經(jīng)濟(jì)觀察報(bào) 記者 歐陽曉紅 北京報(bào)道 “不均衡的復(fù)蘇”“大宗商品價(jià)格上漲”“消費(fèi)內(nèi)生動(dòng)力不足”“穩(wěn)字當(dāng)頭”……或許可以用這幾個(gè)關(guān)鍵詞勾勒中國經(jīng)濟(jì)的中期考。

上半場的中國經(jīng)濟(jì)答卷業(yè)已揭曉。 7月15日，國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，經(jīng)初步核算，上半年國內(nèi)生產(chǎn)總值532167億元，按可比價(jià)格計(jì)算，同比增長12.7%，比一季度回落5.6個(gè)百分點(diǎn)；二季度實(shí)際GDP同比7.9%。

這天，按照中國央行7月9日公布的“降準(zhǔn)”決定，金融機(jī)構(gòu)的存款準(zhǔn)備金率亦如期下調(diào)0.5個(gè)百分點(diǎn)，置換到期MLF后，釋放7000億的流動(dòng)性，從而支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

不過，甫一進(jìn)入三季度，中國央行就宣布全面降準(zhǔn)；這種意外操作讓市場判斷：央行在穩(wěn)經(jīng)濟(jì)與穩(wěn)通脹之間，似乎選擇前者。有專家甚至認(rèn)為，內(nèi)需不足、經(jīng)濟(jì)存下行壓力將成為三季度以后面臨的問題。

而全球通脹風(fēng)險(xiǎn)仍在加劇，此時(shí)，中國經(jīng)濟(jì)下半場怎么走？“以我為主”的宏觀政策與改革、結(jié)構(gòu)調(diào)整的關(guān)系如何？該怎樣厘清國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢——在“穩(wěn)增長”與“穩(wěn)通脹”，包括“控風(fēng)險(xiǎn)”之間保持平衡？

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)對(duì)話中國央行貨幣政策委員會(huì)前委員、中國世界經(jīng)濟(jì)學(xué)會(huì)前會(huì)長余永定，試圖甄別中國經(jīng)濟(jì)的亮點(diǎn)與不足，包括發(fā)現(xiàn)宏觀政策之“考”與經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的均衡邏輯；從其字里行間，我們讀到有關(guān)“反彈過于依賴外需、為什么自2010年以來中國經(jīng)濟(jì)增速一路下滑？”之問，以及“2021年財(cái)政政策可以發(fā)揮更大的作用、中國經(jīng)濟(jì)偏冷主要問題是有效需求不足而非需求過度”之答。

不均衡的經(jīng)濟(jì)恢復(fù)

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：國家統(tǒng)計(jì)局7月15日公布了今年前半年的主要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)。您對(duì)到目前為止的中國經(jīng)濟(jì)形勢總體上如何看待？具體來看，得益于基數(shù)效應(yīng)，第一季度GDP同比增速高達(dá)18.3%，二季度增速回落；人大CMF報(bào)告預(yù)測中國第四季度 GDP的增速是5.5%，社科院世界經(jīng)濟(jì)與政治研究所團(tuán)隊(duì)的預(yù)測也是5.5%，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中，存在哪些問題、隱患？

余永定：今年1季度和2季度，GDP增速分別達(dá)到18.3%和7.9%，上半年同比增長12.7%。從全球范圍橫向比較來看，這是一個(gè)非常難得的好成績。但是，當(dāng)前內(nèi)需仍然不夠強(qiáng)勁、經(jīng)濟(jì)增速低于預(yù)期。不僅如此，經(jīng)濟(jì)增長的動(dòng)力結(jié)構(gòu)問題比較突出，過度依賴外需。

我不知道人大團(tuán)隊(duì)是如何預(yù)測的。我們并沒有預(yù)測，而僅僅是假設(shè)中國的潛在經(jīng)濟(jì)增速為6%, 根據(jù)這一假設(shè)，中國GDP的季度環(huán)比增速應(yīng)該為1.4674%。以疫情爆發(fā)之前的2019年4季度的GDP水平作為起點(diǎn)（即將其作為100），可以推出：2021年中國四個(gè)季度GDP同比增速應(yīng)該分別為19.1%、8.3%、6.7%、5.5%；全年為9.57%。這樣，中國的經(jīng)濟(jì)增速才相當(dāng)于回到疫情之前的增長軌道。我想強(qiáng)調(diào)，上述增速數(shù)字并非預(yù)測，而僅僅是我們用來分析2021年中國經(jīng)濟(jì)增速是否同潛在經(jīng)濟(jì)增速一致的基準(zhǔn)。在基準(zhǔn)情況中，由于基數(shù)效應(yīng)，即便經(jīng)濟(jì)一直在比較理想的路徑上運(yùn)行，2021年GDP的季度同比增速也會(huì)逐季下降。

2021年1季度和2季度，實(shí)際GDP增速分別達(dá)到18.3%和7.9%，低于基準(zhǔn)情況要求的19.1%、8.3%。這就意味著，如果在2021年3季度和4季度，中國GDP增速不能高于基準(zhǔn)情況中所設(shè)定的6.7%和5.5%， 2021年中國GDP增速將低于我們所假定的潛在經(jīng)濟(jì)增速，即低于疫情之前的水平。換言之，中國經(jīng)濟(jì)增速將延續(xù)自2010年開始的逐季、逐年下跌的過程。

中國經(jīng)濟(jì)的反彈過于依賴外需。從2020年2季度到2021年1季度，貿(mào)易順差大幅上升。2020年我國商品貿(mào)易順差為5269億美元（海關(guān)口徑），較疫情之前的2019年上升了1059億美元。2021年前4個(gè)月貿(mào)易順差已經(jīng)達(dá)到1579億美元。

相應(yīng)地，我國國際收支失衡程度有所上升。2016年至2019年我國經(jīng)常賬戶順差占GDP比例一直維持在2%以下。2020年前低后高，后3個(gè)季度的經(jīng)常賬戶順差GDP占比在2.4%到3.1%之間，2021年1季度這一占比暫時(shí)回落到了1.8%，后續(xù)變化仍待觀察。經(jīng)常項(xiàng)目順差增加的鏡像反映是資本與金融項(xiàng)下海外資產(chǎn)增加。在大國沖突和美聯(lián)儲(chǔ)放手印鈔背景之下，我們不得不更多考慮海外資產(chǎn)的安全性。

盡管事出有因，貿(mào)易順差為中國經(jīng)濟(jì)得以維持較高增速做出了重要貢獻(xiàn)，但中國不能回到過度依賴外需的老路上去，而且，隨著全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，供給能力恢復(fù)，中國出口的強(qiáng)勁勢頭恐怕也難以維持。

自疫情以來，中國經(jīng)濟(jì)增長過于依賴外需，很大程度上貢獻(xiàn)了經(jīng)濟(jì)的“一枝獨(dú)秀”，不過，內(nèi)需依然疲弱。2021年1季度和2季度同比增速都低于我們的基準(zhǔn)情況，2021年上半年中國GDP同比增長12.7%；兩年平均增長5.3%，當(dāng)然也低于我們的基準(zhǔn)情況。雖然中國GDP增長在全球范圍內(nèi)獨(dú)占鰲頭，但以我們自己的標(biāo)準(zhǔn)來看，還差強(qiáng)人意，內(nèi)需依然疲弱的原因則在于消費(fèi)需求和投資需求不夠強(qiáng)勁。到目前為止，我們既沒有等到報(bào)復(fù)性消費(fèi)反彈，也沒有看到固定資產(chǎn)投資增速的強(qiáng)勁反彈。事實(shí)上，2021年上半年社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增長23.0%，兩年平均增速為4.4%，大大低于2019年的全年8.0%。2021年上半年全國固定資產(chǎn)投資同比增長12.6%；兩年平均增速也4.4%，也明顯低于2019年本來就很低的全年5.4%。

更令人擔(dān)憂的是，最近一段時(shí)間，中國經(jīng)濟(jì)的增長勢頭出現(xiàn)減弱跡象，以致市場參與者調(diào)低了2021年中國經(jīng)濟(jì)增速預(yù)期。

宏觀政策之“考”

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：您為什么認(rèn)為我們現(xiàn)在談?wù)摵暧^經(jīng)濟(jì)政策的常態(tài)化還為時(shí)過早？

余永定：首先，我認(rèn)為經(jīng)濟(jì)是否恢復(fù)到常態(tài)主要看經(jīng)濟(jì)增速是否恢復(fù)到潛在經(jīng)濟(jì)增速的水平上。其次，這種恢復(fù)不是暫時(shí)的，而是可持續(xù)的。換言之，即便財(cái)政、貨幣政策恢復(fù)中性（如財(cái)政收支處于平衡狀態(tài)），經(jīng)濟(jì)增速也不會(huì)下跌。

中國經(jīng)濟(jì)目前運(yùn)行在增速略高于5%的軌跡上。即便中國潛在增速在5%和6%之間，而目前中國經(jīng)濟(jì)正運(yùn)行在這個(gè)區(qū)間之中，誰能保證一旦退出寬松的財(cái)政、貨幣政策，中國經(jīng)濟(jì)增速不會(huì)進(jìn)一步下跌呢？為慎重起見，我們還不能退出擴(kuò)張性的財(cái)政、貨幣政策。

2008年全球金融危機(jī)爆發(fā)后，世界上的主要經(jīng)濟(jì)都陷入嚴(yán)重經(jīng)濟(jì)危機(jī)。應(yīng)該說，自2008年后直到今天西方主要經(jīng)濟(jì)體都仍然在應(yīng)對(duì)全球金融危機(jī)的后果。美國2010年就在考慮退出問題，2013年、2015年、2018年、2019年也多次提出退出的問題，2021年又提退出和不退出問題，但每一次都是雷聲大雨點(diǎn)小，最后都沒退出，反而是變本加厲。盡管今年以來關(guān)于退出的談?wù)撁黠@增多，但直到現(xiàn)在，西方主要國家都還未退出2008年以來所執(zhí)行的超寬松財(cái)政貨幣政策，沒有實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)政策的“常態(tài)化”。以美國為例，直到到現(xiàn)在，美聯(lián)儲(chǔ)依然每月買進(jìn)1200億美元資產(chǎn)，時(shí)至7月7日，美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)仍高達(dá)8.1萬億美元。與此同時(shí)，自新冠疫情以來，美國政府推出了極其擴(kuò)張性的“4萬億美元”刺激計(jì)劃，2020年美國聯(lián)邦財(cái)政赤字為3.1萬億美元，赤字率14.9%，預(yù)計(jì)2021年赤字率將超過10% 。由于長期執(zhí)行超寬松的財(cái)政、貨幣政策長達(dá)10余年，2021年美國經(jīng)濟(jì)終于恢復(fù)強(qiáng)勁增長。國際貨幣基金組織(IMF)預(yù)測2021年美國經(jīng)濟(jì)增長將高達(dá)7.0%，為數(shù)十年來最高值。

2008年受全球金融危機(jī)沖擊，2008年第四季度開始中國政府執(zhí)行了強(qiáng)有力的擴(kuò)張性財(cái)政、貨幣政策，特別是推出“4萬億刺激計(jì)劃”。2009年第二季度中國經(jīng)濟(jì)增速開始回升，在第三季度回到2008年第三季度全球金融危機(jī)沖擊到中國之前的9.7%，實(shí)現(xiàn)了V型反彈。2010年第一季度中國GDP增速達(dá)到12%的峰值，以后逐季下降，到2019年GDP增速幾乎跌破6%。到現(xiàn)在為止，我們?nèi)圆恢赖绞裁磿r(shí)候GDP增速可以穩(wěn)定下來。為什么自2010年以來中國經(jīng)濟(jì)增速一路下滑？這是由于某種宏觀經(jīng)濟(jì)政策所無法左右的深層次原因所決定的抑或中國的擴(kuò)張性財(cái)政、貨幣退出過早？為了找到答案，我們可以簡單回顧2009年以來的幾個(gè)關(guān)節(jié)點(diǎn)。

第一，2009年第三季度GDP同比增速回升到危機(jī)前（2008年第三季度）的水平。換言之，當(dāng)時(shí)中國經(jīng)濟(jì)增長已經(jīng)基本恢復(fù)到危機(jī)爆發(fā)前的狀態(tài)。當(dāng)然，此時(shí)的經(jīng)濟(jì)增速是否大致等于潛在經(jīng)濟(jì)增速還需另行討論。

第二，外部沖擊下GDP增速下跌的基數(shù)效應(yīng)往往使經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇呈V型；下跌幅度越大，復(fù)蘇時(shí)間越快，V型越顯著。2010年第一季度中國GDP實(shí)現(xiàn)了12%的同比增長。但這并非意味著中國經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)異乎尋常的增長。事實(shí)上，12%是個(gè)數(shù)字假象，與其說2010年第一季度中國經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)了超高增長，不如說2009年第一季度中國經(jīng)濟(jì)增長速度大大低于危機(jī)爆發(fā)前的正常增長速度。

第三，2010年第二、三季度中國GDP同比增速逐季下跌也不意味著2010年經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的力度減弱。這種情況更多的是反映了基數(shù)效應(yīng)的削弱。

第四，2011年中國GDP增速未能實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定。由于在2009年第三季度GDP增速已經(jīng)恢復(fù)到危機(jī)前（2008年第三季度）水平，基數(shù)效應(yīng)消失。2010年第三季度后，GDP增速應(yīng)該穩(wěn)定在大致等于或略低于2008年第三季度的水平。但實(shí)際情況是：自2011年第一季度開始，GDP季度同比增速持續(xù)下降，分別在2011年第四季度破9；2012年第二季度破8；2015年第三季度破7；2019年第四季度逼近破6。2021年破6并逼近破5應(yīng)該是大概率事件。

為什么2011年后GDP增速為何未能實(shí)現(xiàn)企穩(wěn)？是某些長期因素（如新增勞動(dòng)適齡人口下降），還是某些短期因素（如宏觀經(jīng)濟(jì)政策變化）所使然？

第五，2011年第一季度，在GDP增速迅速回升的同時(shí)，CPI也迅速回升，從2009第一季度的-1.5%回升到2011年第一季度的5.1%。CPI的迅速回升，引起了經(jīng)濟(jì)過熱的擔(dān)心。房價(jià)則由2009年7月開始持續(xù)飆升，并在2010年4月創(chuàng)下70個(gè)大中城市新建住宅價(jià)格指數(shù)增速15.4％的歷史紀(jì)錄。2011年初央行提出：“宏觀調(diào)控的首要任務(wù)” 是“保持物價(jià)總水平基本穩(wěn)定”。2011 年信貸、廣義貨幣和M1的增速下降趨勢都比較明顯。2011年央行6次上調(diào)人民幣存款準(zhǔn)備金率，累計(jì)上調(diào) 3個(gè)百分點(diǎn) （2010年以來共12次）, 3次上調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率共 0.75 個(gè)百分點(diǎn)。由于執(zhí)行了從緊的財(cái)政、貨幣政策，2012年第二季度CPI便回落到3%以下，PPI則從2012年三月開始維持了54個(gè)月的負(fù)增長。房價(jià)則從2012年下半年開始負(fù)增長。事后來看，2010年-2011年通貨膨脹率的上升在很大程度上是基數(shù)效應(yīng)而不是經(jīng)濟(jì)過熱的結(jié)果。抑制通貨膨脹和房地產(chǎn)價(jià)格上漲成功的代價(jià)則是GDP增速的持續(xù)下降。2012年第二季度， GDP增長率從2011年q1的10%降至7.6%，跌破“保八”底線。2011年成為中國多年來經(jīng)濟(jì)增速下跌最為劇烈的一年。2012年3月起PPI連續(xù)54個(gè)月負(fù)增長，CPI則長期保持在2%左右的水平。可以認(rèn)為，中國經(jīng)濟(jì)當(dāng)時(shí)實(shí)際上就已處于通縮狀態(tài)。

在十年后的今天回顧2011年的宏觀經(jīng)濟(jì)政策以及后來經(jīng)濟(jì)形勢的變化，不難看出：如果當(dāng)年宏觀經(jīng)濟(jì)政策的主要目標(biāo)是穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長，鞏固四萬億刺激計(jì)劃的成果，而不是抑制通脹；不是依靠貨幣緊縮而是依靠其他手段來抑制房價(jià)上漲；不是壓縮財(cái)政赤字，而是通過發(fā)行國債籌集資金支持基礎(chǔ)設(shè)施投資（當(dāng)然，應(yīng)該不光是“鐵公機(jī)”）；中國經(jīng)濟(jì)增速可能就不會(huì)在以后的10年中持續(xù)下跌。

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：此次全面降準(zhǔn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過市場預(yù)期，一邊是通脹范疇的大宗商品漲價(jià)，一邊是祭出應(yīng)對(duì)通縮的政策工具“降準(zhǔn)”，對(duì)此，您如何看？包括上半年的政策效果……目前的經(jīng)濟(jì)增長與宏觀政策是否匹配或一致？

余永定：降準(zhǔn)是直接增加銀行體系流動(dòng)性，但是在經(jīng)濟(jì)和疫情形勢仍然具有不確定性的背景下，銀行未必將增加的準(zhǔn)備金貸出去。貸款給制造業(yè)，尤其是把錢貸給中小企業(yè)，對(duì)于銀行來說一直就是比較具有風(fēng)險(xiǎn)的貸款業(yè)務(wù)。在投資者因?qū)?jīng)濟(jì)前景比較悲觀、風(fēng)險(xiǎn)偏好較低時(shí)，寬松的貨幣政策不一定十分有效。正是考慮到這類情況，凱恩斯認(rèn)為出現(xiàn)流動(dòng)性陷阱時(shí)，貨幣政策是無效的。

當(dāng)前工業(yè)企業(yè)利潤增長勢頭出現(xiàn)了顯著分化。一方面，上游的采礦工業(yè)、原材料制造業(yè)利潤持續(xù)上升。另一方面，中下游的制造業(yè)成本上升較快、盈利能力甚至受到削弱，這些中下游行業(yè)也是中小企業(yè)分布更多的領(lǐng)域。

同比來看，截至6月PPI生產(chǎn)資料、生活資料同比增速分別為11.8%、0.3%，增速差達(dá)到11.5%，這是1996年有數(shù)據(jù)以來的最大值。當(dāng)前內(nèi)需疲弱阻礙了PPI生產(chǎn)資料向生活資料的傳遞。

其中上游價(jià)格的高漲主要是供給沖擊的結(jié)果，貨幣政策難以對(duì)這些供給沖擊做出反應(yīng)。貨幣政策需要對(duì)疲弱的內(nèi)需做出反應(yīng)，促使打通從PPI生產(chǎn)資料到PPI生活資料的傳導(dǎo)，這樣才能真正改善中下游的企業(yè)生存狀況，并進(jìn)一步改善總體的就業(yè)。降準(zhǔn)是否足夠可以進(jìn)一步討論，但不管怎么樣， “降準(zhǔn)”的決定是值得歡迎的。

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：今年1-5月的財(cái)政狀況顯示，中央財(cái)政支出的速度不斷下滑，財(cái)政支出增速或是2008年以來最低的水平；有專家認(rèn)為，歸根到底，財(cái)政才是真的能放水的龍王爺。您對(duì)此如何看？

余永定：在疫情之前幾年我國財(cái)政減稅降費(fèi)壓力較大，疫情期間的2020年我國財(cái)政再次經(jīng)歷了減收壓力。今年初以來，財(cái)政總體上轉(zhuǎn)向了“穩(wěn)定宏觀稅負(fù)”的階段，財(cái)政收支關(guān)系出現(xiàn)了轉(zhuǎn)向。今年前5個(gè)月，財(cái)政支出完成了全年的37.4%，而財(cái)政收入完成了全年的48.8%。

我認(rèn)為2021年財(cái)政政策可以發(fā)揮更大的作用。2021年1-5月累計(jì)，全國一般公共預(yù)算收入同比增長24.2%；全國一般公共預(yù)算支出同比增長3.6%。兩者增速的差距之大應(yīng)該說是中國宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控史上前所未有的。在經(jīng)濟(jì)受到全球金融危機(jī)后遺癥和新冠肺炎雙重打擊下，實(shí)現(xiàn)如此嚴(yán)厲的增收節(jié)支政策是令人詫異。

財(cái)政寬松不寬松，直接的尺度是財(cái)政赤字對(duì)GDP之比。2021年財(cái)政預(yù)算規(guī)定2021年全國財(cái)政赤字35700億元，比2020年減少1900億元。考慮到2021年GDP增速普遍預(yù)期超過8%，2021年財(cái)政赤字對(duì)GDP比將比2020年明顯下降。換言之，同2020年本來就比較謹(jǐn)慎的財(cái)政政策相比，2021年財(cái)政對(duì)經(jīng)濟(jì)增長的刺激力度會(huì)有明顯下降。

財(cái)政政策是否足夠?qū)捤梢雌鋵?duì)經(jīng)濟(jì)增長的支持力度，在中國的特定條件下， 由于基礎(chǔ)設(shè)施投資在很大程度上要依靠各級(jí)政府的財(cái)政支持，基礎(chǔ)設(shè)施投資的增長也可以用來衡量財(cái)政政策的寬松狀況。在“4萬億”時(shí)期，基礎(chǔ)設(shè)施增速在30%-40%。 2021年上半年基礎(chǔ)設(shè)施投資同比增長7.8%，兩年平均增長2.4%。兩者之間的對(duì)比可能是過于強(qiáng)烈了。當(dāng)然，我們知道存在地方政府不愿發(fā)債、錢用不出去等問題。這種情況確實(shí)說明，不解決激勵(lì)機(jī)制問題，解決有效需求不足問題不能光憑宏觀經(jīng)濟(jì)政策。

我們也看到，在財(cái)政十分困難的情況下，各種浪費(fèi)現(xiàn)象還相當(dāng)嚴(yán)重，基礎(chǔ)設(shè)施投資的效率也遠(yuǎn)不能令人滿意。確實(shí)應(yīng)該“落實(shí)好黨政機(jī)關(guān)堅(jiān)持過緊日子的要求；嚴(yán)格依法依規(guī)組織稅收收入；進(jìn)一步規(guī)范非稅收入管理和監(jiān)督。”但是，從宏觀經(jīng)濟(jì)政策的角度看，中國有必要加大財(cái)政政策支持經(jīng)濟(jì)增長的力度。中國政府不應(yīng)該過于擔(dān)心增發(fā)國債可能帶來的問題。事實(shí)上中國政府增發(fā)國債以彌補(bǔ)財(cái)政赤字的余地比西方發(fā)達(dá)國家大得多。

財(cái)政部和中央銀行應(yīng)該大大加強(qiáng)相互之間的配合。在財(cái)政部增發(fā)國債的同時(shí)，中央銀行應(yīng)該通過擴(kuò)張性貨幣政策壓低國債收益率，以支持?jǐn)U張性財(cái)政政策的實(shí)施。在萬不得已的情況下，中國的中央銀行也可以考慮執(zhí)行類似QE的政策。

宏觀政策與改革、結(jié)構(gòu)調(diào)整的關(guān)系

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：有經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為，多年來中國的財(cái)政貨幣政策是寬松的，但經(jīng)濟(jì)增速卻持續(xù)下跌。這種情況說明中國經(jīng)濟(jì)的減速有更深層次的原因。如果體制和收入分配問題得不到解決，擴(kuò)張性財(cái)政貨幣政策就難以奏效，甚至適得其反。對(duì)這種觀點(diǎn)您怎么看？

余永定：有效需求不足的背后確實(shí)有體制和結(jié)構(gòu)的原因。不解決體制和結(jié)構(gòu)的問題，經(jīng)濟(jì)就難于維持可持續(xù)增長。但是，我們現(xiàn)在討論的是短期宏觀調(diào)控問題。試問：如果退出擴(kuò)張性宏觀經(jīng)濟(jì)政策體制問題和收入分配就能得到解決嗎？另一方面，如果降低利息率、減稅增支，企業(yè)投資、居民消費(fèi)不會(huì)增加，經(jīng)濟(jì)增速不會(huì)提高嗎？如果是這樣，宏觀經(jīng)濟(jì)政策還有什么意義？確實(shí)，沒有18屆三中全會(huì)后的改革，中國經(jīng)濟(jì)的高速增長是不可能的。但是，如果沒有后來基本正確的宏觀調(diào)控政策，中國的高速增長也是不可能的。

上帝的歸上帝，凱撒的歸凱撒。在過去10年中，中國經(jīng)濟(jì)是偏冷的，主要問題是有效需求不足而不是需求過度。宏觀經(jīng)濟(jì)政策是否寬松沒有固定不變的尺度。例如，財(cái)政赤字對(duì)GDP為3%表明財(cái)政寬松嗎？貨幣供應(yīng)增速為12%、基準(zhǔn)利息率為1%表明貨幣政策寬松嗎？不一定。寬松不寬松要看執(zhí)行了相應(yīng)政策之后，經(jīng)濟(jì)是否出現(xiàn)過熱、通貨膨脹率是否過高、產(chǎn)能是否已經(jīng)得到充分利用、貿(mào)易是否出現(xiàn)逆差等等。如果擴(kuò)張性宏觀政策會(huì)引起通脹過高（在某些情況下也要考慮資產(chǎn)泡沫），以致失控，則不應(yīng)采取進(jìn)一步的擴(kuò)張政策，如果不是這種情況，就應(yīng)該繼續(xù)或進(jìn)一步采取擴(kuò)張性的宏觀政策。在中國當(dāng)前情況下，寬松一些的宏觀經(jīng)濟(jì)政策和較高的經(jīng)濟(jì)增速有利于還是不利于推進(jìn)各項(xiàng)改革呢？我們可以問問廣大企業(yè)家，特別是民營企業(yè)家。如果采取擴(kuò)張性財(cái)政政策，改革就會(huì)進(jìn)一步受到挫折，民營企業(yè)就會(huì)進(jìn)一步萎縮，當(dāng)然就需要考慮是否放棄擴(kuò)張性宏觀經(jīng)濟(jì)政策。實(shí)際情況恐怕還不是這樣吧？

把經(jīng)濟(jì)政策區(qū)分為長期政策和短期政策也十分重要。宏觀經(jīng)濟(jì)政策（財(cái)政政策+貨幣政策）是短期政策，它所考慮的是如何在短期（如1年內(nèi)；也可以長一些，如在一些國家有所謂“中期框架”）內(nèi)實(shí)現(xiàn)事先制定的經(jīng)濟(jì)增速（就業(yè)）和通脹率目標(biāo)（年度目標(biāo)，某些國家也可能是幾年的平均數(shù)），雖然宏觀經(jīng)濟(jì)政策作為總需求管理政策，在短期（當(dāng)期）只影響經(jīng)濟(jì)的需求面，但在長期會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)的供給面發(fā)生影響：投資經(jīng)過一段時(shí)間后變成新增資本存量，增加了生產(chǎn)函數(shù)中的K，從而提高潛在經(jīng)濟(jì)增速。此時(shí)，宏觀經(jīng)濟(jì)問題就轉(zhuǎn)化為經(jīng)濟(jì)增長問題了。

城市化政策、結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型政策、人口政策、收入分配政策、環(huán)境政策、科教政策和產(chǎn)業(yè)鏈重構(gòu)政策等等屬于長期經(jīng)濟(jì)政策。這些政策有一個(gè)共同點(diǎn)：即他們的政策目標(biāo)難于在短期內(nèi)實(shí)現(xiàn)，它們所要解決的問題的時(shí)間維度，一般而言，短則幾年、長則幾十年。屬于經(jīng)濟(jì)體制改革范疇的經(jīng)濟(jì)政策一般也是長期經(jīng)濟(jì)政策。盡管短期宏觀經(jīng)濟(jì)政策不同于長期經(jīng)濟(jì)政策，但同后者密切相關(guān)，其方向受后者制約。例如，在根據(jù)短期考慮決定采取擴(kuò)張行財(cái)政政策之后，決策者還要面臨鼓勵(lì)消費(fèi)需求還是投資需求的選擇；在決定了鼓勵(lì)投資需求之后，還要面臨在制造業(yè)投資、房地產(chǎn)投資和基礎(chǔ)設(shè)施投資之間主要鼓勵(lì)何種投資的選擇；在決定了鼓勵(lì)基礎(chǔ)設(shè)施投資之后，還要面臨是鼓勵(lì)“鐵公機(jī)”投資還是教育、醫(yī)療養(yǎng)老等“軟環(huán)境”投資的選擇。而這些選擇則受到長期政策目標(biāo)的制約。當(dāng)然，短期目標(biāo)也可能會(huì)同長期目標(biāo)會(huì)發(fā)生沖突。這時(shí)，就要在長期目標(biāo)和短期目標(biāo)之間做出抉擇。如何取舍必須具體問題具體分析，在很多情況下，抉擇超出經(jīng)濟(jì)學(xué)范疇。

經(jīng)濟(jì)學(xué)家對(duì)于“供給側(cè)結(jié)構(gòu)改革”相對(duì)滯后表現(xiàn)的強(qiáng)烈擔(dān)心是完全可以理解的。這里我想再次強(qiáng)調(diào)，宏觀經(jīng)濟(jì)政策是短期政策，擴(kuò)張性宏觀經(jīng)濟(jì)政策在一定程度上是為解決長期問題創(chuàng)造有利條件，爭取更多時(shí)間。當(dāng)然，擴(kuò)張性宏觀經(jīng)濟(jì)政策是不能無限使用的，但也不應(yīng)低估擴(kuò)張性宏觀經(jīng)濟(jì)政策的運(yùn)用空間。呼吁加速“供給側(cè)結(jié)構(gòu)改革”是完全正確的，但把運(yùn)用擴(kuò)張性財(cái)政政策同改革、同解決長期、體制和結(jié)構(gòu)問題對(duì)立起來是不對(duì)的。

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：您如何看中國經(jīng)濟(jì)下半場？

余永定：在當(dāng)前形勢下來觀察中國的宏觀經(jīng)濟(jì)，主要的問題不是通脹問題。中國經(jīng)濟(jì)下半場面臨的挑戰(zhàn)有三方面：其一，通脹率進(jìn)一步上升的壓力，但這方面壓力我認(rèn)為不是矛盾的主要方面。其二，出口的超預(yù)期走弱，這種風(fēng)險(xiǎn)是存在的，尤其值得注意，到下半年和明年上半年我們都應(yīng)關(guān)注這一挑戰(zhàn)。其三，企業(yè)端的分化，在上下游、大中小企業(yè)之間的分化。由于疫情擾動(dòng)、外需擾動(dòng)，現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)分化的問題非常突出。觀察宏觀經(jīng)濟(jì)增長的時(shí)候，除了一些總量指標(biāo)，一定要更多關(guān)注具體的結(jié)構(gòu)性指標(biāo)。

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：您認(rèn)為，中國應(yīng)該學(xué)會(huì)容忍高于3%的通貨膨脹水平——有點(diǎn)通脹在中國不是件壞事；但目前全球通脹風(fēng)險(xiǎn)仍在加劇，我們應(yīng)該如何在“穩(wěn)增長”與“穩(wěn)通脹”，包括“控風(fēng)險(xiǎn)”之間保持平衡？

余永定：中國經(jīng)濟(jì)學(xué)家對(duì)通貨膨脹存在莫名的恐懼。在1980年代初，經(jīng)濟(jì)學(xué)界談?wù)撟疃嗟木褪峭ㄘ浥蛎浀?ldquo;籠中老虎”。可惜這個(gè)老虎等了四十年也沒出來。2010年還未結(jié)束，我們就開始退出4萬億財(cái)政刺激政策了。而我們之所以急忙“退出”，其中一個(gè)重要原因是通貨膨脹率的上升。

2011年下半年通脹數(shù)據(jù)開始下降，PPI在2012年3月開始持續(xù)54個(gè)月負(fù)增長。從CPI和PPI變動(dòng)途徑就可以看到，過去十多年，PPI大部分時(shí)間處于負(fù)增長狀態(tài)。CPI在大部分時(shí)間都是低于3%的。現(xiàn)在PPI增速上漲，如果看它的定基指數(shù)，生產(chǎn)者產(chǎn)品價(jià)格指數(shù)（PPI）并無太多的提高。中國的問題不是通貨膨脹，不是CPI太高，PPI太高，而是在過去十幾年中CPI和PPI增速太低，以PPI為標(biāo)準(zhǔn)，中國在過去相當(dāng)長時(shí)間里是處于通貨收縮狀態(tài)。

就中國目前的情況來看總體上（除囤積居奇導(dǎo)致的物價(jià)上漲外）物價(jià)有所上漲是個(gè)積極的現(xiàn)象。自3月以來，銅、煤、鐵礦石和鋁等大宗商品的價(jià)格都實(shí)現(xiàn)了兩位數(shù)的上漲。然而，由于最終產(chǎn)品特別是消費(fèi)品的需求仍然低迷，供應(yīng)鏈中下游的制成品價(jià)格未能充分上漲。供應(yīng)鏈下游的生產(chǎn)者無法將增加的成本轉(zhuǎn)嫁給最終產(chǎn)品的使用者。于是，在上游產(chǎn)業(yè)盈利能力明顯提高的同時(shí)，下游產(chǎn)業(yè)的利潤率進(jìn)一步受到擠壓。同時(shí)，計(jì)算機(jī)芯片的庫存短缺和減排目標(biāo)等也在一定程度上加大了CPI和PPI的背離。

因而，中國宏觀經(jīng)濟(jì)的最基本問題還在于有效需求不足導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)增長動(dòng)力不足。因而，我們需要做的是通過擴(kuò)張性的財(cái)政貨幣政策進(jìn)一步提高我們的經(jīng)濟(jì)增長速度，使我們的經(jīng)濟(jì)增長速度達(dá)到潛在經(jīng)濟(jì)增長速度的水平，這樣PPI的上漲就可以轉(zhuǎn)移到生產(chǎn)鏈條的下游，使我們的企業(yè)利潤得到好轉(zhuǎn)。PPI上漲導(dǎo)致CPI上漲，是我們經(jīng)濟(jì)增長恢復(fù)到疫情前水平的一個(gè)必要條件和必然結(jié)果，出現(xiàn)這種情況，我們不但不應(yīng)該害怕，而且應(yīng)該歡迎。當(dāng)然，并不是說我們不應(yīng)該關(guān)注物價(jià)問題。我們應(yīng)該關(guān)注的是不要讓物價(jià)呈現(xiàn)螺旋式的上漲，漲價(jià)-漲工資-漲價(jià)-漲工資，形成惡性循環(huán)，這個(gè)是要制止的。但現(xiàn)在還看不到這種趨勢。一旦出現(xiàn)這種跡象，再采取抑制物價(jià)上漲的措施也不遲。

中國應(yīng)該學(xué)會(huì)容忍高一些的通貨膨脹率。在市場經(jīng)濟(jì)中，資源配置主要靠物價(jià)變動(dòng)指引。相對(duì)物價(jià)水平處于經(jīng)常不斷的變化過程中。由于一些產(chǎn)品價(jià)格上升，另一些下降，理論上，相對(duì)價(jià)格的變動(dòng)不應(yīng)該影響一般物價(jià)水平。在發(fā)展中國家，由于各種剛性，物價(jià)下降的剛性比較強(qiáng)。在一些產(chǎn)品價(jià)格上升的同時(shí)，其他一些產(chǎn)品的價(jià)格未必下降（或下降幅度足夠大）。所以，即使在總供給等于總需求的情況下，相對(duì)價(jià)格的變動(dòng)往往導(dǎo)致價(jià)格總水平的向上的變動(dòng)。此外，由于難于度量產(chǎn)品質(zhì)量的改進(jìn)，發(fā)展中國國家還普遍存在高估通貨膨脹率的問題，中國可能也有這種情況。如果日本、美國等國貨幣當(dāng)局把通脹目標(biāo)定在2%，中國把通貨膨脹率目標(biāo)定在3%到5%大概也不為過吧？

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：市場有觀點(diǎn)認(rèn)為，下半年經(jīng)濟(jì)將逐季放緩，下行壓力較大，政策迎來寬松周期；展望經(jīng)濟(jì)下半場，貨幣政策會(huì)重啟寬松嗎？

余永定：疫情以來，全球經(jīng)濟(jì)和中國經(jīng)濟(jì)的一大特點(diǎn)就是充滿了不確定性。最大的不確定性就是疫情本身。曾經(jīng)我們以為疫情過去了，結(jié)果去年底和今年初疫情在歐美又有顯著反彈。之后疫情緩和、而且有了疫苗，又以為疫情過去了，結(jié)果是印度第三波疫情，以及現(xiàn)在的進(jìn)一步擴(kuò)散。特別是印度作為疫苗的產(chǎn)能大國，發(fā)生疫情之后甚至在很大程度上沖擊了COVAX（新冠疫苗供應(yīng)）計(jì)劃。

因此，我們的貨幣政策是否會(huì)重啟寬松、進(jìn)入到一個(gè)政策周期當(dāng)中，嚴(yán)格來說看不到那么遠(yuǎn)。疫情期間關(guān)于宏觀政策的爭論多、預(yù)期的變化也快。美聯(lián)儲(chǔ)的點(diǎn)陣圖從去年到今年初、再到現(xiàn)在，其變化也是劇烈的。所以宏觀政策的重點(diǎn)仍然是關(guān)注當(dāng)下，要為經(jīng)濟(jì)社會(huì)穩(wěn)定提供空間、為結(jié)構(gòu)改革提供空間。我認(rèn)為比較理想的政策框架是：擴(kuò)張性的財(cái)政政策，加上適應(yīng)性的貨幣政策，這樣的組合比較理想。但是當(dāng)前地方財(cái)政收支壓力較大，中央財(cái)政可以適當(dāng)發(fā)揮更大的作用。在通過行政改革、反腐、稅改提高財(cái)政效率的同時(shí)，應(yīng)該更多考慮增發(fā)國債這一選項(xiàng)。同其他主要經(jīng)濟(jì)體相比，我國的財(cái)政政策空間仍然相當(dāng)充足。貨幣政策的某種寬松可能難以避免。但根據(jù)“四萬億”的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，在中國目前的經(jīng)濟(jì)形勢下，財(cái)政應(yīng)該發(fā)揮更大主導(dǎo)作用。貨幣政策則應(yīng)該發(fā)揮好第二小提琴手的作用。

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)：您如何看目前全球復(fù)蘇趨勢？中國是否需要警惕海外貨幣政策的影響？怎樣理解“以我為主”的貨幣政策？

余永定：當(dāng)前來看，中國仍然是疫情之后全球經(jīng)濟(jì)中恢復(fù)最快的主要國家。美、英的產(chǎn)出水平也即將在近期回到疫情之前的水平。其他發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體也將在晚些時(shí)候達(dá)到疫情之前的水平。隨著經(jīng)濟(jì)活動(dòng)恢復(fù)正常，宏觀政策的正常化也正在路上。但是廣大發(fā)展中國家甚至仍然處在疫情之中、或社會(huì)混亂當(dāng)中。近期印度的疫情又開始向東南亞國家蔓延，給全球經(jīng)濟(jì)形勢又帶來了一些新的不確定性。特別值得注意的是，在未來某個(gè)時(shí)刻，美國是要退出QE的，這種退出對(duì)全球經(jīng)濟(jì)和中國經(jīng)濟(jì)將會(huì)造成何種沖擊，需要中國經(jīng)濟(jì)學(xué)家進(jìn)行沙盤推演，以便最大限度減少美國政策變化對(duì)我們?cè)斐傻臎_擊。

在全球不平衡復(fù)蘇的背景下，我們的宏觀經(jīng)濟(jì)政策一方面要密切關(guān)注外部環(huán)境的變化，客觀分析、做出必要反應(yīng)。另一方面，中國已經(jīng)是全球第二大經(jīng)濟(jì)體，和其他小國經(jīng)濟(jì)不同，我們的經(jīng)濟(jì)政策是一個(gè)大國模型，甚至近些年來也開始具有顯著的國際溢出效應(yīng)。中國必須承擔(dān)應(yīng)該承擔(dān)的國際責(zé)任。

面對(duì)復(fù)雜的外部環(huán)境，中國要做的事情不僅涉及財(cái)政、貨幣政策，而且涉及人民幣匯率政策、資本跨境流動(dòng)管理政策、外匯儲(chǔ)備管理政策、海外資產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整政策、人民幣國際化政策、國際結(jié)算和數(shù)字貨幣政策、對(duì)發(fā)展中國家的債務(wù)政策等等。相信所有這些有關(guān)部門已經(jīng)做了通盤考慮。