經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng) 記者 歐陽曉紅

一

1月29日，中國資本市場上演冰火兩重天。當(dāng)日，國債期貨全線收漲，30年期主力合約漲0.19%，10年期主力合約漲0.11%，5年期主力合約漲0.05%，2年期主力合約漲0.03%。

A股上證綜指報(bào)收2883.36（-0.92%），深證成指報(bào)收8581.76（-2.06%）、創(chuàng)業(yè)板指報(bào)收1623.81（-3.49%），再創(chuàng)階段新低；中字頭、飲料制造板塊漲幅居前；兩市成交額8052億元，較上日縮量235億元。當(dāng)日北向資金凈賣出5.92億元。

次日，市場走勢仍在分化。10年期國債期貨主力合約一度升至歷史新高103.505，突破歷史高點(diǎn)103.485。上證指數(shù)、深證成指、創(chuàng)業(yè)板指分別報(bào)收2830.53(-1.83%)、8375.98(-2.40%)、1583.77(-2.47%)。兩市成交額6636億元，較上日縮量1416億元；北向資金凈買入17.42億元。

通常情況下，國債被視為較為安全的投資工具，尤其在市場不確定性增加或經(jīng)濟(jì)前景不明朗時(shí)。國債期貨價(jià)格上漲可能表明投資者正在尋求避險(xiǎn)，轉(zhuǎn)向更為穩(wěn)定的資產(chǎn)。

形勢逼人。龍年春節(jié)前夕，這仿佛是一場不能輸?shù)?ldquo;保衛(wèi)戰(zhàn)”。近期監(jiān)管層密集出臺(tái)一系列活躍資本市場、提振投資者信心的舉措。

1月22日，國常會(huì)強(qiáng)調(diào)，要進(jìn)一步健全完善資本市場基礎(chǔ)制度，更加注重投融資動(dòng)態(tài)平衡，大力提升上市公司質(zhì)量和投資價(jià)值，加大中長期資金入市力度，增強(qiáng)市場內(nèi)在穩(wěn)定性。要加強(qiáng)資本市場監(jiān)管，對(duì)違法違規(guī)行為“零容忍”，打造規(guī)范透明的市場環(huán)境。要采取更加有力有效措施，著力穩(wěn)市場、穩(wěn)信心。

1月24日，在國新辦發(fā)布會(huì)上，國務(wù)院國資委表示，將進(jìn)一步研究把市值管理納入中央企業(yè)負(fù)責(zé)人業(yè)績考核。當(dāng)日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《建設(shè)以投資者為本的資本市場——證監(jiān)會(huì)副主席王建軍接受媒體采訪》文章。文章稱，從大力提升上市公司質(zhì)量如推進(jìn)回購分紅、發(fā)揮證券基金機(jī)構(gòu)的作用回報(bào)投資者、梳理完善基礎(chǔ)制度安排如發(fā)行定價(jià)、詢價(jià)等機(jī)制等方面開展工作。這一天，央行宣布降準(zhǔn)，將釋放約一萬億的流動(dòng)性。

多部門合力作用下，A股應(yīng)聲大漲。1月23日至1月26日，滬指上漲近6%，由2724點(diǎn)回升至2910點(diǎn)。

1月28日，證監(jiān)會(huì)消息稱，為貫徹以投資者為本的監(jiān)管理念，加強(qiáng)對(duì)限售股出借的監(jiān)管，證監(jiān)會(huì)經(jīng)充分論證評(píng)估，進(jìn)一步優(yōu)化了融券機(jī)制。

1月29日，國務(wù)院副總理何立峰在北京出席部署走訪上市公司工作、推動(dòng)上市公司高質(zhì)量發(fā)展全國視頻會(huì)議。何立峰強(qiáng)調(diào)，各相關(guān)地方、部門要通過調(diào)研認(rèn)真解決上市公司發(fā)展中面臨的具體困難和問題，加大對(duì)優(yōu)質(zhì)上市公司支持力度，以推動(dòng)上市公司高質(zhì)量發(fā)展助力信心提振、資本市場穩(wěn)定和經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。

1月北上資金延續(xù)凈流出，市場活躍度下行。據(jù)平安證券梳理，供給端，截至1月26日，1月融資余額較上月略有回落，為1.54萬億元，新成立偏股型基金約95.9億份，北上資金凈流出193.6億元，較上月凈流出規(guī)模上升。需求端，1月IPO+增發(fā)累計(jì)規(guī)模較上月回落，大股東減持規(guī)模略有提升至57.2億元。交易端，1月市場換手率延續(xù)下降至2.9%。

盡管政策暖風(fēng)頻吹、市場生態(tài)也在持續(xù)凈化，已收復(fù)大部分“失地”的A股卻未能企穩(wěn)。1月29日，上證綜指失守2900點(diǎn)，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)創(chuàng)2019年10月以來新低。

盤旋在A股上空的陰霾是什么？投資者的信心何以提振？

一位資深私募人士說，股市，也有自己的規(guī)律，技術(shù)上一旦跌破，就要跌到位才行。反彈與反抽改變不了趨勢，影響的只是節(jié)奏與速度。

在這位人士看來，上證綜指3731到2863是A浪下跌，2863到3424是B浪反彈，現(xiàn)在可能是最慘的C浪殺跌。他認(rèn)為，滬市強(qiáng)深市弱，本質(zhì)上是2018年10月救市以來，滬市漲幅小所至。同樣時(shí)點(diǎn)，2440點(diǎn)至今，上證綜指漲幅16%、創(chuàng)業(yè)板指數(shù)1184至1583漲幅仍有34%。所以，創(chuàng)業(yè)板跌得最快，因其漲幅大。

野村證券中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家陸挺分析，房地產(chǎn)行業(yè)幾乎沒有復(fù)蘇跡象的情況下，監(jiān)管機(jī)構(gòu)承諾加快由市政府協(xié)調(diào)的新房地產(chǎn)融資計(jì)劃，擴(kuò)大商業(yè)地產(chǎn)貸款用于償還債務(wù)的用途，并且廣州取消了大部分購房限制。

“房地產(chǎn)銷售和建筑活動(dòng)繼續(xù)顯示急劇收縮。”陸挺稱。他的邏輯是，與2019年同期相比，截至2024年1月28日，21個(gè)主要城市新房銷售7日移動(dòng)平均量的增長顯著下降至-51.6%，較一周前的-42.8%進(jìn)一步下降，這是基于農(nóng)歷日歷的數(shù)據(jù)。一線城市、二線城市和低等級(jí)城市的增長分別下降至-6.7%、-44.2%和-86.1%，而一周前分別為18.8%、-38.6%和-80.4%。在房地產(chǎn)建設(shè)方面，1月17日至23日，水泥運(yùn)輸量的年增長率從一周前的-32.6%下降至-34.4%。

不過，房地產(chǎn)市場投射至A股之負(fù)向反饋并非全部故事；國際投資者仍在關(guān)注A股。

二

A股怎么了？回眸2023年，這一年在全球股市普遍上漲的大背景下，A股與港股卻逆勢收跌，不免讓人擔(dān)憂中國股市是不是被全球投資者遺忘了？

并非如此，聯(lián)博基金資深市場策略師黃森瑋指出，全球投資者依然關(guān)注中國股市。

黃森瑋強(qiáng)調(diào)，全球投資者依然相當(dāng)關(guān)注中國股市的投資機(jī)會(huì)。美銀證券每個(gè)月會(huì)針對(duì)全球各地的基金經(jīng)理/投資經(jīng)理做一個(gè)調(diào)查報(bào)告，其中一項(xiàng)問題是：“您認(rèn)為當(dāng)前最擁擠的交易為何？”1月中旬最新出爐的調(diào)查報(bào)告顯示，“賣出中國股市（Short China equities）”是目前全球基金經(jīng)理普遍認(rèn)為第二擁擠的交易，僅次于“做多美股七雄（Long Magnificent Seven）”。

換句話說，黃森瑋認(rèn)為，對(duì)越來越多的國際機(jī)構(gòu)投資者來說，賣出中國股票已是市場共識(shí)，但繼續(xù)執(zhí)行這樣的投資策略恐怕難以產(chǎn)生預(yù)期差，更不用說獲得收益。因此，此時(shí)應(yīng)當(dāng)是逆向思考的時(shí)候，重新回頭在A股尋找投資機(jī)會(huì)。

從國際投資者及全球貨幣政策的角度來看，聯(lián)博基金認(rèn)為，2024年將是有利于A股的一年。當(dāng)美元利率走高時(shí)，資金傾向流出中國股市；相反，當(dāng)美元利率走低時(shí)，資金傾向回流入中國股市。

黃森瑋解釋，這個(gè)道理不難理解，當(dāng)美元利率較人民幣利率高時(shí)，美元通常相對(duì)強(qiáng)勢，而美元計(jì)價(jià)的資產(chǎn)（美股、美債等）就顯得更具吸引力，因此資金通常傾向贖回中國資產(chǎn)，并買入美元資產(chǎn)，反之亦然。

目前，許多投資者擔(dān)憂外資賣出中國股票，是否不看好中國？事實(shí)上，從歷史經(jīng)驗(yàn)來看，這并不是外資第一次賣出中國股票，外資對(duì)中國股市的進(jìn)出跟景氣周期一樣，有起有落。

現(xiàn)在市場普遍預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)將于2024年降息，而美國國債收益率也于2023年10月份觸達(dá)高位并反轉(zhuǎn)下滑，這代表資金回流中國股市的概率變高，增量資金將有利A股走勢。

當(dāng)然，也有人擔(dān)憂地緣政治因素將影響外資的投資意愿，特別是中國在全球供應(yīng)鏈中一定程度的不確定性。

黃森瑋表示，從理性的角度與現(xiàn)實(shí)來看，供應(yīng)鏈的轉(zhuǎn)移不可能一朝一夕就完成。中國是新興市場當(dāng)中，少數(shù)擁有優(yōu)良基礎(chǔ)建設(shè)以及龐大人口基數(shù)的國家。與其他擁有相近人口的新興國家相比，中國的人口群體受教育程度較高，也相當(dāng)勤奮，這些已培養(yǎng)數(shù)十年的“養(yǎng)分”，短期內(nèi)恐難以被復(fù)制。因此，即使地緣政治因素有其不確定性，但聯(lián)博基金認(rèn)為多半已反映于當(dāng)前A股偏低的估值當(dāng)中。

不過，也有專家警示，需要防范A股越跌、估值越便宜的投資邏輯；不是A股估值越低，投資者就越會(huì)抄底；反之，需警惕跌跌不休的下行風(fēng)險(xiǎn)。

此一時(shí)彼一時(shí)。常言股市是經(jīng)濟(jì)的睛雨表。果真如此嗎？

過去20年的中國經(jīng)濟(jì)大致可以分為三個(gè)階段。據(jù)天風(fēng)證券分析，第一階段是2000年—2007年的高速增長期，此時(shí)依靠著全球化紅利，中國快速崛起成為“世界工廠”，出口對(duì)GDP（國內(nèi)生產(chǎn)總值）的貢獻(xiàn)率一度超過50%，GDP增速一度超過10%。第二階段是2009年—2016年的中高速增長期，出口對(duì)經(jīng)濟(jì)拉動(dòng)力減弱，以地產(chǎn)和基建為抓手，投資取代了外需成為國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長的引擎。GDP增速逐漸回落至5%—6%左右。

第三階段是2018年以來的“L”形減速換擋期，隨著房地產(chǎn)迎來長周期拐點(diǎn)，傳統(tǒng)的投資驅(qū)動(dòng)模式逐漸失效，政策開始強(qiáng)調(diào)通過發(fā)揮國內(nèi)超大規(guī)模市場和制造業(yè)優(yōu)勢來推動(dòng)中國經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。

此過程中，房地產(chǎn)行業(yè)的困境幾令A(yù)股承壓。作為中國經(jīng)濟(jì)的重要支柱，房地產(chǎn)行業(yè)的不穩(wěn)定也給市場帶來了額外的壓力。

目前的挑戰(zhàn)在于，政府采取的旨在穩(wěn)定市場的措施，如加快新房地產(chǎn)融資計(jì)劃和調(diào)整購房限制等，效果顯現(xiàn)可能仍需要時(shí)間。

此外，政策尚未見效，可能是因?yàn)槭袌鲂枰獣r(shí)間來吸收和反應(yīng)政策變化。同時(shí)，地緣政治緊張局勢，如美國前總統(tǒng)特朗普的威脅和紅海航運(yùn)襲擊，可能增加市場不確定性。在這種情況下，政府和監(jiān)管機(jī)構(gòu)需要保持溝通的透明度，以減少市場的恐慌和不確定性。

如此，怎樣驅(qū)散盤旋在A股上空的陰霾，提振市場信心可能也非一朝一夕之功；關(guān)鍵在于先要讓A股“止血”。有人詰問，上市公司大股東有賣不完的籌碼，公司一上市即顛峰，是大股東套現(xiàn)的起點(diǎn)，A股就像是融資市場，而非投資市場。

此外是“政策的連貫性和預(yù)測性，和長期穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)政策”。需確保政策的連貫性和透明度，讓市場參與者能夠理解和預(yù)測政府的行動(dòng)，這包括實(shí)施利于經(jīng)濟(jì)增長的財(cái)政和貨幣政策；再者是改善市場基礎(chǔ)設(shè)施，增強(qiáng)市場透明度和公平性，促進(jìn)上市公司質(zhì)量，以及積極應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)挑戰(zhàn)，減少不確定性。

如何建立一個(gè)更加穩(wěn)定、健康和有吸引力的投資環(huán)境，需要政策制定者、監(jiān)管機(jī)構(gòu)和市場參與者之間的協(xié)調(diào)與合作。盤旋在A股上空的陰霾終會(huì)散去，如果我們真正懂得敬畏市場、尊重常識(shí)規(guī)律……