隨著日前聯(lián)影醫(yī)療（688271.SH）股價(jià)跌至上市以來(lái)的新低，市場(chǎng)對(duì)其業(yè)務(wù)底色的討論甚囂塵上。

回溯2022年8月22日，聯(lián)影醫(yī)療以109.88元/股的發(fā)行價(jià)登陸上交所，當(dāng)天收?qǐng)?bào)181.22元/股，上漲64.93%，總市值近1500億元。隨后，聯(lián)影醫(yī)療一度漲至218元/股，在A股醫(yī)療器械板塊中，市值僅次于邁瑞醫(yī)療（300760.SZ）。兩年后的2024年9月18日，聯(lián)影醫(yī)療股價(jià)最低跌至92元/股，當(dāng)日收盤市值768.12億元，較巔峰市值已跌去1000億元。

有業(yè)內(nèi)人士向21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道分析，“對(duì)比GE醫(yī)療、飛利浦（Philips）、西門子（Siemens）三家跨國(guó)醫(yī)療影像設(shè)備巨頭（下稱“GPS”）的市盈率可以發(fā)現(xiàn)，聯(lián)影醫(yī)療的估值下降更多是因?yàn)橘Y本市場(chǎng)缺乏耐心，‘市場(chǎng)情緒’因素影響大，這與醫(yī)療裝備行業(yè)的發(fā)展規(guī)律并不匹配。”

市盈率也稱“本益比”，由股價(jià)除以年度每股盈余得出，是最常見的價(jià)值投資指標(biāo)。據(jù)悉，投資者往往通過(guò)市盈率來(lái)判斷個(gè)股價(jià)格是否偏離價(jià)值。若市盈率過(guò)高，可能表明市場(chǎng)對(duì)公司未來(lái)潛力的高度期望，也可能暗示股票價(jià)格存在泡沫；若市盈率過(guò)低，則可能表明投資者對(duì)公司前景預(yù)期較低，或是股票價(jià)格可能被低估。

Wind數(shù)據(jù)顯示，GE醫(yī)療、飛利浦、西門子最新收盤日的市盈率PE（TTM）分別為26.88、-64.28、30.92倍。而聯(lián)影醫(yī)療最新收盤日的市盈率PE（TTM）則高達(dá)41.44倍，作為對(duì)比，邁瑞醫(yī)療、新華醫(yī)療（600587.SH）、開立醫(yī)療（300633.SZ）分別為22.51、14.62、32.58倍。

近日，聯(lián)影醫(yī)療股價(jià)出現(xiàn)回調(diào)趨勢(shì)。9月25日，聯(lián)影醫(yī)療收?qǐng)?bào)99.89元/股，上漲1.62%。截至9月26日午間休盤，聯(lián)影醫(yī)療報(bào)100.41元/股，上漲0.52%，總市值827.54億元。

國(guó)內(nèi)市場(chǎng)預(yù)期如何？

市場(chǎng)有不少聲音將聯(lián)影醫(yī)療股價(jià)下跌的原因歸咎于今年以來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鏊俚南禄臄?shù)據(jù)上看，2022年至2023年，聯(lián)影醫(yī)療業(yè)績(jī)均實(shí)現(xiàn)兩位數(shù)增長(zhǎng)。其中，營(yíng)業(yè)收入分別同比增長(zhǎng)27.36%、23.52%，達(dá)92.38億元、114.11億元；歸母凈利潤(rùn)分別同比增長(zhǎng)16.86%、19.21%，達(dá)16.56億元、19.74億元。

而2024年上半年，聯(lián)影醫(yī)療實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入53.33億元，歸母凈利潤(rùn)9.5億元，同比增長(zhǎng)1.18%、1.33%。國(guó)內(nèi)市場(chǎng)收入更是從去年同期的45.54億元小幅下滑至44.01億元。

事實(shí)上，受醫(yī)療設(shè)備的采購(gòu)更加謹(jǐn)慎、高價(jià)低值耗材使用量的下降影響，IQVIA數(shù)據(jù)顯示，2024年我國(guó)醫(yī)療器械市場(chǎng)規(guī)模同比下滑3.2%。國(guó)投證券統(tǒng)計(jì)，今年上半年，醫(yī)療設(shè)備行業(yè)招投標(biāo)規(guī)模約550億元，同比下滑35%左右，其中，醫(yī)學(xué)影像招投標(biāo)規(guī)模同比下滑45%左右，生命信息領(lǐng)域招投標(biāo)規(guī)模同比下滑50%～60%。

不少醫(yī)療器械企業(yè)業(yè)績(jī)也受到影響。例如邁瑞醫(yī)療的生命信息與支持業(yè)務(wù)（監(jiān)護(hù)儀、除顫儀、麻醉機(jī)等）同期下滑7.59%。邁瑞醫(yī)療方面在投資者交流會(huì)上解釋，“今年上半年醫(yī)療設(shè)備更新項(xiàng)目和醫(yī)療行業(yè)整頓等因素導(dǎo)致招標(biāo)采購(gòu)繼續(xù)推遲，使得該業(yè)務(wù)線國(guó)內(nèi)部分承擔(dān)了較大的壓力。但醫(yī)療設(shè)備采購(gòu)的需求依然存在，推遲的采購(gòu)項(xiàng)目未來(lái)仍將全部釋放。”

追溯到今年3月，國(guó)務(wù)院發(fā)布了關(guān)于《推動(dòng)大規(guī)模設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新行動(dòng)方案》（下稱“《行動(dòng)方案》”）的通知，明確提及推進(jìn)醫(yī)療衛(wèi)生機(jī)構(gòu)裝備和信息化設(shè)施迭代升級(jí)，鼓勵(lì)具備條件的醫(yī)療機(jī)構(gòu)加快醫(yī)療裝備更新改造，推動(dòng)醫(yī)療機(jī)構(gòu)病房改造提升，補(bǔ)齊病房環(huán)境與設(shè)施短板。

國(guó)家衛(wèi)健委也曾披露當(dāng)前縣醫(yī)院存在設(shè)備配置與臨床需要不匹配的問(wèn)題，國(guó)家層面已出臺(tái)相關(guān)政策加以引導(dǎo)和支持，例如7 月 31 日發(fā)布的《重點(diǎn)中心鄉(xiāng)鎮(zhèn)衛(wèi)生院建設(shè)參考標(biāo)準(zhǔn)》，明確重點(diǎn)鄉(xiāng)鎮(zhèn) 衛(wèi)生院應(yīng)至少配備 90%的必備醫(yī)療設(shè)備，包括 CT、DR、彩超等。

各省市積極跟進(jìn)，明確醫(yī)療裝備更新改造的重點(diǎn)方向和量化指標(biāo)，縣域醫(yī)共體項(xiàng)目占據(jù)了重要份額。例如廣東省接連公布三份縣域醫(yī)共體設(shè)備更新項(xiàng)目的可行性研究報(bào)告，包括“原中央蘇區(qū)”“珠三角”以及“粵東、 粵西和粵北”，擬采購(gòu)設(shè)備共計(jì)1127套，總投資超過(guò) 22 億元。

“醫(yī)療設(shè)備更新招投標(biāo)啟動(dòng)時(shí)間晚于預(yù)期，醫(yī)療腐敗問(wèn)題集中整治時(shí)間延長(zhǎng)，短期看醫(yī)院設(shè)備采購(gòu)有所延遲，但醫(yī)療機(jī)構(gòu)對(duì)設(shè)備的增加和置換需求是持續(xù)存在且剛性的，現(xiàn)在各省都進(jìn)入規(guī)劃階段，相關(guān)政策持續(xù)落地，積壓了一年的醫(yī)療設(shè)備采購(gòu)需求也會(huì)給醫(yī)療行業(yè)提供強(qiáng)勁的增長(zhǎng)動(dòng)力。”有券商分析師向21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道表示。

聯(lián)影醫(yī)療方面也在日前召開的投資者調(diào)研活動(dòng)上表示，“此次《行動(dòng)方案》中，設(shè)備更新的力度大、時(shí)間周期長(zhǎng)，未來(lái)2-3年，設(shè)備更新政策在審批流程、資金投入等方面將會(huì)由于有了更多的執(zhí)行經(jīng)驗(yàn)而加速，預(yù)計(jì)今年下半年度以及明年，相關(guān)計(jì)劃和政策的落實(shí)速度將加快。”

平安證券在8月初發(fā)布的研報(bào)顯示，目前已有部分省份發(fā)布醫(yī)療設(shè)備更新項(xiàng)目審批前公示或批復(fù)，據(jù)部分統(tǒng)計(jì)目前已披露金額超過(guò)210億元，預(yù)計(jì)全國(guó)范圍或有數(shù)百億規(guī)模設(shè)備更新增量需求。

沖擊高端制造和海外市場(chǎng)

可以預(yù)見的是，我國(guó)醫(yī)療設(shè)備市場(chǎng)將迎來(lái)新一輪的繁榮與發(fā)展，但國(guó)內(nèi)企業(yè)仍面臨較為激烈的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境。邁瑞醫(yī)療、東軟醫(yī)療、萬(wàn)東醫(yī)療等在XR、CT、MR和PET/CT等產(chǎn)品領(lǐng)域積極布局，什么樣的醫(yī)療設(shè)備公司能勝出？

華創(chuàng)證券研報(bào)分析，“一方面，產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力是第一位。隨著基層醫(yī)院國(guó)產(chǎn)化率提高，三級(jí)醫(yī)院市場(chǎng)對(duì)于國(guó)產(chǎn)廠家愈發(fā)重要，也對(duì)產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力提出了更高的要求。并且國(guó)內(nèi)政府持續(xù)注重對(duì)內(nèi)外資的平等對(duì)待，國(guó)產(chǎn)設(shè)備若要持續(xù)提高國(guó)產(chǎn)升級(jí)，需要做到在擁有性價(jià)比優(yōu)勢(shì)的同時(shí)還有與進(jìn)口相當(dāng)乃至更高的產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力。”

另一方面，華創(chuàng)證券研報(bào)預(yù)計(jì)，影像類需求量高于治療類，超聲需求較高，整個(gè)設(shè)備行業(yè)都會(huì)充分受益于招采正常化。

醫(yī)學(xué)影像設(shè)備是醫(yī)療器械行業(yè)中技術(shù)壁壘最高的細(xì)分市場(chǎng)，據(jù)弗若斯特沙利文，全球醫(yī)學(xué)影像設(shè)備市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)將在2026年達(dá)到843億美元。但我國(guó)的高端醫(yī)學(xué)影像設(shè)備市場(chǎng)曾長(zhǎng)期被外資企業(yè)主導(dǎo)，在PET/CT、MR和CT等高端產(chǎn)品市場(chǎng)上，GPS等外資企業(yè)一度占據(jù)了90%以上的市場(chǎng)份額。

今年上半年，聯(lián)影醫(yī)療MI業(yè)務(wù)線收入7.43億元，CT業(yè)務(wù)線16.18億元，MR業(yè)務(wù)線16.85億元。按2024年上半年度國(guó)內(nèi)新增市場(chǎng)金額口徑統(tǒng)計(jì)，聯(lián)影醫(yī)療CT產(chǎn)品市場(chǎng)占有率綜合排名第一、MR市場(chǎng)占有率排名第三。廣發(fā)證券研報(bào)指出，聯(lián)影醫(yī)療與GPS現(xiàn)有產(chǎn)品整體同一檔次，MI 已實(shí)現(xiàn)超越，CT、MR 高端功能需要補(bǔ)足。

“本土醫(yī)療器械企業(yè)通過(guò)不斷提升創(chuàng)新研發(fā)能力，擁有核心技術(shù)能力，才能在高端醫(yī)療裝備領(lǐng)域占據(jù)行業(yè)市場(chǎng)地位。”上述分析師解釋，如果跨國(guó)醫(yī)療械企業(yè)處于技術(shù)壟斷地位，缺乏市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的情況下，壟斷主體可以獅子大張口隨意定價(jià)；通過(guò)產(chǎn)品端帶動(dòng)供應(yīng)鏈發(fā)展，由械企和本土供應(yīng)鏈合作突破重要部件的研發(fā)，降低成本，在產(chǎn)品的性能端、價(jià)格端形成較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)能力，這樣本土械企也有機(jī)會(huì)在全球競(jìng)爭(zhēng)中勝出。

聯(lián)影醫(yī)療海外收入增速持續(xù)快于國(guó)內(nèi)，但仍有大量增長(zhǎng)空間。今年上半年，聯(lián)影醫(yī)療境外收入9.33億元，占營(yíng)收比重17.49%，同比增長(zhǎng)29.94%。對(duì)比來(lái)看，同期邁瑞醫(yī)療境外收入占比約40%，開立醫(yī)療海外收入占比46%，均大幅高于聯(lián)影醫(yī)療。

事實(shí)上近年來(lái)，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)成為我國(guó)企業(yè)“出海”布局的主要影響因素之一，本土醫(yī)療械企如何走穩(wěn)出海之路？上述分析師認(rèn)為，“把雞蛋放在不同的籃子里以分散風(fēng)險(xiǎn)，此外，對(duì)于出海的產(chǎn)品，必須要保證技術(shù)性能達(dá)到國(guó)際水平，同時(shí)得到國(guó)外臨床驗(yàn)證和認(rèn)可，才有機(jī)會(huì)在國(guó)際市場(chǎng)持續(xù)發(fā)展。”

聯(lián)影醫(yī)療方面也在上述投資者調(diào)研活動(dòng)上表示，“自2018年以來(lái)，地緣政治影響就已經(jīng)存在，公司也是在逐漸適應(yīng)和動(dòng)態(tài)調(diào)整過(guò)程中，面對(duì)美國(guó)這個(gè)當(dāng)今全球最大的單一化市場(chǎng)，同時(shí)也是市場(chǎng)化程度最高的市場(chǎng)，公司在戰(zhàn)略上必須充分的重視。未來(lái)將不斷適應(yīng)地緣政治變化，優(yōu)化全球運(yùn)營(yíng)策略。”

聯(lián)影醫(yī)療將如何發(fā)展，仍有待持續(xù)觀察。

轉(zhuǎn)載來(lái)源：21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道 作者：韓利明