余詩琪 張昊/文 三葉草生物可能也是為未知的新冠疫苗后市場未雨綢繆，以一個遠(yuǎn)超行業(yè)認(rèn)知的估值要在港股掛牌。

而就在幾個月前，當(dāng)它發(fā)布招股書時，整個行情還沒這么“冷”，不少投資者還在雪球等股票投資平臺上討論，如果市值低于70億元，就可以大膽入了。結(jié)果，最終的市值定在了150億元上下，無怪乎認(rèn)購率低。

從最新的認(rèn)購情況來看，并不算理想，申購倍數(shù)為2.75，上周只有一倍多。有個投資者評論稱：“三葉草生物目前的認(rèn)購情況十分冷清，冷清到連暗盤都沒什么人做交易。”

在這個市值之下，對標(biāo)疫苗行業(yè)，尤其是幾家新冠疫苗的競爭對手，三葉草生物要對應(yīng)至少20億元的銷售額。從招股書上來看，它的新冠疫苗產(chǎn)品最早在年底可上市。參照幾家國內(nèi)競對，它的確是有機(jī)會達(dá)到這個銷售規(guī)模的，智飛生物半年做了50億元，康希諾半年做了20億元。

這個情況的主要前提是國內(nèi)明年還存在“第四針”的市場。當(dāng)然，國外市場還存在，在龐大的亞非拉區(qū)域連“第一針”、“第二針”都沒普及。不過，新冠口服藥物已出現(xiàn)，就在這幾天，有媒體報(bào)道新冠病毒正在朝著自我毀滅的方向進(jìn)化，表現(xiàn)是感染率在變低。

但新冠是三葉草生物“唯一”的機(jī)會了，作為一個疫苗企業(yè)，從2007年到現(xiàn)在還沒有任何一款商業(yè)化產(chǎn)品。在投資者最關(guān)心的非新冠管線上，未來三年有機(jī)會上市的只有一款免疫類的類似藥，那個賽道早就擁擠不堪。

所以，新冠疫苗如期上市；明年市場依舊存在；領(lǐng)跑者產(chǎn)能不足，留夠了市場；此前完全沒做過規(guī)模化生產(chǎn)，千萬別出問題；已經(jīng)在規(guī)模化量產(chǎn)上顯示出來優(yōu)勢的mRNA疫苗之后會有幾家也有獲批上市，它們不能沖得太猛……上述條件必須得全部滿足，三葉草生物或許能贏。

三葉草生物所采用的技術(shù)路線是“重組蛋白亞單位疫苗”，這跟市面上較多出現(xiàn)的滅活疫苗和mRNA疫苗相比。比較公認(rèn)的優(yōu)勢是從已知的數(shù)據(jù)披露看，所產(chǎn)生的抗體濃度是最高的，但不是顛覆式的。不過劣勢也特別明確——規(guī)模化生產(chǎn)，同類疫苗Novavax被稱為“史上最強(qiáng)疫苗”，落地速度缺很慢，業(yè)內(nèi)不少人認(rèn)為就是在規(guī)模量產(chǎn)方面被卡住了。國內(nèi)目前有該產(chǎn)品上市的是智飛生物，從銷售量和增速來講，都要遠(yuǎn)遜于更早上市的滅活疫苗。

三葉草生物并沒有過多公布過有關(guān)生產(chǎn)方面的信息。疫苗行業(yè)相對特殊，牽扯到大規(guī)模接種，研發(fā)環(huán)節(jié)已經(jīng)很費(fèi)錢了，生產(chǎn)環(huán)節(jié)會更麻煩。這也是為什么疫苗行業(yè)少有初創(chuàng)公司涉足的核心原因。拋開作為新技術(shù)的mRNA之外，三葉草算是疫苗行業(yè)里，少有的沒跑過全流程，沒打過仗的傳統(tǒng)公司，這不免讓投資者懷疑它的整體操盤能力。

新冠疫苗行業(yè)也是非常“內(nèi)卷”。截至目前，全球共有21款新冠疫苗上市及30款候選疫苗處于臨床期。加上疫苗普及度的增加，康希諾的銷售額從2季度的16億元下滑至3季度的10億元，利潤更是環(huán)比下降50%。智飛生物的3季度營收環(huán)比只下滑了3%，但凈利潤環(huán)比下滑36%。

諸如防疫物資、IVD（體外診斷）等第一波“新冠概念”賽道，現(xiàn)在的市盈率跌到了2左右，疫苗很有可能是同樣的曲線。這對三葉草生物來說并不“友好”，唯一的可商業(yè)化產(chǎn)品，還沒開始掙錢，就有可能要結(jié)束了。

反正，港股最近盛傳“新股帶B，一路向西（‘帶B股’是股民對未盈利掛牌的俗稱，）”，三葉草也帶“B”，如果真破發(fā)了，好像也挺正常的。