歐陽曉紅/文
一
一年將盡,這個“波浪式發(fā)展、曲折式前進(jìn)”的經(jīng)濟(jì)恢復(fù)過程仍在考驗人們的耐心與信心,市場亦陰晴不定。兔年似乎“余額”不足,被賦予厚望的“牛市”蹤影何尋?
11月13日央行公布的10月社融超預(yù)期,但結(jié)構(gòu)待改善:新增人民幣貸款7348億元,同比多增1058億元;新增社會融資規(guī)模(下稱“社融”)1.85萬億元,同比多增9108億元;社融存量增速9.3%,較上月回升0.3個百分點(diǎn);M2同比增速持平于10.3%。
“社融超預(yù)期、主因政府債券支撐,其他融資分項多有回落;企業(yè)端融資表現(xiàn)平平、票據(jù)沖量再現(xiàn),信心尚待進(jìn)一步修復(fù);居民中長貸同比多增,與低基數(shù)等有關(guān),后續(xù)表現(xiàn)還待進(jìn)一步跟蹤。”國金證券研究給出解析10月貨幣金融數(shù)據(jù)的三條線索。
11月15日公布的10月工業(yè)增加值同比4.6%(前值4.5%),社會消費(fèi)品零售總額(下稱“社零”)同比增長7.6%(前值5.5%);1-10月固定資產(chǎn)投資同比增長2.9%(前值3.1%),其中房地產(chǎn)開發(fā)投資下降9.3%(前值-9.1%)。國家統(tǒng)計局稱“總的來看,10月份,國民經(jīng)濟(jì)持續(xù)恢復(fù)向好,主要指標(biāo)持續(xù)改善,經(jīng)濟(jì)運(yùn)行總體平穩(wěn)。但也要看到,外部不穩(wěn)定不確定因素依然較多,國內(nèi)需求仍顯不足,經(jīng)濟(jì)回升向好基礎(chǔ)仍需鞏固。”
喜中有憂的數(shù)據(jù)是否暗示降準(zhǔn)降息或者其他寬松措施在路上?11月15日,中國央行加量平價續(xù)作14500億元中期借貸便利(MLF),向市場注入中長期流動性6000億元,以維護(hù)銀行體系流動性合理充裕,對沖稅期高峰、政府債券發(fā)行繳款等短期因素的影響,同時適當(dāng)供應(yīng)中長期基礎(chǔ)貨幣。
在景順亞太區(qū)(日本除外)全球市場策略師趙耀庭看來,美國10月份CPI數(shù)據(jù)無疑令市場倍感欣慰。截至目前,10年期美國國債收益率已適當(dāng)下行,美元也有所走弱。核心CPI向好,按年同比增幅略降至4.0%。“超級核心”CPI也適度回落。10月份的CPI數(shù)據(jù)顯示,核心CPI按月環(huán)比僅增加了0.2%,這顯然會在很大程度上推動美聯(lián)儲停止加息。“但市場的正面反應(yīng)可能意味著,未來一段時期內(nèi)美聯(lián)儲將發(fā)表更加鷹派的言論,以抑制市場過熱。”
海外基本面及流動性來看,東海證券認(rèn)為,美聯(lián)儲縮表進(jìn)度較緩。截至2023年10月末,美聯(lián)儲總資產(chǎn)縮表至7.9萬億美元,較2022年一季度高點(diǎn)8.95萬億美元回落僅1.05萬億美元,整體縮表節(jié)奏較慢。30年抵押貸款固定利率最高升至7.8%后略有回落,但從價格和庫存水平來看,地產(chǎn)部門景氣度仍有韌性。
“利好頻現(xiàn)有望支撐市場。近期中美互動頻率增加,兩國關(guān)系的正面發(fā)展,將有助于提升市場風(fēng)險偏好。國內(nèi)政策方面的措施也在不斷推出,涉及到對外開放水平將進(jìn)一步提升,房地產(chǎn)政策將再優(yōu)化。資本市場也傳遞出積極因素,包括引入長線資金、培育境內(nèi)‘聰明資金’、完善監(jiān)管舉措。10月外貿(mào)增速轉(zhuǎn)正,支撐經(jīng)濟(jì)增長的因素進(jìn)一步增加。IMF近期上調(diào)中國2023年經(jīng)濟(jì)增速預(yù)測。”華龍證券認(rèn)為。
事實上,近期外圍市場向好趨勢下,中國A股市場仍顯糾結(jié),11月16日,上證指數(shù)、深證成指、創(chuàng)業(yè)板指數(shù)分別報收3050.93(-0.71%)、9954.40(-1.23%)、1978.12(-1.85%),總成交額8535.35億元,較前一交易日有所下降。有市場觀點(diǎn)認(rèn)為,在海外市場利好的前提下,當(dāng)日A股表現(xiàn)并不及預(yù)期,連續(xù)兩日風(fēng)格切換失敗,拋壓較大,市場資金尚未形成合力。
中美股市演繹回溯來看,據(jù)東海證券報告,中美股市走勢均長期向上。
諸如:2009年-2015年政策背離導(dǎo)致中美股市走勢明顯分化,貿(mào)易摩擦及國內(nèi)金融去杠桿導(dǎo)致2018年中美股市再分化。2020年,疫后貨幣政策積極,權(quán)益市場迎來反彈。
2020年第三季度-2021年第四季度,國內(nèi)疫后迅速復(fù)蘇,貨幣政策率先正常化,利率上行。此時中美周期錯位,美國政策利率仍在0%附近徘徊。
2022年,美聯(lián)儲開啟加息周期,俄烏沖突疊加高通脹,全球需求存在下行風(fēng)險。國內(nèi)面臨地產(chǎn)風(fēng)險及疫情擾動,中美股市均回落。
2023年前三季度,美國超額儲蓄支撐消費(fèi),芯片法案推動制造業(yè)回流,勞動力市場強(qiáng)勁,美國經(jīng)濟(jì)韌性明顯,美國股市明顯反彈。
經(jīng)濟(jì)修復(fù)的鐘擺指向大類資產(chǎn):年初至今,據(jù)東海證券分析,國內(nèi)大類資產(chǎn)表現(xiàn)為:債券>黑色金屬≈滬金>農(nóng)產(chǎn)品>本幣匯率>權(quán)益;全球大類資產(chǎn)表現(xiàn)則為:美股(納指)>日股>歐股>貴金屬>中債>美元>原油。
二
東海證券復(fù)盤各行業(yè)VS滬深300的歷年表現(xiàn),計算機(jī)板塊、電子板塊分別自2013年、2015年起持續(xù)跑贏滬深300。2018年后,房地產(chǎn)指數(shù)明顯跑輸滬深300指數(shù)。銀行指數(shù)表現(xiàn)明顯強(qiáng)于滬深300指數(shù);非銀金融指數(shù)表現(xiàn)強(qiáng)于滬深300指數(shù);石油石化指數(shù)表現(xiàn)明顯弱于滬深300;醫(yī)藥生物指數(shù)表現(xiàn)顯著強(qiáng)于滬深300。
以申萬醫(yī)藥生物指數(shù)(801150)為例,東海證券認(rèn)為,相對于大盤,醫(yī)藥生物指數(shù)表現(xiàn)出更大的彈性。醫(yī)藥生物指數(shù)受行業(yè)政策的影響較大。醫(yī)藥生物板塊細(xì)分子行業(yè)眾多,行業(yè)不斷會涌現(xiàn)出新題材新熱點(diǎn)新方向。2023年前三季度,醫(yī)藥生物板塊受疫情、宏觀環(huán)境、行業(yè)政策等多因素影響,板塊復(fù)蘇整體較慢。當(dāng)前醫(yī)藥生物板塊處于業(yè)績底部、估值底部、持倉底部的多重底部區(qū)間,在政策邊際回暖、終端診療恢復(fù)、合規(guī)銷售推廣下醫(yī)藥生物板塊有望于四季度或?qū)⒂瓉砉拯c(diǎn)。
至于中國最新經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)要點(diǎn),趙耀庭分析,10月份月度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示,三個經(jīng)濟(jì)增長支柱中的兩個已經(jīng)基本企穩(wěn)。第三支柱且有可能是最受關(guān)注的支柱——房地產(chǎn)投資表現(xiàn)依然疲軟。中國人民銀行還意外宣布為市場凈注入6000億元,這是自2016年以來規(guī)模最大的注資。而10月份的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)及10月份制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)(PMI)意外收縮,消費(fèi)者物價指數(shù)(CPI)下行,表明經(jīng)濟(jì)增長依然不牢固。
在國盛證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家熊園看來,10月經(jīng)濟(jì)修復(fù)斜率較9月有所放緩,尤其是需求端回踩較多,包括地產(chǎn)投資跌幅擴(kuò)大、出口超預(yù)期回落、CPI再負(fù)、核心CPI再降、PMI重回線下、居民短貸大降等,均指向當(dāng)前經(jīng)濟(jì)雖趨于修復(fù),但修復(fù)基礎(chǔ)尚不牢固、過程有波折、斜率不宜高估,也預(yù)示后續(xù)政策仍需偏擴(kuò)張、偏積極,短期看,年內(nèi)大概率還有政策,包括增量財政貨幣政策(PSL、降準(zhǔn)降息等)、城中村改造、化債、活躍資本市場等。
中泰證券認(rèn)為,兩年平均同比視角看,10月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和9月相比多數(shù)走弱,生產(chǎn)、消費(fèi)和出口回落,地產(chǎn)再現(xiàn)磨底特征,總體而言和10月官方PMI、金融數(shù)據(jù)、核心CPI環(huán)比弱于季節(jié)性等呈現(xiàn)的經(jīng)濟(jì)特征基本一致。財政發(fā)力對經(jīng)濟(jì)的拉動開始體現(xiàn),但經(jīng)濟(jì)內(nèi)生修復(fù)動能仍有待強(qiáng)化,更多穩(wěn)增長政策值得期待。
反復(fù)回蕩的經(jīng)濟(jì)修復(fù)鐘擺究竟指向何處?中國歷次經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇,這次有何不同?
西京研究院院長趙建認(rèn)為,本次復(fù)蘇周期看上去比預(yù)想的復(fù)雜、曲折和艱難,需要搞清楚其中的動力學(xué)機(jī)制。如果非要類比的話,可以與上個世紀(jì)六十年代三年自然災(zāi)害后,上世紀(jì)九十年代雙軌制闖關(guān)后,以及上世紀(jì)末本世紀(jì)初的東南亞金融危機(jī)后相類比。這三輪經(jīng)濟(jì)修復(fù)依靠的都是撥亂反正和深度改革。在微觀主體各方面收縮的壓力下,通縮跡象表現(xiàn)得越來越明顯。近期的CPI與PPI數(shù)據(jù)可假以佐證。
“本輪復(fù)蘇不會像次貸危機(jī)后的三次復(fù)蘇,主要依靠債務(wù)、投資和房地產(chǎn),客觀環(huán)境也基本不允許。本輪復(fù)蘇是中國式現(xiàn)代化進(jìn)程中的復(fù)蘇,因此高層一定是在算大賬、算政治賬,一定要堅持高質(zhì)量的原則。”趙建分析。
趙建認(rèn)為,現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)在一定程度上不可逆,將經(jīng)濟(jì)保持在合理增速非常必要。真正高質(zhì)量復(fù)蘇的“牛鼻子”,是來自次貸危機(jī)前兩輪復(fù)蘇周期的經(jīng)驗智慧:將每一次危機(jī)都當(dāng)作改革的動力,撥亂反正、回歸發(fā)展的初心,為復(fù)蘇創(chuàng)造寬松、自由、暢快的經(jīng)濟(jì)和社會環(huán)境,激發(fā)社會大眾的內(nèi)生創(chuàng)造力和消費(fèi)力。其他政策很可能都是治標(biāo)不治本。
展望2024年,東海證券認(rèn)為,權(quán)益資產(chǎn)占優(yōu),匯率企穩(wěn)回升:匯率來看,中美利差收窄,人民幣匯率底部大概率已過,中長期因素偏積極;中債方面,利率已處十字路口,復(fù)蘇、供給及寬貨幣多空博弈,年內(nèi)維持震蕩;商品而言,韌性仍存,國際金價再返“2000”(美元/盎司),年內(nèi)油價震蕩,明年油價或前高后低。權(quán)益來說,外資邊際增持,Risk-on(追逐風(fēng)險)交易開啟,中長期勝率較高,具備較強(qiáng)配置價值。
趙耀庭認(rèn)為,雖然中國實現(xiàn)2023年國內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)增長5%的目標(biāo)基本已成定局,但預(yù)期政策制定者可能很快還會推出更多貨幣及財政刺激措施。政府近期的舉措,例如承諾為城中村改造及保障性住房項目提供1萬億元的低成本融資,或?qū)橹袊路块_工率提供一定程度的保障。
綜上,回蕩的經(jīng)濟(jì)修復(fù)鐘擺究竟指向何處?解鈴還需系鈴人,其核心在于激發(fā)內(nèi)生經(jīng)濟(jì)動能、市場重拾信心。