核心觀點:
1.力,在于平衡。經歷一個季度的疫后修復,近期諸多表征經濟冷暖的高頻數據開始趨弱。特別地,以青年失業(yè)率和物價為代表的關鍵性指標仍在遠離均衡。與過往不同,當前逆周期調節(jié)工具暫無明顯響應。宏觀政策為何如此有定力,何時會發(fā)力呢?
2.相較海外主要經濟體,近些年尤其是疫情以來我國的宏觀政策整體較為審慎。現實利率似高于按照傳統經濟增長和通脹擬合的水平,財政也強調“以收定支”的原則。這些或都與高質量發(fā)展格局之下,“珍惜正常政策空間”、“跨周期調節(jié)”等理念有關。
3.考慮到去年低基數效應,今年我國設定的預期經濟增長目標其實并不高。加之中央明確“不要有大干快上的沖動”,短期內各級政府政策顯著發(fā)力的迫切性似乎不強。歷史上,當經濟同比增速還在高位時,即使環(huán)比增速下滑,政策往往是具有定力的。
4.展望未來,物價低位徘徊之下,實際利率還將維持相對高位,這將引致經濟環(huán)比繼續(xù)下行。不排除逆周期政策會隨之預調微調,尤其當地產、城投出現非線性變化時。但更為集中的逆周期政策發(fā)力,或要待到經濟同比和環(huán)比更為同步趨緩的三季度。
正文:
疫后經濟經歷短暫的自發(fā)性修復 后,近期消費、地產、開工、貨運等高頻數據呈現環(huán)比顯著放緩,產能利用率延續(xù)下行。以青年失業(yè)率和物價為代表的關鍵性指標更是遠離均衡。與過往不同,逆周期調節(jié)工具暫無明顯響應。政策為何如此有定力,何時會發(fā)力呢?
圖1. 經濟偏離潛在增速?
來源:WIND,筆者測算
一、 政策如此有定力?
相較海外主要經濟體,近些年尤其是疫情以來我國的宏觀政策整體較為審慎。現實利率似高于按照傳統經濟增長和通脹擬合的水平,財政也強調“以收定支”的原則,或都與高質量發(fā)展格局之下,“珍惜正常政策空間”、“跨周期調節(jié)”等理念有關。
圖2. 節(jié)省未來的政策空間?
來源:WIND,筆者測算
注:擬合利率按疫前回歸擬合。
二、 政策何時會發(fā)力?
考慮到去年的低基數,今年5%的經濟增長目標對應的復合增速為4%左右。與2021年有些類似,當年復合增速目標也約為4%,且比較容易得以實現了。加之今年中央明確“不要有大干快上的沖動”,短期內各級政府政策顯著發(fā)力的迫切性似乎不強。物價低位徘徊之下,實際利率還將維持相對高位,這將引致未來經濟環(huán)比繼續(xù)下行。
圖3. 實際利率引領經濟趨緩
來源:WIND,筆者測算
注:環(huán)比為PMI,利率經平減指數調整。
歷史上,當經濟同比增速還在高位時,即使環(huán)比下滑,政策往往是具有定力的。隨著未來經濟進一步趨緩,不排除逆周期政策會隨之預調微調,尤其當地產、城投出現非線性變化時。但更集中的逆周期政策發(fā)力,或要待到經濟同比和環(huán)比更為同步趨緩的三季度。
圖4. 政策何時會發(fā)力?
來源:WIND,筆者測算
三、基本結論
一是力在于平衡。相較海外,近些年尤其是疫情以來我國宏觀政策整體較為審慎。現實利率似高于按照傳統經濟增長和通脹擬合的水平,財政也強調“以收定支”的原則。這些或都與高質量發(fā)展格局之下,“珍惜正常政策空間”、“跨周期調節(jié)”等理念有關。
二是考慮到去年低基數效應,今年我國設定的預期經濟增長目標其實并不高。加之中央明確“不要有大干快上的沖動”, 短期內各級政府政策顯著發(fā)力的迫切性似乎不強。歷史上,當經濟同比增速還在高位時,即使環(huán)比增速下滑,政策往往是具有定力的。
三是展望未來,物價低位徘徊之下,實際利率還將維持相對高位,這將引致經濟環(huán)比繼續(xù)下行。不排除逆周期政策會隨之預調微調,尤其當地產、城投出現非線性變化時。但更為集中的逆周期政策發(fā)力,或要待到經濟同比和環(huán)比更為同步趨緩的三季度。
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