經(jīng)濟(jì)觀察報(bào) 記者 蔡越坤  當(dāng)“泰禾院子”仍然被人們視作高端別墅的代表之時(shí)，泰禾集團(tuán)股份有限公司（以下簡稱“泰禾集團(tuán)”，000732.SZ）旗下一公募債券突然宣告違約，驚起債市波瀾。

7月6日，上海清算所披露：“2020年7月6日是泰禾集團(tuán)2017年度第一期中期票據(jù)（以下簡稱：17泰禾MTN001）的付息兌付日。截至今日，我公司仍未收到泰禾集團(tuán)股份有限公司支付的付息兌付資金，暫無法代理發(fā)行人進(jìn)行本期債券的付息兌付工作。”

這是泰禾集團(tuán)首次發(fā)生公募債券違約。而上述違約觸發(fā)了交叉保護(hù)條款，泰禾集團(tuán)債務(wù)危局向公眾撕開了一個(gè)口子。

據(jù)披露，泰禾集團(tuán)2020年內(nèi)到期總債務(wù)為555.11億元。其中，公司債年內(nèi)到期80.58億元；信托公司貸款年內(nèi)到期258.92億元；資產(chǎn)管理公司年內(nèi)到期137.66億元。其他非銀行貸款年內(nèi)到期9.39億元；銀行貸款年內(nèi)到期68.56億元。

當(dāng)下，一眾金融機(jī)構(gòu)卷入泰禾債務(wù)泥淖。欲通過引入戰(zhàn)略投資者等化解風(fēng)險(xiǎn)的泰禾集團(tuán)，仍在等待“白衣騎士”。

曾經(jīng)千億銷售額，如今卻一步步成為近年來資產(chǎn)規(guī)模最大的違約房企，泰禾集團(tuán)債務(wù)爆雷極具代表性,引人深思。

違約連鎖反應(yīng)

一位債券行業(yè)人士表示：“一個(gè)企業(yè)，無論財(cái)務(wù)狀況多么艱難，無論多少有息負(fù)債逾期，哪怕因?yàn)榍沸奖粏T工維權(quán)，哪怕被供貨商堵門討債，也都會(huì)將公開市場債券作為最后的底線牢牢守住。”這位人士認(rèn)為，“如果公開市場債券違約，在資本市場再融資這條路基本斷了。”泰禾集團(tuán)在公募債市場首只債券的違約，關(guān)閉了其在資本市場再融資的大門。

據(jù)悉，17泰禾MTN001為泰禾集團(tuán)于2017年7月5日發(fā)行的公募中期票據(jù)，發(fā)行額15億元，年利率7.5%，期限3年，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)為聯(lián)合資信評(píng)估有限公司，主承銷商為中金公司和招商銀行，各承銷7.5億元金額，承銷方式為余額包銷，發(fā)行票面價(jià)格100元。根據(jù)發(fā)行說明書，15億元資金中有4.82億元用于福州東二環(huán)泰禾廣場東區(qū)項(xiàng)目，其余資金用于償還借款。

關(guān)于違約原因，泰禾集團(tuán)表示，受地產(chǎn)整體環(huán)境下行、新冠肺炎疫情等疊加因素的影響，公司現(xiàn)有項(xiàng)目的去化率短期內(nèi)有所下降，銷售預(yù)期存在波動(dòng)，同時(shí)由于公司自身債務(wù)規(guī)模龐大、融資成本高企、債務(wù)集中到付等問題使得公司短期流動(dòng)性出現(xiàn)困難。

另據(jù)了解，此次17泰禾MTN001違約觸發(fā)了交叉保護(hù)條款。根據(jù)17泰禾MTN001交叉保護(hù)條款：發(fā)行人及其合并范圍內(nèi)子公司未能清償?shù)狡趹?yīng)付(或?qū)捪奁诘狡诤髴?yīng)付(如有))本期中期票據(jù)以外的其他非金融企業(yè)債務(wù)融資工具、公司債券、企業(yè)債或境外債券的本金或利息。

交叉保護(hù)條款又稱為交叉違約條款，是指一項(xiàng)債務(wù)合同下的債務(wù)人，在其他債務(wù)合同或類似交易中出現(xiàn)了違約，那么本合同也將視為違約，本合同的債權(quán)人可對(duì)債務(wù)人尋求相應(yīng)的合同救濟(jì)措施。

根據(jù)這一條款，17泰禾MTN001的違約，也觸發(fā)了17泰禾MTN002產(chǎn)品需要提前兌付。也就是說，這一次泰禾需要償還兩筆債券，本息合計(jì)37.625億元。

7月6日，泰禾集團(tuán)公布了17泰禾MTN001違約情況，同時(shí)提示：17泰禾MTN001未能按期兌付，可能帶來泰禾及子公司簽署的相關(guān)融資合同及相關(guān)文件項(xiàng)下的債務(wù)交叉違約，如在協(xié)議約定的補(bǔ)救期內(nèi)未消除，可能引發(fā)債權(quán)人要求提前償還債務(wù)的可能。

逾期超273億

根據(jù)公開數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，目前泰禾集團(tuán)逾期金額超過273億元。

具體而言，2020年6月13日，泰禾集團(tuán)公布的2019年度審計(jì)報(bào)告中披露，截止到披露日，已到期未歸還借款金額為235.58億元。算上17泰禾MTN001與17泰禾MTN002交叉違約本息共37.625億元，截至目前，累計(jì)逾期金額超過273億元。

在債券市場方面，據(jù)Wind統(tǒng)計(jì)，除了已經(jīng)違約的17泰禾MTN001和17泰禾MTN002，外，目前泰禾集團(tuán)境內(nèi)存續(xù)債券只數(shù)為7只，債券余額為89.16億元。未來一年內(nèi)到期境內(nèi)公司債累計(jì)到期59.16億元。另外，兩筆共計(jì)30億元的私募債分別于2020年9月21日與2020年8月3日投資者有權(quán)進(jìn)行回售。

債券市場之外的債務(wù)情況方面，7月8日，泰禾集團(tuán)發(fā)布關(guān)于對(duì)深圳證券交易所《年報(bào)問詢函》的回復(fù)公告，其中披露，公司2020年內(nèi)到期債務(wù)為555.11億元，具體分類如下：銀行貸款68.56億元，非銀行貸款信托公司貸款258.92億元，非銀行貸款資產(chǎn)管理公司貸款137.66，其他非銀行貸款9.39億元，公司債80.58億元。

海外方面，根據(jù)天風(fēng)證券統(tǒng)計(jì)，截至目前，泰禾集團(tuán)海外存量美元債總額為14.655億元，折合人民幣約103億元。

在17泰禾MTN001債券違約前，泰禾集團(tuán)的流動(dòng)性問題在資本市場已有“先兆”。

在17泰禾MTN001產(chǎn)品7月6日宣告違約之前3日，即7月3日，聯(lián)合資信公告稱，鑒于“17泰禾MTN001”償付存在重大不確定性，將泰禾集團(tuán)主體信用等級(jí)由AA-下調(diào)為BB，評(píng)級(jí)展望為負(fù)面；同時(shí)將相關(guān)債項(xiàng)也由AA-下調(diào)為BB，評(píng)級(jí)展望為負(fù)面。

關(guān)于調(diào)降原因，聯(lián)合資信披露，第一，大華會(huì)計(jì)師事務(wù)所(特殊普通合伙)對(duì)泰禾集團(tuán)出具的2019年度審計(jì)報(bào)告為帶持續(xù)經(jīng)營相關(guān)的重大不確定性段落的無保留審計(jì)意見。上述重大不確定經(jīng)營事項(xiàng)為：截至審計(jì)報(bào)告披露日公司存在大額已到期未歸還借款 (金額為235.58億元，尚未支付的罰息為6.40億元)，并且公司因公司未履行還款義務(wù)而被列為被執(zhí)行人，可能導(dǎo)致對(duì)持續(xù)經(jīng)營能力產(chǎn)生重大疑慮的事項(xiàng)或情況存在重大不確定性。

第二，泰禾集團(tuán)2020年上半年銷售額大幅下滑。根據(jù)克而瑞研究中心披露,2020年上半年泰禾集團(tuán)全口徑銷售額254.0億元，同比下降44.36%，權(quán)益口徑銷售額193.60億元，同比下降48.22%。

第三，泰禾集團(tuán)2020年到期債券規(guī)模大且財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)重，面臨很大的兌付壓力。

第四，公司控股股東所持有泰禾集團(tuán)的股份全部被凍結(jié)。截至2020年7月2日，秦禾集團(tuán)控股股東泰禾投資集團(tuán)有限公司及其一致行動(dòng)人所持公司股份累計(jì)被凍結(jié)1560310982股，占其所持股份比例為100.00%，占泰禾集團(tuán)總股本比例為62.69%。

再早之前的6月22日，東方金誠將泰禾集團(tuán)的主體信用等級(jí)由AA+調(diào)降至AA-，將公司債券“16泰禾02”及“16泰禾03”的信用等級(jí)由AA+調(diào)降至AA-，評(píng)級(jí)展望調(diào)整為負(fù)面。

在闡述下調(diào)泰禾集團(tuán)主體及債券信用等級(jí)的原因時(shí)，東方金誠亦披露了一季度末泰禾集團(tuán)的整體債務(wù)情況——泰禾集團(tuán)債務(wù)負(fù)擔(dān)較重，2020年面臨債務(wù)集中償付壓力。截至2020年3月末，公司全部債務(wù)971.40億元，其中短期有息債務(wù)679.08億元，貨幣資金對(duì)短期有息債務(wù)的覆蓋倍數(shù)為0.08倍，2020年公司到期及回售的國內(nèi)信用債本金合計(jì)89.16億元。

另外，根據(jù)2019年報(bào)披露，報(bào)告期內(nèi)，泰禾集團(tuán)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入236.21億元，同比下降23.77%；歸屬于上市公司股東的凈利潤4.66億元，同比下降81.74%；歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤為負(fù)4.02億元。

多家機(jī)構(gòu)踩雷

根據(jù)泰禾集團(tuán)年報(bào)及公開數(shù)據(jù)查詢，2017年下半年起，泰禾集團(tuán)開啟向信托機(jī)構(gòu)頻頻融資的步伐。

根據(jù)公開數(shù)據(jù)查詢，泰禾集團(tuán)信托融資涉及信托機(jī)構(gòu)包括：陜國投A、萬向信托、西部信托、中原信托、山東信托、重慶信托、華融信托、中融信托、陸家嘴信托、新華信托、浙商金匯信托、興業(yè)信托、百瑞信托、五礦信托、國民信托、大業(yè)信托、西部信托、愛建信托、華能信托等超過20家信托機(jī)構(gòu)。

此外，根據(jù)企業(yè)預(yù)警通數(shù)據(jù)顯示，目前泰禾集團(tuán)股權(quán)質(zhì)押為72次，涉及大連銀行、信達(dá)資產(chǎn)、天津銀行、興業(yè)銀行、上海銀行、北京銀行、恒豐銀行、建設(shè)銀行等25家金融機(jī)構(gòu)。

一般而言，信托的融資成本較高。據(jù)披露，2019年泰禾集團(tuán)融資成本高達(dá)9.94%。目前其已有部分信托到期，被訴諸法院。

2020年4月1日，北京市第四人民法院就泰禾集團(tuán)子公司東莞金澤置業(yè)與西藏信托之間1.31億元債務(wù)糾紛立案并作出裁決。公告顯示，4月1日，北京市第四人民法院就泰禾集團(tuán)子公司東莞金澤置業(yè)與西藏信托之間1.31億元債務(wù)糾紛立案并作出裁決。

法律文書確定的黃其森未履行的義務(wù)為：第一，截至2019年12月31日止，東莞市金澤置業(yè)投資有限公司應(yīng)當(dāng)償還西藏信托有限公司的債務(wù)為：本金1.2億元，自2019年6月21日至2019年12月31日期間的利息、罰息共計(jì)11281067.33元；第二，西藏信托有限公司同意東莞市金澤置業(yè)投資有限公司分期清償剩余債務(wù)本息。履行情況為全部未履行。據(jù)啟信寶顯示，東莞市金澤置業(yè)投資有限公司由泰禾集團(tuán)實(shí)控，黃其森為最終為實(shí)際控制人。

另外，2020年6月30日，因合同糾紛一案，興業(yè)信托通過福州市中級(jí)人民法院申請(qǐng)將泰禾集團(tuán)實(shí)際控制人黃其森實(shí)施限制消費(fèi)令，不得乘坐交通工具時(shí)，選擇飛機(jī)、列車軟臥、在星級(jí)以上賓館、酒店、夜總會(huì)、高爾夫球場等場所進(jìn)行高消費(fèi)行為。

千億歷程中的負(fù)債

“樹葉凋落非一日之功”。2017年，泰禾集團(tuán)銷售額達(dá)到千億規(guī)模，在全國房企排名前20。

2017年12月，泰禾集團(tuán)董事長、實(shí)際控制人黃其森曾公開表示，2018年，泰禾集團(tuán)的銷售目標(biāo)為2000億元。

從形勢(shì)一片大好，到當(dāng)下出現(xiàn)債券違約，泰禾走過了怎樣的歷程？

據(jù)了解，泰禾集團(tuán)是黃其森于20世紀(jì)90年代在福建創(chuàng)建的一家房地產(chǎn)企業(yè)，主要從事住宅地產(chǎn)和商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)。2010年9月，泰禾集團(tuán)借殼福建三農(nóng)上市，登陸A股資本市場。

從2013年開始，泰禾集團(tuán)銷售進(jìn)入快車道。據(jù)泰禾集團(tuán)公布的數(shù)據(jù)，其2015年銷售規(guī)模已經(jīng)達(dá)到300億元左右，2017年時(shí)，易居克而瑞研究中心公布的數(shù)據(jù)顯示，泰禾集團(tuán)的年銷售額達(dá)到1007.2億元，在全國房企中排名17。

泰禾集團(tuán)業(yè)績也達(dá)到頂峰。公司應(yīng)收及凈利潤在2012年-2018年均實(shí)現(xiàn)了快速增長。2012年公司營收僅26億元，2018年?duì)I收已達(dá)到309.9億元，增長超過10倍。

在泰禾集團(tuán)業(yè)績暴漲的背后，其有息負(fù)債也快速擴(kuò)張。根據(jù)天風(fēng)證券統(tǒng)計(jì)，2015年-2018年，泰禾集團(tuán)有息負(fù)債同比增速分別為28%、51%和80%。有息負(fù)債的擴(kuò)張，帶來了公司杠桿的快速提高。

天風(fēng)證券表示，一方面，泰禾集團(tuán)的超高杠桿一直是投資者關(guān)注的焦點(diǎn)。盡管公司從2017年開始逐步降低杠桿，但是整體杠桿率水平仍然較高。2018年一季度，公司資產(chǎn)負(fù)債率已經(jīng)達(dá)到87.05%。加重了企業(yè)的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)。2019年資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)94.12%。另一方面，疫情影響下，泰禾集團(tuán)2020年一季度現(xiàn)金流明顯惡化，經(jīng)營性活動(dòng)現(xiàn)金流僅32.5億元，而2019年同期為211.42億元。“房地產(chǎn)企業(yè)由于行業(yè)特性，如預(yù)售制等，天然可能會(huì)帶有較高的杠桿。但杠桿過高，對(duì)公司的現(xiàn)金流安全性造成威脅，是以往違約房企的共性。以往違約的房企中，除華業(yè)資本外(其并非由于房地產(chǎn)主業(yè)出現(xiàn)問題而違約)，大多呈現(xiàn)出高凈負(fù)債率的特點(diǎn)。”天風(fēng)證券認(rèn)為。

相關(guān)資料顯示，香港前十大房企資產(chǎn)負(fù)債率均值為24%，其中最高的新世界發(fā)展資產(chǎn)負(fù)債率也不到50%；從凈負(fù)債率情況看，房企均值在14%左右，其中最高的新世界發(fā)展為30%，最低的信和置業(yè)不到1%。

此外，泰禾集團(tuán)的高管變動(dòng)方面，據(jù)天風(fēng)證券統(tǒng)計(jì)，從2016年至今的4年時(shí)間里，泰禾集團(tuán)先后有14名副總裁、副總經(jīng)理、財(cái)務(wù)總監(jiān)、董秘等高管離職，其中2018年和2019年就有7人離職。

2019年1月，聯(lián)合資信將泰禾集團(tuán)列入觀察名單。泰禾集團(tuán)的危機(jī)或已埋下伏筆。

戰(zhàn)投未定

對(duì)于債務(wù)的化解，泰禾集團(tuán)正計(jì)劃引入戰(zhàn)略投資者。

時(shí)間倒退至一年前，2019年6月14日，泰禾集團(tuán)董事長黃其森在媒體交流會(huì)上表示，泰禾集團(tuán)暫時(shí)不會(huì)轉(zhuǎn)讓股權(quán)。“沒有出讓股權(quán)的計(jì)劃，我自己非常有信心。”在此之前，外界一直傳言泰禾集團(tuán)將要引入戰(zhàn)略投資股東。

然而，一年過后，2020年7月7日，泰禾集團(tuán)表示，針對(duì)17泰禾MTN001的債務(wù)化解，公司已聘請(qǐng)專業(yè)機(jī)構(gòu)開展債務(wù)重組工作，協(xié)助公司組織、協(xié)調(diào)債權(quán)人溝通意見和訴求，并就緩解短期債務(wù)償還壓力、優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)提供專業(yè)意見。

此外，公司將繼續(xù)通過多種渠道籌集償債資金，同時(shí)公司控股股東泰禾投資集團(tuán)有限公司正在籌劃公司引入戰(zhàn)略投資者事宜。將有助于推動(dòng)后續(xù)債務(wù)重組工作，幫助公司增強(qiáng)流動(dòng)性，以緩解債務(wù)償還壓力，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，幫助實(shí)現(xiàn)公司長遠(yuǎn)價(jià)值。

據(jù)悉，此前的5月14日，泰禾集團(tuán)發(fā)布《關(guān)于籌劃引入戰(zhàn)略投資者的提示性公告》。泰禾集團(tuán)披露，公司控股股東正在籌劃公司引入戰(zhàn)略投資者事項(xiàng)，相關(guān)交易可能導(dǎo)致公司控制權(quán)變更。此外，本次引入戰(zhàn)略投資者尚處于籌劃階段，各方尚未簽署相關(guān)股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議或合作框架協(xié)議，能否簽署尚存在不確定性。

但是，直至17泰禾MTN001正式向市場宣告違約，泰禾集團(tuán)的戰(zhàn)略投資者仍未到來。

針對(duì)引進(jìn)戰(zhàn)略投資者的最新進(jìn)展，7月8日，泰禾集團(tuán)在關(guān)于對(duì)深圳證券交易所《年報(bào)問詢函》的回復(fù)公告中表示，截至目前，本次引入戰(zhàn)略投資者尚處于籌劃階段，各方尚未簽署相關(guān)股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議或合作框架協(xié)議，能否簽署尚存在不確定性。

除了引進(jìn)戰(zhàn)投，對(duì)于化解債務(wù)方式，泰禾集團(tuán)表示，公司償債資金主要來源于公司所開發(fā)地產(chǎn)項(xiàng)目的銷售回款；其次，公司償債資金來源于公司的自持物業(yè)項(xiàng)目的變現(xiàn)；公司與20多家大型金融機(jī)構(gòu)建立了穩(wěn)定的戰(zhàn)略合作關(guān)系，并保持著緊密合作。

上述債券行業(yè)人士認(rèn)為，“雖然部分債權(quán)人寄希望于引進(jìn)戰(zhàn)略投資者，但是，泰禾集團(tuán)債務(wù)規(guī)模太高了，可能并不容易。”

據(jù)了解，此前，關(guān)于泰禾集團(tuán)戰(zhàn)略投資者的傳聞不絕于耳。從2019年的華僑城、世貿(mào)，2020年的中國金茂、廈門國貿(mào)，再到萬科、中國建筑和保利地產(chǎn)，傳言中的戰(zhàn)投名單不斷拉長。如今，泰禾集團(tuán)的“白衣騎士”何時(shí)出現(xiàn)，還需要時(shí)間來回答。