王慶/文 Q：請(qǐng)問(wèn)重陽(yáng)投資，如何看待美國(guó)債務(wù)上限問(wèn)題的討論再度升溫？

A：今年1月19日美國(guó)債務(wù)總額觸及法定債務(wù)上限31.4萬(wàn)億美元，財(cái)政部只能動(dòng)用財(cái)政儲(chǔ)備賬戶（TGA）等非常規(guī)措施維持財(cái)政支出。此前市場(chǎng)預(yù)期財(cái)政資金耗盡的最后期限（X-Date）在今年7-9月份，但最近公布的稅收最大月份4月前20日美國(guó)財(cái)政部稅收收入5417億美元，同比下滑21%，嚴(yán)重不及預(yù)期，美國(guó)財(cái)政資金提前耗盡的時(shí)點(diǎn)迅速提前，再度引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)美國(guó)債務(wù)上限問(wèn)題的討論。

美國(guó)債務(wù)上限的沖突本質(zhì)上是一個(gè)政治問(wèn)題。債務(wù)上限是通過(guò)立法的方式限制了美國(guó)財(cái)政部可以承擔(dān)的債務(wù)總量，若觸及債務(wù)上限，則財(cái)政部無(wú)法新發(fā)國(guó)債，只能通過(guò)新增稅收和儲(chǔ)備賬戶等非常規(guī)措施開(kāi)源節(jié)流。如果債務(wù)上限始終無(wú)法提高，現(xiàn)存美國(guó)國(guó)債將面臨實(shí)質(zhì)性違約。但隨著美元成為基礎(chǔ)貨幣，美國(guó)經(jīng)濟(jì)總量不斷增加，債務(wù)上限必然會(huì)被持續(xù)觸及。由于債務(wù)上限的提升需要國(guó)會(huì)參眾兩院一致通過(guò)，近二十年來(lái)債務(wù)上限問(wèn)題變成了兩黨表達(dá)政治訴求的戰(zhàn)場(chǎng)。但由于兩黨均無(wú)法承擔(dān)美國(guó)實(shí)質(zhì)性違約的代價(jià)，債務(wù)上限問(wèn)題最終都會(huì)以某一方妥協(xié)的方式得到解決。4月19日，美國(guó)眾議院議長(zhǎng)麥卡錫提出暫時(shí)凍結(jié)債務(wù)上限約束或提高債務(wù)上限1.5萬(wàn)億美元，代價(jià)是大幅削減政府開(kāi)支，拜登和民主黨公開(kāi)表示反對(duì)。新一輪債務(wù)上限的政治博弈已經(jīng)開(kāi)始。

歷史上看，美國(guó)債務(wù)上限問(wèn)題往往通過(guò)短期流動(dòng)性沖擊的形式影響資本市場(chǎng)，其最終結(jié)果仍然取決于當(dāng)時(shí)的宏觀環(huán)境。債務(wù)上限問(wèn)題解決后，美國(guó)政府發(fā)債需求集中釋放，抽離市場(chǎng)流動(dòng)性，并抬升美債短端利率。但博弈的結(jié)果也可能造成資本市場(chǎng)的劇烈沖擊。比如2011年，由于美國(guó)兩黨在債務(wù)上限問(wèn)題上的立場(chǎng)寸步不讓，直到臨近債務(wù)違約的最后幾個(gè)小時(shí)才達(dá)成妥協(xié)，標(biāo)普公司對(duì)美國(guó)主權(quán)信用評(píng)級(jí)降級(jí)。疊加歐洲危機(jī)和美國(guó)流動(dòng)性收緊，流動(dòng)性沖擊最終演變成市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好的劇烈沖擊， 2011年7月23日開(kāi)始13個(gè)交易日內(nèi)標(biāo)普500暴跌16%，10年美債大幅下行86BP，黃金上漲10%。

本輪債務(wù)上限問(wèn)題最終仍然會(huì)有驚無(wú)險(xiǎn)地解決，但在通脹高企、流動(dòng)性緊縮的宏觀背景下其影響仍然需要重點(diǎn)觀察。比如債務(wù)上限問(wèn)題的博弈是否會(huì)重演2011年的極限時(shí)刻，國(guó)債市場(chǎng)本身低流動(dòng)性情況下國(guó)債發(fā)行再度抽水是否會(huì)造成風(fēng)險(xiǎn)蔓延，美聯(lián)儲(chǔ)是否會(huì)通過(guò)短期擴(kuò)表的形式保證美債市場(chǎng)流動(dòng)性充裕從而影響通脹。盡管我們認(rèn)為債務(wù)上限問(wèn)題演化為系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的概率不高，但對(duì)于全球市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好的沖擊仍然是一個(gè)值得關(guān)注的問(wèn)題。