的寬松貨幣政策對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的繁榮，進(jìn)而對(duì)危機(jī)爆發(fā)負(fù)有一定責(zé)任。事實(shí)上，目前的研究表明，低利率政策對(duì)美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)繁榮能夠產(chǎn)生一定影響，但將責(zé)任都推給低利率政策就有點(diǎn)找錯(cuò)對(duì)象了。次貸的非理性演變、證券化衍生品的無(wú)序發(fā)展、監(jiān)管存在空白等才是危機(jī)爆發(fā)的根本原因。

送到伯南克面前的“圣杯”

伯南克的8年美聯(lián)儲(chǔ)主席任期真是非常“精彩”，之所以說(shuō)“精彩”是因?yàn)檫@8年正好處于應(yīng)對(duì)危機(jī)的驚濤駭浪之中，先是美國(guó)的金融危機(jī)和經(jīng)濟(jì)衰退，隨后是歐洲債務(wù)危機(jī)的外溢效應(yīng)，在其卸任之時(shí)美聯(lián)儲(chǔ)還沒有完全開始實(shí)施貨幣政策正常化。在書中，伯南克說(shuō)到：“這場(chǎng)國(guó)際金融危機(jī)及其余波幾乎占據(jù)了我8年的任期。”語(yǔ)氣中似乎帶著些許無(wú)奈。

因?yàn)椴峡苏贫娴拿缆?lián)儲(chǔ)應(yīng)對(duì)金融危機(jī)和經(jīng)濟(jì)衰退的政策措施已經(jīng)有很多書籍進(jìn)行了闡述，這里不詳細(xì)討論，我們只看一下伯南克對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)貨幣操作框架的影響。伯南克自己認(rèn)為，他對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)的影響主要體現(xiàn)在三個(gè)方面。

一是提高政策透明度和加強(qiáng)與公眾的溝通。如，在2012年美聯(lián)儲(chǔ)引入通貨膨脹目標(biāo)制，F(xiàn)OMC會(huì)議后召開新聞發(fā)布會(huì)，發(fā)布美聯(lián)儲(chǔ)關(guān)于利率和經(jīng)濟(jì)的預(yù)測(cè)，等等。伯南克認(rèn)為，政策更加透明會(huì)引導(dǎo)市場(chǎng)向政策所要達(dá)到的目標(biāo)靠攏，從而提高政策的效力，所以他說(shuō)貨幣政策98%靠說(shuō)，2%靠做。伯南克還希望將學(xué)術(shù)圈民主的氛圍帶進(jìn)美聯(lián)儲(chǔ)，伯南克曾經(jīng)說(shuō)過，在FOMC會(huì)議期間，任何與會(huì)成員有不同意見都可以隨時(shí)舉手表達(dá)。

二是美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)金融穩(wěn)定面臨的威脅給予更系統(tǒng)的關(guān)注。可以說(shuō)，在2007年金融危機(jī)爆發(fā)之前，金融穩(wěn)定并不是美聯(lián)儲(chǔ)主要關(guān)注的目標(biāo)。鑒于格林斯潘任期通過貨幣政策成功應(yīng)對(duì)幾次金融波動(dòng)，事后收拾殘局的做法在美聯(lián)儲(chǔ)具有一定影響力。但2007年金融危機(jī)表明，系統(tǒng)性的金融風(fēng)險(xiǎn)所造成的殘局收拾起來(lái)非常困難，所以監(jiān)管機(jī)構(gòu)要先發(fā)制人，加強(qiáng)監(jiān)管，防止金融風(fēng)險(xiǎn)演變、蔓延。2010年美聯(lián)儲(chǔ)成立了金融穩(wěn)定辦公室，其地位與貨幣政策分析等部門相當(dāng)，該部門向美聯(lián)儲(chǔ)理事會(huì)和FOMC匯報(bào)金融穩(wěn)定情況。目前，美聯(lián)儲(chǔ)定期發(fā)布金融穩(wěn)定報(bào)告，闡述其對(duì)金融穩(wěn)定的看法。

三是豐富了美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策工具箱。伯南克所開發(fā)的工具主要包括量化寬松和前瞻性指引，書中對(duì)這兩項(xiàng)政策工具的有效性、收益和成本進(jìn)行了詳細(xì)討論。當(dāng)然，可以想象，伯南克認(rèn)為這兩項(xiàng)工具是有用的，成本也是可控的。在中性利率不斷走低的背景下，這兩項(xiàng)貨幣政策工具可能是美聯(lián)儲(chǔ)的必選項(xiàng)。

對(duì)于伯南克任期內(nèi)的美聯(lián)儲(chǔ)所采取的貨幣政策，肯定也是見仁見智，批評(píng)的聲音會(huì)一直存在。就如伯南克在書中所說(shuō)，在右派看來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)的救助行動(dòng)明顯偏袒華爾街；在左派看來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策具有風(fēng)險(xiǎn)性和實(shí)驗(yàn)性。但不能否認(rèn)的是，零利率、量化寬松、前瞻性指引等都對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生了一定的支撐作用。對(duì)于貨幣政策，我們還是要跨周期、拉長(zhǎng)視角來(lái)看，短期很難蓋棺定論，至于伯南克是否碰到了“圣杯”的邊兒，還不易給出確定答案。

耶倫的貨幣政策正常化

和鮑威爾的艱難前行

耶倫在任美聯(lián)儲(chǔ)主席之前已經(jīng)在美聯(lián)儲(chǔ)工作了很長(zhǎng)一段時(shí)間，任過舊金山聯(lián)儲(chǔ)主席、美聯(lián)儲(chǔ)副主席，而且耶倫的學(xué)術(shù)水平也較高，她的丈夫是2001年諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主喬治·阿克洛夫。2014年初，美聯(lián)儲(chǔ)主席的接力棒交到耶倫手里時(shí)，其面臨的主要任務(wù)是如何實(shí)現(xiàn)貨幣政策正常化，即逐漸退出過度寬松的貨幣政策。然而，退出寬松政策的過程可謂是猶猶豫豫，非常謹(jǐn)慎。2014年美國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)恢復(fù)，失業(yè)率不斷下降，但美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)于加息非常節(jié)制。2015年受我國(guó)金融市場(chǎng)波動(dòng)影響，美聯(lián)儲(chǔ)采取了謹(jǐn)慎的態(tài)度，直到2015年12月才開啟了金融危機(jī)以來(lái)的第一次加息；2016年英國(guó)脫歐也產(chǎn)生了不確定性，美聯(lián)儲(chǔ)只在12月份加息一次，2017年加息3次，至2018年初耶倫卸任美聯(lián)儲(chǔ)主席，共加息5次，聯(lián)邦基金目標(biāo)利率升至1.25—1.5%的水平。伯南克指出，之所以耶倫加息的速度較慢，是因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)對(duì)自然失業(yè)率和中性利率的估計(jì)不斷下降，較低的自然失業(yè)率及通脹水平低于目標(biāo)，美聯(lián)儲(chǔ)也就不急于提高利率。

與前幾任不同，鮑威爾是非經(jīng)濟(jì)專業(yè)出身的美聯(lián)儲(chǔ)主席，他在大學(xué)期間的專業(yè)是法律，在市場(chǎng)機(jī)構(gòu)也有豐富的從業(yè)經(jīng)驗(yàn)。鮑威爾接替耶倫出任美聯(lián)儲(chǔ)主席，其面臨的首要任務(wù)也是繼續(xù)推進(jìn)貨幣政策正常化，但與前任不同的是，鮑威爾面臨一個(gè)非常有特點(diǎn)的總統(tǒng)。特朗普一改前任總統(tǒng)不對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)政策置評(píng)的做法，經(jīng)常在推特上“炮轟”美聯(lián)儲(chǔ)收緊貨幣政策，認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)收緊貨幣政策推升了美元匯率，并對(duì)經(jīng)濟(jì)造成壓力，可以說(shuō)鮑威爾施政的政治環(huán)境非常不友好。難得的是，鮑威爾頂住了壓力，維護(hù)了美聯(lián)儲(chǔ)的獨(dú)立性。鮑威爾努力通過與國(guó)會(huì)發(fā)展良好關(guān)系來(lái)爭(zhēng)取國(guó)會(huì)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)的支持從而制衡總統(tǒng)的攻擊。鮑威爾在接受采訪時(shí)說(shuō)：“我在大廳里來(lái)回穿梭和議員們見面，國(guó)會(huì)山里的地毯都被我磨破了。”2018年3、6、9月，美聯(lián)儲(chǔ)3次加息，每次25個(gè)基點(diǎn)，將聯(lián)邦基金目標(biāo)利率提升至2-2.25%的水平。

然而，特朗普多面出擊的貿(mào)易政策對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生一定影響，美聯(lián)儲(chǔ)加息進(jìn)程也被迫中斷，并從2019年7月開始降息。2020年初的新冠肺炎對(duì)美國(guó)金融市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)造成了更大的沖擊，美聯(lián)儲(chǔ)又被迫開始了大幅寬松貨幣政策，利率降至零下限，開啟量化寬松，并在2020年改變了貨幣政策操作框架，實(shí)行平均通脹目標(biāo)制，即在較長(zhǎng)時(shí)期實(shí)現(xiàn)平均2%的通脹目標(biāo)。美聯(lián)儲(chǔ)這樣做的目的也是讓市場(chǎng)相信，如果過去通脹低于目標(biāo)，那么與過去的2%目標(biāo)相比，平均目標(biāo)制在未來(lái)更長(zhǎng)的一段時(shí)期會(huì)保持寬松貨幣政策，使通脹適度高于目標(biāo)，這樣的框架更靈活，也會(huì)使寬松的貨幣政策效果更大。

美聯(lián)儲(chǔ)還有哪些工具可用

2007年全球金融危機(jī)以來(lái)主要發(fā)達(dá)國(guó)家央行在貨幣政策工具運(yùn)用上似乎捉襟見肘，傳統(tǒng)的降低利率政策已經(jīng)用盡，即名義利率已經(jīng)降至零，有些經(jīng)濟(jì)體甚至實(shí)施了負(fù)利率政策。除了利率政策外，很多發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體都通過量化寬松政策來(lái)壓低長(zhǎng)期利率，并向市場(chǎng)釋放流動(dòng)性，刺激經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。前瞻性指引也是常用的工具，即央行通過與市場(chǎng)溝通，讓市場(chǎng)了解未來(lái)一段時(shí)期可能的貨幣政策走勢(shì)，從而達(dá)到引導(dǎo)預(yù)期、提高政策有效性的目的。那么除了這些，還有哪些工具可用呢？伯南克在書中討論了其他央行已經(jīng)使用但美聯(lián)儲(chǔ)目前并沒有采用的四種政策工具，未來(lái)在危機(jī)期間或許有用武之地。這四種工具為：通過量化寬松購(gòu)買更廣泛的金融資產(chǎn)、融資換貸款計(jì)劃、負(fù)利率和收益率曲線控制。

美聯(lián)儲(chǔ)已經(jīng)實(shí)施了多輪量化寬松政策，但量化寬松所購(gòu)買的證券主要是美國(guó)國(guó)債和政府支持企業(yè)的抵押貸款相關(guān)證券，購(gòu)買其他證券收到嚴(yán)格限制，需要獲得國(guó)會(huì)批準(zhǔn)才可以實(shí)施。伯南克指出，擁有購(gòu)買多種證券的權(quán)利可能會(huì)損害美聯(lián)儲(chǔ)的獨(dú)立性，因?yàn)閲?guó)會(huì)可能會(huì)迫使美聯(lián)儲(chǔ)購(gòu)買具有政治影響力借款人發(fā)行的證券，或者避免購(gòu)買不受國(guó)會(huì)歡迎公司的證券。即使如此，未來(lái)也不排除危機(jī)期間美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)擴(kuò)大證券購(gòu)買范圍的可能性。

融資換貸款計(jì)劃簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)就是央行向商業(yè)銀行提供低成本資金，用來(lái)支持商業(yè)銀行向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)放貸。這是一個(gè)非常簡(jiǎn)單和較易應(yīng)用的政策工具，伯南克認(rèn)為可以作為現(xiàn)有政策的補(bǔ)充。負(fù)利率和收益率曲線控制已經(jīng)在一些發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體（如日本）長(zhǎng)期應(yīng)用，其收益成本還存在爭(zhēng)議，但未來(lái)也可以作為美聯(lián)儲(chǔ)的補(bǔ)充工具。

金融穩(wěn)定的考量日益重要

從美聯(lián)儲(chǔ)的成立目的看，其首要任務(wù)是作為最后貸款人應(yīng)對(duì)金融波動(dòng)，而非通過政策工具來(lái)穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)。只不過后來(lái)在美聯(lián)儲(chǔ)的發(fā)展過程中，調(diào)控經(jīng)濟(jì)的作用越來(lái)越重要。2007年全球金融危機(jī)之后，如何加強(qiáng)金融監(jiān)管、防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)成為美聯(lián)儲(chǔ)的一項(xiàng)重要工作，本文前面也有提及。但伯南克認(rèn)為，不應(yīng)該過多地利用貨幣政策來(lái)應(yīng)對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)，在2002年的一次演講中，伯南克提出了以下理由。一是美聯(lián)儲(chǔ)沒有信心來(lái)識(shí)別泡沫，而且也不應(yīng)該成為資產(chǎn)泡沫的仲裁者。二是對(duì)于貨幣政策與金融穩(wěn)定之間聯(lián)系的理解還非常有限。三是貨幣政策是一種鈍器，利率政策會(huì)影響整個(gè)經(jīng)濟(jì)，而不只是金融穩(wěn)定。就如1920年代紐約聯(lián)儲(chǔ)主席本杰明·斯特朗所說(shuō)，如果因?yàn)橐粋€(gè)孩子是壞孩子，就打所有孩子屁股是沒有意義的。維護(hù)金融穩(wěn)定更應(yīng)該采用宏觀審慎政策。伯南克認(rèn)為，維護(hù)金融穩(wěn)定不會(huì)成為美聯(lián)儲(chǔ)法定職責(zé)的組成部分，但必然會(huì)是21世紀(jì)央行行長(zhǎng)關(guān)注的核心問題。

美聯(lián)儲(chǔ)之外，美國(guó)成立了金融穩(wěn)定監(jiān)督委員會(huì)，由財(cái)政部長(zhǎng)領(lǐng)導(dǎo)，協(xié)調(diào)美聯(lián)儲(chǔ)、證券交易委員和聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司等機(jī)構(gòu)開展相關(guān)工作。但伯南克指出，現(xiàn)有的金融穩(wěn)定監(jiān)督委員會(huì)存在很多缺陷。首先，委員會(huì)的結(jié)構(gòu)及對(duì)其權(quán)力的限制，阻礙了其履行職責(zé)的能力。其次，委員會(huì)并不是一個(gè)獨(dú)立的機(jī)構(gòu)，協(xié)調(diào)過程會(huì)較為困難和漫長(zhǎng)，其對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)的反應(yīng)能力存在不足。再次，一個(gè)頑固的機(jī)構(gòu)可能無(wú)視委員會(huì)所提出的建議。例如，書中舉了美國(guó)證券交易委員會(huì)對(duì)貨幣市場(chǎng)基金改革久久沒有動(dòng)作的例子。

在書的結(jié)尾，伯南克討論了美聯(lián)儲(chǔ)未來(lái)可能面臨的一些挑戰(zhàn)，包括：一是通脹行為的變化。前期討論的是菲利普斯曲線的平坦化問題，即使失業(yè)率已經(jīng)非常低，通脹也沒有顯著提高；但最近美國(guó)的大通脹似乎又使情況發(fā)生了逆轉(zhuǎn)，美聯(lián)儲(chǔ)不得不快速收緊貨幣政策來(lái)控制通脹，未來(lái)如何看待通貨膨脹問題需要認(rèn)真討論，也必然會(huì)影響美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策行為。二是中性利率有不斷下降的趨勢(shì)。中性利率下降縮小了美聯(lián)儲(chǔ)在危機(jī)期間可以下調(diào)利率的空間，即在正常時(shí)期利率水平不會(huì)太高，在危機(jī)時(shí)下調(diào)的幅度就有限，很容易就降到了零利率下限，對(duì)經(jīng)濟(jì)的刺激力度就會(huì)減小。三是金融不穩(wěn)定或金融風(fēng)險(xiǎn)或許是最值得關(guān)注的問題。四是美聯(lián)儲(chǔ)必須應(yīng)對(duì)公眾對(duì)其日益提高的關(guān)注度。當(dāng)你成為焦點(diǎn)時(shí)，不論采取什么政策，都會(huì)引起越來(lái)越多的爭(zhēng)議。

不能否認(rèn)，目前美聯(lián)儲(chǔ)是全球最重要的央行，其一舉一動(dòng)、一言一行都會(huì)引起極大關(guān)注。也正是因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)的政策具有極大的外溢性，所以我們才需要密切跟蹤其政策走向，采取適當(dāng)措施趨利避害。

讀罷本書，有一種信息很明確，經(jīng)濟(jì)和金融是復(fù)雜的，其中存在著千絲萬(wàn)縷的聯(lián)系，對(duì)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)和金融系統(tǒng)，我們要保持謙遜的態(tài)度，很多情況下，我們的認(rèn)識(shí)是不夠的，有時(shí)候甚至是錯(cuò)誤的。以美聯(lián)儲(chǔ)為例，無(wú)論是對(duì)中性利率和自然失業(yè)率的估計(jì)，還是對(duì)菲利普斯曲線形態(tài)的認(rèn)識(shí)，都存在不確定性。所以在采取政策時(shí)要謹(jǐn)慎，尤其是影響非常重大的政策更要慎之又慎。更重要的是，經(jīng)濟(jì)和金融運(yùn)行的本質(zhì)是人，所以應(yīng)該加深對(duì)人和人的本性的理解。

既由于其深厚的理論功底，也因?yàn)槠湄S富的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，伯南克的書讀起來(lái)讓人覺得言之有物，而不是泛泛而談。這篇文章的簡(jiǎn)單介紹肯定不能覆蓋書中的全部?jī)?nèi)容，書里還有很多精彩的討論值得細(xì)細(xì)品味、深入思考。