經(jīng)濟觀察網(wǎng) 記者 李沁 7月20日凌晨，“公募一哥”張坤掌舵的4只基金公布了二季報。這位備受投資者關(guān)注的明星基金經(jīng)理，二季度調(diào)倉情況如何，對未來市場走勢和投資怎么看？

今年第二季度，上述4只基金產(chǎn)品的凈值增長率中，3只為正，1只為負；跑贏與跑輸業(yè)績比較基準的各為兩只。

從規(guī)模看，張坤管理的4只基金總規(guī)模在二季度末達到1344.78億元，略高于一季度末的1331.09億元。

總體來看，在張坤所管理的4只產(chǎn)品中，易方達藍籌精選混合基金和易方達優(yōu)質(zhì)企業(yè)三年持有期混合基金的收益均為負，不過二者在凈值增長率與利潤方面表現(xiàn)不錯；易方達中小盤混合基金實現(xiàn)收益與利潤均實現(xiàn)正增長，但未能跑贏其業(yè)績比較基準；易方達亞洲精選股票基金（QDII）表現(xiàn)不佳，不僅在收益和利潤方面實現(xiàn)虧損，更是遠遠跑輸業(yè)績比較基準。

在行業(yè)配置方面，整體看，張坤二季度降低了基金對計算機、消費、食品飲料的行業(yè)配置，增強了電子、醫(yī)藥、銀行、地產(chǎn)的行業(yè)配置；在易方達中小盤中增加了計算機的行業(yè)配置。個股方面，4只基金都延續(xù)了“長期持有商業(yè)模式出色、行業(yè)格局清晰，選擇競爭力強的優(yōu)質(zhì)公司。”的標準。

整體倉位略降

易方達藍籌精選混合基金在二季度實現(xiàn)收益-8.44億元，利潤為53.84億元。截至報告期末，基金份額凈值為3.0144元，報告期份額凈值增長率為5.94%，跑贏同期1.87%的業(yè)績比較基準收益率。

具體來看，該基金股票倉位略微下降，對結(jié)構(gòu)進行了調(diào)整。行業(yè)配置方面，其降低了計算機、增強電子行業(yè)的配置。

持倉方面，該基金減持了五糧液、貴州茅臺、美團-W；增持香港交易所、騰訊控股，大幅增持洋河股份、瀘州老窖；招商銀行A股和H股、海康威視持股數(shù)保持不變；愛爾眼科新進入前十大重倉股，而平安銀行消失在十大重倉股的行列。

易方達藍籌精選混合基金二季度末按公允價值占基金資產(chǎn)凈值比前十股票

易方達優(yōu)質(zhì)企業(yè)三年持有期混合型證券投資基金二季度已實現(xiàn)收益-0.12億元，利潤為11.22億元。截至報告期末，基金份額凈值為1.4786元，報告期份額凈值增長率為10.62%，遠超同期1.87%的業(yè)績比較基準收益率。

具體來看，該基金的股票倉位略有下降，對結(jié)構(gòu)進行了調(diào)整。行業(yè)配置方面，其降低了計算機等行業(yè)的配置，增加了對醫(yī)藥、銀行等行業(yè)的配置。

持倉方面，該基金減持了海康威視、五糧液、美團-W；增持瀘州老窖、洋河股份、香港交易所、貴州茅臺、騰訊控股；新增愛爾眼科、平安銀行，華蘭生物和錦欣生殖則從十大重倉股中消失。

易方達優(yōu)質(zhì)企業(yè)三年持有期混合基金二季度末按公允價值占基金資產(chǎn)凈值比前十股票

易方達中小盤混合基金在二季度的收益為42.91億元，利潤為8.05億元。截至報告期末，基金份額凈值為8.0823元，報告期份額凈值增長率為2.51%，跑輸同期7.89%的業(yè)績比較基準收益率。

該基金在二季度股票倉位有所下降，降低了食品飲料等行業(yè)的配置，增加了對計算機等行業(yè)的配置。

持倉方面，該基金十大重倉股票未作改變，只是調(diào)整了倉位。其具體減持了通策醫(yī)療、貴州茅臺、天壇生物、美年健康、五糧液、百潤股份、蘇泊爾；增持了恒生電子、華蘭生物；中炬高新持股數(shù)未作改變。

易方達中小盤混合基金二季度末按公允價值占基金資產(chǎn)凈值比前十股票

易方達亞洲精選股票基金（QDII）在二季度實現(xiàn)收益-4.30億，利潤為-3.16億。截至報告期末，基金份額凈值為1.345元，報告期份額凈值增長率為-9.79%，跑輸同期1.51%的業(yè)績比較基準收益率。

該基金在二季度股票倉位略微下降，降低了消費等行業(yè)的配置，增加了銀行、地產(chǎn)等行業(yè)的配置。張坤在二季報中對虧損原因進行了解釋，他表示：二季度，教培企業(yè)受政策預(yù)期影響，股價跌幅較大，對基金凈值產(chǎn)生了一定的負面影響，也使我反思長期投資框架中的一些假設(shè)，希望能夠?qū)⑵溥M一步完善。

在具體持倉方面，張坤增持了美團-W、騰訊控股、招商銀行、香港交易所、阿里巴巴-SW、京東集團-SW；新進了郵儲銀行、中國海外發(fā)展，唯品會和錦欣生殖亦出現(xiàn)在十大重倉股的隊列中；好未來、新東方-S、京東（美股）、阿里巴巴（美股）被剔除出十大重倉股。

易方達亞洲精選股票基金二季度末按公允價值占基金資產(chǎn)凈值比前十股票及存托憑證

未來幾年預(yù)期回報率下降或難以避免

張坤在季報中總結(jié)，二季度，雖然偶有疫情，但國內(nèi)的企業(yè)經(jīng)營活動和居民生活基本恢復(fù)正常，同時貨幣政策保持寬松。全球來看，隨著疫苗的接種，各國的企業(yè)經(jīng)營活動也開始緩慢恢復(fù)。A股市場方面，二季度分化較為明顯，新能源、汽車、電子、醫(yī)藥等行業(yè)表現(xiàn)較好，而農(nóng)林牧漁、房地產(chǎn)、家電等行業(yè)表現(xiàn)相對落后。

疫情后，隨著全球流動性的放松，全球股市都有了顯著上漲。對于一些市場公認長期有成長空間行業(yè)（科技、醫(yī)藥、消費、新能源）中的優(yōu)質(zhì)公司，除了業(yè)績增長的驅(qū)動，估值也得到了顯著的提升。面對越來越高的市盈率水平，對企業(yè)的估值方法也越來越多采用遠期（如2025年甚至2030年）市值貼現(xiàn)回當(dāng)年，似乎只有這樣，投資者才能獲得一個可以接受的回報率水平。

無疑，這樣的環(huán)境對投資人判斷正確率的要求是很高的。我們發(fā)現(xiàn)，對于一些公司，在各種假設(shè)都兌現(xiàn)的情況下，可能未來5年能賺取貼現(xiàn)率或者比貼現(xiàn)率略高的收益率水平，但是一旦錯誤，可能就要面臨30%甚至50%的股價下跌。

在一個流動性寬裕、資本焦慮地尋找高回報率領(lǐng)域的環(huán)境下，未來幾年，不少行業(yè)面臨的競爭程度恐怕比過去5年更為激烈。回首自己以往的判斷，發(fā)現(xiàn)有不少錯誤。我認為，對于未來5年行業(yè)競爭格局的判斷難度恐怕只增不減。綜合來看，如果正確，可能只獲得一個平庸的回報率，但一旦錯誤，卻面臨不小的損失。在這樣的賠率分布下，對于投資來說顯然是高難度動作。

在這種情況下，要么在熱門行業(yè)進行深入研究，試圖獲得更高的概率確信度，要么在不那么擁擠的行業(yè)，稍微犧牲一些概率，承擔(dān)多一點不確定性，獲得更佳的賠率回報。我經(jīng)常這樣審視組合，如果股市暫停，5年后恢復(fù)交易，每個企業(yè)能帶來多少的預(yù)期復(fù)合收益率，從目前的判斷來看，未來幾年預(yù)期回報率下降可能是難以避免的。