經(jīng)濟(jì)觀察報 記者 老盈盈  

金融職場圖鑒之PE/VC篇

最近大半年，林旭所在的投資機(jī)構(gòu)開始轉(zhuǎn)變工作思路，進(jìn)行業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型。他的工作節(jié)奏也發(fā)生了很大的改變——沒有以前那么忙了，因為現(xiàn)在項目的處理周期都很長。

近年來，生物醫(yī)藥領(lǐng)域的PE/VC（私募股權(quán)投資/風(fēng)險投資）機(jī)構(gòu)的投資融資業(yè)務(wù)，深受宏觀環(huán)境和政策的影響。作為聚焦生物醫(yī)藥領(lǐng)域的一級市場投資機(jī)構(gòu)的一位從業(yè)人員，林旭覺得自己是比較幸運(yùn)的。近一年半以來，在他身邊，不斷有從事大健康投資的同行被裁，而且很難再找到同類型的工作崗位。無奈之下，他們當(dāng)中有的人去企業(yè)從事融資工作，有的人索性轉(zhuǎn)行，還有的人選擇出國讀工商管理碩士（MBA）。

沒被裁員的人，日子也不好過。過去，這些一級市場投資人會專注自己感興趣的細(xì)分領(lǐng)域，如今則“廣撒網(wǎng)”，尋找跨領(lǐng)域的機(jī)會。因為在一個細(xì)分領(lǐng)域里，好的標(biāo)的實在太少了，如果不把“觸角”伸得廣一點，恐怕連機(jī)會都找不到了。林旭甚至覺得，有的人關(guān)注的領(lǐng)域越來越偏。

“逼著大家投一些質(zhì)量很差的標(biāo)的，最終結(jié)果只會更差。”林旭告訴經(jīng)濟(jì)觀察報，過去，投資機(jī)構(gòu)會以投資數(shù)量對投資經(jīng)理進(jìn)行考核，現(xiàn)在沒有這種訴求了。因為市場缺乏投資機(jī)會，這是最核心的問題，其次才是沒有錢投資。醫(yī)藥一級市場投資難的原因是，一方面IPO（首次公開募股）門檻過高和市場表現(xiàn)不盡如人意，很多投資項目無法上市或者出現(xiàn)“一二級市場價格倒掛”的現(xiàn)象，導(dǎo)致近年來投資機(jī)構(gòu)的收益減少，募資更困難；另一方面，由于醫(yī)療領(lǐng)域相關(guān)政策調(diào)整，企業(yè)盈利能力變?nèi)酰玫臉?biāo)的逐漸變少，有錢也投不出去。

轉(zhuǎn)型前后

林旭從事大健康投資已經(jīng)有八個年頭。過去，作為投資經(jīng)理的他一直尋找小比例股權(quán)投資的標(biāo)的。自2023年年中開始，他所在的投資機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)策略已經(jīng)由小比例股權(quán)投資轉(zhuǎn)變?yōu)閷ふ疫M(jìn)駐后可以擁有控制權(quán)的標(biāo)的公司。這種控制權(quán)即至少在標(biāo)的公司里擁有董事席位或者能成為該公司的第二大股東，在該公司具有決策權(quán)。

這種業(yè)務(wù)策略與以前的區(qū)別在于，原來基金設(shè)計的目的是追求財務(wù)回報，現(xiàn)在不全是為了財務(wù)回報，還為了配合國家戰(zhàn)略進(jìn)行投資，強(qiáng)調(diào)長期持有價值。

因為公司策略的轉(zhuǎn)變，林旭的工作思路也發(fā)生了很大的轉(zhuǎn)變。由于出發(fā)點不同，他現(xiàn)在需要找一些體量較大的企業(yè)，對企業(yè)業(yè)績也有一定的要求。因此，他不僅會關(guān)注一級市場的公司，還會關(guān)注上市公司。在他看來，這類公司的數(shù)量沒有初創(chuàng)企業(yè)多。但是現(xiàn)在的趨勢是，企業(yè)的日子都不好過，所以一些不愿意賣掉股權(quán)的企業(yè)也開始改變想法了。

公司戰(zhàn)略轉(zhuǎn)變的大半年來，林旭物色到了不少心儀的公司。但他也多次對經(jīng)濟(jì)觀察報強(qiáng)調(diào)，他在國有資本的投資平臺工作，資金比較充足，這種做法在行業(yè)里并不具有代表性。從事大健康投資的機(jī)構(gòu)普遍還是缺錢的，目標(biāo)公司依然是初創(chuàng)企業(yè)。

林旭記得，他最后一次投資小股權(quán)標(biāo)的公司是在2022年初。那是一家醫(yī)療器械初創(chuàng)企業(yè)。現(xiàn)在回過頭來看，在那個時候投資不是一個特別明智的選擇。當(dāng)時醫(yī)療器械市場過熱，價格虛高，今年可以用更低的成本去投資這些項目。但現(xiàn)在也不是投資最佳的時間點，一方面，醫(yī)療行業(yè)企業(yè)上市門檻非常高，大健康領(lǐng)域初創(chuàng)企業(yè)大多未實現(xiàn)盈利或者體量小，無法滿足上市的標(biāo)準(zhǔn)，機(jī)構(gòu)難以實現(xiàn)退出；另一方面，當(dāng)下二級市場估值太低，一級市場公司的價格比二級市場還高。

在大健康領(lǐng)域里，以行業(yè)目前的形勢很難找到接盤方，除非愿意以很低的估值甚至擊穿成本線的價格出售。這種情況只有在特別早期進(jìn)行的投資才會考慮，否則投資機(jī)構(gòu)基本沒有辦法接受。

林旭感覺，相比2020年至2021年，現(xiàn)在他所在公司投資的數(shù)量從一年幾十個下降到幾個，投資金額也下降了50%以上。2023年初，疫情管控剛放開，投資經(jīng)理活躍了一段時間，出去看項目的時間變多了。但是，從最終業(yè)務(wù)落地的情況來看，一級市場投資并沒有什么起色。疫情后與疫情早期相比，整個行業(yè)的投資數(shù)量和金額的回落非常明顯。

投資難的原因

2020年至2021年，是大健康領(lǐng)域一級市場投資最火熱的時候，投資的數(shù)量多，每家企業(yè)投的金額也很可觀。

2019年1月30日，中國證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于在上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板并試點注冊制的實施意見》，允許符合科創(chuàng)板定位、尚未盈利或存在累計未彌補(bǔ)虧損的企業(yè)在科創(chuàng)板上市，支持科技創(chuàng)新企業(yè)在科創(chuàng)板上市包括新一代資訊技術(shù)、高端裝備、新材料、新能源、節(jié)能環(huán)保以及生物醫(yī)藥等高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)。

林旭認(rèn)為，該政策的出臺對于投融資來說是極大的利好。生物醫(yī)藥企業(yè)在中早期階段就可以上市，對于投資機(jī)構(gòu)來說退出的周期變短了，投資的動力會大很多。當(dāng)時，一級市場投資人的熱情高漲，但后來他們慢慢發(fā)現(xiàn)，一些未能實現(xiàn)盈利和體量太小的生物醫(yī)藥企業(yè)還是很難在A股上市。

業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為，對于一些無收入、未盈利的生物醫(yī)藥企業(yè)，港交所還是最優(yōu)上市地。2018年，港交所新經(jīng)濟(jì)改革落地，允許未盈利的生物醫(yī)藥企業(yè)上市。在林旭看來，港股的門檻一直不高，但是在香港上市的不同之處就是，必須找到基石投資者才能順利上市。2022年開始，港股的流動性嚴(yán)重匱乏，融資慘淡，很難找到這一類投資人。

相比于上市政策，醫(yī)療領(lǐng)域政策的調(diào)整對企業(yè)的經(jīng)營發(fā)展帶來影響。這也是醫(yī)療醫(yī)藥領(lǐng)域企業(yè)盈利能力變差，市面上好標(biāo)的越來越少的一個原因。例如，醫(yī)保控費(fèi)是國家針對不合理用藥、濫用藥以及過度醫(yī)療等行為導(dǎo)致醫(yī)保費(fèi)用浪費(fèi)而采取的措施，這是國家的一項長期政策。

林旭表示，在此政策下，個別醫(yī)院沒有足夠的資金采購新的產(chǎn)品，就傾向于購買一些老舊的器械或者便宜的藥品，影響自然而然地傳導(dǎo)到生產(chǎn)新藥或者新產(chǎn)品的企業(yè)。有的產(chǎn)品變得很難賣，或者需要以很低的價格出售，企業(yè)的盈利能力自然受到影響。

再看帶量采購政策，這是國家組織藥品集中采購，通過招標(biāo)競價的方式，確定藥品的中標(biāo)價格和供應(yīng)企業(yè)，并簽訂采購合同的一種采購方式。“據(jù)我了解，醫(yī)院承諾給企業(yè)采購一定的數(shù)量，但是把采購價格壓低。原本企業(yè)可以通過走量把因為低價少賺的錢賺回來，實現(xiàn)平衡。但是，有的企業(yè)不如以前能賺錢了。”林旭稱。

這些都成為林旭不得不考慮的投資因素。在不確定性正在日益增強(qiáng)的當(dāng)下，林旭和他的企業(yè)，考慮更多的是確定性。

（應(yīng)受訪者要求，林旭為化名）