Q：請問重陽投資，如何看待國內(nèi)長債利率創(chuàng)下多年新低？

A：本周國內(nèi)長債利率快速下行，10年國債收益率突破2020年疫情期間低點后降至2.45%以下，30年國債收益率降至2.7%以下，均創(chuàng)下至少2004年以來新低。在我們看來，在短端利率相對穩(wěn)定的情況下，長債利率持續(xù)走低，表明市場正在替代央行進(jìn)行自發(fā)性的貨幣寬松。

歷史上看，國內(nèi)長債利率的低位也對應(yīng)著短期資金利率的底部。例如，2009年初為了應(yīng)對全球金融危機(jī)，央行將隔夜回購利率控制在1%以下的水平，10年國債利率一度跌破2.7%；2020年4月，為了應(yīng)對新冠疫情的影響，央行再次指導(dǎo)隔夜利率降至1%以下，10年國債利率最低跌至2.5%以下；2022年8月隔夜回購利率降至1.5%以下，10年國債利率也曾降至2.6%以下。這些長債利率的短期底部都對應(yīng)著短期資金利率的超低水平，是央行階段性默許的結(jié)果。一旦資金利率回歸常態(tài)，長債利率也會隨之回升。

但是，目前銀銀隔夜回購利率DR001處于1.7%附近，7天回購利率DR007在1.8%的政策利率附近。盡管央行宣布2月5日大幅降準(zhǔn)應(yīng)對春節(jié)前的流動性缺口，但短期資金利率是基本穩(wěn)定的，明顯高于前面提到的幾個特殊時期。這表明在貨幣政策總體穩(wěn)健的情況下，市場已經(jīng)開始自發(fā)地進(jìn)行降息了。

短期來看，長債利率的下行主要受到避險情緒上升和交易型資金的推動，可能具有一定的投機(jī)屬性。但是，本輪長債利率的下行與2016年四季度有著本質(zhì)區(qū)別。2016年，在經(jīng)濟(jì)已經(jīng)顯著復(fù)蘇甚至資金利率持續(xù)回升的情況下，金融加杠桿下投機(jī)力量推動10年國債利率降至2.7%附近，但其后隨著央行對金融杠桿的打擊，長債利率出現(xiàn)了劇烈回升。目前，中國經(jīng)濟(jì)仍面臨一定下行壓力，央行對資金空轉(zhuǎn)等風(fēng)險格外重視。本輪長債利率下行，基本面因素是主因。事實上，最近兩年中30年國債利率呈現(xiàn)出持續(xù)震蕩下行的態(tài)勢，正是對私人部門去杠桿環(huán)境下資金供求關(guān)系的體現(xiàn)。

期限越長的債券收益率，受到央行貨幣政策的牽引力越小，越能夠更好的反映經(jīng)濟(jì)基本面和市場供求關(guān)系，這正是成熟市場中倒掛的收益率曲線能夠預(yù)示經(jīng)濟(jì)衰退的原因所在。