經(jīng)濟觀察報 記者 田國寶 最近一段時間，陳輝一直在尋找不動產(chǎn)領(lǐng)域新的投資機會，但這不是一件容易的事。

陳輝是一家國有資本旗下地產(chǎn)基金的工作人員，2022年以來，由于投資的房地產(chǎn)項目接連虧損，導(dǎo)致存量地產(chǎn)基金也處于虧損狀態(tài)，投資人不僅沒有利息收益，連本金也有折價。

“傳統(tǒng)的地產(chǎn)肯定不能再投了”，陳輝說，傳統(tǒng)地產(chǎn)行業(yè)虧損嚴重，資本方也在逐步轉(zhuǎn)變投資邏輯，“原來是資本方提供資金，地產(chǎn)商主導(dǎo)開發(fā)，未來可能是資本方主導(dǎo)，找代建商來建設(shè)”。

陳輝透露，包括其所在公司在內(nèi)，多數(shù)資本方在轉(zhuǎn)變地產(chǎn)投資邏輯的同時，也在不動產(chǎn)領(lǐng)域?qū)ふ倚碌臋C遇，物流園區(qū)、產(chǎn)業(yè)園區(qū)、商辦、城市更新、長租公寓等都是資本方關(guān)注的領(lǐng)域。

11月28日，證監(jiān)會表示，要開展不動產(chǎn)私募投資基金試點，允許符合條件的私募股權(quán)基金管理人設(shè)立不動產(chǎn)私募投資基金，引入機構(gòu)資金，投資存量住宅地產(chǎn)、商業(yè)地產(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施，促進房地產(chǎn)企業(yè)盤活經(jīng)營性不動產(chǎn)并探索新的發(fā)展模式。

某央企旗下資本投資人士告訴經(jīng)濟觀察報，2022年土地市場中，有相當大一部分土地由地方城投公司消化，其所在公司正在尋找這方面的機遇，“在長三角一些市場好的城市，與城投合作，把他們手中的土地盤活”。

尋機

2022年，陳輝考察接洽了多個投資項目，有些是業(yè)主找上門的，有些是陳輝主動對接的，一圈談下來，要么項目收益不符合要求，要么業(yè)主方喊價太高，“其他團隊都有收獲，我們地產(chǎn)基金團隊的業(yè)績差了很多”。

陳輝介紹，房地產(chǎn)基金投資方向一般有兩類，一類是銷售型物業(yè)，一類是租賃類物業(yè)。

銷售型物業(yè)投資即對住宅項目或未開發(fā)土地投入資金，通過項目銷售回款獲取收益，“有的是我們自己的團隊操盤，有的是找外部開發(fā)商合作”。投資銷售型房地產(chǎn)項目，對標的物有嚴格的要求，商辦類資產(chǎn)必須位于一二線城市的核心區(qū)域，“地段好的項目不愁賣，收益也高，我們做過的一些項目，收益基本在20%-30%”。

陳輝的公司也做存量項目，但這類投資需要團隊具備不良資產(chǎn)處置能力，“尤其是多年的存量項目，一般都有復(fù)雜的債權(quán)關(guān)系或?qū)徟掷m(xù)方面的大問題，否則留不到現(xiàn)在”。

一家金融公司的人士告訴經(jīng)濟觀察報，前些年，其公司通過法拍獲得一棟爛尾樓項目，拿到項目后，重新開工時被叫停，“原來電梯間的那部分產(chǎn)權(quán)沒有拍賣，沒有辦理施工手續(xù)，所以不能施工”，雖然最后通過運作及履行相關(guān)程序解決了問題，但耽誤了幾個月，成本大幅度上升，“好在我們拿的折扣低，如果拿項目的成本很高，加上這幾個月的資金成本、人員成本，很有可能產(chǎn)生虧損”。

相比于商辦類項目，住宅類項目在區(qū)域選擇上更為寬泛，不僅僅是一二線城市，流量較好的三四線城市，甚至幾十萬人口的縣城，“只要賣得好，就可以投資，收益還是有保證的”。

但住宅類項目需要考慮的指標更多，不僅僅是城市和區(qū)位，還要考慮人口、收入、歷年房地產(chǎn)銷售情況等等，一旦決策錯誤，銷售情況低于預(yù)期，也會面臨收益不達標的問題。

第二類是租賃類物業(yè)，多為商辦、產(chǎn)業(yè)園區(qū)、物流園區(qū)、長租公寓等領(lǐng)域。相比銷售型物業(yè)，投資租賃類物業(yè)需要更加精準的眼光和更強的操盤能力。陳輝表示，一是需要選對地段；二是需要很強的運營能力；三是需要低成本資金。

陳輝所在公司有大量租賃類投資，一方面因為資金成本相對較低，不會形成較大的財務(wù)壓力，另一方面，租賃類項目與銷售類項目捆綁，形成互補，“單純的租賃類項目，現(xiàn)階段很難賺到錢，除非能發(fā)行REITs上市”。

上述金融公司人士告訴經(jīng)濟觀察報，由于資金成本相對較高，其所在公司一般不會投資長期租賃類資產(chǎn)，“靠租金根本算不過賬，我們一般是用租賃來提升物業(yè)的價值，等出租率和租金上來了，再整體出售”。

該人士也表示，今年其所在公司獲取一個城市更新項目，初步測算下來，貨值達幾百億，“這個城市更新項目短期產(chǎn)生不了任何收益，只能先投入，等待市場好轉(zhuǎn)機會”。

轉(zhuǎn)變

過去，陳輝公司的房地產(chǎn)投資，通過成立信托計劃募集資金，提供給房地產(chǎn)項目使用，與民營開發(fā)商合作的項目偏債權(quán)融資類，與國企和央企開發(fā)商合作則偏股權(quán)投資類。

今年以來，民營房企出險居多，很多借款難以收回，即便未來通過處置抵押物收回，也難有盈利；與國企和央企合作的項目，由于投資項目多為虧損狀態(tài)，不僅沒有利息收益，本金也出現(xiàn)折價。

陳輝的公司一直是多元化投資，除了房地產(chǎn)，在其他領(lǐng)域也有投資，今年以來，已經(jīng)大幅壓縮了房地產(chǎn)類投資，既配置一定資產(chǎn)用于長期回報，也在尋找新的短期收益項目，其中最主要的方向是，由單純財務(wù)和股權(quán)投資獲取收益，轉(zhuǎn)向主導(dǎo)類投資。

“原來是提供給開發(fā)商資金，讓開發(fā)商投資，你跟著賺錢”，陳輝說，未來更多是主導(dǎo)者，“作為資金提供方，我們來選擇投資什么類型的項目，選擇在哪個地方投資，然后交給開發(fā)商做”。

在陳輝來看來，過去很長一段時間，開發(fā)商都是房地產(chǎn)投資、開發(fā)和建設(shè)的主體，也注重收益，但更多是從周轉(zhuǎn)率、規(guī)模等方面考量，而不是投資收益，這也是造成當前房地產(chǎn)流動性風險的根源。

他認為，未來房地產(chǎn)投資邏輯會發(fā)生根本性轉(zhuǎn)變，“開發(fā)建設(shè)就做開發(fā)建設(shè)，不需要考慮設(shè)計，也不需要考慮投融資，甚至不需要考慮銷售，做好一件事就行了”，房地產(chǎn)開發(fā)建設(shè)的主體從房企變?yōu)轫椖抗荆灿兄诟鱾€環(huán)節(jié)形成專業(yè)化分工，陳輝表示。

上述央企資本集團人士也表示，隨著這一輪民營房企大規(guī)模出險，房地產(chǎn)投資邏輯會逐步與國際主流模式接軌，“國外哪有大的開發(fā)商，從這個方向來看，國內(nèi)也不需要那么多開發(fā)企業(yè)”。

其所在公司已經(jīng)開始嘗試，目前正在物色城投公司手中的宅地。“城投公司本身沒錢，也沒有開發(fā)能力”，該人士表示，他們計劃與城投公司合作，為選中的地塊投入資金，找代建公司開發(fā)建設(shè)，“長三角區(qū)域一些流量好的城市，會有不錯的投資收益”。

上述金融公司人士告訴經(jīng)濟觀察報，今年他所在公司加大了傳統(tǒng)能源和新能源領(lǐng)域的投資，降低了房地產(chǎn)資產(chǎn)配置，同時，將房地產(chǎn)投資主要集中在長期股權(quán)投資領(lǐng)域，減少短期融資類投資。

其表示，無論是城市更新類項目，還是物流園和高端制造園區(qū)，短期內(nèi)很難產(chǎn)生收益，“但長期來看，具備較大的潛在收益價值”。

角色

國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，2021年，全國房地產(chǎn)銷售規(guī)模超過18萬億元，而2022年1-10月，銷售規(guī)模接近11萬億元，業(yè)界普遍認為，2022年全年預(yù)計將達到13萬億元。雖然與2021年相比大幅下降，但從絕對量看，依然是一個不小的數(shù)字。

一位接近住建部的人士預(yù)測，未來一段時間內(nèi)，房地產(chǎn)銷售規(guī)模將保持在12萬億到13萬億元左右，雖然目前房地產(chǎn)行業(yè)面臨較大的出清壓力，但與其他行業(yè)相比，仍然具備較大的投資價值。

一位股份銀行的人士告訴經(jīng)濟觀察報，央行數(shù)次調(diào)控累計釋放出上萬億的資金，這些資金需要在一定時間投出，目前金融機構(gòu)普遍面臨著較大的投放壓力。

出于風控的要求，已經(jīng)出險的房企，顯然不是金融機構(gòu)理想的客戶，而未出險的房企中，在投放的優(yōu)先級上，民企及混合所有制企業(yè)普遍落后于國企和央企。

據(jù)上述股份行人士透露，在較大的投放壓力下，部分六大行給出了比股份行更多的授信額度和更低的利率，“有的大客戶已經(jīng)轉(zhuǎn)到六大行了”。

優(yōu)質(zhì)的央企和國企會獲得更多的低成本資金，但在當前的市況下，按照傳統(tǒng)房地產(chǎn)投資模式，很難在要求的時限內(nèi)實現(xiàn)相應(yīng)回報，“市場不好，就按長線投資邏輯玩”。

多數(shù)央企和國企集團都有金控集團或資本集團，主要業(yè)務(wù)之一就是為主業(yè)配資，與房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)相比，金控和資本在投資上顯然更為靈活，可以投資自己旗下的房地產(chǎn)項目，也可以投資其他房企開發(fā)的項目，同時也可以投資其他行業(yè)和領(lǐng)域。

“原來地產(chǎn)是主角，金控是配角，以后角色可能會反轉(zhuǎn)”，陳輝說，“在集團體系內(nèi)，金控的話語權(quán)會越來越大，慢慢會占據(jù)主導(dǎo)位置，這需要一個過程”。

陳輝透露，部分央企和國企集團的非住宅業(yè)務(wù)實際上已經(jīng)開始向金控傾斜，尤其是商辦、公寓、酒店等業(yè)務(wù)，雖然運營屬于地產(chǎn)板塊，但很大一部分重資產(chǎn)已經(jīng)納入金控平臺。

此前，已經(jīng)有部分央企、國企和混合所有制企業(yè)，將投拓部門并入金控或資本平臺，或者兩者有較大的重合部分，“從投資角度來看，肯定比一般的地產(chǎn)投拓更專業(yè)，也更加高效”，陳輝判斷，未來這一趨勢將更加明顯，旗下有金控或資本平臺的國企和央企，最終地產(chǎn)開發(fā)將成為金控或資本的代建平臺；而金控和資本不在地產(chǎn)上市體系內(nèi)的，“地產(chǎn)開發(fā)平臺也會越來越邊緣化”。