經(jīng)濟觀察網(wǎng) 記者 歐陽曉紅

一

2023年即將過去，大至宏觀政策，小至微觀市場均在悄然生變。

12月8日召開的中央政治局會議指出，明年要堅持穩(wěn)中求進、以進促穩(wěn)、先立后破，強化宏觀政策逆周期和跨周期調(diào)節(jié)，繼續(xù)實施積極的財政政策和穩(wěn)健的貨幣政策。會議強調(diào)“積極的財政政策要適度加力、提質(zhì)增效，穩(wěn)健的貨幣政策要靈活適度、精準(zhǔn)有效”。

“以進促穩(wěn)”和“先立后破”的表述，被市場理解為發(fā)展是第一要務(wù)，需把握好“進”與“穩(wěn)”以及“立”與“破”的先后順序。會議強調(diào)“切實增強經(jīng)濟活力、防范化解風(fēng)險、改善社會預(yù)期，鞏固和增強經(jīng)濟回升向好態(tài)勢，持續(xù)推動經(jīng)濟實現(xiàn)質(zhì)的有效提升和量的合理增長”。 此會議通常被視為中央經(jīng)濟會議的風(fēng)向標(biāo)，對2024年的政策方向提出前瞻性指引。

當(dāng)下挑戰(zhàn)是居民經(jīng)濟生活似乎仍被“經(jīng)濟慣性”裹挾：11月CPI（居民消費價格指數(shù)）數(shù)據(jù)顯示，物價再度走弱。

微觀現(xiàn)實是，居民收入預(yù)期面臨不確定性，花錢趨向精打細算。比較國內(nèi)外的居民生活成本差距會發(fā)現(xiàn)：中端定位的衣食住行方面，“衣”之外，國內(nèi)價格遠低于國外，服務(wù)以及生活便捷性等方面遠超國外。這背后潛臺詞或是國外面臨通脹之困，國內(nèi)存在通縮隱憂。

銀河證券研究報告分析稱，下游需求并不樂觀，物價下行壓力加大。11月CPI同比下降0.5%，核心CPI同比增長0.6%，價格下跌主要是食品、油價、旅游出行相關(guān)服務(wù)價格帶動，是季節(jié)性因素、天氣及國際油價的共同作用所致。11月PPI（工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格指數(shù)）同比下降3.0%，主要是國際油價、部分工業(yè)品需求偏弱帶動，油價因素拉動PPI下行0.13%。

野村證券中國首席經(jīng)濟學(xué)家陸挺分析稱，CPI同比進一步下降是由于整體環(huán)比大幅下降，11月CPI環(huán)比指數(shù)從10月的-0.2%下降至-0.5%。“通脹數(shù)據(jù)表明，11月份經(jīng)濟仍然疲軟，在第三季度末短暫企穩(wěn)之后，經(jīng)濟又出現(xiàn)了一次下滑，現(xiàn)在稱經(jīng)濟觸底還為時過早。”

陸挺預(yù)計，中國可能在2024年春季的某個時候大幅調(diào)整政策措施，目標(biāo)是直接支持預(yù)售但未完工房屋的交付（保交樓）。展望未來，預(yù)計12月CPI將溫和反彈，同比增長0.3%，然后明年1月再次下降，這主要由2023年和2024年春節(jié)假期日期差異造成。

銀河證券研究報告認(rèn)為，下游并不接受商品價格的上行，家用器具、交通工具、通訊工具的價格即使在前期上行也會回落。這種情況同樣出現(xiàn)在服務(wù)類，漲價并不能持續(xù)。全年能源價格的走低也使得輸入性通脹較弱。此外，PPI三季度的回升趨勢在10月被打破之后，11月依然未能扭轉(zhuǎn)上行，同比降幅連續(xù)兩個月擴大顯示PPI現(xiàn)階段上行動能不足。

“經(jīng)濟慣性”是指經(jīng)濟體在一定時期內(nèi)保持相對“穩(wěn)定”的狀態(tài)，反映了經(jīng)濟運行中的慣性或慣性力量，從而形成路徑依賴。經(jīng)濟慣性會對金融邏輯、市場行為等產(chǎn)生深遠影響。

于居民而言，當(dāng)前是習(xí)慣性精打細算。位于北京市朝陽區(qū)繁華商圈的一位美甲店女技師明顯感覺近期業(yè)務(wù)量、客戶消費檔次在下降。她說：“現(xiàn)在的顧客大多都只是挑選普通款，滿足基本需求，不再注重升級美甲產(chǎn)品，能省則省。”

金融邏輯則指在金融市場中，各種金融產(chǎn)品和交易的運作規(guī)律和原則，包括金融市場的供求關(guān)系、價格形成機制、投資決策、資金流動等方面。

二

被經(jīng)濟慣性改變的金融邏輯尤如一把下墜的尖刀，指向市場預(yù)期和行為。其表現(xiàn)形式是信心不足、預(yù)期不穩(wěn)、消費觀念偏保守。

投資回報率來看，2023年在專業(yè)投資機構(gòu)眼中，是糟糕的年頭。無底可抄之時，仍有人擇機入市。貝萊德基金管理有限公司最新的“貝萊德安睿30天持有期債券型證券投資基金”已于2023年12月4日起公開發(fā)售。西京投資管理公司董事局主席劉央表示，自己又開始抄底了，目標(biāo)或是AI新賽道、數(shù)字化基建等領(lǐng)域。

與此同時，AI智能時代，傳統(tǒng)分析框架中不切實際的假設(shè)條件越來越遭到摒棄，因為要從海量數(shù)據(jù)中發(fā)現(xiàn)事物真相，需發(fā)掘不同事物之間的關(guān)聯(lián)關(guān)系，方能闡釋真實世界的運行規(guī)律。

經(jīng)濟慣性作用下的現(xiàn)實世界到底在發(fā)生什么？目光投向國內(nèi)市場，值得關(guān)注的是房價變化，以及“保交樓”問題。房地產(chǎn)問題可謂金融防范化解風(fēng)險的硬骨頭。也許真正令人擔(dān)憂的并非一二線城市的“房屋銷售”，而是三四線城市的“保交樓”問題，但這需要深入一線調(diào)研，獲得詳實數(shù)據(jù)，方可洞悉一二。

2022年11月份至今，房地產(chǎn)支持政策陸續(xù)出臺，包括要求金融體系對房地產(chǎn)企業(yè)提供資金支持和對購房者提供寬松的貸款支持，以及召開房企座談會等。不過，樓市收效甚微，房地產(chǎn)市場的銷售額仍在下降。克而瑞研究中心的最新報告顯示，11月份TOP100（前100強）房企實現(xiàn)銷售操盤金額3901.9億元，環(huán)比下降4.1%，同比下降29.6%，同比降幅仍保持高位。從1—11月累計業(yè)績看，百強房企實現(xiàn)銷售操盤金額49536.5億元，同比下降14.4%，年內(nèi)累計業(yè)績降幅繼續(xù)擴大。受限于市場銷售在低位運行、修復(fù)，房企投資意愿尚無起色。

一位資深專家預(yù)測，盤活“保交樓”的啟動資金在3萬億元至4萬億元左右。他認(rèn)為，只有理清了“保交樓”的資金缺口有多大，且成立官方專業(yè)處置機構(gòu)之時，方是消費者重拾購房信心之際。

正如長江證券首席經(jīng)濟學(xué)家伍戈所言，“僅靠銷售回款來彌補保交樓的資金缺口，仍顯捉襟見肘。而保交樓的進展，反過來又影響購房信心。”

根據(jù)《中國區(qū)域金融運行報告(2023)》，2022年，中國人民銀行推出3500億元保交樓專項借款，設(shè)立2000億元保交樓貸款支持計劃，引導(dǎo)商業(yè)銀行提供配套融資支持，滿足行業(yè)合理融資需求。

伍戈認(rèn)為，借鑒日本等國家的經(jīng)驗，在經(jīng)濟潛在增速下行期，維持地產(chǎn)的相對平穩(wěn)對經(jīng)濟轉(zhuǎn)型至關(guān)重要。無論是基建等舊動能，還是高端制造等新動能，短期似都難以取代老百姓“衣食住行”中對“住”的美好生活向往。

2023年11月28日，中國人民銀行黨委書記、行長潘功勝在香港金融管理局和國際清算銀行聯(lián)合舉辦的高級別會議上表示，中國經(jīng)濟持續(xù)恢復(fù)向好、總體回升態(tài)勢更趨明顯，預(yù)計全年能夠順利實現(xiàn)5%的經(jīng)濟增長目標(biāo)。

潘功勝表示，當(dāng)前中國房地產(chǎn)市場進入轉(zhuǎn)型期，確實遇到一些波動，第一，新房需求在下降；第二，房地產(chǎn)市場在城市之間呈現(xiàn)分化狀態(tài)；第三，城市化腳步在繼續(xù)，需求從新房轉(zhuǎn)向二手房，租賃需求也在不斷增加。在潘功勝看來，長期看，房地產(chǎn)市場調(diào)整有益于中國經(jīng)濟增長和可持續(xù)發(fā)展，但短期內(nèi)應(yīng)當(dāng)防止溢出性風(fēng)險。

由此可見，需高度防范傳統(tǒng)經(jīng)濟模式諸如房地產(chǎn)市場調(diào)整所引發(fā)的外溢效應(yīng)及經(jīng)濟慣性負(fù)反饋，其或令經(jīng)濟運行、居民消費不堪重負(fù)。在新發(fā)展模式構(gòu)建尚未完善的情況下，不容小覷的現(xiàn)象是：經(jīng)濟修復(fù)與房地產(chǎn)行業(yè)復(fù)蘇的一致性較高。

這種語境下，字面理解“先立后破”，在發(fā)展中化債、改革之外，或許也意味著：新經(jīng)濟增長模式未成氣候時，以往過度依賴基礎(chǔ)設(shè)施和房地產(chǎn)投資的傳統(tǒng)增長模式不能說破就破，須待高質(zhì)量經(jīng)濟增長模式立起來時再“破”。

這不只是“術(shù)”的問題，更多是經(jīng)濟修復(fù)之“道”的方向性選擇。

三

那么，何以“先立后破”？當(dāng)務(wù)之急還是找準(zhǔn)痛點對癥用藥，慎破則需政策托底穩(wěn)住。

中央政治局會議提出，“加大宏觀調(diào)控力度”。民生銀行首席經(jīng)濟學(xué)家溫彬表示，這與7月24日中央政治局會議“加大宏觀政策調(diào)控力度”的提法一致；要求“強化逆周期和跨周期調(diào)節(jié)”，與中央金融工作會議“更加注重做好跨周期和逆周期調(diào)節(jié)”一致。

溫彬分析，與主要著眼于熨平短期經(jīng)濟波動的“逆周期調(diào)節(jié)”相比，“跨周期調(diào)節(jié)”顯然有更為長遠且綜合的考量，它需要兼顧多個經(jīng)濟周期，主要著眼于經(jīng)濟的長期健康運行與穩(wěn)定增長，力圖解決產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整、人口老齡化、系統(tǒng)性風(fēng)險等長期問題，因此也必然涉及各種政策工具之間的關(guān)聯(lián)配合。因此，此次會議還特別強調(diào)“要增強宏觀政策取向一致性，加強經(jīng)濟宣傳和輿論引導(dǎo)”。

在溫彬看來，“精準(zhǔn)有效”則意味著貨幣政策將會繼續(xù)加大對對科技創(chuàng)新、先進制造、綠色發(fā)展和中小企業(yè)等重大戰(zhàn)略、重點領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)的支持力度。

誠如，當(dāng)下的貨幣政策要放在“不一樣的跨周期和逆周期”中去理解，強調(diào)宏觀政策的前瞻性、連續(xù)性和穩(wěn)定性。

不言而喻，當(dāng)下的宏觀政策思路已有所突破，如財政突破3%的赤字率無疑會帶來更大的財政刺激操作空間。

化解風(fēng)險方面，中央政治局會議提出，“要持續(xù)有效防范化解重點領(lǐng)域風(fēng)險，堅決守住不發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險的底線”。溫彬認(rèn)為，與去年會議“要有效防范化解重大經(jīng)濟金融風(fēng)險”的表述相比，一是強調(diào)了“持續(xù)”，二是強調(diào)了“重點領(lǐng)域”。

顯而易見，如前文所述，房地產(chǎn)問題是金融防范化解風(fēng)險的硬骨頭。這對正在尋求新平衡的房地產(chǎn)業(yè)意味著什么？

如果說關(guān)乎民生的三四線城市“保交樓”問題是當(dāng)前中國房地產(chǎn)市場的重要痛點，那么首先需要做的還是實事求是深入一線采集數(shù)據(jù)，把脈摸底，然后再協(xié)同整合金融資源予以支持。

中銀國際證券首席經(jīng)濟學(xué)家徐高分析，過去3年，在我國汽車行業(yè)取得歷史性突破的同時，我國經(jīng)濟景氣卻趨勢性走弱。其中，因融資緊縮政策而陷入惡性循環(huán)的地產(chǎn)行業(yè)是經(jīng)濟下行壓力的主要來源。這表明，盡管我國在培育新增長點方面“立”得相當(dāng)不錯，但是仍然難以補上傳統(tǒng)增長引擎被過度“破”了之后留下的空當(dāng)。如果政策不能在“破”方面更加審慎，“立”的效果就會大打折扣。

假以佐證的另一種“立”是，在高質(zhì)量發(fā)展中構(gòu)建新發(fā)展格局下，我國出口產(chǎn)品已逐漸形成了以高科技含量、高附加值的新能源、新能源汽車、電子產(chǎn)品為主的“新三大件”，取代了過去低附加值以紡織品為代表的“老三大件”。

從“老三大件”到“新三大件”，“立”起來的不只是出口產(chǎn)品，更多的是經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級。但是前提是穩(wěn)住傳統(tǒng)增長引擎，守住我國經(jīng)濟的基本盤；穩(wěn)民生，乃經(jīng)濟發(fā)展之本。

徐高認(rèn)為，經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型不是朝夕之功，更不可能一蹴而就。不看實際情況，一味地“破”，非但難以推動經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，反而會給增長帶來壓力，給經(jīng)濟帶來風(fēng)險。

溫彬注意到，此次中央政治局會議提及三方面社會工作：“要堅持不懈抓好‘三農(nóng)’工作，推動城鄉(xiāng)融合、區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展。要深入推進生態(tài)文明建設(shè)和綠色低碳發(fā)展，加快建設(shè)美麗中國。要堅持盡力而為、量力而行，切實保障和改善民生。”

溫彬表示，這幾項工作都是去年會議所沒有提到的，反映出高層對于城鄉(xiāng)、區(qū)域、綠色、民生等問題的重視，目的是“增進民生福祉，保持社會穩(wěn)定”。

宏觀大背景則是中國式現(xiàn)代化，高質(zhì)量發(fā)展的內(nèi)在需求不容忽視。其中，關(guān)乎民生的“保交樓”問題、關(guān)乎“錢袋子”的A股賺錢效應(yīng)問題以及罕見負(fù)增長的CPI均不容小覷。

12月11日，A股三大指數(shù)低開跳水，北向資金一度賣出100億，但午后集體拉升。上證綜指報收2991.44，上漲0.74%；深證成指報收9632.61，上漲0.82%；創(chuàng)業(yè)板指報收1915.74，上漲1.25%。

已然受經(jīng)濟慣性影響的市場參與者的預(yù)期和行為映射出我們正面臨新的挑戰(zhàn)：資產(chǎn)價格如何止跌企穩(wěn)，怎樣防通縮風(fēng)險以及怎么防止出口長期負(fù)增長。