近日，中國證監(jiān)會披露文件，要求3家擬境外上市企業(yè)補(bǔ)充材料，高龍海洋便是其中之一。監(jiān)管部門要求其補(bǔ)充說明股權(quán)變動、發(fā)行方案等問題，其中特別提到“（說明）你公司連江生產(chǎn)基地二期建設(shè)項目履行境內(nèi)投資監(jiān)管程序進(jìn)展情況，以及融資的必要性和合理性”。

在高龍海洋的招股書里，連江生產(chǎn)基地二期建設(shè)項目份量不低。它在募資用途計劃表中排首位，而后分別是購買設(shè)備及機(jī)器、原材料等，這些項目對應(yīng)同一個方向——食品級魚油。

市場好奇，一家做飼料級魚油發(fā)家的企業(yè)，卻想要在食品級魚油賽道“攪弄風(fēng)云”，高龍海洋到底在打怎樣的算盤。

加碼“短板”

從招股書披露的信息來看，食品級魚油并非高龍海洋的“拳頭”產(chǎn)品，業(yè)績貢獻(xiàn)度十分有限。同時相比Swisse（斯維詩）、GNC（健安喜）、湯臣倍健等企業(yè)，高龍海洋甚至算不上真正意義上的保健品公司，它的主力產(chǎn)品是飼料級魚油。

自2008年成立以來，高龍海洋就一直從事飼料級魚油精煉業(yè)務(wù)，這類產(chǎn)品中EPA和DHA組合比例為25%或者更低，主要用作鰻魚、甲魚、鮭魚等動物飼料，以補(bǔ)充營養(yǎng)成分。

2023/24財年，飼料級魚油為高龍海洋帶來了將近4.3億港元的收入，總收入占比達(dá)到80.2%。這部分收入中，有3.67億港元是高龍海洋直銷的，剩余不足0.6億港元來自經(jīng)銷商，兩個渠道貢獻(xiàn)度分別為86%、14%。

這樣的渠道占比意味著，在飼料級魚油業(yè)務(wù)層面，高龍海洋有著成熟且穩(wěn)定的銷售體系。按銷售收入計算，截至2023年末，高龍海洋在中國飼料級魚油精煉及濃縮市場中的市場份額為24.8%，出口額占中國魚油出口總額的9.8%，皆排第一。

相較賴以生存發(fā)展的飼料級魚油，高龍海洋似乎更想將發(fā)展重心放在2016年才開始涉足的食品級魚油業(yè)務(wù)。

近三個財年里，高龍海洋的食品級魚油業(yè)務(wù)發(fā)展并不如意。2023/24財年，這項業(yè)務(wù)為高龍海洋帶來了1.05億港元的收入，總收入占比為19.8%，較2022/23財年的18.4%略有增長，但遠(yuǎn)不及2021/22財年的47.1%。

且截至目前，高龍海洋食品級魚油的全部收入都來自直銷，未見分銷商的貢獻(xiàn)，這也意味該業(yè)務(wù)的渠道網(wǎng)還沒有完全鋪開。

另一個憂慮點是產(chǎn)品優(yōu)勢。

食品級魚油工藝要求更高，EPA和DHA組合比例要達(dá)到30%至75%。目前，高龍海洋已經(jīng)能夠提煉和濃縮EPA和DHA比例達(dá)75%的食品級魚油，看起來已經(jīng)達(dá)到了較高的工藝水準(zhǔn)。

但據(jù)《國際金融報》記者了解，目前市場上受到消費者認(rèn)可的魚油品牌多為外資品牌，它們的濃度更高，加拿大品牌偉博魚油濃度接近80%，意大利品牌金凱撒濃度則超過90%。

頭豹研究院亦曾在一則報告中指出，中國魚油行業(yè)市場競爭激烈，海內(nèi)外品牌都有一定競爭力，但本土企業(yè)起步較晚，海外品牌占據(jù)較大一部分市場，如挪威品牌EPAX、美國品牌Nordic Naturals等。

這樣的競爭格局與綜合實力下，想要加碼主攻食品級魚油賽道，高龍海洋要闖的關(guān)卡不少。

瓶頸已現(xiàn)

換個視角或許可以更好地理解高龍海洋的出發(fā)點。

相較飼料級魚油，食品級魚油的利潤空間明顯更高。2023/24財年，高龍海洋食品級魚油的毛利率為31.3%，上個財年為33%，2021/22財年為21.3%；對應(yīng)報告期內(nèi)飼料級魚油的毛利率分別為20.2%、22.3%、15.3%，差距明顯。

不過這組數(shù)據(jù)也透露出另一個現(xiàn)象，2023/24財年，高龍海洋兩條業(yè)務(wù)線的毛利率較上個財年均有所下滑。其中，食品級魚油下降1.7個百分點，飼料級魚油則下滑了2.1個百分點，綜合毛利率從上個財年的24.3%降至22.4%，凈利率水平也同比下降3.7個百分點至11.3%。

高龍海洋將變動歸咎于原材料毛魚油成本的上漲。在該公司總銷售成本中，原材料成本的占比常年維持在90%以上，2023/24財年更是達(dá)到新高，為92.8%。

魚油行業(yè)中，秘魯?shù)拿~油離岸價被認(rèn)為是全球需求的指標(biāo)，秘魯離岸價的變化反映全球毛魚油供需動態(tài)的變化。2022年開始，受多種因素影響，飼料級毛魚油價格開始暴漲，截至2023年底每噸可達(dá)7000美元左右，食品級毛魚油價格達(dá)每噸約9900美元。

這在一定程度影響了高龍海洋的業(yè)績水平，公司開始增收不增利。

2023/24財年，高龍海洋實現(xiàn)營收5.32億港元，同比增長14.73%，對應(yīng)歸母凈利潤則同比下滑13.74%至0.6億港元。以經(jīng)調(diào)整后的凈利潤看，公司當(dāng)期該指標(biāo)約為0.66億港元，依然不及上個財年。

報告期內(nèi)，高龍海洋加大了原材料毛魚油的購買力度，使得存貨增加，但銷售情況不及預(yù)期，同期庫存周轉(zhuǎn)天數(shù)由上個財年的114天增至183天。

這些情況反映出一個現(xiàn)實，目前的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)下，高龍海洋已經(jīng)出現(xiàn)瓶頸，業(yè)績水平增長乏力，公司亟需更具想象空間、更賺錢的產(chǎn)品，也就是食品級魚油。近年來，消費者愈發(fā)注重養(yǎng)生健康，魚油因富含omega-3（包括EPA和DHA等）被認(rèn)為有利于心腦血管健康，備受市場青睞，成為風(fēng)口上的產(chǎn)品。

有機(jī)構(gòu)預(yù)計，中國食品級魚油的消費量將從2023年的3萬噸增長至2028年的4.3萬噸，復(fù)合年增長率7.2%，超過全球食品級魚油消費量（不包括中國）同期6.1%的復(fù)合年增長率。

上市背后

這無疑是個契機(jī)。

在沖擊IPO的路上，想要打動投資者，講好資本故事，食品級魚油顯然比飼料級魚油更合適。

目前，高龍海洋共有兩個生產(chǎn)基地，皆位于福建省，其中總建筑面積約1.18萬平方米的連江生產(chǎn)基地主要生產(chǎn)精煉和濃縮食品級魚油產(chǎn)品，年產(chǎn)能為約3600噸。待該基地新的分子蒸餾設(shè)施開始生產(chǎn)（預(yù)計將于2024年第三季度進(jìn)行）后，預(yù)計食品級魚油產(chǎn)品的年蒸餾產(chǎn)能將增加約7000噸。

這個項目也是募資用途中的重要一環(huán)。從資金分配計劃來看，高龍海洋IPO所募資金將投向4個方面，分別為連江生產(chǎn)基地二期建設(shè)生產(chǎn)設(shè)施及配套設(shè)施、購買設(shè)備及機(jī)器、購買原材料以供生產(chǎn)食品級魚油產(chǎn)品從而應(yīng)對擴(kuò)大的產(chǎn)能、一般營運(yùn)資金。

值得注意的是，截至最后實際可行日期，高龍海洋已經(jīng)從Rising Trend集團(tuán)成員公司取得計息墊款用作一般營運(yùn)資金，以購買原材料。

這在一定程度上反映出高龍海洋資金的不寬裕。IPO前，該公司的融資主要來自關(guān)聯(lián)公司墊款及銀行借款，渠道有限。

招股書信息顯示，Rising Trend集團(tuán)長期為高龍海洋提供墊款，2021/22財年、2022/23財年及2023/24財年，后者應(yīng)付關(guān)聯(lián)公司的款項分別為1.47億港元、1.64億港元及0.82億港元，對應(yīng)應(yīng)付關(guān)聯(lián)公司的利息開支為484.6萬港元、630萬港元、616.5萬港元；銀行借款分別為2038.6萬港元、4359萬港元、7538.7萬港元，規(guī)模相對較小。

若此次IPO成功，高龍海洋便可站上國際融資窗口，渠道得到擴(kuò)展，亦可緩解當(dāng)下的現(xiàn)金流問題。

數(shù)據(jù)顯示，截至2024年3月末，高龍海洋擁有現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物954.1萬港元，同期流動負(fù)債中的銀行借款為7538.7萬港元，這部分為短期負(fù)債，需要在一年內(nèi)償還，公司資金缺口明顯。

來源：國際金融報  作者：吳典