經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng) 歐陽曉紅/文 這一天還是來了！正步入調(diào)整期的國際貨幣秩序會如何影響資產(chǎn)表現(xiàn)？

即使9月降息已無懸念，美聯(lián)儲主席鮑威爾仍不忘“打太極”——“正接近適合降息的時間點(diǎn)，但現(xiàn)在還沒到，最快9月”。7月美國聯(lián)邦公開市場委員會（FOMC）公布最新利率決議，決定將聯(lián)邦基準(zhǔn)利率目標(biāo)區(qū)間維持在5.25%—5.5%，并持續(xù)減少證券持有量。

2.8%的經(jīng)濟(jì)增速盡管讓市場對美國經(jīng)濟(jì)衰退的擔(dān)憂有所消退，但市場對降息的定價還是沒能走出“一廂情愿”的老路線。東吳證券分析，自通脹和就業(yè)“好消息”頻傳后，市場就開始充分定價9月降息25個基點(diǎn)。美聯(lián)儲雖然在7月議息會議上繼續(xù)“按兵不動”，但現(xiàn)在的關(guān)鍵是9月到底降不降息。

降息靴子如何落地，還取決于“數(shù)據(jù)支持”和“政策指引”等因素。

在全球“超級央行周”開啟之際，日本央行“出手”了——7月31日加息15個基點(diǎn)，旨在應(yīng)對國內(nèi)通脹壓力，并推動經(jīng)濟(jì)正常化。英國央行也降息了，其在8月1日意外宣布將基準(zhǔn)利率從5.25%下調(diào)至5%。這意味著英國在應(yīng)對經(jīng)濟(jì)放緩和家庭債務(wù)壓力方面采取了寬松政策。

這些央行之“手”會怎樣左右金融市場的方向？投資者該怎么辦？

貨幣秩序之“變”

全球主要央行的貨幣政策之變，亦必然會引發(fā)國際貨幣秩序的深度調(diào)整。

美聯(lián)儲的降息決定將主要依賴于未來幾個月的關(guān)鍵經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，包括通脹和就業(yè)數(shù)據(jù)。如果這些數(shù)據(jù)持續(xù)顯示經(jīng)濟(jì)放緩和通脹壓力減輕，降息的可能性將增加。

此外是“政策指引”。美聯(lián)儲通常會在實(shí)際行動前通過公開會議或聲明給出政策指引。今年8月的杰克遜霍爾會議是一個重要窗口，鮑威爾可能會在此次會議上暗示未來的政策方向。如果沒有明確的信號，討論降息可能會留到9月的FOMC會議。

對于降息，東吳證券認(rèn)為，若要開啟正式降息仍有“流水線”的流程要走：首先數(shù)據(jù)支持。鮑威爾雖然表示9月降息在考慮之中，但既然美聯(lián)儲一直強(qiáng)調(diào)數(shù)據(jù)依賴的邏輯，那么降不降息的關(guān)鍵就在于未來的4個數(shù)據(jù)（2次通脹+2次就業(yè)）。其次是通過公開會議給出指引。從一般流程來看，降息操作是先給出指引，再做動作。

與此同時，日本央行加息15個基點(diǎn)，標(biāo)志著其貨幣政策向正常化邁出重要一步。

7月31日，日本央行公布最新利率決議，宣布將目標(biāo)政策利率從0—0.1%區(qū)間上調(diào)至0.25%，同時宣布了具體的縮減購債計(jì)劃，每個季度減少月度購債規(guī)模4000億日元。這背后的主要因素為：日本的經(jīng)濟(jì)增長和通脹的發(fā)展大致符合日本央行預(yù)期；提高薪資的舉措已逐漸擴(kuò)大；進(jìn)口價格加速提高對物價造成上行風(fēng)險。

這一舉措引發(fā)了市場對全球資金成本上升的擔(dān)憂。隨著日元不再是全球最便宜的資金來源，從中長期來看，投資者可能會重新評估其全球投資策略和資產(chǎn)配置。日元資金成本上升可能導(dǎo)致部分日本投資者撤出海外市場，回流國內(nèi)，以獲取更高的收益。日本央行加息之后，日本股市短期出現(xiàn)深度震蕩調(diào)整。

對此，瑞士百達(dá)財(cái)富管理亞洲高級經(jīng)濟(jì)學(xué)家李真男認(rèn)為，盡管日本的中性利率水平存在很多不確定性，日本央行將進(jìn)一步加息，使政策利率將接近名義中性利率。

在平安證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家鐘正生看來，日本央行本次加息略超市場預(yù)期，縮減購債計(jì)劃基本符合預(yù)期。最新經(jīng)濟(jì)預(yù)測認(rèn)為2025財(cái)年日本經(jīng)濟(jì)和通脹風(fēng)險趨于上行，將2025財(cái)年核心CPI（消費(fèi)者物價指數(shù)）預(yù)測從1.7%—2.1%上修至2.0%—2.3%。日本央行行長植田和男提及年內(nèi)再次加息的可能，且不將0.5%視為利率上限。

鐘正生認(rèn)為，日本央行本次加息，釋放了比較強(qiáng)烈的“貨幣正常化”的信心與決心。首先，“保匯率”不是本次加息的唯一考量。植田和男講話強(qiáng)調(diào)加息的主要原因并不一定是日元疲軟，旨在傳達(dá)日本央行不是出于保匯率而“被動加息”，而是出于對經(jīng)濟(jì)和通脹前景的信心而“主動加息”。其次，近期日本通脹增速偏高，加息的可行性和必要性都在上升。最后，本次加息也反映出日本貨幣政策理念的重要轉(zhuǎn)折。 

再來看英國央行的降息。英國央行在8月1日宣布將基準(zhǔn)利率從5.25%下調(diào)至5%。這是英國央行自2020年以來的首次降息，旨在緩解國內(nèi)經(jīng)濟(jì)壓力，特別是降低家庭和企業(yè)的借貸成本。

如此，一場國際貨幣秩序調(diào)整可能引發(fā)的市場沖擊波，正在拉開序幕。

 市場慌了

美聯(lián)儲降息的靴子還沒落地，全球市場就慌了。近期美股罕見出現(xiàn)單日深“V”調(diào)整，亞太市場亦是哀鴻遍野，日本股市更是巨幅震蕩。

8月1日，美股道指、納指、標(biāo)普500指數(shù)分別報(bào)收40347.97（-1.21%）、17194.15（-2.3%）、5446.68（-1.37%）。

8月2日盤中，東京日經(jīng)225指數(shù)報(bào)收36124.30（-5.28%），其中三菱日聯(lián)金融、日立跌幅超過8%，豐田汽車、三井住友金融跌幅超過4%。日本國債價格上漲，10年期國債收益率跌破1%。投資者預(yù)期全球資金流動加劇和借貸成本上升，導(dǎo)致風(fēng)險資產(chǎn)價格下跌，從而推高避險資產(chǎn)價格。

7月31日，日本央行聲明及植田和男講話后，美元兌日元跌破150大關(guān)，日經(jīng)225指數(shù)日內(nèi)大漲1.5%，10年期日債利率日內(nèi)漲約5個基點(diǎn)至1.05%。

有觀點(diǎn)將美股之驟跌歸因于“新數(shù)據(jù)引發(fā)市場對經(jīng)濟(jì)衰退的擔(dān)憂，包括美聯(lián)儲開始降息或?yàn)闀r已晚一說”。如美國制造業(yè)活動的晴雨表ISM制造業(yè)指數(shù)低于預(yù)期，為46.8%，出現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)萎縮的信號。美國首次申請失業(yè)救濟(jì)的人數(shù)更是創(chuàng)下自2023年8月以來的最大增幅。數(shù)據(jù)發(fā)布后，10年期美國國債收益率跌破4%。

簡言之，盡管美聯(lián)儲釋放了偏鴿派的信號，但市場對未來經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的預(yù)期仍存在不確定性。8月1日發(fā)布的一些經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)加劇了市場對經(jīng)濟(jì)放緩的擔(dān)憂。

與此同時，日本央行和英國央行在同一時期采取了不同的貨幣政策行動，反映了全球經(jīng)濟(jì)的不確定性和各國央行應(yīng)對措施的多樣性。這種政策分化加劇了市場對全球經(jīng)濟(jì)增長的擔(dān)憂，導(dǎo)致投資者情緒轉(zhuǎn)向謹(jǐn)慎。

全球匯市則是另一番景象。近期，日元匯率高歌猛進(jìn)。8月2日，美元兌日元匯率一度升至148.63。人民幣匯率亦短期強(qiáng)勢回升，當(dāng)日盤中，離岸人民幣兌美元匯率最高報(bào)7.1930，突破7.20大關(guān)；在岸人民幣對美元匯率報(bào)7.2119。美元指數(shù)則報(bào)104.13（-0.27%）。

鐘正生分析，近期日元強(qiáng)勁升值，美股科技股調(diào)整，進(jìn)一步催化日元套息交易平倉，對人民幣產(chǎn)生了情緒上的牽引。而自2023年以來，人民幣與日元匯率保持了高度相關(guān)性，這源于二者均具備套息交易中低息貨幣的屬性。

而2022年以來美聯(lián)儲的激進(jìn)加息，令保持超級寬松貨幣政策的日本與美國利差加深，與美國經(jīng)濟(jì)周期錯位的中國也形成了利差的反轉(zhuǎn)倒掛，美日利差、美中利差均上升到歷史高位。鐘正生認(rèn)為，這就使得日元和人民幣都成為套息交易中的融資貨幣，從而面臨貶值壓力。而隨著美聯(lián)儲降息的確定和臨近，這種套息交易的逆轉(zhuǎn)無疑會在兩種貨幣之間形成情緒傳染。

因此，得益于日元升值聯(lián)動、政策調(diào)控等信號，當(dāng)下的人民幣匯率急升。不過，鐘正生認(rèn)為，后市人民幣匯率“補(bǔ)漲”空間有限。

策略重估

當(dāng)下，全球風(fēng)險資產(chǎn)可謂風(fēng)聲鶴唳，加之中東沖突升級，投資者該怎么辦？

而美聯(lián)儲“最后的遲疑”也好，日本央行“最后的轉(zhuǎn)向”也罷，全球資金流動和成本將發(fā)生變化。這可能會導(dǎo)致投資者重新評估其全球資產(chǎn)配置策略，特別是在高收益和低風(fēng)險資產(chǎn)之間尋求平衡。

對市場而言，利率路徑的預(yù)期差或是市場最重要的潛在風(fēng)險之一，在下半年美聯(lián)儲降息在望的背景下，主要資產(chǎn)將會如何演繹？

東吳證券分析，美債利率對于降息周期的“感知”通常最為敏感，復(fù)盤1994年以來各輪降息周期可以看到，在降息前三個月，10年期美債收益率均出現(xiàn)明顯下行，而在降息靴子落地后，美債收益率下行動力明顯不足反而出現(xiàn)一定回升。

同樣，在大多數(shù)降息周期前，美元指數(shù)會受到降息預(yù)期以及美國經(jīng)濟(jì)下行的影響而持續(xù)回落，而在降息后美元的下行趨勢則有所放緩。

相比于美債而言，由于降息的經(jīng)濟(jì)背景和歷史原因不同，美股的表現(xiàn)也有所差異，因此實(shí)際上美股的表現(xiàn)并沒有穩(wěn)定的規(guī)律。東吳證券分析，從歷史來看，降息前后一個月可能是美股上漲的重要窗口，降息預(yù)期的釋放以及降息落地會一定程度上改善市場風(fēng)險偏好，在此階段，美股通常出現(xiàn)一定上漲行情，但后續(xù)美股能否延續(xù)上漲依然取決于經(jīng)濟(jì)走勢和主題演繹。

至于黃金，東吳證券分析，臨近降息時黃金表現(xiàn)相對更好，但更重要的推升作用仍在于市場的避險情緒。降息周期中黃金的定價邏輯主要來自美元流動性，黃金的走勢往往與美元相反，因此在降息前后，在美元的持續(xù)走低下，黃金價格多數(shù)上漲。尤其是在經(jīng)濟(jì)“硬著陸”、大幅衰退和地緣風(fēng)險持續(xù)上升的背景下，市場避險情緒高漲，黃金表現(xiàn)則更為優(yōu)異。如8月2日，倫敦金現(xiàn)報(bào)2463.74美元/盎司，漲幅為0.69%。

正處于關(guān)鍵轉(zhuǎn)折點(diǎn)的國際貨幣秩序會怎樣改變市場及市場情緒，時間會給出答案，而貨幣政策的不確定性和全球經(jīng)濟(jì)前景的復(fù)雜性將增加市場波動性。投資者需洞悉經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和政策動向，包括時局變化，以調(diào)整投資策略和管理風(fēng)險。