回避消費意愿較低和價格戰(zhàn)集中的賽道，使得個股業(yè)績的質(zhì)量內(nèi)涵成為公募大佬的首選策略。

包括景順長城劉彥春、南方基金茅煒、諾安基金楊谷、平安基金李化松、易方達蕭楠等五位公募副總級基金經(jīng)理，在今年第二季度期間集體加倉出海主線，白酒成為基金經(jīng)理們減持的重點。

上述五位公募大佬認(rèn)為，持倉組合應(yīng)該回避和減持那些以價換量的低質(zhì)量公司，強調(diào)個股業(yè)績增長的高質(zhì)量特點，細(xì)分賽道的景氣和高質(zhì)量成長是選股的核心標(biāo)準(zhǔn)，具有在產(chǎn)業(yè)鏈中服務(wù)響應(yīng)快、成本低并占據(jù)關(guān)鍵環(huán)節(jié)的優(yōu)質(zhì)細(xì)分龍頭能夠更好的融入全球化，在避免同質(zhì)化競爭降低價格戰(zhàn)風(fēng)險的背景下擺脫競爭對手的糾纏，以此獲得更高的行業(yè)份額與更高利潤率，這使得不少頂流基金經(jīng)理的持倉中，出海新貴已替換內(nèi)需龍頭成為頭號新歡。

茅煒降低主題投資比重，關(guān)注出海企業(yè)高質(zhì)量成長

管理南方成長先鋒基金的茅煒在今年第二季度期間大量布局科技主線品種，AI人工智能賽道在前十大核心股票中占據(jù)半壁江山，加倉AI賽道的操作使他在二季度期間大量減持汽車電池賽道股，寧德時代已經(jīng)淡出其前三大核心股，但光伏賽道品種陽關(guān)電源卻在二季度期間成為加倉對象。

茅煒認(rèn)為，2024年會更加均衡，成長行業(yè)的大盤成長風(fēng)格開始演繹，同時小盤成長由于年初的市場震蕩，投資節(jié)奏更加難以把握，大盤價值由于性價比降低，風(fēng)格亦不會如 2023 年那樣明顯。結(jié)構(gòu)方面，房地產(chǎn)、出口預(yù)期進一步轉(zhuǎn)弱，宏觀經(jīng)濟未來增速中樞 會下降，看好兩個方向，一個是全球科技的創(chuàng)新和成長方向，一個是出口中相對不受影響的 方向，同時由于無風(fēng)險收益率下行，在成長板塊坍塌的背景下，高股息低估值等大盤價值股 仍然會保持較強的相對收益。

在行業(yè)方面，茅煒強調(diào)應(yīng)該回歸投資本質(zhì)，過去A股對成長的容忍度較高，后續(xù)應(yīng)該重視公司成長的質(zhì)量。看好的行業(yè)包括科技方向的電子等，作為承載主體，本身估值不高，具備較多的結(jié)構(gòu)性機會。

風(fēng)險方面，目前國內(nèi)成長板塊較大的成長動能仍是科技創(chuàng)新和出口，而海外對我國科技行業(yè)的技術(shù)限制、出口限制是最大的風(fēng)險點，尤其在 AI、半導(dǎo)體領(lǐng)域的技術(shù)限制和新能源領(lǐng)域的貿(mào)易條款限制，對本就脆弱的 EPS 會造成短期較大的波動。投資操作上會堅持投資的框架，隨著經(jīng)濟周期和產(chǎn)業(yè)周期下行進入末端，高景氣的板塊數(shù)量會增加。另一方面，積極尋找產(chǎn)業(yè)周期以外的新常態(tài)下的投資機會，二季度在投資框架下仍然沿著產(chǎn)業(yè)趨勢與成長進行布局投資，整體保持較高的倉位，同時換手率大幅下降，以長期視角布局中國優(yōu)質(zhì)的成長公司，降低了主題投資的權(quán)重，以景氣成長和質(zhì)量成長作為選股標(biāo)準(zhǔn)。

出口新貴替換內(nèi)需龍頭，劉彥春強調(diào)以價換量損害盈利能力

劉彥春的第一大重倉股在今年第二季度期間發(fā)生了明顯變化，技術(shù)創(chuàng)新驅(qū)動海外收入占比高達40%的并在歐美市場布局加速的邁瑞醫(yī)療，已成為這位公募頂流的頭號新歡，這一調(diào)整來源于他管理的多只基金開始重點關(guān)注中國企業(yè)的國際化布局邏輯，在期間小幅度調(diào)整消費股的倉位配置策略，高端消費賽道的中國中免在景順長城新興成長基金中的倉位占比從接近7%降至目前的5.5%。

在消費賽道的微妙調(diào)整，尤其是減持高端消費的策略，劉彥春認(rèn)為這主要是當(dāng)前消費意愿不足，他在最新季度報告中指出，我國經(jīng)濟回升進程再遇波折，多項經(jīng)濟指標(biāo)邊際走弱。5月、6月PMI重新跌入收縮區(qū)間，居民消費增長放緩，基建投資增速逐月回落，貨幣增速大幅下滑。1—5月全國稅收收入下降5.1%，個人所得稅收入同比下降6%，土地出讓金收入下降14%，反映出經(jīng)濟內(nèi)在緊縮壓力繼續(xù)加大。此外，房地產(chǎn)和股票市場的深度調(diào)整繼續(xù)侵蝕居民資產(chǎn)負(fù)債表，居民消費能力降低，消費意愿不足，使得盡管逆周期政策持續(xù)加碼，但市場風(fēng)險偏好始終無法有效提升，導(dǎo)致股票權(quán)益市場的紅利風(fēng)格延續(xù)。

劉彥春表示，我國正在進行經(jīng)濟結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)型，以應(yīng)對當(dāng)前的債務(wù)、經(jīng)濟和國際關(guān)系的挑戰(zhàn)。為了實現(xiàn)國家的長期可持續(xù)發(fā)展，我國積極尋求生產(chǎn)端主導(dǎo)的經(jīng)濟復(fù)蘇，包括產(chǎn)業(yè)鏈自主可控、鼓勵發(fā)展新興產(chǎn)業(yè)、房地產(chǎn)去杠桿、共同富裕等。需要注意的是，當(dāng)前需求不足問題突出，各行業(yè)整體呈現(xiàn)以價換量特征，價格低迷導(dǎo)致企業(yè)盈利能力下降，進而傳遞到財政和居民收入，也導(dǎo)致國內(nèi)風(fēng)險資產(chǎn)長期低迷，期待改革提升活力，也期待更多的提振內(nèi)需政策出臺。現(xiàn)階段過高的真實利率水平顯然不利于經(jīng)濟企穩(wěn)，需要在穩(wěn)定資產(chǎn)價格、修復(fù)居民資產(chǎn)負(fù)債表、提高居民收入方面多想辦法。按照我國目前的物價情況、利率水平、財政情況，我國有足夠的動力和能力推動總需求擴張。短期看，三季度地方政府債有望加速發(fā)行，財政力度邊際擴大有望帶動經(jīng)濟邊際修復(fù)。A股的估值水平處于低位，市場對未來盈利增長預(yù)期過于悲觀，選擇相信政策制定者智慧，相信經(jīng)濟總會重現(xiàn)繁榮，資本市場也會再次煥發(fā)蓬勃生機。

融入全球化成就利潤來源，蕭楠減白酒強化海外盈利邏輯

在內(nèi)需消費表現(xiàn)稍顯不足的背景下，擔(dān)任副總級高管人員的蕭楠在易方達高質(zhì)量嚴(yán)選基金在減持白酒的同時，他加大了對出海產(chǎn)業(yè)的布局，包括汽車零配件、化工、工程機械、遠(yuǎn)洋海運賽道的核心品種，這顯示出這位來自頭部公募的副總級大佬正在回避市場風(fēng)險偏好所不利的領(lǐng)域，并盡可能地在當(dāng)前產(chǎn)業(yè)趨勢顯著加速的出海領(lǐng)域進行更多的投入。

券商中國記者注意到，古井貢酒、五糧液在二季度期間均遭到大幅度減持，上半年表現(xiàn)強勢的資源股也出現(xiàn)了較大程度的利潤鎖定，并成為主要賣出對象，此前漲幅較大的陜西煤業(yè)亦從重倉股名單中出局，紫金礦業(yè)亦被大幅度下調(diào)持倉量。基于他對出口的看好以及中國企業(yè)全球化崛起的邏輯，這位基金大佬新晉重倉股的亮點則是在全球多個國家建立生產(chǎn)基地的長城汽車。

蕭楠在第二季度報告中強調(diào)，市場整體出現(xiàn)較多回調(diào)，一些宏觀指標(biāo)復(fù)蘇態(tài)勢趨緩，微觀上也有所反映。第二季度上證綜指跌 2.43%，代表大盤風(fēng)格的上證50指數(shù)跌0.83%，代表中小盤成長風(fēng)格的創(chuàng)業(yè)板指數(shù)跌 7.41%。市場避險情緒比較濃厚，相對而言港股表現(xiàn)較好，恒生指數(shù)本季度上漲 7.12%，打破了恒指連續(xù)四個季度負(fù)收益的趨勢。在此背景下，蕭楠坦言二季度期間對宏觀趨勢的判斷有所偏差，但很快進行了調(diào)整，在港股增持了低估值高分紅的互聯(lián)網(wǎng)、石油、銀行等板塊，減持了對宏觀較為敏感的可選消費等板塊，盡可能分散收益和風(fēng)險來源，努力在當(dāng)前的宏觀環(huán)境下平衡好組合的波動率水平，找到更多超額收益。

競爭新策略軟化出海風(fēng)險，李化松重倉策略主選“合作共贏”

顯然，盡管出海已經(jīng)成為中企化解低價內(nèi)卷和獲得更高利潤的普遍共識，但出海的風(fēng)險實際上也是一種風(fēng)險，但新的競爭策略可能軟化這一風(fēng)險預(yù)期，擔(dān)任公司總經(jīng)理助理的平安研究睿選基金經(jīng)理李化松在前十大重倉股中，已基本上全部指向了出海產(chǎn)業(yè)鏈，白酒在重倉股名單中已被減持出局，在這位明星基金經(jīng)理所重倉的出海主線中，包括輪胎、汽車電子、整車等新能源汽車賽道占據(jù)了較大倉位比重，在市場相對慎重布局的整車品牌中，基于出海的特征以及他對出海政策風(fēng)險的防范，與歐洲汽車公司進行股權(quán)合作、技術(shù)合作的小鵬汽車成為他在整車領(lǐng)域的唯一重倉股。

李化松表示，當(dāng)前一直緊密跟蹤供給側(cè)的數(shù)據(jù)，從產(chǎn)能周期的角度來看，以新能源為代表的部分產(chǎn)能過剩行業(yè)行業(yè)融資受限。在 5 月份的高層會議上，對于以光伏為代表的新興行業(yè)產(chǎn)能過剩問題給予了較大關(guān)注，將會推動供給側(cè)出清加速。他認(rèn)為，包括資本開支下降和盈利、現(xiàn)金流的改善，也將帶來分紅能力的提升。投資吸引力將明顯提升。對于市場關(guān)注未來可能存在的出口產(chǎn)業(yè)的風(fēng)險，中國企業(yè)的國際競爭優(yōu)勢還是比較強，而且越來越多的中國企業(yè)在采取和國際企業(yè)合作的方式來應(yīng)對出口的風(fēng)險，采取合作共贏的盈利模式而不是同質(zhì)化惡性競爭， 因此會繼續(xù)在這些方向上尋找優(yōu)質(zhì)公司，判斷出口的整體風(fēng)險相對可控。

從估值上來看，李化松判斷很多公司估值水平遠(yuǎn)低于新增產(chǎn)能重置成本，也低于海外同業(yè)公司的估值水平。應(yīng)該是估值底和政策底都已經(jīng)看到，而業(yè)績底部也越來越近。綜合上面的分析繼續(xù)維持之前的判斷，國內(nèi)經(jīng)濟預(yù)期可能接近底部，供給側(cè)會加速出清，中國優(yōu)秀企業(yè)全球化的趨勢不會改變，關(guān)鍵要找到合作共贏的盈利模式。未來會有一批具有全球競爭優(yōu)勢，海外成長空間較大的公司，資本開支穩(wěn)健、分紅水平合理、業(yè)績中高速增長，吸引長期耐心資本流入。

出口企業(yè)亦須避免過度競爭，楊谷集中持倉關(guān)鍵稀缺環(huán)節(jié)

作為基金經(jīng)理中管理現(xiàn)任產(chǎn)品時間最長的一位，楊谷自2006年2月開始一直擔(dān)任諾安先鋒混合基金的基金經(jīng)理，他擔(dān)任這只公募產(chǎn)品的基金經(jīng)理時間已長達接近19年。諾安先鋒基金披露的信息顯示，楊谷在二季度期間大幅度增持打印機龍頭納思達，后者亦是國內(nèi)汽車電子芯片半導(dǎo)體芯片領(lǐng)域的重要參與者，目前納思達已成為楊谷的第一大重倉股。值得一提的是，楊谷在重倉股策略上較為偏好自動化領(lǐng)域的終端品牌，除了打印機龍頭納思達外，目前在海外市場風(fēng)頭強勁的掃地機器人龍頭石頭科技、割草機器人龍頭九號公司均在二季度期間進入核心股票池。

楊谷認(rèn)為，出口表現(xiàn)出的強韌性抵消了地產(chǎn)的拖累，盡管投資組合中的上市公司面臨的景氣狀態(tài)也有一定反復(fù)，但不少公司在這種經(jīng)濟反復(fù)的狀態(tài)下，逐步擺脫了競爭對手，經(jīng)營更上一個臺階；有些公司還沒能擺脫競爭對手的糾纏，面臨較大的競爭壓力，這些公司里面部分采取了有效的措施，會幫助他們在未來一段時間里逐步建立相對于競爭對手的優(yōu)勢，避免陷入價格戰(zhàn)，而還有一部分，暫時還找不到有效的方法突圍，對于前者組合會堅持持倉，后者則做了一定的減倉處理。

這位公募大佬認(rèn)為，在全球供應(yīng)鏈重構(gòu)的過程中，每個企業(yè)都需要思考如何避免過度競爭的問題，出海只是答案之一，即便是出海，如果不能避免過度競爭也不是好的答案。因此選股傾向于投資對象處于產(chǎn)業(yè)瓶頸的位置。身處產(chǎn)業(yè)瓶頸是競爭壁壘的重要內(nèi)容，也是成長型企業(yè)的重要特征。大部分瓶頸效應(yīng)，在眼下需求尚未恢復(fù)的情況下，暫時沒有體現(xiàn)出來。首先，這類企業(yè)處于產(chǎn)業(yè)鏈的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，需要長期投入、日積月累才能站穩(wěn)腳跟。一旦需求恢復(fù)，容易在相關(guān)環(huán)節(jié)上出現(xiàn)供不應(yīng)求的局面。其次，內(nèi)地一些行業(yè)的產(chǎn)能出清、集中度逐步提升，相關(guān)上市公司發(fā)揮各方面優(yōu)勢， 進行產(chǎn)能擴張，競爭格局已經(jīng)變得更加有利。甚至有的上市公司在全球化分工中的地位更加突出。比如某些傳統(tǒng)制造業(yè)，對制造經(jīng)驗要求高，歐洲廠商的訂單周期是國內(nèi)廠商的一倍，而且國內(nèi)廠商成本更低、 服務(wù)響應(yīng)快。業(yè)內(nèi)有的上市公司，疫情前大約名列全球前十，目前已經(jīng)進步至全球前五。這種競爭格局改善的情形，在內(nèi)地制造業(yè)大部分領(lǐng)域，通過細(xì)致調(diào)研都能夠發(fā)現(xiàn)上述這類不斷進步的上市公司，有一些共同的特征，比如研發(fā)投入持續(xù)加大、研發(fā)人員的平均收入逐步增長、利潤率及現(xiàn)金流逐步改善等。

楊谷強調(diào)，結(jié)果就是，相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈的關(guān)鍵環(huán)節(jié)轉(zhuǎn)移到了這些上市公司身上。這表現(xiàn)為相關(guān)公司的成長型特征，對于這些處于關(guān)鍵環(huán)節(jié)的成長型公司，盡管他們在目前整體景氣度波動的環(huán)境下沒能體現(xiàn)出業(yè)績快速 增長的特征，大部分依然做到了業(yè)績的成長，未來如果景氣恢復(fù)，成長性將會釋放。

來源：證券時報