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【金融其實(shí)很簡單】

陳志武/文

之前談到，古希臘和古羅馬都是政府很窮，不讓政府有財(cái)產(chǎn)，甚至也不讓政府有財(cái)政剩余，而且是抑制政府的直接征稅斂財(cái)沖動，所以，一旦發(fā)生戰(zhàn)爭，政府就被迫借錢。由此看到，政府借錢花的西方文化就是在這樣一個(gè)“政府不能太富有”的理念下培植出來的，而東方文明古國則都喜歡政府富有，偏愛國庫存大量金錢，政府當(dāng)然就不需要借錢，公債習(xí)慣自然無法形成。

那么，西方的政府借債文化又是如何催生出證券市場的呢？如果政府的意外開支需要不是很大，或者借款時(shí)間持續(xù)很短，那么，跟少數(shù)有錢人借就能解決好問題了，所以，答案還是要在政府開支的規(guī)模和延續(xù)時(shí)間中去找。

城邦國家的公債

以前說過，正因?yàn)榱_馬共和國在公元前201年之前的戰(zhàn)爭融資太成功，使其軍力強(qiáng)大，所向無敵。勝仗一個(gè)接一個(gè)的結(jié)果，是羅馬的戰(zhàn)利品不斷累積，國家實(shí)力膨脹，政府不再需要借債，而且能加速海外擴(kuò)張、延伸疆域。到最后，政府財(cái)富多了，致使奧古斯都于公元前27年稱帝，結(jié)束羅馬共和國，開啟羅馬帝國的歷史。

公元476年，羅馬帝國崩潰，西歐四分五裂，各地成為獨(dú)立的城邦王國，進(jìn)入中世紀(jì)封建社會。城邦之間的紛爭再次抬頭，戰(zhàn)爭不斷。那么，這時(shí)期他們?nèi)绾谓鉀Q戰(zhàn)爭融資挑戰(zhàn)呢？

在中世紀(jì)早期，歐洲沒有常駐的政府軍，封建領(lǐng)主要靠封臣來進(jìn)行戰(zhàn)爭動員，每位封臣對應(yīng)有40天免費(fèi)服役的軍事義務(wù)。只是如果超過這個(gè)時(shí)間，封建主就沒有權(quán)力要求他的封臣帶人為他打仗。你可以想象，在當(dāng)時(shí)的交通與技術(shù)條件下，大多數(shù)戰(zhàn)爭不會40天就結(jié)束。過了這個(gè)期限，封建主就只能請雇傭兵打仗，而雇人是要花錢的。

當(dāng)時(shí)，誰最有錢呢？意大利的那些城邦國家最有錢，比如威尼斯、佛羅倫薩、熱那亞、米蘭，因?yàn)樗麄兛刂屏说刂泻ＹQ(mào)易，所以能請得起雇傭兵，也愿意花錢請雇傭兵保護(hù)他們的貿(mào)易安全。這就是為什么意大利這么小，但在中世紀(jì)能夠有那么多個(gè)獨(dú)立的小城邦。

但是，再有錢的城邦，也經(jīng)不起常年戰(zhàn)爭的消耗。因此，從12世紀(jì)開始，這些城邦政府慢慢缺錢了。就這樣，他們必須找回來古羅馬的老辦法：借錢打仗。

你也許會問，為什么中世紀(jì)的城邦國家沒有像中國那樣推出直接征稅體制呢？這就與上次談到的理念有關(guān)。中世紀(jì)形成的歐洲城邦很大程度繼承了古希臘、古羅馬關(guān)于限制政府財(cái)政擴(kuò)張的思想。應(yīng)該說到這個(gè)時(shí)期，對政府財(cái)富規(guī)模的懷疑已經(jīng)是西方的文化基因了。尤其是，由于這些中世紀(jì)城邦大多數(shù)是原來羅馬帝國和后來蠻族部落混合的產(chǎn)物，而蠻族部落有著很深刻的反權(quán)威思想，比如，蠻族部落里的貴族寧可自己跟隨部落領(lǐng)主出征打仗，并通過戰(zhàn)利品與土地來獲得回報(bào)，而反對建立集中的征稅體制，怕部落領(lǐng)袖太有權(quán)；領(lǐng)主與部落貴族之間是一種平等的契約關(guān)系，而不是統(tǒng)領(lǐng)關(guān)系。盡管蠻族停止入侵后，很多部落在原羅馬帝國的疆域內(nèi)穩(wěn)定下來，并一起建立若干小國家，但是這些國家保留了很多原部落的一些傳統(tǒng)，比如不建立征稅體系，以及封建契約關(guān)系，這極大制約了這些封建小國的征稅融資能力。

就這樣，如同古希臘、古羅馬一樣，中世紀(jì)的城邦國家就只能靠借債。1172年，為了對抗強(qiáng)大的拜占庭帝國，威尼斯首次發(fā)行了“強(qiáng)制性”公債，但是，每位居民必須購買的公債額跟其財(cái)富水平相對應(yīng)。嚴(yán)格說，這不是實(shí)質(zhì)意義上的國債，而更像是征稅。隨后，威尼斯在與拜占庭帝國的爭霸中不斷失利，損失也慘重，使威尼斯政府只能償還利息，而不能償還這次公債的本金。

可是，戰(zhàn)爭還在持續(xù)，威尼斯怎么辦呢？它不得不再次發(fā)行公債。可是，在這個(gè)時(shí)候，富人的錢沒那么好借了，因?yàn)槟阒熬褪胚^一次。因此，為了增強(qiáng)政府的信譽(yù)，威尼斯在1262年頒布了《債券法》，這個(gè)法案把威尼斯之前發(fā)行但尚未清算的債務(wù)都合并到一個(gè)基金池里，然后，用這個(gè)基金的“份額”按面值等值兌換債權(quán)人手中的政府債務(wù)，并按照份額面值支付5%的年利息，每年分兩期支付，用政府未來的收入作擔(dān)保。

那么，威尼斯的這一創(chuàng)舉有多大意義呢？

最重要的是，這些基金“份額”就是我們今天說的公債“債券”，是最早的“證券”，它們不是針對具體的投資者個(gè)人簽署的貸款協(xié)議，而是可以在投資者之間交易轉(zhuǎn)讓的證券，這大大提高了債券的流動性，也提高了公債的吸引力。之后，圍繞著威尼斯公債的交易與轉(zhuǎn)讓，在馬可波羅的老家——里亞爾托市形成了一個(gè)活躍的二級公債交易市場。從那以后，不僅是威尼斯，而且在熱那亞、科隆、米蘭等其他城邦國家，也開始借助債券融資。

公債市場的進(jìn)一步發(fā)展

政府債券或說公債的發(fā)明是金融史上的一個(gè)重大創(chuàng)新，不僅讓政府能夠?qū)⑽磥硎杖肓魈崆罢郜F(xiàn)到現(xiàn)在，應(yīng)付當(dāng)下的緊急需要，使政府收支更加平滑，但更重要的是圍繞公債的交易與轉(zhuǎn)讓催生了一個(gè)活躍的二級市場，這就是證券市場的直接起源。

后來，意大利的城邦國家又發(fā)明了許多以政府融資為目的的金融工具，最流行的是人壽年金（LifeAnnuity）。這種年金規(guī)定只要買方活著，他在一定年齡后（比如退休后）每年會得到一筆固定的年金收入，一直到購買者去世為止。這種年金的收益率最高能達(dá)到14%。這種金融產(chǎn)品對人們的吸引力大，不僅因?yàn)槭找媛士捎^，而且也幫助投資者規(guī)避壽命的不確定性問題（否則，如果自己按照活到90歲計(jì)劃儲蓄，萬一活到120歲怎么辦？反過來，如果按照120歲來規(guī)劃自己的理財(cái)，萬一只活到90歲，那不是多儲蓄了很多錢？）人壽年金可以恰當(dāng)解決養(yǎng)老問題。而對于政府來說，這種產(chǎn)品當(dāng)然更能幫助融資。

另一種更加平民的金融產(chǎn)品是嫁妝基金。這種基金規(guī)定父母在購買了基金后，在女兒出嫁時(shí)可獲得一筆資金，包括本金與利息，而在此之前，政府將不付利息。這種基金最早由佛羅倫薩政府在1425年推行。由于大多數(shù)人，包括貧困的普通人，也想為女兒準(zhǔn)備一份體面的嫁妝，因此這種基金很受人歡迎。

公債等金融產(chǎn)品的創(chuàng)新不僅為政府平滑支出提供了融資工具，也因?yàn)槟菚r(shí)候人們的投資途徑不多，各類政府公債成為人們理想的投資理財(cái)工具。因此，證券市場的建立既幫了政府，也服務(wù)于社會。特別是，公債的發(fā)行與轉(zhuǎn)讓往往涉及復(fù)雜的證券估值計(jì)算，比如人壽年金如何定價(jià)，公債轉(zhuǎn)讓時(shí)貼現(xiàn)值如何計(jì)算，這些問題都極大地推動了代數(shù)、統(tǒng)計(jì)學(xué)、概率論等數(shù)學(xué)的發(fā)展，你高中學(xué)的很多數(shù)學(xué)就是這樣來的。

你看到，西方證券市場的產(chǎn)生起源于政府的戰(zhàn)爭融資需要，起源于政府公債，而圍繞公債的發(fā)行與轉(zhuǎn)讓，形成了活躍的二級證券交易市場。當(dāng)然，盡管如此，我們知道，在冷兵器時(shí)代，戰(zhàn)爭開支無論如何還是有限的，因?yàn)槟菚r(shí)期軍械武器的費(fèi)用不是主要的，更重要的開支是士兵的軍餉和吃住行。從14世紀(jì)開始，熱兵器逐步得到發(fā)展，到16世紀(jì)逐步在不同城邦軍隊(duì)中得到推廣，這就大大改變了人類戰(zhàn)爭，尤其是把戰(zhàn)爭開支推到全新高度，也對國家的戰(zhàn)爭融資提出全新的要求，大大抬高了公債融資規(guī)模和債券發(fā)行交易的范圍，就進(jìn)一步促成了現(xiàn)代證券市場在西方世界的深化發(fā)展。當(dāng)然，證券市場與公債體系的建立是需要一系列政治、社會與制度條件的支撐的，這些制度支撐條件非常關(guān)鍵，否則，誰敢把錢借給政府花？誰會相信他們不會賴賬呢？從這個(gè)意義上講，西方遠(yuǎn)古的“國窮民富”與藏富于民的思想，不僅使西方催生出公債市場和證券市場，而且也引發(fā)許多權(quán)力制衡制度的創(chuàng)新。接下來，我們會進(jìn)一步討論這些話題。

我們再總結(jié)一下今日的要點(diǎn)。第一，公元前的羅馬共和國通過借債為戰(zhàn)爭融資，使其越來越強(qiáng)大。建立羅馬帝國后，不斷擴(kuò)大疆土，使大部分歐洲和地中海都統(tǒng)治在羅馬帝國手中，在相當(dāng)程度上這減少了戰(zhàn)爭的頻率，也減少為戰(zhàn)爭發(fā)債融資的需求。但是，羅馬帝國于公元5世紀(jì)后期崩潰，西歐四分五裂，眾多小國家誕生，戰(zhàn)爭頻率重新上升。第二，羅馬帝國之后，蠻族部落的封建體制取而代之。這種體制中，國王與封臣是平等的契約關(guān)系，中世紀(jì)的封建王國無法行使絕對的權(quán)威，也無法建立全面的直接征稅體制，因此，國家的財(cái)政汲取能力受到限制。戰(zhàn)爭主要靠各封臣的免費(fèi)軍事服務(wù)。第三，由于政府無法通過征稅獲得大量資金，中世紀(jì)的西歐國家只能通過發(fā)債進(jìn)行戰(zhàn)爭融資。壓力之下，威尼斯政府在1262年推出政府公債，這是最早的現(xiàn)代意義上的證券，可以在投資者之間進(jìn)行交易轉(zhuǎn)讓。從此，圍繞公債的發(fā)行與轉(zhuǎn)讓而形成的二級證券交易市場就開始發(fā)展，其它城邦國家也逐步效仿，更多金融創(chuàng)新相繼出現(xiàn)。

（本文為向知《陳志武教授的金融課》講座文本）