經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng) 記者 田進(jìn) 回顧2023上半年，港股IPO新股數(shù)量同比增長約三成，但融資額仍處于過去十年以來低位，總計(jì)有半數(shù)新股首日破發(fā)。與此同時(shí)，香港交易所陸續(xù)推行有利于提升港股流動(dòng)性的新政策，例如港幣-人民幣雙柜臺(tái)交易模式與配套機(jī)制。而證監(jiān)會(huì)對(duì)海外上市申請(qǐng)企業(yè)的備案陸續(xù)推開與完成，也鼓勵(lì)近40家公司趕在年中前遞交港股上市申請(qǐng)表。

在這樣的宏觀背景下，如何能夠在波動(dòng)市場中堅(jiān)持長期主義？如何捕獲潛在的成長股？如何兼顧好投資回報(bào)與賦能上市公司？

針對(duì)上述問題，7月17日，經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)專訪了瑞凱集團(tuán)執(zhí)行董事兼中國區(qū)業(yè)務(wù)主管劉浩然。作為一家單一家族企業(yè)以及國際投資機(jī)構(gòu)，瑞凱集團(tuán)創(chuàng)建于上世紀(jì)90年代初，家族出資人早年經(jīng)營國際遠(yuǎn)洋大宗商品貿(mào)易等傳統(tǒng)實(shí)業(yè)，目前在各大金融市場及資產(chǎn)類別上都有布局。在中概類資產(chǎn)與中國業(yè)務(wù)層面，集團(tuán)專注港美股資本市場。

劉浩然說，瑞凱在近年投資項(xiàng)目上的成功，是長期主義投資者和長期主義企業(yè)的雙向選擇。相比于眼前的利潤規(guī)模、市場價(jià)格波動(dòng)或季度收益表現(xiàn)，瑞凱更關(guān)注企業(yè)本身的成長驅(qū)動(dòng)力、企業(yè)家的成長經(jīng)歷背景、創(chuàng)業(yè)驅(qū)動(dòng)力、長期戰(zhàn)略、早期股東的一致性等因素，從中挖掘一家公司的未來可能性。

與此同時(shí)，劉浩然表示：“集團(tuán)優(yōu)勢在于，能以充足的自有資金投資，不通過基金平臺(tái)募資，做到靈活出資與不受基金設(shè)立期限制約的長期持有。其次，集團(tuán)具備專業(yè)的二級(jí)市場團(tuán)隊(duì)與產(chǎn)業(yè)本土化專家，有能力在動(dòng)蕩時(shí)期為上市公司賦能。”

一級(jí)半市場投資的長期主義

經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)：為什么會(huì)選擇在當(dāng)下時(shí)點(diǎn)擴(kuò)大對(duì)港股IPO的投資力度？

劉浩然：我們在2022年初接受證券時(shí)報(bào)采訪時(shí)就指出，對(duì)中概股的未來發(fā)展保持信心。現(xiàn)在我們做多中國長期結(jié)構(gòu)性趨勢策略沒有改變，這是我們建立中概業(yè)務(wù)團(tuán)隊(duì)的初心。

對(duì)于投資上市公司而言，我們認(rèn)為IPO是目前最佳的時(shí)機(jī)，評(píng)估邏輯是，我們能夠在不影響二級(jí)市場價(jià)格情況下確保一次性建立大倉位；這個(gè)階段的企業(yè)是資本市場新人，投資集團(tuán)的專業(yè)價(jià)值能最大化。

瑞凱在近期參與了不少上市項(xiàng)目，例如藥師幫、梅斯健康、綠竹生物、飛天云動(dòng)等，不少項(xiàng)目都是受困于市場壓力，顯著降低了其估值水平與募資規(guī)模，沒有反映出公司應(yīng)有價(jià)值。

因此我們有信心從公司IPO起長期持有公司股票，等待資本市場的結(jié)構(gòu)性回調(diào)，直至上市公司充分釋放應(yīng)有的內(nèi)含價(jià)值。如此一來，其實(shí)也增強(qiáng)了公司股票上市后的股價(jià)穩(wěn)定性，這種情況下我們通常也敢于持有較高比例的倉位。例如在綠竹生物的IPO上，我們持有企業(yè)流通股份接近20%，也是基于十分看好其帶狀皰疹疫苗管線的臨床數(shù)據(jù)水平以及長期商業(yè)化前景。

經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)：作為二級(jí)市場投資機(jī)構(gòu)，如何判斷一家公司是否具有長期成長性？

劉浩然：從長遠(yuǎn)來看，我們認(rèn)為股價(jià)遵循公司的基本面波動(dòng)。因此，如果能夠找到營收、利潤和現(xiàn)金流持續(xù)增長的公司，長期來看，公司股價(jià)也會(huì)隨之持續(xù)增長，這一理念引導(dǎo)我們成為長期投資者。

分析這些成功企業(yè)的底層特征可以發(fā)現(xiàn)，經(jīng)營增長是企業(yè)成功的關(guān)鍵驅(qū)動(dòng)力，所有權(quán)結(jié)構(gòu)、控制與管理團(tuán)隊(duì)也會(huì)十分影響企業(yè)能否成功。

因此，在研究公司時(shí)，我們除了研究財(cái)務(wù)報(bào)表等常規(guī)指標(biāo)，也要盡可能去和公司創(chuàng)始人、管理團(tuán)隊(duì)進(jìn)行深入交流。不僅要了解他們的經(jīng)營理念、未來規(guī)劃，而且要關(guān)注創(chuàng)始人的成長經(jīng)歷、文化背景、創(chuàng)業(yè)驅(qū)動(dòng)力、企業(yè)文化等。我們的投研框架中，有一部分就是關(guān)于企業(yè)文化。我們也發(fā)現(xiàn)，由創(chuàng)始人或者家族來管理的企業(yè)往往能在關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)作出更好的決策，讓企業(yè)長期擁有更好的表現(xiàn)。

一個(gè)有趣的事情是，在過去很多年，我們常對(duì)企業(yè)說，“雖然你們公司有機(jī)會(huì)去獲得短期業(yè)績的爆發(fā)，但很高興于你們把錢放在了對(duì)企業(yè)未來長期發(fā)展更有幫助的領(lǐng)域。因此即使短期利潤受到影響，我們也有信心和耐心支持管理層和公司。”

投資的價(jià)值主張

經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)：瑞凱進(jìn)入國內(nèi)設(shè)立辦公室與涉足港股IPO較晚，相較其他二級(jí)市場投資機(jī)構(gòu)有哪些優(yōu)勢？

劉浩然：本土產(chǎn)業(yè)化、長期賦能，是我們兩大投資價(jià)值主張。

首先我們非常注重本土化。因此當(dāng)我們進(jìn)入一個(gè)新的市場、新的行業(yè)時(shí)，會(huì)著力于拓展與政、產(chǎn)、研領(lǐng)域的合作。例如2021年我們開始將目光聚焦在醫(yī)療大健康行業(yè)時(shí)，曾與香港大學(xué)北京中心、香港大學(xué)醫(yī)學(xué)院、國家新藥篩選中心等學(xué)術(shù)及科研機(jī)構(gòu)合作探討過生物醫(yī)藥創(chuàng)新路徑，也與醫(yī)療健康領(lǐng)域相關(guān)監(jiān)管機(jī)構(gòu)建立關(guān)系網(wǎng)絡(luò)，由此使得我們在加深對(duì)產(chǎn)業(yè)認(rèn)知的同時(shí)，快速發(fā)現(xiàn)、精準(zhǔn)觸達(dá)并判斷潛在標(biāo)的，并以我們最信任的方式確保及執(zhí)行交易。

因此當(dāng)我們現(xiàn)在正轉(zhuǎn)向人工智能、新能源領(lǐng)域時(shí)，同樣也從監(jiān)管、產(chǎn)業(yè)、學(xué)術(shù)科研的多維度去建立我們的本土資源庫。

與此同時(shí)，我們也會(huì)跟蹤一些一級(jí)市場的早期項(xiàng)目，經(jīng)常和產(chǎn)業(yè)、學(xué)術(shù)上的專家進(jìn)行交流，了解前沿行業(yè)的趨勢性變化，例如科技、醫(yī)療醫(yī)藥、新能源等。由于我們持股周期比較長，一級(jí)市場和學(xué)術(shù)界是我們獲取前瞻性思維的一個(gè)很好的來源。

經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)：如何理解你們定位自己為戰(zhàn)略財(cái)務(wù)投資人？

劉浩然：瑞凱集團(tuán)對(duì)被投企業(yè)的戰(zhàn)略賦能有大部分體現(xiàn)在二級(jí)市場的資本運(yùn)作上。如果將上市視為企業(yè)的新起點(diǎn)，那么可以把集團(tuán)看作是二級(jí)市場的“風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)”。例如協(xié)助上市公司通過回購實(shí)施員工股權(quán)激勵(lì)、協(xié)助通過增發(fā)與配股擴(kuò)大流動(dòng)性等。

與作為企業(yè)上下游的傳統(tǒng)戰(zhàn)略投資方不一樣，我們的獨(dú)特資源來自于資本市場，包括投資人關(guān)系、金融工具儲(chǔ)備、金融機(jī)構(gòu)網(wǎng)絡(luò)等，既在做財(cái)務(wù)投資的同時(shí)，也能為企業(yè)帶來戰(zhàn)略價(jià)值。我們的市場號(hào)召力有助于被投企業(yè)的投資價(jià)值傳播與交易活躍度。當(dāng)然，我們在產(chǎn)業(yè)端和政府端的網(wǎng)絡(luò)儲(chǔ)備也能為企業(yè)帶來業(yè)務(wù)端的直接賦能。例如在去年10月的投資項(xiàng)目中，我們?yōu)轱w天云動(dòng)引入了人工智能龍頭企業(yè)商湯的基石投資與業(yè)務(wù)合作。

經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)：此前，瑞凱投資參與的許多項(xiàng)目股價(jià)都有著不錯(cuò)的表現(xiàn)，較高的投資成功率歸功于哪些因素？

劉浩然：風(fēng)險(xiǎn)中性是我們的投資理念之一。我們擅長通過各種方式與工具來管理并控制風(fēng)險(xiǎn)，例如多元化的資本市場工具組合、資源網(wǎng)絡(luò)觸達(dá)及市場影響力等。

我們打造了一個(gè)可靠的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估框架。我們?yōu)楣緝?nèi)部專業(yè)人士提供培訓(xùn)，教他們?nèi)绾伟衙總€(gè)投資機(jī)會(huì)提煉為兩個(gè)或三個(gè)主要變量，這些變量將決定投資能否成功。投資決策的核心在于程序嚴(yán)格、冷靜穩(wěn)健的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估。這不僅是一個(gè)流程，更是一種思維方式。

我們管理團(tuán)隊(duì)已經(jīng)認(rèn)識(shí)到，投資應(yīng)該像沒有進(jìn)攻投球時(shí)限的籃球賽，只要手里有球，我們需要做的就是一直不停地傳球，直到確定可以得分的時(shí)候再出手。所以我們會(huì)分析每個(gè)潛在交易的各個(gè)不利因素，直到確保風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)全部掃清，哪怕存在一絲裂縫，我們都會(huì)中止交易。

例如一些上市公司取得眾多機(jī)構(gòu)投資人的認(rèn)購與買單，券商研究員也給予意見一致的積極買入信號(hào)，但他們可能會(huì)忽略管理大眾網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)上的負(fù)面新聞與誤導(dǎo)性言論。資本市場是一個(gè)“三人成虎”的群體性市場，輿論環(huán)境很有可能會(huì)成為潛在雷區(qū)。

成長型企業(yè)的投資前景

經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)：如何看待近兩年成長股估值從高位大幅回調(diào)？

劉浩然：過去兩年對(duì)成長股的價(jià)值投資具有相當(dāng)大挑戰(zhàn)，可以看到很多成長股估值中樞下降。這主要是不斷上升的利率對(duì)市場造成的負(fù)面影響，使得投資者能夠投資于收益率較高、波動(dòng)性較小的固定收益策略。最終導(dǎo)致市場對(duì)長期成長型企業(yè)的重視程度降低，許多企業(yè)被拋售、失寵，特別是那些年輕的，還未盈利的企業(yè)。

其實(shí)許多成長型企業(yè)的長期前景并沒有發(fā)生重大內(nèi)在變化。在我們看來，目前估值起伏更像是短期的市場噪音，而非判斷及評(píng)估企業(yè)質(zhì)量的關(guān)鍵因素。

誠然，有些企業(yè)的業(yè)務(wù)會(huì)受到宏觀經(jīng)濟(jì)下行壓力影響，例如融資成本變高、地理擴(kuò)張進(jìn)入新的市場不如往常容易。但我們認(rèn)為，成長性的投資機(jī)會(huì)不僅來自于擴(kuò)張，供應(yīng)端的創(chuàng)新或新的需求產(chǎn)生也將帶來成長機(jī)會(huì)。

因此在集團(tuán)內(nèi)部，并沒有對(duì)當(dāng)下環(huán)境感到恐慌，每個(gè)時(shí)期都有其獨(dú)特的特點(diǎn)。可能是經(jīng)濟(jì)中的結(jié)構(gòu)性壓力或者技術(shù)的范式轉(zhuǎn)變。預(yù)測經(jīng)濟(jì)或市場的走向極其困難，更有價(jià)值的做法是，在公司分析中考慮最好和最壞的情況，并考量他們將如何應(yīng)對(duì)當(dāng)下局面。

經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)：在逆全球化與高利率背景下，企業(yè)的成長速度和市場空間是否會(huì)被壓縮？長期價(jià)值投資是否會(huì)受到挑戰(zhàn)？

劉浩然：企業(yè)成長并不是一定需要經(jīng)濟(jì)全面增長、低利率或全球化來實(shí)現(xiàn)。事實(shí)上，去全球化、增長放緩和資金成本上升可能對(duì)我們持有投資組合中適應(yīng)性強(qiáng)的標(biāo)的公司更有利。低息環(huán)境當(dāng)然有利于企業(yè)搶奪市場份額，但在充滿挑戰(zhàn)的時(shí)代，優(yōu)秀的公司更能脫穎而出。

我們會(huì)更多地考慮公司對(duì)整個(gè)社會(huì)的影響，而不僅僅是經(jīng)濟(jì)方面的潛力。例如，電池制造商和電動(dòng)汽車制造商在雙碳目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)上發(fā)揮著重要作用。特別是在新能源領(lǐng)域，中國自上而下的脫碳政策和對(duì)汽車電池技術(shù)的深度投資，已經(jīng)產(chǎn)生了全球十大電動(dòng)汽車電池制造商中的六家，以及電池生產(chǎn)鏈上的許多隱形冠軍。

在太陽能電池生產(chǎn)方面也可以看到類似的趨勢。中國目前占據(jù)了全球70%以上的市場份額，這將在全球綠色轉(zhuǎn)型中發(fā)揮至關(guān)重要的作用。我們在相關(guān)領(lǐng)域的投資就包括一家生產(chǎn)管理售電網(wǎng)絡(luò)和負(fù)載平衡軟件的公司，隨著太陽能發(fā)電與電網(wǎng)相連，這兩項(xiàng)功能正變得越來越關(guān)鍵。

對(duì)于未來，一些結(jié)構(gòu)性挑戰(zhàn)可能不會(huì)在一夜之間得到解決，但要讓投資組合在動(dòng)量周期中獲得長期回報(bào)，卓越的基本面是最終的保證。