經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng) 記者 陳博 歷時(shí)半年，招商蛇口（001979.SZ）通過向平安定增收購(gòu)深圳市南油（集團(tuán)）有限公司部分股權(quán)（以下簡(jiǎn)稱“深圳南油”）宣布告吹。

11月15日，招商蛇口通過公告宣布了這一消息。公告稱，招商蛇口已經(jīng)與深投控簽署協(xié)議，終止以發(fā)行股份、可轉(zhuǎn)換公司債券向深投控購(gòu)買深圳南油24%股權(quán)交易，并向中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)申請(qǐng)撤回相關(guān)申請(qǐng)文件。

招商蛇口與深投控交易始于5月底。最初，招商蛇口擬采用發(fā)行股份、可轉(zhuǎn)換公司債及支付現(xiàn)金的方式來支付全部交易對(duì)價(jià)。根據(jù)當(dāng)時(shí)公告，以發(fā)行股份方式支付的對(duì)價(jià)占比2.5%；以發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債方式支付的對(duì)價(jià)占比47.5%；以現(xiàn)金方式支付的對(duì)價(jià)占比50%。

其中，現(xiàn)金支付部分計(jì)劃以配套融資來實(shí)現(xiàn)，招商蛇口向戰(zhàn)略投資者非公開發(fā)行股份募集配套資金，發(fā)行價(jià)格為16.58元/股。彼時(shí)，鑒于標(biāo)的資產(chǎn)的交易定價(jià)尚未確定，發(fā)行的股份數(shù)量也沒有確定。

同一時(shí)間，招商蛇口發(fā)布公告，引入平安資產(chǎn)管理有限責(zé)任公司（以下簡(jiǎn)稱“平安資管”）、中國(guó)平安人壽保險(xiǎn)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“平安人壽”）作為戰(zhàn)略投資者并與其簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議。

外界關(guān)于平安入股房地產(chǎn)企業(yè)的動(dòng)作并不陌生，雖然平安一直堅(jiān)稱重倉(cāng)房地產(chǎn)出于長(zhǎng)期財(cái)務(wù)投資考量。但兩年前，平安以180億元獲取華夏幸福25.25%股權(quán)成為第二大股東后。以吳向東、俞建等原華潤(rùn)置地等人代表平安進(jìn)入華夏幸福董事會(huì)和管理層，并掌控新成立的華夏幸福南方總部。

6月7日，招商蛇口與平安資管、平安人壽簽訂的戰(zhàn)略合作協(xié)議中，雙方擬合作的業(yè)務(wù)領(lǐng)域集中在園區(qū)、寫字樓、綜合體、商業(yè)、健康、養(yǎng)老等之上。在符合法律和監(jiān)管規(guī)定的前提下，平安資管與平安人壽為招商蛇口拓展城市和園區(qū)綜合開發(fā)運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)提供的重要資源之一包括投融資——由于平安資管、平安人壽所屬集團(tuán)擁有銀行、信托、證券等全金融牌照，未來將根據(jù)招商蛇口需求為其提供一攬子綜合金融服務(wù)，包含但不限于股權(quán)、債權(quán)、物權(quán)等形式的投融資和資產(chǎn)管理等境內(nèi)外金融服務(wù)。

據(jù)經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)了解，在此之前，平安系與招商蛇口的合作更多聚焦在項(xiàng)目層面，在拿地之前，雙方先行溝通好合作操盤。但為了操作更為簡(jiǎn)便，往往前期先由招商蛇口的項(xiàng)目公司自行拿地，隨后再將項(xiàng)目公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓。6月7日的這份戰(zhàn)略合作協(xié)議，首次將招商蛇口與平安系的合作上升至集團(tuán)層面。

時(shí)隔一個(gè)月，上述深圳南油24%股權(quán)最終定價(jià)為70.35億元，招商蛇口擬向平安資管及平安人壽定增的股份數(shù)量確定約2.23億股，發(fā)行可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股前，平安系在招商蛇口的持股比例將達(dá)到2.73%。一切準(zhǔn)備就緒，8月13日，招商蛇口收到中國(guó)證監(jiān)會(huì)的行政許可申請(qǐng)受理單，其認(rèn)為申請(qǐng)材料齊全，決定對(duì)本次交易的行政許可申請(qǐng)予以受理。

第一個(gè)轉(zhuǎn)折點(diǎn)出現(xiàn)在9月14日。在等待中國(guó)證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)的過程中，招商蛇口突然緊急宣布調(diào)整交易方案，取消募集配套資金安排。根據(jù)調(diào)整后的交易方案，招商蛇口終止平安資管認(rèn)購(gòu)非公開發(fā)行股份事宜。

取消的原因，從招商蛇口披露的一份由中國(guó)證監(jiān)會(huì)出具的《行政許可項(xiàng)目審查一次反饋意見通知書》中可窺究竟。在這份通知書里面，第一個(gè)問題就是要求招商蛇口補(bǔ)充披露平安人壽采取委托平安資管的方式參與配套募集資金的原因；以及平安資管和平安人壽是否符合戰(zhàn)略投資者要求，招商蛇口與平安資管、平安人壽的具體戰(zhàn)略合作方式等內(nèi)容。

在房地產(chǎn)突飛猛進(jìn)的這些年，基于資產(chǎn)荒大背景，高收益的地產(chǎn)業(yè)一直頗受險(xiǎn)資青睞。不過，近年來金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的“警鐘”，逼使險(xiǎn)資涉足房地產(chǎn)領(lǐng)域愈發(fā)受到更嚴(yán)力度的監(jiān)管。最新一劑“猛藥”是，11月13日，中國(guó)銀保監(jiān)會(huì)祭出一則《關(guān)于保險(xiǎn)資金財(cái)務(wù)性股權(quán)投資有關(guān)事項(xiàng)的通知》，列舉了保險(xiǎn)資金開展財(cái)務(wù)性股權(quán)投資，所投資的標(biāo)的企業(yè)不得存在的十種情形，其中第九種便是禁止標(biāo)的企業(yè)“直接從事房地產(chǎn)開發(fā)建設(shè)，包括開發(fā)或者銷售商業(yè)住宅”。

平安系退出之后，招商蛇口支付深圳南油這24%股權(quán)的方式，直接調(diào)整為發(fā)行股份與可轉(zhuǎn)換公司債，這兩種方式支付的對(duì)價(jià)分別約36.94億元和33.42億元，占比分別為52.5%、47.5%。一旦交易成功，若不計(jì)上可轉(zhuǎn)換債轉(zhuǎn)股，深投控在招商蛇口的持股比例將達(dá)到2.87%，列入十大股東名單之中。

調(diào)整后的收購(gòu)方案于9月23日通過中國(guó)證監(jiān)會(huì)的審核，獲得無條件通過。然而，這一次，招商蛇口尚未收到中國(guó)證監(jiān)會(huì)出具的正式核準(zhǔn)文件，第二個(gè)轉(zhuǎn)折點(diǎn)又不期而至，收購(gòu)事項(xiàng)終止。

招商蛇口在公告中將終止交易的原因歸結(jié)為，基于目前宏觀環(huán)境變化等原因，現(xiàn)階段繼續(xù)推進(jìn)后續(xù)程序的條件具有不確定性，并表示，這個(gè)“終止”的決定是經(jīng)審慎研究，由招商蛇口與深投控共同“拍板”的。

一個(gè)直接的變動(dòng)因素在于，按照調(diào)整后的方案，招商蛇口向深投控發(fā)行的新增股票價(jià)格為15.77元/股。但最近兩個(gè)月，招商蛇口的股價(jià)大體呈下降趨勢(shì)，此次公告發(fā)布之前的最近一個(gè)交易日，收盤價(jià)為14.43元/股，遠(yuǎn)低于此前約定的新股發(fā)行水平。

經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)獲悉，從這筆收購(gòu)啟動(dòng)之初，招商蛇口就沒計(jì)劃過自己出資。顯而易見，此前考慮引入平安系為戰(zhàn)投，承擔(dān)一半的交易資金。但平安系退出之后，支付的壓力轉(zhuǎn)移到招商蛇口身上。

從宏觀環(huán)境來觀察，早在2016年7月，證監(jiān)會(huì)就曾明確規(guī)定，不允許房地產(chǎn)企業(yè)通過再融資對(duì)流動(dòng)資金進(jìn)行補(bǔ)充，募集資金只能用于房地產(chǎn)建設(shè)而不能用于拿地和償還銀行貸款。雖然過去半年多，依稀有個(gè)別房企定增方案拿到證監(jiān)會(huì)批文，但實(shí)際上，二級(jí)市場(chǎng)再融資的“大門”一直都頗難開啟。

8月底“三道紅線”祭出之后，監(jiān)管層對(duì)于房地產(chǎn)行業(yè)的整體融資更是進(jìn)行了嚴(yán)格管控，房企的普遍壓力也不約而同轉(zhuǎn)變成降負(fù)債。根據(jù)中報(bào)數(shù)據(jù)，招商蛇口剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率為58.6%、凈負(fù)債率達(dá)37.45%、現(xiàn)金短債比0.96。短債比這項(xiàng)指標(biāo)觸及“紅線”，被列入“黃色檔”，有息負(fù)債年增速不得超過10%，而最近半年，招商蛇口的有息負(fù)債增速達(dá)到3.7倍。

近年來，招商蛇口頻繁出售資產(chǎn)，出售主體均為招商蛇口旗下子公司股權(quán)，對(duì)應(yīng)的主要資產(chǎn)，一類是位于核心一線城市的商辦物業(yè)，一類則是位于熱點(diǎn)二三線城市的住宅項(xiàng)目。今年的這一輪出售集中在下半年，通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓、增資擴(kuò)股等方式，先后掛牌出售了多個(gè)子公司及項(xiàng)目股權(quán)。

最新三季度報(bào)顯示，截至三季度末，招商蛇口的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額約718.04億元，同比增長(zhǎng)5.9%。

此外，一名接近招商蛇口的知情人士透露，招商蛇口多個(gè)區(qū)域其實(shí)都是“空轉(zhuǎn)”，幾乎沒有利潤(rùn)可言。所以現(xiàn)在招商蛇口內(nèi)部壓力也比較大，主抓兩個(gè)指標(biāo)，一是做大規(guī)模，二是盡量騰挪出一些利潤(rùn)。

今年前9個(gè)月，招商蛇口的營(yíng)業(yè)收入約501.18億元，同比增長(zhǎng)96.21%。但增收不增利，同期，招商蛇口的歸母凈利潤(rùn)約21.92億元，同比減少56.96%。招商蛇口稱，歸母凈利潤(rùn)的減少三個(gè)主要原因之一是，上年同期公司轉(zhuǎn)讓子公司股權(quán)產(chǎn)生稅后凈收益22.26億元。

監(jiān)管力度的加大以及對(duì)財(cái)務(wù)指標(biāo)提出的更高優(yōu)化要求，短期內(nèi)或?qū)φ猩躺呖诘倪@筆交易產(chǎn)生影響。“這件事情如果辦成，將會(huì)是招商蛇口在資本層面的一個(gè)創(chuàng)新，但既然監(jiān)管環(huán)境生變，招商蛇口也就不再繼續(xù)推動(dòng)。目前雖然終止了，但對(duì)于公司的經(jīng)營(yíng)情況與發(fā)展，以及對(duì)前海項(xiàng)目的控股權(quán)不會(huì)造成太大影響。”一位招商蛇口內(nèi)部人員稱。

目前，深圳南油另外76%的股權(quán)由招商蛇口間接持有。深圳南油的主要持有資產(chǎn)為通過深圳市招商前海實(shí)業(yè)發(fā)展有限公司間接持有深圳市前海蛇口自貿(mào)投資發(fā)展有限公司（以下簡(jiǎn)稱“前海自貿(mào)”）50%股權(quán)。

前海自貿(mào)是招商蛇口與前海管理局各出資5億元成立的合資公司，擁有深圳前海媽灣片區(qū)80.62萬(wàn)平方米土地的使用權(quán)，該片區(qū)是近年一眾房企爭(zhēng)奪的熱門區(qū)域。

繼2018年12月前海土地整備及合資合作完成之后，前海媽灣片區(qū)的開發(fā)正式拉開序幕，去年，片區(qū)內(nèi)配套的國(guó)際學(xué)校開學(xué)，啟動(dòng)區(qū)一期項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)銷售；今年，啟動(dòng)區(qū)項(xiàng)目陸續(xù)竣工，部分入伙。

前海自貿(mào)的另一半股權(quán)，在去年12月9日被招商蛇口子公司深圳市前海開發(fā)投資控股有限公司以增資方式間接持有。招商蛇口表示，此次與深投控的交易終止后，前海自貿(mào)仍保持股權(quán)架構(gòu)現(xiàn)狀，不影響招商蛇口對(duì)前海自貿(mào)的控制及推進(jìn)前海的開發(fā)建設(shè)。而且，招商蛇口仍擁有對(duì)前海自貿(mào)的控制權(quán)，其財(cái)務(wù)也將繼續(xù)由招商蛇口并表。