連平/文 連平、馬泓/文

當(dāng)前國內(nèi)房地產(chǎn)市場處于深度調(diào)整期。自2020年下半年至今，房地產(chǎn)市場下行周期已經(jīng)歷了四年之久，房地產(chǎn)投資負(fù)增長持續(xù)時(shí)間超過兩年，房企風(fēng)險(xiǎn)此起彼伏。

房地產(chǎn)市場持續(xù)下行不僅拖累投資、消費(fèi)和物價(jià)，也影響居民就業(yè)和收入、財(cái)富積累、投資置業(yè)以及預(yù)期和信心。下半年房地產(chǎn)市場仍將處在深度調(diào)整過程之中，對中國經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步產(chǎn)生負(fù)面影響。當(dāng)前有必要突破常規(guī)思維模式，在短期內(nèi)實(shí)施更大力度的針對性舉措，穩(wěn)定房地產(chǎn)市場及其預(yù)期，避免房地產(chǎn)行業(yè)及其相關(guān)領(lǐng)域滑入系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)過程。

1、房地產(chǎn)市場延續(xù)下行態(tài)勢

盡管自2023年以來住房支持政策頻繁落地，2024年上半年房地產(chǎn)市場仍然繼續(xù)下行。住房需求釋放節(jié)奏依舊緩慢，住宅期房銷售同比下跌約三分之一，個(gè)人按揭貸款同比減少約四成，房企預(yù)收款和商品銷售面積延續(xù)兩位數(shù)以上的跌幅，二手房價(jià)格降幅創(chuàng)歷史新低。全國商品房住宅庫銷比處于6左右的高位，絕大部分城市住宅去化周期超過2年。

地方加快落實(shí)房地產(chǎn)融資協(xié)調(diào)機(jī)制，并根據(jù)當(dāng)?shù)卮媪糠慨a(chǎn)庫銷比，創(chuàng)新增設(shè)房產(chǎn)收儲(chǔ)計(jì)劃。但受制于房企信用風(fēng)險(xiǎn)的不斷積累，商業(yè)銀行及其他金融機(jī)構(gòu)對房企實(shí)際住房金融支出力度減弱。房企表外融資余額下降，房企整體資金來源下降逾兩成。土地市場進(jìn)一步收縮，個(gè)別城市土拍交易改善不足以帶動(dòng)整體市場情緒，土地成交規(guī)模降至2017年水平。因資金供給不足及預(yù)期下降，房地產(chǎn)工程建設(shè)全面放緩，年化施工面積下跌超過10%，跌幅為史上最大，新開工和竣工面積跌幅也在兩成左右。

受此影響，2024年上半年房地產(chǎn)投資累計(jì)同比-10%左右，房地產(chǎn)年化投資規(guī)模較2019年底累計(jì)下降兩成，房地產(chǎn)開發(fā)商普遍對投資前景持謹(jǐn)慎態(tài)度。

2、房地產(chǎn)政策全面見效尚需時(shí)日

2024年二季度以來，國內(nèi)房地產(chǎn)支持政策從中央到地方頻頻推出。短期來看，政策出臺(tái)后的實(shí)際效果與十年前不可同日而語，也與此前市場預(yù)期的、在較短時(shí)間內(nèi)觸底企穩(wěn)的狀態(tài)存在明顯差距。4月中央政治局會(huì)議提出要在堅(jiān)持防范化解房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)、持續(xù)做好保交樓工作的同時(shí)，統(tǒng)籌研究消化存量房產(chǎn)和優(yōu)化增量住房的政策措施。此后一批二、三線城市取消了住房限制性政策、推出住房“以舊換新”活動(dòng)。5月，央行宣布下調(diào)個(gè)人住房公積金貸款利率0.25個(gè)百分點(diǎn)，下調(diào)首套和二套房最低首付比例至不低于15%和不低于25%，取消全國層面首套和二套房貸利率政策下限。

然而，新政施策以來，全國房地產(chǎn)住宅市場并未出現(xiàn)明顯反彈，各地樓盤大都呈現(xiàn)看盤居多，但進(jìn)行實(shí)質(zhì)性房產(chǎn)交易的群體較少，“旺季不旺”的狀況在全國普遍存在。鑒于當(dāng)前市場對房價(jià)的預(yù)期偏空，一些有利于房產(chǎn)交易便利化的政策增加了房產(chǎn)市場的住房供給，短期對房價(jià)起到了“降價(jià)”的作用。而部分上市房企則在證監(jiān)會(huì)新規(guī)下可能面臨退市風(fēng)險(xiǎn)，已經(jīng)發(fā)生過“暴雷”的房企仍有負(fù)面新聞不斷出現(xiàn)，年內(nèi)法院新增判定被執(zhí)行金額接近千億。購房者對本就經(jīng)營困難的房地產(chǎn)開發(fā)商增添了更多擔(dān)憂情緒，選擇觀望也就不足為奇了。因此，政策“組合拳”在短期內(nèi)似乎依然難以激發(fā)購房需求。

從中長期視角來看，當(dāng)前我國房地產(chǎn)市場正處于結(jié)構(gòu)調(diào)整階段，房地產(chǎn)市場供需結(jié)構(gòu)發(fā)生了很大的變化，居民購買力與預(yù)期收入遠(yuǎn)不及過去“地產(chǎn)黃金時(shí)代”。人口亦已開始負(fù)增長，新增購房需求減弱。城鎮(zhèn)化發(fā)展正從過往全面快速發(fā)展的階段逐步轉(zhuǎn)向更為聚焦于城市群、都市圈的發(fā)展階段，曾經(jīng)歷過“井噴”行情的大部分三四線城市，因長期積累的購房需求已基本釋放，難以成為拉動(dòng)住房市場的主要“生力軍”。

近年來，城鎮(zhèn)居民收入增速放緩至5%左右，金融及銀行理財(cái)產(chǎn)品收益率普遍在2%—3%的水平。有的行業(yè)開始大面積降薪、甚至于追繳過去獲得的高薪。購房者對房價(jià)的預(yù)期以看平和下跌為主，居民部門綜合收入增長預(yù)期弱化對買房的信心產(chǎn)生負(fù)面影響。而受制于資金供給問題，房企經(jīng)營能力面臨巨大考驗(yàn)，購房者對于房企樓盤建造質(zhì)量以及樓宇交付的擔(dān)憂情緒不斷增加，購房者的買房行為相較于過去而言更為理性和謹(jǐn)慎。盡管二季度以來，少數(shù)城市因政策松動(dòng)二手房出現(xiàn)過短暫的成交小高潮，房地產(chǎn)政策全面和明顯顯效恐怕仍需要時(shí)間和耐心。

3、房企風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)拖累宏觀經(jīng)濟(jì)

房地產(chǎn)市場持續(xù)大幅下行是有效需求不足的集中表現(xiàn)。房地產(chǎn)拖累經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的效應(yīng)在一系列領(lǐng)域體現(xiàn)出來。當(dāng)前房地產(chǎn)投資負(fù)增長超過10%，拖累投資增速至4%左右，而基建投資5.7%，制造業(yè)投資高達(dá)9.6%。房地產(chǎn)市場下行拖累消費(fèi)增長，直接影響相關(guān)行業(yè)5—6個(gè)，尤其是耐用消費(fèi)品，間接影響10多個(gè)行業(yè)。

在房地產(chǎn)下行壓力下，內(nèi)需偏弱使物價(jià)承壓；CPI增長在0—1%間徘徊，PPI仍為負(fù)值。困難房企大批裁員或隱性失業(yè)，導(dǎo)致就業(yè)疲弱，居民收入不增甚至下降。與房地產(chǎn)相關(guān)的信貸需求疲弱，直接導(dǎo)致開發(fā)貸少增，在總信貸中占比大幅下降，而按揭貸款則大量少增。房企流動(dòng)性缺乏，生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)大幅收縮，近期拖累M1大幅走低為負(fù)值。房企經(jīng)營狀況持續(xù)惡化，局部爆雷，增加股票市場調(diào)整壓力，同時(shí)推動(dòng)理財(cái)市場風(fēng)險(xiǎn)偏好下降，居民財(cái)富縮水，進(jìn)一步抑制內(nèi)需增長。

當(dāng)前，房企經(jīng)營、融資和風(fēng)險(xiǎn)狀況需要引起高度重視：一是房企經(jīng)營性收入持續(xù)大幅下滑。2024年1—5月，全國前100房企銷售額同比下降四成以上，部分房企銷售額呈現(xiàn)“斷崖式”下滑態(tài)勢，年化銷售能力已回到2015年甚至更早時(shí)期；二是開發(fā)商流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步上升。上市房企速動(dòng)比率大部分在0.5甚至更低的水平，現(xiàn)金短債比不到1的企業(yè)占比超過四成；三是房地產(chǎn)業(yè)不良貸款規(guī)模持續(xù)增加。2023年底，六大國有銀行和十余家股份制商業(yè)銀行財(cái)報(bào)顯示，房企不良貸款規(guī)模合計(jì)達(dá)到2954億元，占到所有不良貸款規(guī)模的22%，房企貸款不良率升至4.5%，關(guān)鍵指標(biāo)均為歷史最差水平。

上半年房地產(chǎn)投資下行，與之相關(guān)的上下游產(chǎn)業(yè)鏈一并受到負(fù)面影響，對GDP、固定資產(chǎn)投資和消費(fèi)產(chǎn)生不同程度的拖累。截至2024年上半年末，按照12個(gè)月連續(xù)值年化計(jì)算，房地產(chǎn)投資對名義GDP的貢獻(xiàn)率下降39%，拖累名義GDP增速1.5個(gè)百分點(diǎn)，自2022年二季度末以來連續(xù)第9個(gè)季度對經(jīng)濟(jì)增速形成拖累。其中，房地產(chǎn)投資拖累固定資產(chǎn)投資增速4個(gè)百分點(diǎn)，拖累社會(huì)消費(fèi)品零售總額增速4.7個(gè)百分點(diǎn)，房地產(chǎn)業(yè)是當(dāng)前國內(nèi)經(jīng)濟(jì)面臨的最大負(fù)面因素，是有效需求不足的主要來源。

與此同時(shí)，地方財(cái)政和民營經(jīng)濟(jì)也不可避免的受到牽連。預(yù) 計(jì)2024年上半年國有土地出讓收入為1.6萬億元，同比下降15%；土地出讓收入的持續(xù)下降，地方政府性基金收入同步減少，導(dǎo)致地方政府項(xiàng)目可供抵押融資的資產(chǎn)愈發(fā)稀缺，地方政府發(fā)債融資難度增加。截至6月中旬，年內(nèi)累計(jì)發(fā)行地方政府債2.92萬億元，同比下降三成左右。房地產(chǎn)投資下行導(dǎo)致民企投資信心受挫。2024年上半年，全國民間投資增速徘徊在零附近，主因房地產(chǎn)投資下滑較快。2024年1-5月，全國銷售前30房企中拿地企業(yè)主要集中在央企和國企，重點(diǎn)城市的地塊也基本由這部分企業(yè)競拍成功，民營房企投資意愿和能力持續(xù)下降。

4、下半年房地產(chǎn)市場仍將處于調(diào)整階段

高頻數(shù)據(jù)顯示，截至6月下旬，30個(gè)大中城市年化商品房成交面積降至1.095萬平方米，繼續(xù)創(chuàng)下2011年有統(tǒng)計(jì)以來最低水平，同比下跌27.2%。通常，因基數(shù)因素和政策推動(dòng)的效應(yīng)，下半年房地產(chǎn)銷售跌幅可能邊際改善，但供給側(cè)房企經(jīng)營問題能否有效緩和則是關(guān)鍵。預(yù)計(jì)全年房地產(chǎn)銷售面積跌幅在10%—15%之間。下半年，房企預(yù)收款和個(gè)人按揭貸款將跟隨銷售下降而進(jìn)一步減少，而債券融資發(fā)行和存量持續(xù)走低。地方收儲(chǔ)對房企流動(dòng)性支持力度較為有限，開發(fā)貸跟隨新開工下跌而放緩。目前房企年化自有資金收入已經(jīng)降至2013年三季度末水平并可能持續(xù)降低。

在資金供給能力下降的同時(shí)，房地產(chǎn)工程建設(shè)將放緩，施工面積下跌趨勢可能難以改變。因新開工面積快速收縮，全年施工面積可能同比下降12%左右。同樣因?yàn)榉科罅鲃?dòng)性困難，土地市場整體成交面積增速持續(xù)下滑，但供給在5月似乎有所企穩(wěn)。上海取消土拍溢價(jià)限制，一線土拍情況略有好轉(zhuǎn)，部分二線城市土地供應(yīng)增加。大部分弱二線和三線城市土地市場加快收縮速度。在未能看到明確的房企流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)改善的背景下，投資將延續(xù)下行態(tài)勢，目前處于2017年5月前后水平。下半年“三大工程”資金可能會(huì)逐步到位，但并不確定具體投資規(guī)模是否能夠全面下達(dá)。按照當(dāng)前房企現(xiàn)金流及土拍投資能力，預(yù)計(jì)全年房地產(chǎn)投資跌幅在10%—12%左右。

在支持政策密集發(fā)布之后，大城市樓市似乎顯露企穩(wěn)跡象。在“5·17”新政降低首付比例及貸款利率后時(shí)隔一個(gè)月，6月下旬一線城市房地產(chǎn)市場交易活躍度明顯上升。6月北京二手房網(wǎng)簽量接近1.5萬套，深圳二手住宅備案創(chuàng)三年新高；上海一手房和二手房網(wǎng)簽量分別突破1.4萬套和2.6萬套，且市中心多個(gè)高端項(xiàng)目開盤即售罄，二手房成交環(huán)比增加41.1%，同比增長102.8%。在全國大部分地區(qū)樓市低迷之際，一線城市銷售的轉(zhuǎn)暖表明大城市依舊具有較強(qiáng)的剛需和改善型需求，只要購房政策支持力度足夠，大城市居民仍然會(huì)不吝解囊。大城市二手房市場的回暖有助于改善房地產(chǎn)市場持續(xù)存在的低迷氛圍，提振市場信心，推動(dòng)市場需求進(jìn)一步釋放。

不過，過去三年，在住房支持政策推動(dòng)下，房產(chǎn)銷售階段性反彈屢有發(fā)生，但持續(xù)性欠缺。大城市二手房市場頻繁出現(xiàn)成交活躍的狀況，往往是市場發(fā)生變化的前兆。下半年，大城市樓市能否延續(xù)回暖狀態(tài)需要多方面配套政策持續(xù)加碼和市場信心的維系，還取決于宏觀經(jīng)濟(jì)和資本市場運(yùn)行態(tài)勢能否出現(xiàn)整體性的好轉(zhuǎn)。迄今為止，已出臺(tái)政策的力度尚未真正達(dá)到扭轉(zhuǎn)房企資金偏緊和風(fēng)險(xiǎn)偏高以及可以有效刺激需求的程度。如果政策進(jìn)一步針對性地加碼，下半年房地產(chǎn)市場就有可能獲得企穩(wěn)機(jī)會(huì)。

5、建議出臺(tái)更有力度的針對性支持政策

房地產(chǎn)市場的持續(xù)深度下行，對投資、消費(fèi)、物價(jià)、金融、收入、就業(yè)等各方面帶來深刻影響，并且還在進(jìn)一步產(chǎn)生更加持續(xù)和深入的負(fù)面效應(yīng)，在相當(dāng)大的程度上抵消了積極宏觀政策的效應(yīng)。尤其是隨著存量房價(jià)的大幅下跌，上百萬億元的住房存量市值可能正在消散，居民負(fù)財(cái)富效應(yīng)正在顯現(xiàn)；部分城市二手房按揭貸款正在被擊穿（房價(jià)下跌超過首付），巨大的市場風(fēng)險(xiǎn)正在累積。本輪市場調(diào)整可能是對數(shù)十年來房地產(chǎn)市場持續(xù)過熱的大級別調(diào)整，其負(fù)面效應(yīng)不可小覷。為企穩(wěn)房地產(chǎn)市場，防止系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)暴露，建議采取更有力度的針對性政策舉措。

建議一：取消全國范圍內(nèi)限制性購房政策。

對于庫存高企的城市，建議進(jìn)一步松綁其購房門檻。其中，一線和核心二線城市進(jìn)一步放松或逐步取消市區(qū)內(nèi)限制性購房措施，擴(kuò)大或取消二手房交易參考價(jià)幅度，以釋放剛性和改善性住房需求。

建議二：大幅度降低購房貸款利率。

考慮到當(dāng)前中國中性利率水平偏低，現(xiàn)有房貸利率盡管通過連續(xù)下調(diào)已經(jīng)降至歷史最低水平，但與中性利率相比仍然偏高。2015年房貸利率顯著低于中性利率，從而具有明顯的刺激效果。為有效激活居民購房需求，建議大幅下調(diào)首套房個(gè)人房貸基準(zhǔn)利率1—1.5個(gè)百分點(diǎn)，對現(xiàn)階段購房的居民給予明顯的利率優(yōu)惠。為不增加銀行負(fù)擔(dān)，建議安排住房支持再貸款規(guī)模1萬億元，利率水平在1.75%左右，期限為1年，到期后不再續(xù)作。降低利率僅在這1萬億額度內(nèi)，不涉及存量房貸。再貸款投放的主要目標(biāo)是首度房貸申請者（包括剛需和改善型需求），商業(yè)銀行結(jié)合自身特點(diǎn)按需向央行申請個(gè)人住房再貸款規(guī)模。通過大幅度降低購房借貸成本，釋放和刺激購房需求。經(jīng)測算，假設(shè)1萬億住房再貸款規(guī)模全部投放完畢，新增個(gè)人按揭貸款將大幅釋放購房需求，對社會(huì)消費(fèi)品零售總額拉動(dòng)增加約2個(gè)百分點(diǎn)，進(jìn)而有效提振內(nèi)需。

建議三：增加財(cái)稅政策支持力度。

放松現(xiàn)有社保或公積金繳納年限規(guī)則。下調(diào)契稅稅率，適度減免保障性租賃住房稅費(fèi)要求。階段性調(diào)降個(gè)人購房增值稅和所得稅稅率。研究實(shí)施個(gè)人按揭貸款利率納入抵扣個(gè)人所得稅政策。

建議四：設(shè)立房地產(chǎn)穩(wěn)定基金。

為在短期內(nèi)緩解市場風(fēng)險(xiǎn)，改善預(yù)期，企穩(wěn)市場，從中長期支持房地產(chǎn)平穩(wěn)健康運(yùn)行，建議設(shè)立房地產(chǎn)穩(wěn)定基金。對全國大型和地方重點(diǎn)房企總部進(jìn)行債務(wù)特別處理計(jì)劃，以增強(qiáng)市場信心，首期到位資金規(guī)模可達(dá)萬億。以中央財(cái)政出資作為基金初始資本金，規(guī)模大約在2000億元左右，可以分兩批到位。其余可由政策性銀行、大型商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、保險(xiǎn)公司、資產(chǎn)管理公司、民間資本等投資參股。

建議五：推動(dòng)有需求的城市加快步伐增加供給。

考慮到一線和重點(diǎn)二線城市有需求，同時(shí)現(xiàn)房庫存不足，應(yīng)鼓勵(lì)地方政府采取積極的支持政策，鼓勵(lì)房企加快工程進(jìn)度和加大力度推盤。一方面活躍交易，使房企增收；另一方面可驅(qū)散市場戾氣，改善市場預(yù)期；還有助于平衡供求關(guān)系，避免主要大城市房價(jià)過度上漲。

建議六：綜合施策，對癥下藥，以更大力度處置房企風(fēng)險(xiǎn)。

監(jiān)管部門加強(qiáng)督導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)滿足房企合理融資需求，保障房企信貸流動(dòng)性支持力度。鑒于目前拖累房地產(chǎn)銷售的主要因素來自于期房，建議增加保交樓相關(guān)專項(xiàng)貸款投放規(guī)模到5000億元以上。適度提高房企不良貸款容忍度，提高房企商業(yè)銀行開發(fā)貸款占比。擴(kuò)大債券發(fā)行規(guī)模，允許部分債券可以用來償債。探索公募房地產(chǎn)REITs，加快不動(dòng)產(chǎn)REITS審批發(fā)行速度。（馬泓，為廣開首席產(chǎn)業(yè)研究院資深研究員）

（責(zé)任編輯：龐麗靜）