要點(diǎn)

我們根據(jù)支出法GDP，選取居民消費(fèi)、政府消費(fèi)、固定資本形成等部分的若干月度指標(biāo)，再經(jīng)過價(jià)格調(diào)整，對(duì)實(shí)際GDP季度同比進(jìn)行擬合。進(jìn)一步篩選相關(guān)日度/周度等高頻變量，跟蹤擬合上述月度指標(biāo)，并且經(jīng)過一系列數(shù)據(jù)處理，最終形成周度經(jīng)濟(jì)活動(dòng)指數(shù)，以求更加密切地追蹤國(guó)民經(jīng)濟(jì)的變動(dòng)趨勢(shì)。

整體來看，周度經(jīng)濟(jì)活動(dòng)指數(shù)較好地貼合實(shí)際GDP同比的走勢(shì)，并且體現(xiàn)出一定的領(lǐng)先性。不過由于數(shù)據(jù)上的可得性問題，大部分指數(shù)都由擬合得來，具有一定的統(tǒng)計(jì)誤差，我們每個(gè)月公布月度數(shù)據(jù)之后會(huì)修正一次。另外，由于短期數(shù)據(jù)的波動(dòng)較大，使得通過高頻數(shù)據(jù)來準(zhǔn)確判斷低頻（如月度、季度等）數(shù)據(jù)的走勢(shì)并不容易，因此我們的周度經(jīng)濟(jì)活動(dòng)指數(shù)的方向變化比精準(zhǔn)度或許更具有參考價(jià)值。

1 月度GDP同比歷史數(shù)據(jù)擬合

我國(guó)GDP支出法是從最終使用去向的角度，衡量核算期內(nèi)生產(chǎn)活動(dòng)最終成果的一種核算方法，以公式表示為GDP（支出法）= 居民消費(fèi)+ 政府消費(fèi)+ 資本形成總額+ 貨物和服務(wù)的凈出口。

支出法GDP與名義GDP（生產(chǎn)法）結(jié)果有一定的差異，主要由于兩者數(shù)據(jù)來源不同，實(shí)際兩種方法同比走勢(shì)相差不大。分結(jié)構(gòu)看，近五年固定資本形成額、居民消費(fèi)和政府消費(fèi)貢獻(xiàn)了絕大部分GDP，占比分別為42.3%、38.5%和16.5%。我們以支出法為基礎(chǔ)，選取可得性較強(qiáng)的月度數(shù)據(jù)代替GDP的重要組成變量（消費(fèi)、投資、對(duì)外貿(mào)易）擬合月度GDP的波動(dòng)。

居民消費(fèi)方面，社會(huì)消費(fèi)品零售總額每月中上旬公布，除2008、2009兩年社零增速持續(xù)明顯高于GDP消費(fèi)支出增速之外，兩者增速走勢(shì)基本一致，因此應(yīng)該能夠較為準(zhǔn)確地?cái)M合居民消費(fèi)的月度變化。政府消費(fèi)方面，國(guó)家一般公共支出每月中下旬公布，觀察歷史數(shù)據(jù)，從同比增速來看，同樣除2008、2009兩年國(guó)家財(cái)政支出增速持續(xù)高于GDP政府支出增速，其余年份修勻后的國(guó)家公共財(cái)政支出單月同比能夠較好地?cái)M合政府消費(fèi)的月度變化。

投資方面，統(tǒng)計(jì)局公布的固定資本形成總額包括住宅、其他建筑和構(gòu)筑物、機(jī)器和設(shè)備、培育性生物資源、知識(shí)產(chǎn)權(quán)產(chǎn)品（研發(fā)支出、礦藏的勘探、計(jì)算機(jī)軟件）的價(jià)值獲得減處置。用公式表示即：固定資本形成總額=全社會(huì)固定資產(chǎn)投資+商品房銷售增值+礦藏勘探形成的固定資本+土地改良形成的固定資本-扣減項(xiàng)。但是統(tǒng)計(jì)局并未公布上述細(xì)項(xiàng)，因此我們從每月公布的固定投資投資完成額中尋找替代指標(biāo)，最終選定兩大重點(diǎn)行業(yè)——制造業(yè)、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)業(yè)，剩余部分暫定為其他固定資產(chǎn)投資。制造業(yè)與基建投資增速每月公布；由于數(shù)據(jù)缺乏，我們無法找到很好的指標(biāo)替代其他固定資本投資，我們認(rèn)為這部分剩余投資增速與固定資產(chǎn)投資價(jià)格指數(shù)走勢(shì)相近，可以用價(jià)格指數(shù)間接代替投資。而該價(jià)格指數(shù)截止到2019年底就不再公布，因此我們選用PPI的生產(chǎn)資料價(jià)格指數(shù)作為其他固定資產(chǎn)投資的替代指標(biāo)。

凈出口方面，由于服務(wù)貿(mào)易增加較快，2015年開始外匯管理局公布了月度的國(guó)際貨物和服務(wù)貿(mào)易差額，這一數(shù)據(jù)和GDP凈出口相差不大。在2015年之前，GDP凈出口值與海關(guān)總署公布的月度的商品貿(mào)易差額基本一致。因此2004年-2015年的凈出口同比增速我們以貿(mào)易差額單月同比增速擬合，2015年之后以國(guó)際貨物和服務(wù)貿(mào)易差額單月同比來擬合。

取得上述月度數(shù)據(jù)后，按照每年相應(yīng)部分占GDP的比重進(jìn)行加權(quán)平均，擬合出月度GDP同比增速，擬合效果均較好，季化后與統(tǒng)計(jì)局公布的名義GDP季度同比的相關(guān)系數(shù)超0.8，解釋度（R平方）約為0.65，證明我們的方法比較可取。其中2008、2009年擬合出的GDP同比明顯高于GDP同比，我們認(rèn)為這段時(shí)間統(tǒng)計(jì)局公布的社會(huì)消費(fèi)品零售總額和財(cái)政支出增速都高于GDP相對(duì)應(yīng)的居民消費(fèi)和政府消費(fèi)。

在名義GDP同比擬合值的基礎(chǔ)上，若要對(duì)實(shí)際GDP同比進(jìn)行擬合，需利用GDP平減指數(shù)進(jìn)一步調(diào)整。GDP平減指數(shù)可以CPI與PPI（均為月度公布）擬合，效果較好，且CPI與PPI也有較多高頻指標(biāo)可以跟蹤，我們將在下一部分對(duì)高頻指標(biāo)的篩選和擬合進(jìn)行詳細(xì)介紹。

2 高頻指標(biāo)篩選與擬合

我們?cè)诘谝徊糠诌x取的變量均為月度數(shù)據(jù)，其公布具有時(shí)滯，無法及時(shí)幫助形成投資決策，因此我們希望進(jìn)一步篩選高頻指標(biāo)來擬合上述月度數(shù)據(jù)，從而可以對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的的變化進(jìn)行更加實(shí)時(shí)的跟蹤。

居民消費(fèi)方面，我們選取了三個(gè)變量以擬合社會(huì)消費(fèi)品零售總額的月度同比變化。地鐵客運(yùn)量與接觸性消費(fèi)關(guān)系密切，而乘用車屬于大宗消費(fèi)品，對(duì)消費(fèi)影響較大；商品房銷售面積也是體現(xiàn)居民需求的重要指標(biāo)。三者對(duì)社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比的解釋度（R平方）達(dá)到90%以上，并且更新頻率為日度或周度，可以更好追蹤社零的變化。我們?yōu)檫@一擬合的“居民消費(fèi)同比”進(jìn)一步賦予居民消費(fèi)在GDP中的比重。

政府消費(fèi)方面，政府消費(fèi)支出占GDP比重約在15%左右。政府消費(fèi)支出包括國(guó)防、行政管理、制定法律規(guī)章、維護(hù)社會(huì)秩序和環(huán)境保護(hù)、醫(yī)療衛(wèi)生、教育、文化娛樂和社會(huì)保障等多方面花費(fèi)的支出，其月度變化方差較大，以高頻指標(biāo)可能較難精確追蹤。我們通過觀察與篩選，線螺采購(gòu)量、百城土地成交面積與公共財(cái)政支出的同比變化趨勢(shì)較為一致，可以大致代替。我們將擬合的“政府支出同比”賦予政府消費(fèi)在GDP中的比重。

資本形成總額方面，我們篩選了六個(gè)變量以擬合制造業(yè)投資、基建投資和PPI的單月同比變化均值。實(shí)際上制造業(yè)、基建涉及的行業(yè)眾多，綜合考慮指標(biāo)數(shù)的精簡(jiǎn)和解釋度的提高，我們最終選定了唐山鋼廠高爐開工率、螺紋鋼開工率、石油瀝青裝置開工率以及汽車半鋼胎開工率作為投資的代理指標(biāo)，同時(shí)以螺紋鋼以及布倫特原油價(jià)格的同比變化來擬合PPI同比走勢(shì)。上述六個(gè)變量對(duì)制造業(yè)、基建與PPI同比均值的解釋度（R平方）超過68%，并且更新頻率為日度或周度，可以更好追蹤固定資產(chǎn)投資方面的變化。我們?yōu)檫@一擬合的“制造業(yè)-基建-PPI同比”進(jìn)一步賦予資本形成總額在GDP中的比重。

貨物和服務(wù)凈出口方面，近十年凈出口占GDP的比重維持在3%以下。凈出口的占比雖然不高，但外貿(mào)尤其是出口是衡量外需的重要指標(biāo)，因此我們也嘗試對(duì)其進(jìn)行跟蹤。國(guó)際貨物和服務(wù)貿(mào)易差額由貸方與借方相加得來，兩方分別對(duì)應(yīng)國(guó)際貨物和服務(wù)的出口值與進(jìn)口值。我們挑選了三個(gè)指標(biāo)來擬合貨物和服務(wù)出口同比。其中八大港口集裝箱外貿(mào)吞吐量可以較好表征出口數(shù)量；上海集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)（SCFI）可以表現(xiàn)出口景氣度；韓國(guó)作為主要出口國(guó)，其出口增速可以較好地體現(xiàn)全球外需。上述三者的解釋度（R平方）達(dá)到63%以上，并且更新頻率為周度或旬度，有助于較好地跟蹤國(guó)際貨物與服務(wù)貿(mào)易的出口。

貨物和服務(wù)進(jìn)口同比我們篩選了兩個(gè)指標(biāo)， CRB現(xiàn)貨指數(shù)同比可以較好地體現(xiàn)我國(guó)進(jìn)口商品價(jià)格變動(dòng)；韓國(guó)作為我國(guó)重要外貿(mào)交易對(duì)手，其向中國(guó)出口金額同比與我國(guó)貨物和服務(wù)進(jìn)口相關(guān)度也較高。上述兩個(gè)指標(biāo)對(duì)進(jìn)口同比的解釋度（R平方）達(dá)到82%以上，并且更新頻率分別為日度和旬度，可以較好地跟蹤國(guó)際貨物與服務(wù)貿(mào)易的進(jìn)口。

由于凈出口對(duì)GDP變動(dòng)的影響不大，并且高頻更新的凈出口同比變化波動(dòng)較大，我們以貨物和服務(wù)出口同比-進(jìn)口同比來代替凈出口的同比變化，并賦予其凈出口占GDP的比重。

GDP平減指數(shù)可以利用CPI同比與PPI的月度同比跟蹤，而CPI與PPI也可以進(jìn)一步以高頻指標(biāo)進(jìn)行擬合。前文已描述了PPI的擬合方式，解釋度可達(dá)0.84以上。CPI方面，我們利用菜籃子產(chǎn)品批發(fā)價(jià)格200指數(shù)、平均批發(fā)價(jià):豬肉、布倫特原油期貨結(jié)算價(jià)來代替食品和非食品，三者對(duì)CPI的解釋度超過0.65，可以較好地表現(xiàn)CPI的大致走向。結(jié)合CPI與PPI，我們可對(duì)GDP平減指數(shù)進(jìn)行追蹤，并對(duì)加權(quán)平均的名義GDP同比擬合值進(jìn)行處理，得到實(shí)際GDP同比的擬合。

3 周度經(jīng)濟(jì)活動(dòng)指數(shù)

綜合我們篩選出的高頻指標(biāo)進(jìn)行修勻、變頻、日期對(duì)齊、空缺填補(bǔ)等數(shù)據(jù)處理后，采取加權(quán)平均擬合，得到實(shí)際GDP同比周度擬合。這一擬合值涵蓋了居民消費(fèi)、政府消費(fèi)、固定資產(chǎn)投資、凈出口、物價(jià)五方面的變動(dòng)。實(shí)際上這一方法得到的擬合值與實(shí)際GDP同比存在一個(gè)較為穩(wěn)定的誤差，我們把近四年的誤差取均值，作為常數(shù)對(duì)擬合值進(jìn)行調(diào)整（這一穩(wěn)定誤差我們約每年調(diào)整一次），最終得到我們的周度經(jīng)濟(jì)活動(dòng)指數(shù)。

8月第三周，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)指數(shù)為5.57，較第二周下降0.19，主要可能是當(dāng)周唐山鋼廠高爐開工率、石油瀝青裝置開工率、線螺采購(gòu)量出現(xiàn)較明顯的同比下滑。8月前三周，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)指數(shù)相比7月份有小幅上漲但漲幅放緩，可能預(yù)示8月份經(jīng)濟(jì)恢復(fù)力度仍然較弱。

整體來看，周度經(jīng)濟(jì)活動(dòng)指數(shù)較好地貼合實(shí)際GDP同比的走勢(shì)，并且體現(xiàn)出一定的領(lǐng)先性，參考這一經(jīng)濟(jì)活動(dòng)指數(shù)，我們可以更加密切地追蹤國(guó)民經(jīng)濟(jì)的變動(dòng)。不過由于數(shù)據(jù)上的可得性問題，大部分指數(shù)都由擬合得來，具有一定的統(tǒng)計(jì)誤差，我們每個(gè)月公布月度數(shù)據(jù)之后會(huì)修正一次。另外，由于短期數(shù)據(jù)的波動(dòng)較大，使得通過高頻數(shù)據(jù)來準(zhǔn)確判斷低頻（如月度、季度等）數(shù)據(jù)的走勢(shì)并不容易，因此我們的周度經(jīng)濟(jì)活動(dòng)指數(shù)的方向變化比精準(zhǔn)度或許更具有參考價(jià)值。

風(fēng)險(xiǎn)提示

長(zhǎng)城證券中國(guó)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)指數(shù)是對(duì)國(guó)內(nèi)GDP數(shù)據(jù)的近似擬合，中國(guó)GDP數(shù)據(jù)應(yīng)以國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布數(shù)據(jù)為準(zhǔn)；長(zhǎng)城證券中國(guó)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)指數(shù)的構(gòu)建存在較多假設(shè)，部分假設(shè)可能與實(shí)際情況不一致的風(fēng)險(xiǎn)；部分?jǐn)?shù)據(jù)可能存在統(tǒng)計(jì)誤差；實(shí)際值與預(yù)測(cè)值不一致；宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境不及預(yù)期。