經(jīng)濟(jì)觀察報(bào) 記者 姜鑫 地緣政治沖突、美聯(lián)儲(chǔ)加息、疫情發(fā)酵等多重因素作用下的全球金融市場(chǎng)，仍在“沖擊波”中起伏。加之企業(yè)盈利周期下行、經(jīng)濟(jì)預(yù)期轉(zhuǎn)弱等內(nèi)在因素?cái)_動(dòng)，A股市場(chǎng)在陽(yáng)春三月經(jīng)歷了巨大的震蕩，投資者在急跌行情之后依然迷茫。

隨著“3·16”金融委會(huì)議的召開，不確定性預(yù)期被回應(yīng)，市場(chǎng)即刻反彈唱出“政策底”，俄烏新一輪談判釋放了雙方談判取得一致性進(jìn)展的信號(hào)。A股到了加倉(cāng)的時(shí)機(jī)了嗎？

被看作資本市場(chǎng)穩(wěn)定器、壓艙石般存在的保險(xiǎn)資金在年報(bào)披露的窗口期頻頻被“問道”權(quán)益投資。

值得注意的是，在2021年保險(xiǎn)行業(yè)面臨著保費(fèi)增長(zhǎng)乏力的艱難轉(zhuǎn)型中，幾家上市險(xiǎn)企在利潤(rùn)方面均有不錯(cuò)的表現(xiàn)，其動(dòng)因之一就是投資收益的增長(zhǎng)。有數(shù)據(jù)顯示，2021年中國(guó)人壽、中國(guó)平安、中國(guó)人保、中國(guó)太保、新華保險(xiǎn)等幾家險(xiǎn)企總投資收益接近6000億，凈投資收益均在4.38%以上。面對(duì)2021年市場(chǎng)的波動(dòng)，特別是到2021年底，險(xiǎn)資紛紛降低了權(quán)益投資的比例。

2022年一季度市場(chǎng)調(diào)整過后，增配似乎成了他們的共同選擇。如何投？市場(chǎng)估值、風(fēng)險(xiǎn)幾何？幾家頭部險(xiǎn)企首席投資官們給出了他們的答案。

超預(yù)期波動(dòng)

在俄烏沖突持續(xù)和國(guó)內(nèi)疫情多地爆發(fā)的夾擊中，A股進(jìn)入了2022年的三月，沒有春暖花開，而是市場(chǎng)的急劇殺跌，巨大的波動(dòng)在3月14日、15日兩天達(dá)到頂峰。

3月16日，國(guó)務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會(huì)（以下簡(jiǎn)稱“金融委”）召開專題會(huì)議，對(duì)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和資本市場(chǎng)問題進(jìn)行回應(yīng)，對(duì)于預(yù)期穩(wěn)定、重拾信心起到提振作用。

回顧這波行情，加之同一時(shí)期全球金融市場(chǎng)的波動(dòng)，不少投資者直呼“活久見”。

在3月28日泰康資產(chǎn)舉辦的媒體交流會(huì)上，公司首席投資管邢怡表示市場(chǎng)的波動(dòng)超過了預(yù)期，回顧近期的市場(chǎng)表現(xiàn)，邢怡認(rèn)為，以俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)為界，全球股票市場(chǎng)表現(xiàn)及其影響因素經(jīng)歷了兩階段變化：

年初至2月23日，即俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)爆發(fā)前，美國(guó)通脹壓力和聯(lián)儲(chǔ)緊縮預(yù)期是壓制全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)表現(xiàn)的核心因素。具體來(lái)看，A股和港股表現(xiàn)整體好于美股（上證指數(shù)累計(jì)回調(diào)4.1%，恒生指數(shù)微漲1.1%，標(biāo)普500下跌11.3%），估值高位的科技成長(zhǎng)品種均明顯跑輸（創(chuàng)業(yè)板指跌14.4%，恒生科技跌6.6%，納斯達(dá)克指數(shù)跌16.7%）。

聚焦A股，一季度經(jīng)濟(jì)穩(wěn)增長(zhǎng)壓力較大，疊加資金從高估值賽道股流出，造成交易結(jié)構(gòu)調(diào)整，情緒面處于偏弱的狀態(tài)，但市場(chǎng)總體還是展現(xiàn)了一定韌性，此時(shí)，市場(chǎng)表現(xiàn)與公司上年底判斷一致。

2月24日俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)爆發(fā)，新的變化開始發(fā)生。這一重大風(fēng)險(xiǎn)性事件也接連對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生了影響。俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)爆發(fā)后，全球避險(xiǎn)情緒快速升溫，進(jìn)而原油和農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格沖高，中期通脹擔(dān)憂發(fā)酵；隨著戰(zhàn)爭(zhēng)的持續(xù)不見轉(zhuǎn)折點(diǎn)，資金對(duì)地緣政治風(fēng)險(xiǎn)加劇的恐慌，引發(fā)階段性的流動(dòng)性沖擊。

在這一期間，美股表現(xiàn)好于港股、A股（上證指數(shù)回調(diào)6.8%，恒生指數(shù)跌7.2%，標(biāo)普500漲5.5%）。

3月14日-15日兩天的時(shí)間內(nèi)，A股下跌速度之快、幅度之大，令許多投資者始料未及。上證指數(shù)兩天急跌7.4%，報(bào)收3064點(diǎn)；恒生指數(shù)跌10.4%，恒生科技跌18.2%。多重利空因素疊加造成了這一急跌——5家中概股公司列入《外國(guó)公司問責(zé)法》暫定清單，中美脫鉤的猜想促使外資大幅流出中國(guó)市場(chǎng)；國(guó)內(nèi)疫情多地爆發(fā)、2月降息預(yù)期落空，市場(chǎng)情緒一度觸及2018年中美摩擦的底部。

3月16日金融委會(huì)議針對(duì)焦點(diǎn)問題均予以了積極答復(fù)，政府反應(yīng)非常敏捷，對(duì)于市場(chǎng)穩(wěn)定和信心至關(guān)重要。上證指數(shù)隨后連續(xù)三天上漲了6.1%，重新站上3250點(diǎn)，恒生指數(shù)上漲16.3%。“市場(chǎng)又以非常快的速度實(shí)現(xiàn)了一定修復(fù)，扛住了最大的壓力測(cè)試。”邢怡表示。

中國(guó)人壽首席投資管張滌同樣認(rèn)為，權(quán)益市場(chǎng)近期波動(dòng)比較大，一方面由國(guó)內(nèi)基本面預(yù)期偏弱、企業(yè)盈利增速周期下行等因素影響，另一方面全球貨幣政策收緊、地緣沖突也帶來(lái)了投資風(fēng)險(xiǎn)偏好的下行。

加倉(cāng)機(jī)會(huì)來(lái)了？

自2022年3月16日至3月31日收盤，上證指數(shù)累計(jì)上漲6.15%，北向資金也結(jié)束了大規(guī)模凈流出狀態(tài)，特別是在俄烏3月29日會(huì)談并表示取得進(jìn)展后，北向資金流入明顯。

但在3月31日，A股并未展示出足夠的韌性，截至收盤，上證指數(shù)收于3252.2點(diǎn)，跌幅-0.44%。當(dāng)外部局勢(shì)迷霧漸薄，A股的加倉(cāng)時(shí)機(jī)來(lái)了嗎？

在中國(guó)人壽的業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上，張滌表示，在估值角度看，市場(chǎng)目前估值已經(jīng)到了左側(cè)加倉(cāng)的條件。

張滌表示，“對(duì)于長(zhǎng)期資金來(lái)說，權(quán)益市場(chǎng)長(zhǎng)期向好的這個(gè)判斷沒有發(fā)生變化，它的長(zhǎng)期配置價(jià)值也沒有發(fā)生變化。可以看到市場(chǎng)在政策層面上是非常受呵護(hù)的，無(wú)論是國(guó)常會(huì)還是金融委都談到了穩(wěn)增長(zhǎng)、穩(wěn)預(yù)期這些政策，我們覺得這些政策會(huì)逐步落實(shí)，對(duì)于基本面會(huì)起到改善的作用。那從估值的角度來(lái)看，經(jīng)過了前期的調(diào)整，權(quán)益的估值已經(jīng)落到了長(zhǎng)期中樞之下，配置價(jià)值慢慢顯現(xiàn)，進(jìn)行長(zhǎng)期投資，在估值角度看已經(jīng)達(dá)到了我們左側(cè)加倉(cāng)的條件了。”

3月28日召開的中國(guó)太保的業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上，公司財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人兼總精算師張遠(yuǎn)瀚表示，目前中國(guó)太保權(quán)益類資產(chǎn)配置的比例有一定的提升空間。張遠(yuǎn)瀚認(rèn)為，市場(chǎng)調(diào)整帶來(lái)的更多是風(fēng)險(xiǎn)釋放和長(zhǎng)期投資價(jià)值的顯現(xiàn)，作為長(zhǎng)周期的險(xiǎn)資，我們看到的是機(jī)會(huì)，是如何及時(shí)去把握。“國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展面臨‘需求收縮、供給沖擊、預(yù)期轉(zhuǎn)弱’三重壓力。在這樣的內(nèi)外部環(huán)境下，一季度國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)難免承受了較大壓力”。3月28日中國(guó)人保舉辦的2021年業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上，中國(guó)人保副總裁、董事會(huì)秘書李祝用這樣談及中國(guó)人保對(duì)資本市場(chǎng)的判斷：展望后市，我們認(rèn)為權(quán)益市場(chǎng)短期處于筑底階段，但中長(zhǎng)期配置價(jià)值已經(jīng)凸顯。短期來(lái)看，金融委會(huì)議研究了當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和資本市場(chǎng)，針對(duì)當(dāng)前影響資本市場(chǎng)的重大問題予以明確回應(yīng)，釋放了積極信號(hào)，市場(chǎng)極度悲觀預(yù)期正在逐步扭轉(zhuǎn)，市場(chǎng)信心正在逐漸恢復(fù)。中長(zhǎng)期看，權(quán)益市場(chǎng)具備戰(zhàn)略配置價(jià)值。”

短期控制倉(cāng)位 長(zhǎng)期看好

邢怡在談及市場(chǎng)中短期展望時(shí)，用了“穩(wěn)守期待”來(lái)形容市場(chǎng)目前的狀態(tài)，在她看來(lái)，短期內(nèi)區(qū)間震蕩盤整的可能性較高，內(nèi)外共振中大規(guī)模行情還在積蓄力量。誠(chéng)然，金融委會(huì)議積極表態(tài)和A股偏低的估值位置，成為了后續(xù)市場(chǎng)走勢(shì)的重要支撐力量，但也需要注意，在疫情侵?jǐn)_和房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)出清的背景下，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面依然面臨內(nèi)需不足的考驗(yàn)；俄烏局勢(shì)的預(yù)判難度較大，實(shí)際演化路徑及由其衍生的不確定性仍需要密切跟蹤。

而談及自己的操作策略時(shí)，中再資產(chǎn)管理股份有限公司總經(jīng)理李巍在中再集團(tuán)的業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上表示，二級(jí)權(quán)益市場(chǎng)我們將強(qiáng)化風(fēng)格組合的多元化的管理，加強(qiáng)市場(chǎng)回撤的風(fēng)險(xiǎn)管理。在把握基本面、主動(dòng)尋找市場(chǎng)結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)的同時(shí)要保持耐心，綜合權(quán)衡權(quán)益風(fēng)險(xiǎn)收益比。從短期來(lái)看，我們會(huì)嚴(yán)控倉(cāng)位，均衡地配置。同時(shí)，在優(yōu)選布局當(dāng)中來(lái)挖掘配置性好的投資機(jī)會(huì)。對(duì)于長(zhǎng)期投資者而言，應(yīng)該說估值上正逐步體現(xiàn)配置價(jià)值，我們將擇優(yōu)布局，來(lái)分享這些優(yōu)質(zhì)公司快速成長(zhǎng)所帶來(lái)的發(fā)展紅利。

中國(guó)平安則表示將采取雙啞鈴策略來(lái)面對(duì)市場(chǎng)的變化。該公司首席投資官鄧斌在公司2021年業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上稱，平安采取比較穩(wěn)健的雙啞鈴策略，第一個(gè)啞鈴的一端是長(zhǎng)久期利率債，使得中國(guó)平安現(xiàn)金流的匹配非常穩(wěn)健。在啞鈴的另一端是風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，包含不動(dòng)產(chǎn)以及權(quán)益類資產(chǎn)。在風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)里面又有一個(gè)小啞鈴配置，一端是高分紅的穩(wěn)健型價(jià)值型投資，另一端是追求增長(zhǎng)型的投資。綜合來(lái)看，市場(chǎng)貝塔系數(shù)較低，相對(duì)而言市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)較小。在鄧斌看來(lái)，2022年初以來(lái)進(jìn)入到一個(gè)價(jià)值投資、價(jià)值股占優(yōu)的時(shí)期，抱團(tuán)炒賣的趨勢(shì)消失了，這對(duì)險(xiǎn)資等長(zhǎng)期投資者是利好的。

港股非常值得關(guān)注

3月10日，美國(guó)證監(jiān)會(huì)（SEC）披露的包括五家在美上市中國(guó)企業(yè)在內(nèi)的初始退市風(fēng)險(xiǎn)名單的消息傳出。雖然公告只是遵循了SEC在2021年底公布的監(jiān)管細(xì)則最終修正案定稿，沒有增量信息，但還是引爆了一些境外投資者關(guān)于中概股的情緒，中概股開始砸盤式下跌。與此同時(shí)，香港市場(chǎng)在經(jīng)過2018年上市制度改革之后，成了不少中概股的第二上市地，雙方的關(guān)聯(lián)性大幅提高，也受到重創(chuàng)。數(shù)據(jù)顯示，港股自2月24日后日趨明顯的下跌再度被加速，恒生指數(shù)、恒生科技指數(shù)、恒生中國(guó)企業(yè)指數(shù)加速下探，恒生指數(shù)更是在3月15日突破2012年以來(lái)的低點(diǎn)。

經(jīng)過半個(gè)多月的修復(fù)后，港股和美股的投資價(jià)值幾何？

在談及這一問題時(shí)，邢怡做出了不同的判斷。

在她看來(lái)，港股市場(chǎng)作為一個(gè)窗口市場(chǎng)，確實(shí)在過去好幾年都經(jīng)受了較大的壓力。當(dāng)前的港股已經(jīng)具備了良好的防御和配置價(jià)值，是非常值得關(guān)注的投資機(jī)會(huì)。具體來(lái)看，原因有三個(gè)：

第一，社會(huì)秩序、疫情、國(guó)際關(guān)系、監(jiān)管，這些在過去幾年分別壓制市場(chǎng)的因素，目前的反應(yīng)都比較充分了；第二，港股的估值達(dá)到了歷史的低位；第三，監(jiān)管政策從金融委會(huì)議開始逐漸邊際轉(zhuǎn)向。

需要注意的是，外資在港股流動(dòng)性的占比偏高，一定程度掌握了定價(jià)權(quán)，其走勢(shì)與海外市場(chǎng)呈現(xiàn)了較高的相關(guān)性，所以后續(xù)投資還需要著眼于美聯(lián)儲(chǔ)政策緊縮的節(jié)奏、以及海外股市表現(xiàn)。

美股方面，邢怡認(rèn)為，美股在戰(zhàn)爭(zhēng)沖擊和通脹壓力下，保持了相當(dāng)?shù)捻g性。而往后看，她認(rèn)為美股配置價(jià)值今年可能會(huì)低于A股和港股，這與中美政策錯(cuò)位有很大的關(guān)系。美國(guó)的加息縮表，還是會(huì)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)的需求，產(chǎn)生一定的壓力，進(jìn)而推動(dòng)供需平衡，壓低通脹。因此，從預(yù)期的角度來(lái)看，對(duì)美股利潤(rùn)前景不能過分樂觀，美股后市震蕩的概率可能更大一些。