在1月18日，由《經(jīng)濟觀察報》主辦的“2022IF·創(chuàng)新領軍者盛典”上，中國首席經(jīng)濟學家論壇研究院副院長林采宜為大家?guī)砹司史窒怼?/p>

以下為嘉賓演講實錄節(jié)選：

今天分享的是后疫情時代的全球經(jīng)濟，我們要看后疫情時代的全球經(jīng)濟離不開兩個字——疫情。在后疫情時代就是說2022年和2023年，整個全球經(jīng)濟的發(fā)展多多少少都會受到疫情的影響，疫情給各國經(jīng)濟造成的不確定性將是未來兩年經(jīng)濟發(fā)展中很重要的現(xiàn)象，全球經(jīng)濟中還有一個很大的變量是什么呢？就是中美關系的變化，以及由此導致的全球經(jīng)貿(mào)結構的重構。

未來兩年全球經(jīng)濟很重要的特點，就是財政政策和貨幣政策的聯(lián)動，不僅是美國，歐盟和日本，也包括中國在內(nèi)，財政的貨幣政策流動可能會導致全球的流動性過剩，也就是說貨幣洪水會滔滔不竭。貨幣洪水會帶來什么呢，就是推升資產(chǎn)價格，大家可能很容易聯(lián)想到的是通脹，只要是通脹高起的時代，資產(chǎn)價格的上漲都是不可避免的。

疫情導致各國經(jīng)濟增長的不確定

到2021年底，就是剛剛結束的上一個年度，全球新冠累計已經(jīng)超過3億人感染，死亡人數(shù)達500多萬，目前來說新冠現(xiàn)有病例最多的國家是美國，一個國家就占了1000萬，剩下的24個國家新冠病例目前都超過10萬以上，像英國、法國、意大利等。

美國以及其他24國家加起來占全球新冠病例的90%，可以見得新冠對全球經(jīng)濟影響最大的還不是發(fā)展國家。目前來說新冠的死亡率是2%左右，可能未來有下降的趨勢，可是由于感染的基數(shù)非常大，新冠的影響還是非常大的。

在新冠肆虐的環(huán)境下，從2020年3月，全球的中央銀行印鈔機印了多少鈔票呢？相當于2.5個美聯(lián)儲，僅僅美國的資產(chǎn)負債表2020年3月到現(xiàn)在不到兩年的時間，擴張了105%，也就是翻了一倍，從4萬億翻到8萬億，美聯(lián)儲的資產(chǎn)負債表擴了一倍。

歐盟擴的規(guī)模就更大了，歐盟央行資產(chǎn)負債表擴張了80%，總體擴張規(guī)模是4萬億歐元，按照現(xiàn)在的匯率折算應該是4.5-4.6萬億美元。

日本的資產(chǎn)負債表擴張了140萬億日元，也就是說從2020年下半年到2021年一年半時間，日本央行資產(chǎn)的負債規(guī)模，也就是購買的債券規(guī)模大概達到140萬億日元，折合成美元應該是1.23-1.25萬億美元。

這三個巨頭，美國、歐盟和日本加起來資產(chǎn)負債表是擴張了10萬億美元，10萬億美元就相當于疫情前2.5個美聯(lián)儲的規(guī)模，也就是說央行擴張了這么大的資產(chǎn)，意味著什么呢？意味著財政負債。

中國政府相對來說還是比較節(jié)制的，中國政府的貨幣寬松是以下調準備金率為主的，從2020年4月開始到2021年12月最后一次下調準備金率，下調了三次，目前來說金融機構加權平均準備金率是8.4，中國政府資產(chǎn)負債表也在擴張，但是跟美日歐相比還是非常溫和的。

所以大家總是羨慕美國又發(fā)錢了，英國又發(fā)錢了，好像法國，歐洲其他國家都在援助那些被疫情圍困的人，大家發(fā)的都是政府的負債。

到了后期怎么辦？政府這么多的債，債臺高筑，政府的還債的錢哪里來，稅收，要么加稅，要么減少各種福利措施，在西方國家也好，在中國也好，加稅都是企業(yè)無法承受的重。那么減少福利的話也是不可行的，整個社會如果福利大規(guī)模削減的話，的確是民眾的壓力是非常大的，選票也是很受影響的。

所以說在這種情況下，后疫情時代，債務貨幣化將是各國政府的必然選擇，債務貨幣化是什么？就是增加貨幣的投放，說白了，在實體經(jīng)濟領域就是通貨膨脹，在資本市場上就是資產(chǎn)價格上漲。

流動性走向：增持權益類資產(chǎn)  減持債券類資產(chǎn)

剛剛結束的2021年，資產(chǎn)價格漲了多少？漲得最多的是鐵礦石，其次是金屬，大家知道大宗商品都在漲。

通脹率源頭從哪開始，從大宗商品的價格，因為大宗商品的價格實際上是很多企業(yè)的上游的原材料價格，原材料價格上漲，企業(yè)的成本上漲，最后會通過價格機制傳導到下游，變成產(chǎn)品的生產(chǎn)成本上漲，到價格的上漲，到最終消費品的成本和價格也會相應上漲。

所以說由于各國印鈔機的加速，最近兩年漲得最快的是鐵礦石，漲了將近一倍，為87%，其次是金屬，漲了50%，再其次是納斯達克和標準普爾，就是股市的漲，這些實際上都是資產(chǎn)的價格在上漲，上漲的幅度遠遠超過通貨膨脹。

疫情如滔滔洪水，股市也如滔滔洪水，這個洪水是水漲船高，大家就看到了美聯(lián)儲鈔票印得很快，印鈔機轉得越快，股市漲得越快，美國的房市也漲了很多，美元貶值造成了黃金、白銀和石油等大宗商品都在上漲。

大家看下面這張圖，美國ETF資產(chǎn)里面權益類的資產(chǎn)占比從2020年上半年開始，應該從2021年二季度開展就不斷地上升，這個權益類資產(chǎn)的配置不斷上升。

從2020年中的73%漲到2021年的79%，別看在國際ETF資金的配置盤上漲了六個點，六個點是非常大的資產(chǎn)轉移策略的表達，就是美國的權益類資產(chǎn)在ETF資產(chǎn)中的比重在上升。

與此同時的話，債券類資產(chǎn)是從23.2%下跌到17.69%這說明了什么，說明了資本市場對通脹的預期在不斷加強，剛才說了在通脹的周期下面，資產(chǎn)價格是上漲的，利率是不斷下行的，所以說在利率不斷下行的周期中，大家對債券的配置在不斷減少。

一邊增持權益類資產(chǎn)，一邊減持債券類資產(chǎn)，國際資金的流向就是大佬們都去買股票了，股票增加了，大佬們都在減持債券，因為大家覺得債要跌了，因為利率在往下走。

增支、減稅和控債在現(xiàn)實中不可能同時實現(xiàn)

下面跟大家交流一下中國經(jīng)濟，大家最關心的是全球經(jīng)濟是這樣子的，那么中國經(jīng)濟會怎樣呢？

今年12月份的時候所有的企業(yè)信貸，企業(yè)貸款，個人消費貸款都在下降，整個宏觀經(jīng)濟面臨著需求轉弱，需求轉弱的情況下政府不得不采取的措施就是積極的財政政策，而我們認為積極的財政政策是什么？西方國家可能是發(fā)錢，但是在中國政府更多的是什么，就是投資，各種基建投入，包括傳統(tǒng)的基建，修路修橋，還有新基建，比如說5G，互聯(lián)網(wǎng)，物聯(lián)網(wǎng)，各種信息的高速公路。

不論新基建還是老基建，基建投入要增加的話，財政支出就要增加，目前來說企業(yè)的投資都在下行，消費也在萎縮，增稅是不太現(xiàn)實的。

對于中國宏觀經(jīng)濟來說，現(xiàn)在面臨的雙重壓力，一重就是長期的結構調整和短期的疫情沖擊所造成的，就是短期和長期兩重壓力。

大家看到了最近房地產(chǎn)公司一直在“暴雷”，仔細觀察一下暴雷的這些公司有一個共同特點，就是欠債，欠的債幾百億，幾千億，上萬億的都有，一個是企業(yè)，尤其是高速增長的房地產(chǎn)行業(yè)負債率極其之高，其次是地方政府了。所以說中國過去20年的經(jīng)濟增長模式實際上是一種負債推動增長的模式，債務膨脹的速度遠遠超過了GDP增長速度，就是靠債務推動起來的經(jīng)濟，實際上是帶著風險的泡沫。

未來也就是說后疫情時代，我們的經(jīng)濟如果說要降低風險的話，必須要面對的一件事情是什么，就是要降杠桿，看現(xiàn)在不論暴雷的公司，不論是房地產(chǎn)企業(yè)還是非房地產(chǎn)企業(yè)，凡是暴雷的大家都有共同特點，就是在過去的若干年加杠桿加得太快了。

過去20年由于經(jīng)濟的快速增長，絕大部分企業(yè)不是通過自己利潤的累積來實現(xiàn)增長的，而是通過負債，負債，再負債，融資，融資，再融資來進行快速的擴張。所以中國企業(yè)的粗放型經(jīng)營模式和快速的擴張模式，加上在直接融資渠道方面受阻，導致了中國企業(yè)目前算是全球主要國家中負債率最高的。

在這種情況下，我們要降低整個宏觀經(jīng)濟的運營風險，唯一可行的方法就是要降低杠桿，要控制債務，既要控制這些企業(yè)的債務，把杠桿率降下來，也要控制政府的債務，尤其是地方政府的債務，很多公路上真的是空空蕩蕩一臺車都沒有。那些公路的投資是不得了，拉動了GDP的同時也導致地方政府負債累累，前期GDP增長后遺癥現(xiàn)在都顯示出來了，負債累累。

還有一個因素是我們未來人口結構的變化。2012年開始中國出現(xiàn)人口拐點，人口拐點意味著什么？意味著勞動力人口的數(shù)量在減少，出現(xiàn)了負增長，而退休人口不斷增加，在這種情況下，大家都看到了，我們的勞動力市場上工資水平是不斷上升的。

大趨勢之下的資產(chǎn)配置方向

這種情況下企業(yè)的經(jīng)營風險在增大，所以說可能2022年，甚至2023年，降杠桿控債務都是中國宏觀經(jīng)濟必須面對的，不論是政府還是企業(yè)都要面對這種形勢的改變。市場在收縮，成本在上漲，這是最重要的原因。下面我跟大家聊最后一個問題：

這樣的形勢下，我們?nèi)绻泻芏噱X，我們的資產(chǎn)應該怎么配置呢？

回到剛才的問題，債務貨幣化，這是各國中央政府不得不采取的政策措施，在這樣的政策措施下必然會導致什么現(xiàn)象？錢會越來越不值錢了，在這樣的情況下，資產(chǎn)價格水漲船高，權益資產(chǎn)是首選，權益資產(chǎn)未來的增值率是最高的，至少名義增值率是最高的。

高增長時代結束了，2022年后，GDP增長要保持在5%以上是很辛苦的事情，看我們GDP增長經(jīng)歷了兩位數(shù)到9%、8%、7%、6%，我認為未來三年應該是5%到4%，就是在5%左右，甚至更低一點的水平上徘徊。

這樣的情況下，投資應該怎么樣？關于實業(yè)，我的投資建議就是要謹慎，在負債方面要謹慎，杠桿率不能太高；關于金融投資，建議重倉權益資產(chǎn)，因為只有權益資產(chǎn)能追得上印鈔機的速度，如果追不上印鈔機的速度，資產(chǎn)縮水是必然的，區(qū)別只在于縮水的程度有多大。

總而言之，后疫情時代哪些資產(chǎn)值得我們關注呢？我個人認為有兩種選擇，如果你是進取型的，我告訴你權益資產(chǎn)是增值率最高的，而且在過去30年西方經(jīng)濟的發(fā)展過程中也發(fā)現(xiàn)了，權益資產(chǎn)（組合）除了波動率比較高，其他沒有毛病，它的資產(chǎn)收益率一直是最高的，我說的是組合。

如果你是一個風險厭惡型的，喜歡穩(wěn)定不喜歡波動，實際上很多低估值、收益比較穩(wěn)定的資產(chǎn)也是可以考慮的，有一些現(xiàn)金流很好的房地產(chǎn)也是可以考慮的，另外一些非常穩(wěn)定的，比如說一些金融機構的權益，因為金融業(yè)的盈利模式比較穩(wěn)定。

如果是做實業(yè)的應該穩(wěn)健，要小心，不要借太多的錢，因為市場很難像你想象的那么好，如果是在配置金融資產(chǎn)，權益資產(chǎn)要相對來說安全一些，在通脹壓力不斷增加的周期中現(xiàn)金資產(chǎn)的風險是非常大的，很少人意識到這一點，現(xiàn)金也有資產(chǎn)，我曾經(jīng)說過一句半玩笑的話，人家說錢放在哪里，一個是放在臉上，一個是放在保險柜里，我說放在臉上的錢，歲月有偷走它的時候，連聲招呼都不打，放在保險柜里面的錢，通脹拿走它的時候連手都不用伸，記住我后面那句話，如果把你的錢放在保險柜里，那么未來三年通脹把它偷走的時候手都不用伸，

錢會變得不值錢，這就是未來。不僅是中國，而是全球都將面對的，后疫情時代的宏觀經(jīng)濟最大的特點是什么，共同點是什么，就是錢會變得不值錢了。

今天的分享到此為止，謝謝。