核心觀點(diǎn)

山西省歷史源遠(yuǎn)流長(zhǎng)，新世紀(jì)以來素有“能源大省”之稱。近年來積極推進(jìn)資源型經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，從“一煤獨(dú)大”轉(zhuǎn)向“多柱擎天”。經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型雖有陣痛，但韌性仍在，同時(shí)山西財(cái)政收入結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，對(duì)土地依賴程度不高，政府債務(wù)負(fù)擔(dān)也相對(duì)較輕。

但也要看到，由于山西較長(zhǎng)時(shí)間產(chǎn)業(yè)相對(duì)單一，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不平衡，人均GDP和收入水平均不及全國(guó)水平。并且民營(yíng)經(jīng)濟(jì)占比相對(duì)較低，人才吸引力有待加強(qiáng)。我們認(rèn)為山西省作為國(guó)家資源型經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型綜合配套改革試驗(yàn)區(qū)，未來應(yīng)進(jìn)一步抓住能源轉(zhuǎn)型機(jī)遇，加快創(chuàng)新要素聚集，提升區(qū)域競(jìng)爭(zhēng)力。同時(shí)推進(jìn)以民營(yíng)經(jīng)濟(jì)為主的市場(chǎng)化營(yíng)商環(huán)境，尋求突破，吸引民間資本，活躍省際、區(qū)域協(xié)作，大力發(fā)展服務(wù)行業(yè)，實(shí)現(xiàn)全省高質(zhì)量發(fā)展。

1經(jīng)濟(jì)增速低于全國(guó)，經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型穩(wěn)步推進(jìn)

山西歷史源遠(yuǎn)流長(zhǎng)，新世紀(jì)以來以“能源大省”著稱，煤炭產(chǎn)業(yè)規(guī)模領(lǐng)先全國(guó)。經(jīng)歷了21世紀(jì)初的煤炭“黃金十年”，2013年以來隨著供給側(cè)改革大力推進(jìn)，山西省整體經(jīng)濟(jì)發(fā)展動(dòng)能偏弱，經(jīng)濟(jì)增速不及全國(guó)。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2013年-2022年山西省平均GDP增速為5.8%，低于全國(guó)同期的6.2%。2022年山西省經(jīng)濟(jì)總量為2.56萬億元，在全國(guó)31個(gè)省排第20位；從人均生產(chǎn)總值來看，2021年山西人均GDP為7.4萬元，居全國(guó)第13位，略低于8.6萬元的全國(guó)人均GDP水平。

實(shí)際上山西從2017年已經(jīng)開始積極探求資源型經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，之后經(jīng)濟(jì)增速有所回升，韌性強(qiáng)于全國(guó)。山西省統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2023年上半年山西省GDP同比增長(zhǎng)4.7％，兩年平均增長(zhǎng)4.9％，快于全國(guó)平均增速0.9個(gè)百分點(diǎn)。

1.1 生產(chǎn)端看，二產(chǎn)占比較高，“一煤獨(dú)大”轉(zhuǎn)向“八柱擎天”

2022年山西省三次產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)為5.2：54.0：40.8，與全國(guó)三次產(chǎn)業(yè)比重的7.3：39.9：52.8相比，二產(chǎn)占比明顯高于三產(chǎn)，山西省統(tǒng)計(jì)局指出，其2023年上半年二產(chǎn)占比排全國(guó)第2位，三產(chǎn)占比排全國(guó)30位，僅高于內(nèi)蒙古，“二三一”的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)特征突出。實(shí)際上近十年來山西省第二產(chǎn)業(yè)占比先下降后回升，2016年第二產(chǎn)業(yè)占比達(dá)到階段性低點(diǎn)的39%，“供給側(cè)改革”去產(chǎn)能成效顯著，之后二產(chǎn)占比重新回升。

山西是工業(yè)大省，工業(yè)占GDP比重明顯高于全國(guó)，而山西工業(yè)的一個(gè)重要支撐在于煤炭。山西煤炭資源豐富，是我國(guó)重要的綜合能源基地和電力外送基地。2011-2021年累計(jì)產(chǎn)煤近100億噸，約占全國(guó)產(chǎn)量的四分之一。作為煤炭大省，山西在保障全國(guó)能源供應(yīng)上發(fā)揮著“壓艙石”作用，2021年9月，山西與河北、山東、江蘇、浙江、天津等14個(gè)省（區(qū)、市）簽訂四季度煤炭中長(zhǎng)期保供合同，保障能源供應(yīng)，截至2021年底，山西向16省區(qū)市累計(jì)發(fā)送電煤4356萬噸，合同完成率106.15%，起到穩(wěn)定煤炭供需平衡、平抑煤價(jià)過快上漲的重要作用。

煤炭行業(yè)占山西工業(yè)重要地位，在很長(zhǎng)一段時(shí)間都可謂“一煤獨(dú)大”，直到現(xiàn)在煤炭及其相關(guān)行業(yè)在山西經(jīng)濟(jì)中仍然扮演重要角色。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)，2005年開始，山西省工業(yè)增加值中，煤炭開采和洗選業(yè)增加值占比快速上升，2013年最高一度達(dá)到60%以上，盡管此后煤炭行業(yè)占比逐漸下降，但直到2016年仍在48%的高位。而山西省市值、營(yíng)業(yè)收入雙百億的A股上市公司共有13家[1]，全部為工業(yè)企業(yè)，而其中超過一半屬于煤炭開采業(yè)或與煤炭強(qiáng)相關(guān)的煉焦行業(yè)。

為了改變“一煤獨(dú)大”的經(jīng)濟(jì)格局，并且響應(yīng)“供給側(cè)改革”的號(hào)召，山西省經(jīng)歷過數(shù)輪煤炭行業(yè)“重整”和“去產(chǎn)能”，煤炭產(chǎn)量先降后升。早在2009年，國(guó)際金融危機(jī)倒逼之下，山西開啟了一場(chǎng)由地方政府強(qiáng)力推進(jìn)的煤炭資源整合重組，當(dāng)年山西原煤產(chǎn)量占全國(guó)比重明顯下降。“十三五”時(shí)期山西省更是擔(dān)負(fù)的起“去產(chǎn)能”重任。根據(jù)山西省能源局提供的數(shù)據(jù)，“十三五”時(shí)期山西省退出煤炭過剩產(chǎn)能1.57億噸，超額完成“十三五”去產(chǎn)能目標(biāo)任務(wù)，退出總量居全國(guó)第一。同時(shí)期，山西省煤炭煤礦數(shù)量由1078座減少到900座以下，先進(jìn)產(chǎn)能占比由不足30%提高到68%，60萬噸/年以下煤礦全部退出，“僵尸企業(yè)”全部出清，實(shí)現(xiàn)新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換。隨著行業(yè)出清與重整，優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能釋放，山西省2020年以來重回全國(guó)產(chǎn)煤第一大省，2022年原煤產(chǎn)量占全國(guó)總產(chǎn)量比重上升至29.1%。盡管山西部分條件相對(duì)優(yōu)越的重組煤礦復(fù)產(chǎn)，效率提升，但也要看到，山西煤炭行業(yè)收入增速直到2019年仍是負(fù)增，之后統(tǒng)計(jì)局不再公布數(shù)據(jù)，山西煤炭產(chǎn)業(yè)仍面臨“大而不強(qiáng)”的困擾。  

以煤炭行業(yè)去產(chǎn)能為主導(dǎo)，山西工業(yè)去產(chǎn)能同步進(jìn)行。2014年開始，山西工業(yè)增加值增速一改前期的強(qiáng)勢(shì)，連續(xù)3年低于全國(guó)水平，其中2015年甚至出現(xiàn)同比負(fù)增。相應(yīng)的，2013-2016年山西省工業(yè)占GDP比重也出現(xiàn)明顯下降。2017年以來，山西工業(yè)占比重新快速回升，工業(yè)增加值增速重新加快，帶動(dòng)GDP增速回升。

如果說供給側(cè)改革去產(chǎn)能讓山西經(jīng)濟(jì)“健身”，那么經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型給了山西這座煤炭大省新的增長(zhǎng)機(jī)遇。山西是全國(guó)唯一的“全省域、全方位、系統(tǒng)性”綜改試驗(yàn)區(qū)。近十年，山西加快傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型，壯大新興產(chǎn)業(yè)。2021年山西發(fā)布《“十四五”14個(gè)戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)規(guī)劃》，聚焦信創(chuàng)、半導(dǎo)體、大數(shù)據(jù)、生物基新材料、特種金屬材料、碳基新材料產(chǎn)業(yè)和煤機(jī)智能制造產(chǎn)業(yè)等產(chǎn)業(yè)生態(tài)建設(shè)。提出到2025年，戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)營(yíng)業(yè)收入規(guī)模突破萬億元，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)數(shù)量突破1萬家；戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)增加值占GDP比重達(dá)到12%，力爭(zhēng)達(dá)到全國(guó)平均水平（17%），戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)營(yíng)業(yè)收入占工業(yè)比重達(dá)到28%以上；初步實(shí)現(xiàn)“一煤獨(dú)大”向“八柱擎天”轉(zhuǎn)變。2022年4月發(fā)布《山西省推進(jìn)資源型地區(qū)高質(zhì)量發(fā)展“十四五”實(shí)施方案》，指出要推動(dòng)智能綠色安全開發(fā)、提升煤炭清潔高效利用水平、強(qiáng)化能源外送設(shè)施建設(shè)、改造提升傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)等，突出智能化、綠色化、服務(wù)化。

山西省第三產(chǎn)業(yè)占GDP比重較低，在全國(guó)排名靠后。2016年以來三產(chǎn)占比進(jìn)一步下降，2022年降至40.8%，遠(yuǎn)低于同期全國(guó)的52.8%，位居全國(guó)倒數(shù)第二名，僅高于內(nèi)蒙古。分結(jié)構(gòu)看，批發(fā)零售業(yè)、金融業(yè)和房地產(chǎn)業(yè)分別占據(jù)山西省第三產(chǎn)業(yè)的前三位。其中房地產(chǎn)業(yè)在2013年開始較快增長(zhǎng)，占GDP比重從2012年的2.5%升至2020年的6.7%。2020年以后，山西房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展速度明顯放緩，房地產(chǎn)業(yè)占GDP比重下降速度快于全國(guó)，2022年地產(chǎn)占比回落至4.5%，比同期全國(guó)水平低1.6個(gè)百分點(diǎn)。

山西省民營(yíng)經(jīng)濟(jì)有待進(jìn)一步發(fā)展。根據(jù)山西省工商聯(lián)十三屆二次執(zhí)委會(huì)議發(fā)布的《山西省民營(yíng)企業(yè)社會(huì)責(zé)任報(bào)告》，2021年，山西省民營(yíng)經(jīng)濟(jì)增加值達(dá)10390.6億元，占GDP的46.0％，低于全國(guó)水平。而山西省市值、營(yíng)業(yè)收入雙百億的14家A股上市公司中，僅兩家為民營(yíng)企業(yè)。山西省高度重視民營(yíng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，先后出臺(tái)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展“30條”、“23條”和促進(jìn)民間投資“40條”等支持政策，并于2023年3月制定印發(fā)《向民間資本推介項(xiàng)目長(zhǎng)效機(jī)制》，以求進(jìn)一步放寬市場(chǎng)準(zhǔn)入、構(gòu)建高標(biāo)準(zhǔn)市場(chǎng)體系、激發(fā)民間投資活力。

1.2需求端，固投受價(jià)格影響波動(dòng)較大，消費(fèi)潛力有待釋放，出口新增長(zhǎng)點(diǎn)仍需挖掘

投資角度看，山西省固定資產(chǎn)投資波動(dòng)較大，整體投資效率略有提升。2008年至2016年，山西省固定資產(chǎn)投資占GDP比重整體快速上升且高于全國(guó)，一定程度表明投資效率有所降低。而后經(jīng)歷了2016年“擠水分”、2017年更新統(tǒng)計(jì)口徑，山西省固定資產(chǎn)投資占GDP比重明顯回落，低于全國(guó)水平，投資效率或有提升。2018年至今，山西省固定資產(chǎn)投資額先快后慢，始終高于全國(guó)水平，其中2020年固投增速更是達(dá)到10.6%，遠(yuǎn)高于全國(guó)的2.9%，主要是制造業(yè)投資的拉動(dòng)。今年山西固定資產(chǎn)投資偏弱，前7月同比下降5.7%，其中制造業(yè)投資下降17.2%。可能是由于山西省制造業(yè)整體偏上游，價(jià)格波動(dòng)較大，對(duì)制造業(yè)投資拖累較明顯。今年7月山西PPI同比-12.9%，降幅明顯大于全國(guó)的-4.4%。

山西房地產(chǎn)投資與整體固定資產(chǎn)投資走勢(shì)接近，2000-2016年山西房地產(chǎn)投資增速略高于全國(guó)水平，占全國(guó)比重整體上升，2017年新口徑下房地產(chǎn)投資增速明顯回落。2018至今山西房地產(chǎn)投資增速整體放緩，但一直略高于全國(guó)水平，占全國(guó)比重也重新回升。

消費(fèi)角度看，山西省收入水平制約，消費(fèi)增速略慢于全國(guó)。2013年以來，山西省人均可支配收入無論是絕對(duì)量還是增長(zhǎng)速度均不及全國(guó)，2022年山西省與全國(guó)居民人均可支配收入分別為2.9和3.7萬元，2013-2022復(fù)合平均增速分別為7.6%和8.1%。收入制約消費(fèi)潛力釋放，2010年至2022年，山西省社會(huì)消費(fèi)品零售總額平均增速7.7%，低于同期全國(guó)的8.7%，消費(fèi)占全國(guó)比重也緩緩下降。今年前7月，山西社零同比4.7%，也低于全國(guó)同期的7.3%。

山西省消費(fèi)升級(jí)潛力的釋放也并非一帆風(fēng)順。今年5月，山西省商務(wù)廳等19部門聯(lián)合印發(fā)《“晉情消費(fèi)·全晉樂購(gòu)”2023消費(fèi)提振年行動(dòng)計(jì)劃》，計(jì)劃全年圍繞提檔大宗消費(fèi)、升級(jí)消費(fèi)體系、提升消費(fèi)品質(zhì)、培育新型消費(fèi)等開展多項(xiàng)行動(dòng)。山西統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，今年山西省大宗商品零售帶動(dòng)明顯，新型消費(fèi)漲勢(shì)較好，前7月限額以上汽車、新能源汽車、可穿戴智能設(shè)備零售額分別同比增長(zhǎng)5.4%、56.7%和55.4%。但也要看到，山西前7月化妝品、金銀珠寶、通訊器材類零售額同比下降12%、1.7%和20.5%，降幅遠(yuǎn)低于全國(guó)同期的+7.2%、+13.6%和+4.0%。這一定程度表明山西升級(jí)類消費(fèi)品零售還有待進(jìn)一步提振。

對(duì)于商品房銷售，山西銷售面積增速略快于全國(guó)。2013年-2022年，山西省商品房銷售面積平均增速為5.4%，遠(yuǎn)高于全國(guó)同期水平（2.8%）；占全國(guó)的比重也從2013年的1.3%提高到2022年的1.7%。山西省商品房?jī)r(jià)格一直低于全國(guó)水平，上漲速度也偏慢。2022年，全國(guó)商品房平均銷售價(jià)格回落3.2%至9814元/平方米，而山西房?jī)r(jià)小幅下降0.9%至6713元/平方米，明顯低于全國(guó)均價(jià)。

我們以2001年為基期，引入售租比指數(shù)（房?jī)r(jià)指數(shù)/房租指數(shù)）衡量房?jī)r(jià)與租金比值的變化。售租比越高，表明房?jī)r(jià)相對(duì)房租增長(zhǎng)更快，一定程度可以顯示房?jī)r(jià)泡沫化程度。2001-2009年，山西租售比與全國(guó)趨勢(shì)相似，2010年之后，山西售租比持續(xù)明顯高于全國(guó)水平，與其他省市相比處于偏低位置，可以說山西房?jī)r(jià)“泡沫”相對(duì)較小。

外貿(mào)角度看，山西省出口規(guī)模不大，但增長(zhǎng)快于全國(guó)。2015年到2022年，山西出口金額平均增速12.2%，遠(yuǎn)高于全國(guó)（6.8%），出口占全國(guó)比重有所提升，份額在2021年達(dá)到0.6%，比2015年高出0.2個(gè)百分點(diǎn)。山西出口快速發(fā)展或得益于近年省職能部門的推進(jìn)。2021年，山西省商務(wù)廳聚焦“十四五”外貿(mào)翻一番的目標(biāo)任務(wù)，以富士康、太鋼等龍頭企業(yè)和太原武宿綜保區(qū)、山西方略、蘭花保稅物流中心等開放平臺(tái)為著力點(diǎn)，持續(xù)實(shí)施“外貿(mào)主體培育、外貿(mào)新業(yè)態(tài)提升、外貿(mào)轉(zhuǎn)型升級(jí)、國(guó)際市場(chǎng)開拓、對(duì)外開放平臺(tái)功能發(fā)揮”等五大工程，推動(dòng)全省外貿(mào)持續(xù)高速增長(zhǎng)。2021年山西出口同比迎來超過50%的高速增長(zhǎng)。

但也要看到山西出口后勁有待加強(qiáng)，2022年出口金額1211.4億元，同比下降10.3%，今年前7月，山西出口額進(jìn)一步下降21.1%，增速均不及全國(guó)。山西省出口對(duì)GDP貢獻(xiàn)依然不高，2022年山西出口占GDP比重4.7%，明顯低于全國(guó)平均水平（19.8%）。

出口分結(jié)構(gòu)看，近年機(jī)電產(chǎn)品尤其是手機(jī)是山西出口的主力產(chǎn)品，鋼材也是一個(gè)重點(diǎn)出口項(xiàng)目，但傳統(tǒng)產(chǎn)品出口怠速。山西統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2022年出口機(jī)電產(chǎn)品923.2億元，同比下降14.7％，占同期山西出口總值的76.2%（2022年全國(guó)機(jī)電產(chǎn)品出口占比為57.6%）。今年前7月，機(jī)電產(chǎn)品出口金額下降21.2%，占全部出口份額下降至73.3%。傳統(tǒng)的強(qiáng)勢(shì)出口商品手機(jī)、鋼材出口均出現(xiàn)下降，手機(jī)出口1039.7萬臺(tái)、貨值295億元，占全省出口值的54.4%；鋼材出口47.4億元，占全省出口值的8.7%，兩者在今年前7月出口金額分別同比下降26.3%和23.1%。今年前7月，醫(yī)藥材及藥品和軌道交通裝備出口逆勢(shì)增長(zhǎng)，分別同比增長(zhǎng)16.4%至14.7億元和8.7億元，合計(jì)占出口的4.3%，是山西出口的新增長(zhǎng)點(diǎn)。

1.3人口凈流出，老齡化相對(duì)較輕

山西省人均產(chǎn)出相對(duì)較低，近十余年人口向外輸出，疫情以后人口略有回流。2021年末山西以3480萬的常住人口位居全國(guó)第18，而同期擁有3539.5萬的戶籍人口，可見山西仍屬于人口凈流出的省份。我們用第七次與第六次人口普查的常住人口差額，剔除近十年山西常住人口自然增長(zhǎng)，來近似表示常住人口凈流入，山西2010-2020年常住人口凈流入為-238萬人，也表明山西近十年整體向外省輸出人口。實(shí)際上2000-2019年山西的人均GDP始終低于全國(guó)平均水平，且差距不斷拉大，生產(chǎn)力相對(duì)于經(jīng)濟(jì)強(qiáng)省有較大差距，勞動(dòng)力向省外輸出也屬于正常現(xiàn)象。

2020年以來，山西省人均GDP與全國(guó)平均差距有所收窄，與此同時(shí)，山西人口遷入增速也出現(xiàn)回升。2022年山西常住人口同比和人口遷入增速出現(xiàn)十年來首次轉(zhuǎn)正，或表明疫情之后，山西出現(xiàn)較為明顯的人口回流現(xiàn)象。盡管人口回流，山西仍面臨人才吸引力不強(qiáng)的問題。2021年山西省政府在《山西省“十四五”14個(gè)戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)規(guī)劃》已指出，山西高等教育資源相對(duì)不足，僅有一所211大學(xué)，尤其是高層次創(chuàng)新型人才嚴(yán)重匱乏，直接從事研究開發(fā)的專業(yè)技術(shù)人才比例偏低。同時(shí)，山西面臨人才留不住困境，近5年省內(nèi)高校山西籍畢業(yè)生年均流出4.49萬人，“雙一流”高校本科畢業(yè)后回晉工作者不足10%。

山西省的老齡化問題相對(duì)較輕。根據(jù)第七次人口普查結(jié)果，山西省65歲及以上人口占比為12.9%，低于全國(guó)同期的13.5%，居各省偏低水平，不過與第六次人口普查結(jié)果相比，山西65歲及以上人口占比提高了5.33個(gè)百分點(diǎn)。另外，“七普”顯示山西0-14歲人口占比較“六普”下降0.74個(gè)百分點(diǎn)至16.3%，少于全國(guó)的17.95%。隨著2017年以來出生率逐年下降，山西的少子化趨勢(shì)也在逐漸顯現(xiàn)

山西城鎮(zhèn)化發(fā)展相對(duì)較慢。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2010-2021年，山西城鎮(zhèn)化率增長(zhǎng)趨勢(shì)與全國(guó)增長(zhǎng)趨勢(shì)接近，但持續(xù)低于全國(guó)水平。2021年山西常住人口城鎮(zhèn)化率63.42%，排全國(guó)居中位置。根據(jù)《山西省“十四五”新型城鎮(zhèn)化規(guī)劃》，預(yù)計(jì)到2025年，山西省常住人口城鎮(zhèn)化率將達(dá)到68%。到2035年，新型城鎮(zhèn)化基本，城鎮(zhèn)化進(jìn)入成熟期。農(nóng)業(yè)轉(zhuǎn)移人口市民化總體完成，城鄉(xiāng)基本公共服務(wù)全面實(shí)現(xiàn)均等化。

1.4企業(yè)儲(chǔ)蓄傾向上升，凈存款有所回升

2010-2019年，山西凈存款增長(zhǎng)速度不及全國(guó)。其中2013年之后上行動(dòng)力便明顯不足，2015-2019年整體持穩(wěn)，但增長(zhǎng)速度遠(yuǎn)不及同期全國(guó)水平，山西凈存款占全國(guó)比重一度從2012年的最高4%下滑到2017年的最低2.3%。2020年至今，山西省凈存款重新快速回升，走勢(shì)與全國(guó)基本一致，山西凈存款占全國(guó)比重也回升到3.5%左右的水平。

為了分析山西凈存款的漲跌，我們進(jìn)一步從存款和貸款兩個(gè)角度拆分。2013-2021年，山西省存、貸款有兩個(gè)特點(diǎn)，一是貸款強(qiáng)、存款弱，貸款增速絕大多數(shù)時(shí)間明顯高于存款增速；二是存貸款增速均不及全國(guó)，尤其是2014-2016年，全國(guó)存款增速整體回升的背景下，山西省存款增速反而不斷走低。這或許是由于2015年前后山西省煤炭等行業(yè)去產(chǎn)能，GDP增長(zhǎng)大幅減緩，資金供需兩端均受到一定沖擊。

2021年以來，山西一改“貸款強(qiáng)、存款弱”的特點(diǎn)，存款余額同比快速上升，甚至超過全國(guó)增速。2022年7月一度達(dá)到最高17.1%的增速，比同期山西貸款增速高7.5個(gè)百分點(diǎn)，甚至也比同期全國(guó)存款增速高5.7個(gè)百分點(diǎn)。山西存款增速為何如此強(qiáng)勁？我們進(jìn)一步將存款拆解為居民和企業(yè)。

2016年以來，山西存款也有一個(gè)明顯的特征，“企業(yè)強(qiáng)，住戶弱”，即與全國(guó)平均水平相比，山西企業(yè)存款增速波動(dòng)大、大多數(shù)時(shí)間高于全國(guó)水平，居民存款增速波動(dòng)較小，大多數(shù)時(shí)間略低于全國(guó)水平。2022年7月山西存款增速高增，一個(gè)重要原因就是山西非金融企業(yè)存款余額提速，同比達(dá)近五年最高值23.9%，遠(yuǎn)高于同期全國(guó)的10.4%。而居民存款增速的上升并未明顯加快，與同期全國(guó)水平基本一致。表明2021年以來山西存款快速增加的一個(gè)重要原因是企業(yè)儲(chǔ)蓄傾向提升，而居民的存款能力受收入增長(zhǎng)偏慢的掣肘。

實(shí)際上從貸款角度也可以看出，山西省企業(yè)儲(chǔ)蓄傾向比居民更強(qiáng)，這或許是因?yàn)樯轿髌髽I(yè)債務(wù)相對(duì)較高，對(duì)新增貸款有一定抑制。截至2023年8月，山西省非金融企業(yè)貸款余額是居民貸款余額的3.7倍，這一比例遠(yuǎn)高于全國(guó)的1.9。而山西省非金融企業(yè)存款余額是居民存款的38.2%，遠(yuǎn)低于全國(guó)的59.7%，因此從存量角度看，山西省企業(yè)比居民的債務(wù)更高。而這還是山西省企業(yè)“去杠桿”的結(jié)果，從2016至2022年，山西省企業(yè)貸款增速并未明顯上升，一直維持在8%~10%并且多數(shù)時(shí)間不及全國(guó)。住戶貸款增速與全國(guó)走勢(shì)基本一致，2018年至2022年整體放緩，但山西住戶貸款增速下降偏慢。今年以來山西省貸款增速回升，但企業(yè)“加杠桿”力度不及居民。企業(yè)貸款增速盡管略有回升，最高達(dá)到4月的13.4%，但仍不及全國(guó)的14.9%；而住戶貸款增速不斷回升且修復(fù)力度強(qiáng)于全國(guó)，8月升至12.9%，遠(yuǎn)高于同期全國(guó)的6.6%。

2山西省財(cái)政與債務(wù)分析

2.1財(cái)政收入結(jié)構(gòu)優(yōu)化，對(duì)中央轉(zhuǎn)移依賴不高

盡管山西省經(jīng)濟(jì)實(shí)力相對(duì)較弱，但其收入質(zhì)量不斷提升，且財(cái)政自給能力并不弱，對(duì)中央轉(zhuǎn)移支付依賴不高。近十年，山西省的一般公共預(yù)算收入由2012年的1516億元增加至2022年的3454億元，年均復(fù)合增速達(dá)8.6%，高于全國(guó)的7.0%；一般公共預(yù)算支出則由2759億元增加至5873億元，年均增長(zhǎng)7.8%。從財(cái)政收入質(zhì)量來看，2014年以來山西省財(cái)政收入結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，2022年山西省稅收收入占一般公共預(yù)算收入的比重上升至78.1%，位居全國(guó)第五，僅次于北京、上海、浙江和陜西。

我們以一般公共預(yù)算收入占支出的比例大致衡量財(cái)政自給率，山西省財(cái)政自給率自2015年以來震蕩上行，2022年財(cái)政自給率上升至58.8%，排全國(guó)第七位，財(cái)政自給能力并不弱。同時(shí)山西對(duì)中央轉(zhuǎn)移支付的依賴也不高。2020年到2021年，全國(guó)23個(gè)省市獲得中央凈轉(zhuǎn)移（凈上繳中央稅收[2]為負(fù)），其中山西省2020、2021年分別獲得中央凈轉(zhuǎn)移約1019和699.9億元，處于23省偏低水平。2021年山西獲得凈轉(zhuǎn)移規(guī)模占山西省當(dāng)年一般公共預(yù)算收支缺口的31.6%，占比也較低。

2.2財(cái)政土地依賴程度不高

山西省房地產(chǎn)占GDP比重不高，房?jī)r(jià)水平低于全國(guó)水平，賣地收入增速不高，財(cái)政對(duì)土地的依賴程度也相對(duì)較小。2012-2022年山西省政府性基金收入同比增速的均值落在2.5%，遠(yuǎn)不及全國(guó)的8%。并且山西政府性基金收入在2019年達(dá)到最高值的1186億元，也比全國(guó)的峰值提早兩年（2021年達(dá)到最高的98024億元）。

我們以成交土地出讓金占地方公共財(cái)政收入的比例來近似衡量土地依賴程度，從2022年數(shù)據(jù)來看，山西省的土地依賴度居30省（除西藏外）的較低水平，事實(shí)上近10年以來其土地依賴度都明顯低于30個(gè)省市的平均水平。

今年以來，山西省財(cái)政壓力較大。根據(jù)山西省財(cái)政廳數(shù)據(jù)，1-8月山西省一般公共預(yù)算收入和支出分別為2423.5和3864.5億元，分別同比增長(zhǎng)0.2%和10.2%。結(jié)合山西省2023年財(cái)政預(yù)算，可以看出今年前8月山西省財(cái)政收入和支出分別完成預(yù)算的66.8%和59%，支出進(jìn)度尤其偏慢。一定程度表明山西省財(cái)政收入壓力較大，對(duì)支出形成掣肘，整體收支平衡難度較大。

2.3償債壓力相對(duì)較小

從債務(wù)角度看，山西省經(jīng)濟(jì)對(duì)債務(wù)的依賴不高，償債壓力相對(duì)較小。我們將地方債務(wù)按照顯性和隱性分為政府債與城投債兩部分；以地方政府的轉(zhuǎn)移性收入、國(guó)有資本經(jīng)營(yíng)收入、一般公共預(yù)算收入和政府性基金收入的加和作為地方的綜合財(cái)力；采用三種方式衡量地方債務(wù)負(fù)擔(dān)：以地方政府債務(wù)余額占GDP的比例代表負(fù)債率，以地方政府債務(wù)余額占綜合財(cái)力的比例代表債務(wù)率，以地方債務(wù)余額與城投平臺(tái)有息債務(wù)余額的加和占綜合財(cái)力的比例代表寬口徑債務(wù)率。

近五年（除2020年外）山西省無論是債務(wù)率還是負(fù)債率都明顯低于全國(guó)，表明其顯性債務(wù)的償債壓力較小。2022年，山西省GDP總量位列全國(guó)第20位。從總體償債壓力來看，2022年山西省負(fù)債率（地方政府債務(wù)余額/GDP）僅為24.5%，低于全國(guó)平均水平（29.0%），表明其GDP對(duì)政府顯性債務(wù)的依賴程度較低。而山西省債務(wù)率（地方政府債務(wù)余額/綜合財(cái)力）為91.3%，也低于全國(guó)各省市債務(wù)率的平均水平（122.1%），說明山西省財(cái)政收入綜合能力也能較好覆蓋顯性債務(wù)。

將城投債余額也納入債務(wù)后，山西省寬口徑債務(wù)率也低于全國(guó)平均水平，反映出山西省的隱性債務(wù)負(fù)擔(dān)也較輕。2022年山西省寬口徑債務(wù)率約為125.4%，在31個(gè)省市中處于偏低位置，僅高于上海。

3山西省城投債概述

3.1山西城投債償債壓力整體較小

受土地市場(chǎng)低迷等原因拖累，2022年全國(guó)城投債總發(fā)行量相比于2021年有所下滑，而山西城投債總發(fā)行量下降態(tài)勢(shì)更加明顯。縱觀2020-2022年山西城投債總發(fā)行量，年均復(fù)合增長(zhǎng)率僅為5.87%，遠(yuǎn)低于全國(guó)平均增速（16.47%），占全國(guó)總發(fā)行量比重明顯下降，維持在1%附近。從凈融資額的角度看，2022年山西城投債凈融資量為80.33億元，相比于2021年下降7.74%，近三年平均增速同樣低于全國(guó)平均水平，這也導(dǎo)致山西凈融資額占全國(guó)比重持續(xù)小于1%，遠(yuǎn)低于2018年峰值的2.65%。

從地區(qū)結(jié)構(gòu)來看，山西省城投債融資規(guī)模與各市發(fā)展基本匹配。太原作為山西經(jīng)濟(jì)的核心城市，2022年經(jīng)濟(jì)體量及財(cái)政收入均遠(yuǎn)超其他地市，城投平臺(tái)有息債務(wù)余額規(guī)模也遠(yuǎn)超其余城市。從償債能力角度看，山西各市的顯性債務(wù)負(fù)擔(dān)差距不大，均相對(duì)較輕。將城投債納入考量后，運(yùn)城、忻州、晉中和太原寬口徑債務(wù)率均偏高，表明部分地市存在一定的隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。山西省其余各市寬口徑債務(wù)率差別不大，表明山西省各市城投債負(fù)擔(dān)較輕，隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較小。

3.2山西城投債發(fā)行利率低于全國(guó)，到期償還節(jié)奏平緩

2017年至2022年，山西和全國(guó)城投債票面利率均處于下滑勢(shì)態(tài)，整體變動(dòng)趨勢(shì)相似。2023年二者有所回升，2023年前9月（截至2023年9月13日）全國(guó)城投債票面利率平均約為4.22%，較2022年回升39BP，山西省城投債票面利率4.14%，較2022年回升19BP。值得注意的是，自2018年以后，山西省城投債發(fā)行利率逐漸從高于全國(guó)水平轉(zhuǎn)為與全國(guó)水平持平甚至更低。

我們以各省城投債票面利率-全國(guó)平均票面利率大致衡量省份利差，山西省今年省份利差約0.08%，其城投債發(fā)行成本略低于全國(guó)平均水平，也從側(cè)面表明山西省城投債風(fēng)險(xiǎn)較小。

2021年為山西城投債到期償還量頂峰，超過440億元。2023年到期償還量為323.52億元，為2020年以來的最低值。從2023年來看，償還節(jié)奏較為平穩(wěn)，8月、12月為償還高峰，10月、11月償還量較低。未來三年山西城投債到期償還量整體較為穩(wěn)定，償還量均不超400億元。

4小結(jié)

山西省歷史源遠(yuǎn)流長(zhǎng)，新世紀(jì)以來素有“能源大省”之稱。近年來積極推進(jìn)資源型經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，從“一煤獨(dú)大”轉(zhuǎn)向“多柱擎天”。經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型雖有陣痛，但韌性仍在，同時(shí)山西財(cái)政收入結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，對(duì)土地依賴程度不高，政府債務(wù)負(fù)擔(dān)也相對(duì)較輕。

但也要看到，由于山西較長(zhǎng)時(shí)間產(chǎn)業(yè)單一，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不平衡，人均GDP和收入水平均不及全國(guó)水平。并且民營(yíng)經(jīng)濟(jì)占比相對(duì)較低，人才吸引力有待加強(qiáng)。我們認(rèn)為山西省作為國(guó)家資源型經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型綜合配套改革試驗(yàn)區(qū)，未來應(yīng)進(jìn)一步抓住能源轉(zhuǎn)型機(jī)遇，加快創(chuàng)新要素聚集，提升區(qū)域競(jìng)爭(zhēng)力。同時(shí)推進(jìn)以民營(yíng)經(jīng)濟(jì)為主的市場(chǎng)化營(yíng)商環(huán)境，吸引民間資本，活躍省際、區(qū)域協(xié)作，大力發(fā)展服務(wù)行業(yè)，實(shí)現(xiàn)全省高質(zhì)量發(fā)展。

風(fēng)險(xiǎn)提示 

國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)政策不及預(yù)期；數(shù)據(jù)提取不及時(shí)；由于口徑問題部分地方城投債務(wù)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)可能與實(shí)際數(shù)據(jù)有偏差；信用事件集中爆發(fā)。

腳注：

[1]市值按2023年9月20日收盤價(jià)，營(yíng)業(yè)收入為2022年?duì)I業(yè)總收入，公司注冊(cè)地為山西省

[2]凈上繳中央稅收=地方對(duì)中央上繳稅收-中央對(duì)地方轉(zhuǎn)移支付