在紅利股一片大好之際，部分頭部公募基金經(jīng)理開始減持兌現(xiàn)，并轉(zhuǎn)向悲觀預(yù)期充分的成長股。

券商中國記者注意到，最新基金持倉信息顯示多位明星基金經(jīng)理集體減持紅利龍頭股，并降低此類品種在倉位中的占比，與此同時(shí)，醫(yī)藥、消費(fèi)、互聯(lián)網(wǎng)、電子等成長賽道股的倉位提升幅度顯著超越紅利股。

多位基金經(jīng)理對(duì)此解釋稱，目前的紅利資產(chǎn)或已經(jīng)超越深度價(jià)值的范疇，進(jìn)入趨勢(shì)的階段，并存在走向泡沫化的特點(diǎn)，此外，紅利股開始出現(xiàn)內(nèi)部分化以及波動(dòng)率的放大，通常也是某類資產(chǎn)行情進(jìn)入中后期的信號(hào)。

頭部公募基金頻頻兌現(xiàn)紅利股

公募剛剛披露完畢的持倉信息顯示，頭部公募基金經(jīng)理正在為成長的回歸做好準(zhǔn)備，并減持漲幅較大的低估值紅利股。

券商中國記者注意到，易方達(dá)副總經(jīng)理、明星基金經(jīng)理張坤在其管理的多只基金中減持的主要對(duì)象主要集中在紅利賽道品種，比如中國海洋石油在二季度期間遭到明顯減持。

南方基金首席投資官、明星基金經(jīng)理史博在其管理的基金產(chǎn)品中則大幅減持紅利龍頭股兌現(xiàn)收益，中國移動(dòng)在南方興潤價(jià)值基金中的持倉由一季度末約8%的倉位降至當(dāng)前的5.6%。

此外，博時(shí)基金研究部副總經(jīng)理金晟哲在博時(shí)行業(yè)主題基金上，定點(diǎn)減持了今年表現(xiàn)不錯(cuò)的紫金礦業(yè)，這只紅利股已完全退出前十大重倉股名單。

明星基金經(jīng)理傅鵬博管理的睿遠(yuǎn)成長價(jià)值混合對(duì)紅利股也采取落袋為安的策略，他在二季度主要減持了中國移動(dòng)。

顯而易見的是，在過去很長一段時(shí)間，低估值的紅利股能夠吸引許多基金經(jīng)理抱團(tuán)，并帶來戰(zhàn)勝市場(chǎng)的收益，在很大程度上被解釋為紅利股雖然大多集中在傳統(tǒng)的賽道，但是定價(jià)在很長一段時(shí)間都很便宜，然而，關(guān)于定價(jià)便宜是否是買入的核心邏輯，在紅利股大幅度上漲且形成單邊行情后開始變得更有分歧。

“如果某類資產(chǎn)定價(jià)長期過低，反而隱喻了它們未來的高風(fēng)險(xiǎn)。PE/PB 從來不是衡量企業(yè)價(jià)值的唯一因素。”南方高增長混合基金經(jīng)理張延閩認(rèn)為，市場(chǎng)短期經(jīng)常犯錯(cuò)，拉長時(shí)間看卻從來沒有錯(cuò)過，在社會(huì)新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換的過程中，一些肉眼可見的常識(shí)風(fēng)險(xiǎn)過去沒有發(fā)生，不代表未來也一定不會(huì)發(fā)生。

張延閩強(qiáng)調(diào)，目前已觀察到股票市場(chǎng)在低估值、價(jià)值因子上的風(fēng)險(xiǎn)暴露屢創(chuàng)新高，目前價(jià)值成長之間的配置剪刀差仍在拉大。這種擠壓和當(dāng)年追逐“賽道股”如出一轍，只是現(xiàn)在的敘事邏輯是利用人們對(duì)不確定性的焦慮，歷史不會(huì)重復(fù)，但總是押韻，當(dāng)任何一類風(fēng)格突破極值的時(shí)候，從組合管理的角度就應(yīng)該重新評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)和機(jī)會(huì)的方向。

紅利股波動(dòng)率變化警醒基金操作

紅利的分歧邏輯，不僅在于定價(jià)便宜是否就是買入邏輯，還在于紅利股的漲幅在部分基金經(jīng)理看來有點(diǎn)太多了，尤其是波動(dòng)率的迅速抬升暗藏風(fēng)險(xiǎn)，這使得不少基金經(jīng)理寧愿持倉并不受市場(chǎng)待見的成長股，比如醫(yī)藥、軍工和消費(fèi)。

最新持倉顯示，鵬華基金蔣鑫管理的鵬華優(yōu)選成長基金在二季度期間，已將十大重倉股中唯一的紅利龍頭股減持出核心股票池，十大股票倉位幾乎清一色指向成長賽道品種。對(duì)此，蔣鑫認(rèn)為主要是紅利股漲幅已超越了價(jià)值，開始變得泡沫化。

“紅利類資產(chǎn)繼續(xù)保持強(qiáng)勢(shì)，這反映市場(chǎng)對(duì)于經(jīng)濟(jì)預(yù)期的悲觀，這個(gè)趨勢(shì)持續(xù)多年，我們認(rèn)為目前的紅利資產(chǎn)或已經(jīng)超越深度價(jià)值的范疇，進(jìn)入趨勢(shì)的階段，并逐步走向泡沫。”蔣鑫強(qiáng)調(diào)，當(dāng)前投資須在紅利一片大好行情中保持客觀、理性，判斷當(dāng)前股票權(quán)益資產(chǎn)經(jīng)過長時(shí)間大幅度的調(diào)整，估值水平很低，從長期角度看，更應(yīng)堅(jiān)持逆向投資，配置那些遠(yuǎn)期空間大、估值低，悲觀預(yù)期充分，基本面有趨勢(shì)性向上變化的優(yōu)質(zhì)成長股。

此外，根據(jù)持倉信息顯示，廣發(fā)均衡增長基金經(jīng)理洪志在二季度期間減持了國投電力等紅利股。對(duì)此，他分析稱，在近兩年結(jié)構(gòu)大幅分化的市場(chǎng)環(huán)境下，出現(xiàn)追捧價(jià)值類、低估類資產(chǎn)的聲音很正常，但投資者仍需甄別這些認(rèn)識(shí)的轉(zhuǎn)變，究竟是自己真實(shí)的需求，還是又一次被短期的行情所裹挾？

洪志認(rèn)為，當(dāng)前以低估值紅利為代表的穩(wěn)健類資產(chǎn)估值水平進(jìn)一步抬升，越來越多的相關(guān)個(gè)股開始變得昂貴，雖然可能還達(dá)不到極致的程度，但也能觀察到這類資產(chǎn)內(nèi)部也開始出現(xiàn)相當(dāng)?shù)姆只约安▌?dòng)率的放大，這通常也是行情進(jìn)入中后期的信號(hào)。

估值高低在公募選股中有多重要？

顯而易見的是，估值高與低對(duì)投資的吸引力已成為當(dāng)前基金經(jīng)理下注策略分歧的焦點(diǎn)。

“從我們的角度，我們?cè)敢獍?0分給好公司，40分給低估值， 10分給產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)。”鵬華產(chǎn)業(yè)精選基金經(jīng)理陳金偉認(rèn)為，絕大部分基于基本面的投資大體可以分為三個(gè)要素：估值、景氣度、公司質(zhì)地。對(duì)應(yīng)的是深度價(jià)值策略、趨勢(shì)（產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)）投資，以及成長投資策略，假設(shè)每個(gè)投資者總共有 100分，需要將100分分配給這三個(gè)要素。極度看重產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)的投資者，會(huì)把大部分分?jǐn)?shù)給產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)，選出來的標(biāo)的多屬于新興行業(yè)；深度價(jià)值投資者會(huì)特別看重估值的重要性；成長投資策略會(huì)特別強(qiáng)調(diào)好生意好公司、長坡厚雪的重要性。

陳金偉強(qiáng)調(diào)，成長股投資的是擴(kuò)張的行業(yè)和公司，并且相信優(yōu)秀公司的力量，只不過對(duì)于優(yōu)秀公司的定義不限于核心資產(chǎn)，所有治理結(jié)構(gòu)完善，對(duì)小股東相對(duì)友好、在細(xì)分行業(yè)內(nèi)具有競(jìng)爭(zhēng)力，行業(yè)天花板沒有見頂并且持續(xù)擴(kuò)張的公司都在選股范圍中。選股邏輯順序是好公司、低估值、產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)，分配權(quán)重是50%、40%、 10%。

景順長城投資副總監(jiān)、基金經(jīng)理?xiàng)钿J文則對(duì)成長股的高估值有另一種深刻印象。他說，哪怕現(xiàn)在不斷積極的調(diào)整，局部的勝利無法彌補(bǔ)整體的下行。現(xiàn)狀已如此，不少真成長股的估值也殺到原來難以想象的程度。

“我們過去對(duì)市場(chǎng)風(fēng)格的判斷錯(cuò)誤讓組合吃盡苦頭，投資的成長股的利潤增長無法抵消估值下降，這輪成長股的負(fù)beta實(shí)在太劇烈了，我內(nèi)心也很難過，畢竟我也是多只本人管理基金的持有人。”景順長城公司投資副總監(jiān)楊銳文直言，這導(dǎo)致投資成長股的短期勝率大幅度下降，現(xiàn)時(shí)的市場(chǎng)對(duì)成長股的情緒也是前所未有的冰點(diǎn)，基金經(jīng)理只能爭(zhēng)取一步一個(gè)腳印尋找真正高成長的個(gè)股，希望通過這些優(yōu)質(zhì)成長股的高成長性一步步收復(fù)失地。

中歐基金經(jīng)理張躍鵬認(rèn)為，當(dāng)前持股仍然追求確定性，配置策略以穩(wěn)定商業(yè)模式和優(yōu)質(zhì)現(xiàn)金流的高股息資產(chǎn)為主，具體來看，以公用事業(yè)等作為底倉配置，積極尋找股息率有預(yù)期差的一些方向，組合的主 要策略為紅利增長策略，選股除了股息率的要求之外，還會(huì)考慮分紅和業(yè)績?cè)鲩L，當(dāng)紅利資產(chǎn)盈利出現(xiàn)分化時(shí)，紅利增長策略可能具備更高的彈性，或能獲取更多超額收益，基于紅利行業(yè)的估值性價(jià)比較，增加了出版等行業(yè)的配置。同時(shí)保持了有色金屬、煤炭為主的供給端受限的上游資源品的配置，資源股仍舊是順周期品種中的優(yōu)秀選擇，由于多年資本開支的下滑，產(chǎn)能受限導(dǎo)致 商品價(jià)格的彈性較大，是順周期品種中攻守兼?zhèn)涞钠贩N，在投資標(biāo)的的選擇上也將未來產(chǎn)能的增長和估值情況進(jìn)行了考量。考慮到制造業(yè)景氣度回升且在估值低位，疊加后續(xù)設(shè)備更新及耐用品 以舊換新等政策的落地，增加工程機(jī)械等傳統(tǒng)制造業(yè)的投資比重。

“高估值肯定是回報(bào)率的敵人，透支未來價(jià)值很多的公司會(huì)進(jìn)行規(guī)避組合構(gòu)建的時(shí)候會(huì)保持一定的均衡性，盡可能的降低凈值波動(dòng)，追求復(fù)利積小勝為大勝。”景順長城產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)基金經(jīng)理詹成則認(rèn)為，今年需要反思的是投資組合在“自由現(xiàn)金流”這個(gè)因子的配置不夠多。隨著融資環(huán)境受限，過去嚴(yán)重依賴外部輸血的商業(yè)模式已經(jīng)很難走得下去。當(dāng)前的宏觀環(huán)境下絕大部分企業(yè)需要依靠自我造血能力去穿越周期。另外今年比較遺憾的是，雖然基金很早就意識(shí)到制造業(yè)出海是大勢(shì)所趨，并且一直有少量布局，但是由于過去對(duì)出口鏈存在很多認(rèn)知偏見，影響了在這個(gè)方向的研究深度和投資決心。

來源：證券時(shí)報(bào)網(wǎng) 券商中國