劉鵬/文 2023年，A股迎來全面注冊制改革關鍵時刻，此次改革的重點是滬深交易所主板市場全面實行注冊制。這對于國內2.1億散戶投資者而言，是一個新考驗的開始。投資者須要重新認識主板市場的“游戲”規(guī)則，要告別以往的投資理念、玩法，特別是對打新的追逐。

對市場各方而言，注冊制改革是一場觸及靈魂深處的改革，這當然也包括投資者在內。注冊制下，主板市場的發(fā)行制度和交易制度將發(fā)生重大變化，可以說與之前核準制下的規(guī)則截然不同，這也必然導致投資的邏輯生變。

在核準制下，主板市場新股發(fā)行在過去數年里存在著“23倍市盈率限制”問題，這種行政干預很大程度上人為抑制了新股的估值，造成了主板新股上市后出現連續(xù)“一字漲停”的畸形現象，令打新成為一種“無風險套利”的投資。這種投資收益其實是基于新股定價未市場化下的無風險博弈行為，投資者對新股投資預期高度一致，閉眼打新盛宴由此興起。不難看出，新股定價機制扭曲造就了打新“蒙眼狂奔”現象。

在注冊制下，主板新股全面實行以市場化詢價為主體，以直接定價為補充的定價機制，這意味著新股定價更趨市場化，公司上市估值更趨多元，“不高于23倍發(fā)行”不再是唯一，25倍或30倍乃至更高市盈率發(fā)行會變得習以為常。也就是說，新定價機制下，公司估值有高有低，參差不一。參照科創(chuàng)板創(chuàng)業(yè)板試點注冊制情況，主板新股未來破發(fā)勢必成為大概率事件，也會出現投資者“中簽如中彈”的一幕。新股是否值得投資也成為一種高風險的博弈行為，考驗的是投資者的“慧眼識金”能力。

同時交易制度的改變，讓新股投資從之前的無驚無險變得更加刺激和驚險。雖然注冊制下，主板保留了10%的日漲跌幅限制，但是新股上市前5個交易日都沒有漲跌幅限制，這與核準制下“首日44%漲幅限制”大為不同。新機制下，投資者預期變得不再一致，股價破發(fā)還是上行全由激烈的市場多空博弈決定，這也是市場真正的魅力所在。這也預示著主板投資將告別新股不敗神話時代，投資者要放棄固有的“打新必賺”的思維定式。

注冊制的核心是監(jiān)管還權于市場，監(jiān)管部門不再對企業(yè)的投資價值作出判斷，不再幫投資者把關“審”出好公司。同時，建立以信息披露為核心的市場運行機制，讓優(yōu)勝劣汰的市場機制來“選”出好公司。未來，無論是對于散戶還是機構而言，炒股是一項高難度的“技術活”。因為注冊制下，企業(yè)上市門票不再是稀缺的資源，好的投資標的將會變得稀缺。

如何甄別好公司，需要投資者更多地研究公司基本面，比如公司的商業(yè)模式、盈利能力、財務指標、研發(fā)投入、行業(yè)地位、產業(yè)鏈地位、信息披露等等，從而做出自己的價值判斷和投資決策，并經受市場大浪的考驗，當然也不排除部分散戶被清洗出局。其實這也在督促中介機構更加關注“可投性”，發(fā)揮投資顧問角色，為投資者選出有價值的標的。注冊制下，投資理念和邏輯必然面臨重構，基于基本面研究的價值投資重要性會更加凸顯。