經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng) 記者 周一帆 隨著匯德收購(gòu)（7841.HK）在香港聯(lián)交所主板的掛牌上市，目前在香港上市的特殊目的收購(gòu)公司（SPAC）已經(jīng)有三家。

對(duì)此，華盛遠(yuǎn)見(jiàn)企業(yè)服務(wù)執(zhí)行董事周琳向經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)記者表示：“過(guò)去兩年在美上市的SPAC項(xiàng)目中，注冊(cè)在亞洲的數(shù)量近50家，其中多數(shù)注冊(cè)于中國(guó)香港及中國(guó)內(nèi)地，這部分是港交所希望爭(zhēng)取到的主體，也恰恰與中資券商的服務(wù)受眾和服務(wù)優(yōu)勢(shì)相吻合，因此港股SPAC機(jī)制確能為中資券商帶來(lái)重大發(fā)展機(jī)遇。”

在周琳看來(lái)，雖然全球通貨膨脹持續(xù)飆升，促使美聯(lián)儲(chǔ)提高利率，不少投資者將資金從SPAC交易中撤出，轉(zhuǎn)移到其他地方，同時(shí)監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)SPAC市場(chǎng)的審查也在加強(qiáng)，這使得SPAC交易對(duì)參與者的吸引力降低。但SPAC在亞洲依然具有發(fā)展的潛力，香港作為領(lǐng)先的國(guó)際金融中心，資本市場(chǎng)深度廣度兼?zhèn)洌以萍瞬簧贆C(jī)構(gòu)投資者及專業(yè)人才，加上世界級(jí)的監(jiān)管制度，足以為SPAC的發(fā)展提供有利環(huán)境。

“香港盲盒”陸續(xù)掛牌

8月15日，由前香港金管局總裁陳德霖、前渣打銀行大中華區(qū)主席曾璟璇擔(dān)任發(fā)起人的SPAC﹙特殊目的收購(gòu)公司﹚香港匯德收購(gòu)（7841.HK）在香港聯(lián)交所主板掛牌上市，成為第三家在香港上市的特殊目的收購(gòu)公司。

根據(jù)公開(kāi)信息，匯德收購(gòu)于2022年2月遞表，海通國(guó)際為獨(dú)家保薦人，本次共發(fā)行1億股，發(fā)行價(jià)為每股10.00港元。在資金用途方面，公司所得款項(xiàng)總額將存入位于香港的封閉式托管賬戶，該賬戶將由中銀國(guó)際英國(guó)保誠(chéng)信托有限公司作為托管賬戶的托管人持有。

SPAC是一種空殼公司，其IPO目的是在上市后一段預(yù)設(shè)時(shí)間內(nèi)(港交所規(guī)定是36個(gè)月) 順利找到合適的目標(biāo)公司并完成合并，合并后的繼承公司會(huì)變?yōu)槠胀ㄉ鲜泄荆鳶PAC的生命周期也會(huì)同時(shí)結(jié)束 (從找到目標(biāo)公司到繼承公司通過(guò)合并變?yōu)槠胀ㄉ鲜泄镜倪^(guò)程稱為De-SPAC階段)。相反，若無(wú)法在規(guī)定時(shí)間內(nèi)完成合并，港交所會(huì)將其除牌，SPAC需要進(jìn)行清算并將集資所得的全數(shù)加上應(yīng)計(jì)利息按比例退還給股東。

實(shí)際上，在過(guò)去幾年全球央行的天量流動(dòng)性支持下，全球SPAC上市數(shù)量迎來(lái)井噴式爆發(fā)。而自港版SPAC機(jī)制今年上線以來(lái)，市場(chǎng)對(duì)全新的上市途徑亦展現(xiàn)出了濃厚興趣。Wind數(shù)據(jù)顯示，截至8月25日，向聯(lián)交所遞交SPAC上市的公司達(dá)13家，目前尚無(wú)進(jìn)展的項(xiàng)目為4家，處理中的項(xiàng)目為6家，已通過(guò)聆訊的公司有3家，其中成功掛牌3家。

中泰國(guó)際研究部分析師趙紅梅在研報(bào)中指出，目前向港交所遞交上市申請(qǐng)的13家SPAC公司中，有6家發(fā)起人標(biāo)的行業(yè)選擇上顯示出對(duì)生物科技領(lǐng)域的重視，此外，新消費(fèi)、新能源、先進(jìn)制造等以技術(shù)賦能為商業(yè)模式、有較高準(zhǔn)入壁壘的行業(yè)亦是焦點(diǎn)。對(duì)標(biāo)的企業(yè)而言，SPAC上市成功率高、時(shí)間短，也能規(guī)避傳統(tǒng)IPO的各種“不確定性”，且融資金額確定，預(yù)計(jì)會(huì)有一批包括生物科技在內(nèi)的、成長(zhǎng)迅速的企業(yè)能通過(guò)新渠道做大市值。

談及SPAC上市，華盛遠(yuǎn)見(jiàn)企業(yè)服務(wù)執(zhí)行董事周琳向經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)記者介紹表示，“SPAC早于1990年代已在美國(guó)出現(xiàn)，對(duì)比傳統(tǒng)的IPO，SPAC能提供更快捷的途徑進(jìn)入公開(kāi)市場(chǎng)，尤其便于初創(chuàng)公司，更省時(shí)、也更具成本效益。”

趙紅梅指出，港股新股市場(chǎng)今年上半年表現(xiàn)慘淡，新股上市量驟降9成，創(chuàng)下近年來(lái)新低，但1月香港聯(lián)交所推出SPAC（特殊目的收購(gòu)公司）機(jī)制不久后，已有全新的SPAC公司在IPO市場(chǎng)已掛牌成功，成為慘淡的新股市場(chǎng)難得的亮色。盡管美國(guó)已出現(xiàn)SPAC并購(gòu)交易量下滑、投資者情緒降溫等現(xiàn)象，但香港的試水仍在有條不紊地進(jìn)行且已吸取美國(guó)經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，更重質(zhì)量而非數(shù)量。

周琳則認(rèn)為，“隨著SPAC的應(yīng)用變得更廣泛，諸多著名投資者和對(duì)沖基金管理人都進(jìn)入了這一領(lǐng)域，一些受人注目的SPAC并購(gòu)也為此投資工具樹(shù)立了聲譽(yù)。這些資深的發(fā)起人大多在并購(gòu)?fù)瓿珊罄^續(xù)參與目標(biāo)公司的運(yùn)營(yíng)，以繼續(xù)給予支持。管理人擁有豐富的經(jīng)驗(yàn)和出色的業(yè)績(jī)，發(fā)起人激勵(lì)與投資者回報(bào)兩者之間的關(guān)連性亦有改善，這增加了投資者對(duì)SPAC的信心，有助于籌集大量資金用于收購(gòu)更大規(guī)模、更成熟的公司。此外，許多投資者通過(guò)尋求已上市SPAC令自己于市場(chǎng)波動(dòng)環(huán)境下仍可獲取理想的回報(bào)，這也為SPAC市場(chǎng)帶來(lái)了幫助。”

考慮到SPAC上市后的機(jī)制，有業(yè)內(nèi)人士直接將其稱為“資本市場(chǎng)的‘盲盒’”。也正因如此，在無(wú)法得知合并公司身份，亦難以預(yù)先取得其他相關(guān)信息的前提下，SPAC的發(fā)起人成為了投資者做出投資決定的重要因素。

查詢公開(kāi)資料可以發(fā)現(xiàn)，聯(lián)交所當(dāng)下13家SPAC發(fā)起人主要為投資機(jī)構(gòu)巨頭以及資深投資人，包括私募股權(quán)基金、知名公眾人物、納斯達(dá)克及聯(lián)交所上市公司、資產(chǎn)管理公司及投資銀行等。參與首輪港版SPAC的知名人物包括前香港金管局總裁陳德霖、前渣打銀行大中華區(qū)主席曾璟璇、前阿里巴巴行政總裁衛(wèi)哲、知名公眾人物及品牌創(chuàng)始人李寧等。具有中資背景的機(jī)構(gòu)發(fā)起人則有招銀國(guó)際、農(nóng)銀國(guó)際資管等中資金融機(jī)構(gòu)香港平臺(tái)。與此同時(shí)，首批香港SPAC多數(shù)重點(diǎn)關(guān)注亞太地區(qū)或中國(guó)內(nèi)地的新消費(fèi)、新能源等熱門領(lǐng)域。

對(duì)此，周琳告訴記者，發(fā)起人的角色與創(chuàng)業(yè)投資中的合伙人相似，其資歷、聲譽(yù)和質(zhì)素對(duì)SPAC項(xiàng)目的發(fā)展與表現(xiàn)有著至關(guān)重要的影響。港大經(jīng)管學(xué)院一項(xiàng)研究表明，發(fā)起人在私募基金(PE)和創(chuàng)業(yè)投資(VC)行業(yè)的人際網(wǎng)絡(luò)強(qiáng)度及覆蓋范圍是其能力的重要指標(biāo)。具有高網(wǎng)絡(luò)向心性的發(fā)起人通常亦有更成功的IPO資金募集、更好的收購(gòu)目標(biāo)和更佳的長(zhǎng)期股票回報(bào)，以及目標(biāo)公司在合并后營(yíng)運(yùn)業(yè)績(jī)更理想的情況更為顯注。

最佳投資窗口或在并購(gòu)前

“發(fā)起人的專業(yè)性和自身的資源豐富度是SPAC成功的關(guān)鍵，這會(huì)決定資產(chǎn)質(zhì)量和項(xiàng)目推進(jìn)速度；而SPAC上市的表現(xiàn)則與上市后的大環(huán)境相關(guān)，而是否有高溢價(jià)率則與當(dāng)前行業(yè)熱度和公司基本面關(guān)系更大。”富途投研團(tuán)隊(duì)人士向記者表示。

從今年已經(jīng)完成在港股掛牌上市的3家SPAC來(lái)看，截至8月24日收盤，匯德收購(gòu)股價(jià)報(bào)9.95港元/股。而此前分別于3月和6月登陸港交所的AQUILA ACQ-Z（7836.HK）和VISION DEAL-Z（7827.HK）股價(jià)也表現(xiàn)也較為一般，截至8月24日收盤，分別為9.10港元/股和為9.85港元/股，均低于發(fā)行價(jià)10港元/股。

對(duì)此，有市場(chǎng)人士認(rèn)為，香港SPAC市場(chǎng)只有專業(yè)投資者進(jìn)行購(gòu)買，且每一手都要100萬(wàn)港幣以上，并要求SPAC并購(gòu)交易完成前不準(zhǔn)許分開(kāi)買賣SPAC股份及權(quán)證，因此整體成交量很低，SPAC登陸初期一般股價(jià)波動(dòng)較少。

對(duì)于已掛牌SPAC交投之清淡，周琳認(rèn)為這與SPAC本身的機(jī)制特點(diǎn)有關(guān)：“SPAC容易引發(fā)發(fā)起人與股東之間的利益矛盾，即出于為求達(dá)成交易的經(jīng)濟(jì)誘因而犧牲并購(gòu)質(zhì)量。與此同時(shí)，SPAC的估值取決于能否覓得目標(biāo)并購(gòu)企業(yè)，鎖定后若遇競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，能否以高價(jià)及具吸引力條件獲得目標(biāo)青睞？并購(gòu)成功后，其投資管理層又能否和被并購(gòu)企業(yè)的務(wù)實(shí)管理層創(chuàng)造雙贏局面？受制于這些未知之?dāng)?shù)，SPAC在并購(gòu)前的表現(xiàn)往往遠(yuǎn)遜于傳統(tǒng)新股公司的上市表現(xiàn)。”

但從投資角度考慮，趙紅梅在研報(bào)中表示，SPAC相較于傳統(tǒng)IPO具有更靈活的交易策略，SPAC IPO、尋找并購(gòu)標(biāo)的、De-SPAC等時(shí)點(diǎn)均可入場(chǎng)。為避免并購(gòu)后的劇烈股價(jià)波動(dòng)以及發(fā)起人股份帶來(lái)的攤薄效應(yīng)，“我們認(rèn)為IPO后、與目標(biāo)公司并購(gòu)前或是SPAC最佳投資窗口”。

在周琳看來(lái)，雖然全球通貨膨脹持續(xù)飆升，促使美聯(lián)儲(chǔ)提高利率，不少投資者將資金從SPAC交易中撤出，轉(zhuǎn)移到其他地方，同時(shí)監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)SPAC市場(chǎng)的審查也在加強(qiáng)，這使得SPAC交易對(duì)參與者的吸引力降低。但SPAC在亞洲依然具有發(fā)展的潛力，香港作為領(lǐng)先的國(guó)際金融中心，資本市場(chǎng)深度廣度兼?zhèn)洌以萍瞬簧贆C(jī)構(gòu)投資者及專業(yè)人才，加上世界級(jí)監(jiān)管制度，足以為SPAC的發(fā)展提供有利環(huán)境。

對(duì)于普通IPO及SPAC之間的選擇，前述富途投研團(tuán)隊(duì)人士亦向記者表示，若有旺盛的融資需求，選擇IPO是較好的路徑，若更需要早日登陸資本市場(chǎng)，給與更多的流動(dòng)性，則選擇SPAC為不錯(cuò)的方式。其中中概股情況亦有所不同，中概股中許多公司是擁有強(qiáng)勁現(xiàn)金流和盈利能力的公司，更多的中概股回港上市，更傾向于IPO融資，因此SPAC不是首選。

激勵(lì)在港投行發(fā)展

值得一提的是，縱觀SPAC發(fā)展歷史，在2017年之前，美國(guó)SPAC承銷商多為中小投行，而隨著SPAC業(yè)務(wù)需求的爆發(fā)，瑞士信貸、花旗、摩根士丹利、高盛及瑞銀等知名國(guó)際投行紛紛加入。

趙紅梅認(rèn)為，發(fā)展SPAC業(yè)務(wù)對(duì)于承銷商的國(guó)際化業(yè)務(wù)水平和跨境協(xié)作能力的要求較高，其次，香港聯(lián)交所SPAC最低10億元的融資額也使得只有在境外投融資業(yè)務(wù)經(jīng)驗(yàn)豐富、投研能力較強(qiáng)、資本金充裕、資管規(guī)模較大的承銷商才具操盤能力。

因此，有業(yè)內(nèi)觀點(diǎn)認(rèn)為，除去上市公司本身外，SPAC機(jī)制還能夠激勵(lì)在港展業(yè)的投資銀行拓寬業(yè)務(wù)范圍，實(shí)現(xiàn)從承銷機(jī)構(gòu)到全生命周期金融服務(wù)商的升級(jí)。

“過(guò)去兩年在美上市的SPAC項(xiàng)目中，注冊(cè)在亞洲的數(shù)量近50家，其中多數(shù)注冊(cè)于中國(guó)香港及中國(guó)內(nèi)地，這部分是港交所希望爭(zhēng)取到的主體，也恰恰與中資券商的服務(wù)受眾與服務(wù)優(yōu)勢(shì)相吻合，因此港股SPAC機(jī)制確能為中資券商帶來(lái)重大發(fā)展機(jī)遇。諸多中資券商在業(yè)務(wù)種類、服務(wù)團(tuán)隊(duì)上，均具備擴(kuò)展SPAC業(yè)務(wù)的良好基礎(chǔ)。”周琳告訴記者。

截至目前，13家向聯(lián)交所遞交SPAC上市申請(qǐng)的公司里，外資頭部承銷商參與的SPAC達(dá)到八家，包括UBS，摩根大通，MorganStanley等，而中資券商則主要以資金雄厚的銀行系在港券商為主，包括招銀國(guó)際、農(nóng)銀國(guó)際、民銀資本等。

“從港股IPO保薦人排行榜來(lái)看，面對(duì)外資國(guó)際投行的競(jìng)爭(zhēng)，中資券商不甘落后，近年來(lái)在IPO項(xiàng)目服務(wù)的數(shù)量與質(zhì)量上，均有不俗表現(xiàn)，亦漸漸能夠與外資券商平分秋色。從亞太地區(qū)SPAC業(yè)務(wù)來(lái)看，港交所交易活躍度高，能夠爭(zhēng)取到更多中國(guó)香港、中國(guó)內(nèi)地及亞太地區(qū)SPAC機(jī)會(huì)。”周琳表示。

趙紅梅在研報(bào)中指出，目前，中資銀行在港證券子公司及頭部券商境外分支（中國(guó)證監(jiān)會(huì)監(jiān)管）拓展SPAC較有優(yōu)勢(shì)，已有招銀國(guó)際、農(nóng)銀國(guó)際、民銀資本、海通國(guó)際擔(dān)任了不同SPAC的保薦，開(kāi)展“投行+投資”的業(yè)務(wù)模式，這對(duì)于投行行業(yè)研究、項(xiàng)目識(shí)別、合理定價(jià)等專業(yè)能力的要求進(jìn)一步提高。

其同時(shí)稱，在IPO之后，券商還需要尋找好的并購(gòu)目標(biāo)，進(jìn)行獨(dú)立的盡職調(diào)查，同時(shí)，在交易結(jié)束后，通過(guò)研究覆蓋、公司準(zhǔn)入、交易/做市以及持續(xù)的并購(gòu)和資本市場(chǎng)咨詢進(jìn)一步服務(wù)，通過(guò)綜合性金融服務(wù)及廣泛業(yè)務(wù)關(guān)系網(wǎng)絡(luò)為并購(gòu)后公司賦能，提升業(yè)績(jī)機(jī)會(huì)和資本運(yùn)作空間。因此，可以預(yù)料SPAC業(yè)務(wù)將會(huì)強(qiáng)化近年來(lái)投行強(qiáng)者恒強(qiáng)、向頭部集中的發(fā)展趨勢(shì)。