經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng) 記者 歐陽(yáng)曉紅

一

五月，市場(chǎng)風(fēng)暴悄然而至。全球資本市場(chǎng)走向一度分化，其亦是疫情擾動(dòng)下，多空博弈的顯性結(jié)果。

A股連續(xù)兩天大漲，外資亦由凈流出轉(zhuǎn)為凈流入；美股則再次暴跌，尤其當(dāng)通脹成為美聯(lián)儲(chǔ)的頭號(hào)威脅時(shí)。

5月11日，A股再度全線上漲，兩市成交量過萬(wàn)億；當(dāng)?shù)貢r(shí)間，美股三大指數(shù)則集體收跌。納指跌3.18%（11,364.24），標(biāo)普500跌1.65%（3,935.18），道指跌1.02%（31,834.11）。蘋果公司收跌5.18%，甚至被出讓了“全球市值第一”之頭銜，由市值2.424萬(wàn)億美元的沙特阿美摘取。

當(dāng)日，歐洲股市亦是普漲。英國(guó)富時(shí)、德國(guó)DAX、法國(guó)CAC分別收漲1.44%（7347.66）、2.17%（13828.64）、2.50%（6269.73）。

不過，次日來看，亞太市場(chǎng)表現(xiàn)低迷，歐洲股市盤中震蕩調(diào)整，A股亦窄幅震蕩，滬指、深成指分別收跌0.12%、0.13%，創(chuàng)業(yè)板指收漲0.22%；A股成交量8215億，北向外資凈流出27億。

而這天的離岸人民幣兌美元（CNH）貶破6.8, 日內(nèi)走低700點(diǎn)，刷新2020年9月以來新低；在岸人民幣（CNY）6.7885，人民幣中間價(jià)報(bào)6.7292；美元指數(shù)升至104.85。

外匯市場(chǎng)風(fēng)暴一觸即發(fā)。5月初，當(dāng)美元指數(shù)飆至103，外匯交易員們就擔(dān)心更巨大的風(fēng)險(xiǎn)還沒來，他們對(duì)今年風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的焦慮情緒升至近年高點(diǎn)。果不其然，十多天之后，全球外匯市場(chǎng)再度掀起巨浪；幣圈更是哀鴻遍野——虛擬貨幣市場(chǎng)崩了！被幣圈玩家譽(yù)為“幣圈茅臺(tái)”的LUNA幣狂瀉逾99%，其市值幾乎歸零。

強(qiáng)勢(shì)美元無疑是此輪人民幣貶值的重要驅(qū)動(dòng)力，包括中美通脹背離等擾動(dòng)因素，但市場(chǎng)仍認(rèn)為，人民幣“過度”貶值或貶值速度太快了。也有不同聲音稱，當(dāng)下外貿(mào)形勢(shì)嚴(yán)峻，亟需人民幣雙向波動(dòng)趨軟，以增強(qiáng)出口競(jìng)爭(zhēng)力，適度匯率貶值將有效緩解當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)下行壓力；市場(chǎng)無需恐慌。

這一切的背后或指向美國(guó)持續(xù)高企的通脹，以及美聯(lián)儲(chǔ)日趨鷹派之態(tài)勢(shì)，全球金融狀況驟然抽緊，但這可能還不是糟糕的時(shí)候。

CPI數(shù)據(jù)表明美聯(lián)儲(chǔ)在抑制通脹方面落后于曲線，5月11日盤前美國(guó)勞工統(tǒng)計(jì)局公布的4月份CPI較去年同比增長(zhǎng)8.3%；那么中國(guó)來看，決策層之操作則頗具前瞻性；目前經(jīng)濟(jì)似乎是滯而不脹，但輸入性通脹壓力仍大。當(dāng)日，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的4月物價(jià)數(shù)據(jù)顯示：CPI同比上漲2.1%，預(yù)期2%，前值1.5%；PPI同比漲8%，預(yù)期7.8%，前值8.3%。

所謂中美通脹背離是指，美國(guó)通脹開始見頂；而中國(guó)通脹溫和上升，重返2時(shí)代。

分析師們認(rèn)為，中國(guó)短期CPI 還有上行空間，中長(zhǎng)期或迎通脹時(shí)代，正如歐美同處于四十年一遇的通脹和加息周期。

市場(chǎng)普遍分析，4月CPI數(shù)據(jù)并不會(huì)對(duì)中國(guó)貨幣政策形成制約。

5月9日，央行發(fā)布的2022年第一季度中國(guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中強(qiáng)調(diào)，密切關(guān)注物價(jià)走勢(shì)變化，支持糧食、能源生產(chǎn)保供，保持物價(jià)總體穩(wěn)定。

或許囿于美聯(lián)儲(chǔ)的前車之鑒，中國(guó)央行對(duì)于通脹的預(yù)期管理可能超出市場(chǎng)之想象。報(bào)告再次強(qiáng)調(diào)“堅(jiān)持不搞‘大水漫灌’”，發(fā)揮好貨幣政策工具的總量和結(jié)構(gòu)雙重功能，落實(shí)好穩(wěn)企業(yè)保就業(yè)各項(xiàng)金融政策措施。

與此同時(shí)，政策層面，監(jiān)管層頻頻發(fā)聲，強(qiáng)調(diào)金融風(fēng)險(xiǎn)可控，呵護(hù)市場(chǎng)信心。

眼下，全球貨幣政策正在轉(zhuǎn)向，資產(chǎn)風(fēng)向亦隨之“搖曳”，能否“生姿”，如何避險(xiǎn)，則取決于投資者如何擇時(shí)、擇機(jī)，以及怎樣秉持風(fēng)險(xiǎn)中性原則。

二

一如國(guó)內(nèi)疫情反復(fù)，外部環(huán)境亦日趨嚴(yán)峻，多空博弈正酣。

“顯然，美國(guó)貨幣政策轉(zhuǎn)折大幕已經(jīng)開啟。”中銀香港首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家鄂志寰認(rèn)為，目前美國(guó)貨幣政策調(diào)整偏重治理通貨膨脹，尚未考慮加息對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的不利影響及其外溢效應(yīng)。她擔(dān)心，美國(guó)貨幣政策轉(zhuǎn)向具有很強(qiáng)的外溢效應(yīng)，可能導(dǎo)致部分新興經(jīng)濟(jì)體出現(xiàn)資本外流和金融市場(chǎng)動(dòng)蕩。

5月12日，印度盧比兌美元開盤下跌至77.5325，刷新紀(jì)錄低點(diǎn)。“亞洲貨幣，有點(diǎn)競(jìng)爭(zhēng)性貶值的味道。”有人士認(rèn)為。

如前文所述，當(dāng)日全球外匯市場(chǎng)亦可謂硝煙彌漫。全球流動(dòng)性退潮時(shí)，“加密貨幣”更是急劇暴跌。同樣是5月12日，領(lǐng)頭羊比特幣、以太坊均在狂貶。表面上，外媒報(bào)道，當(dāng)日虛擬貨幣崩盤，主要責(zé)任歸咎于一種名為 Terra USD的穩(wěn)定幣；但究其根本還在于流動(dòng)性收縮。而這恰與2020年比特幣暴漲時(shí)的“流動(dòng)性泛濫為主因”形成反襯。

然而，全球金融狀況之收緊遠(yuǎn)未到最嚴(yán)重的時(shí)候；情況最差之際或是在美聯(lián)儲(chǔ)加息到頂、減債一半之時(shí)。

當(dāng)前，即使全球市場(chǎng)暫時(shí)分化（誠(chéng)如近兩幾日的A股、美股反差），但疫情反復(fù)、俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)、美聯(lián)儲(chǔ)緊縮背景下，國(guó)際金融市場(chǎng)仍充滿不確定性，調(diào)整或未結(jié)束；這也是多空博弈下，宏觀形勢(shì)對(duì)微觀市場(chǎng)的某種映射。

5月12日，中央財(cái)辦副主任韓文秀在“中國(guó)這十年”系列主題新聞發(fā)布會(huì)表示，我們?cè)趹?yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)下行壓力方面有豐富的調(diào)控經(jīng)驗(yàn)，該出手時(shí)就會(huì)出手。

中國(guó)央行對(duì)此亦早有預(yù)見。“穩(wěn)字當(dāng)頭”下，貨幣政策“以我為主兼顧內(nèi)外平衡”。央行對(duì)主要海外央行收緊貨幣外溢影響關(guān)注上升。

“受疫情脈沖式反彈、地緣政治沖突加劇、主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體加快收緊貨幣政策等影響，第一季度全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，海外通脹壓力持續(xù)走高，”央行一季度貨幣政策報(bào)告指出，“能源、金屬、農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格明顯上漲，金融市場(chǎng)震蕩加劇，全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇前景的復(fù)雜性和不確定性加大。”

正如4月國(guó)際貨幣基金組織(IMF)和世界銀行均下調(diào)今年全球經(jīng)濟(jì)增速預(yù)測(cè)，普遍表達(dá)了對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩的擔(dān)憂。

國(guó)際金融市場(chǎng)大幅波動(dòng)，全球主要股指普遍下跌，主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體加碼收緊貨幣政策，國(guó)債收益率明顯上行。一季度美、德、英10年期國(guó)債收益率升幅達(dá)60-80個(gè)基點(diǎn)，3月末美國(guó)10年期國(guó)債收益率升至 2.3%，5月6日突破 3.1%，創(chuàng)2018年11月以來新高。

從國(guó)內(nèi)看，央行報(bào)告指出，突出表現(xiàn)為近期疫情點(diǎn)多、面廣、頻發(fā)，對(duì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的沖擊影響加大。一是餐飲、零售、旅游等接觸型消費(fèi)轉(zhuǎn)弱，部分領(lǐng)域投資仍在探底；二是一些企業(yè)出現(xiàn)停產(chǎn)減產(chǎn)，市場(chǎng)主體困難明顯增加；三是貨運(yùn)物流和產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈運(yùn)轉(zhuǎn)出現(xiàn)摩擦，經(jīng)濟(jì)循環(huán)暢通遇到制約。

不過，央行亦認(rèn)為，當(dāng)前我國(guó)發(fā)展有諸多戰(zhàn)略性有利條件，經(jīng)濟(jì)體量大、回旋余地廣，具有強(qiáng)大的韌性和活力，又有超大規(guī)模市場(chǎng)，長(zhǎng)期向好的基本面沒有改變。

三

此時(shí)，如果說權(quán)益市場(chǎng)難免波瀾起伏，那么，外匯市場(chǎng)的波動(dòng)則尤為驚心動(dòng)魄。

5月12日，全球主要股指等均處于大跌之中，A股相對(duì)企穩(wěn)，創(chuàng)業(yè)板指甚至收漲。市場(chǎng)有觀點(diǎn)認(rèn)為，A股可能會(huì)就此走出獨(dú)立行情。因?yàn)橐堰_(dá)估值底部的A股之韌性逐漸增加（整體市盈率約12倍），外圍股市聯(lián)動(dòng)作用對(duì)其影響趨弱。后續(xù)走勢(shì)仍有待觀察。

但見，當(dāng)日美元指數(shù)幾乎摸高至105，盤中觸及104.89；而CNH貶至6.8223。

“加息節(jié)奏快與加息幅度創(chuàng)出近二十年的新高。”從目前情況看，鄂志寰如此分析美聯(lián)儲(chǔ)該輪貨幣政策大轉(zhuǎn)折的特點(diǎn)。前者，自2022年3月加息后，在不到兩個(gè)月的時(shí)間里啟動(dòng)第二次加息，持續(xù)加息與市場(chǎng)預(yù)期相符，再次向市場(chǎng)明確傳遞政策逆轉(zhuǎn)信息。

后者表明美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)當(dāng)前通貨膨脹形勢(shì)的評(píng)估非常嚴(yán)峻，需要下重手避免政策滯后的風(fēng)險(xiǎn)。通貨膨脹壓力仍在持續(xù)積累，尚未出現(xiàn)趨勢(shì)性逆轉(zhuǎn)。“鮑威爾在發(fā)布會(huì)的講話中兩次提到通脹率‘過高’，表明其十分關(guān)注通脹率上升的前景。”鄂志寰認(rèn)為。

值得一提的是，美聯(lián)儲(chǔ)5月加息當(dāng)日，市場(chǎng)一度大漲。專家甚至認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)此次的緊縮方案可謂非“鷹”非“鴿”，或許成功誘導(dǎo)了市場(chǎng)。殊料，驚濤駭浪還在后面。

“美國(guó)核心通脹高于預(yù)期。”FXTM富拓首席中文分析師楊傲正稱，最近幾個(gè)月來，美國(guó)股市步履蹣跚，面臨沉重拋壓，主要原因是美聯(lián)儲(chǔ)為對(duì)抗高通脹開啟加息周期。

美國(guó)勞工部5月11日公布的數(shù)據(jù)顯示，通脹速度略有放緩，但高于普遍預(yù)期。而剔除波動(dòng)較大的食品和能源價(jià)格后，4月核心CPI同比上漲6.2%，仍遠(yuǎn)高于美聯(lián)儲(chǔ)2%-4%的可容忍范圍，也就是說，美聯(lián)儲(chǔ)有極大可能需要再加快收緊貨幣政策步伐以應(yīng)對(duì)通脹。

現(xiàn)在，美元指數(shù)已突破104，楊傲正分析，技術(shù)上，下一關(guān)口或?qū)⑹?002年10月的106.38水平。另外，富拓美元指數(shù)也在不斷創(chuàng)新高，該指數(shù)包含了歐元、英鎊、澳元、紐元、日元、瑞郎共6種貨幣兌美元的貨幣兌，基本面上更能反映美元在市場(chǎng)上的表現(xiàn)。

問題在于，多重因素的影響似乎都并非暫時(shí)，而將持續(xù)影響美國(guó)通脹進(jìn)一步升高。

不過，景順亞太區(qū)（日本除外）全球市場(chǎng)策略師趙耀庭認(rèn)為，美國(guó)4月份通脹數(shù)據(jù)好壞參半。數(shù)據(jù)的正面因素諸如：美國(guó)4月份總體通脹率從上個(gè)月的按年同比8.5%下降至8.3%。由于有利的基數(shù)效應(yīng)和供應(yīng)短缺的改善，核心通脹率（不包括能源和食品價(jià)格等）按年同比從6.5%下降至6.2%。大約去年此時(shí)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)首次出現(xiàn)大幅物價(jià)上漲，這意味著在接下來的幾個(gè)月中，同比的通脹率應(yīng)該會(huì)受基數(shù)效應(yīng)影響而下降。

在趙耀庭看來，現(xiàn)今的數(shù)字表明美國(guó)經(jīng)濟(jì)可以承受緊縮政策，美聯(lián)儲(chǔ)應(yīng)該能夠在抑制通脹和實(shí)現(xiàn)軟著陸之間取得平衡。而隨著供應(yīng)鏈問題開始改善，加上工資出現(xiàn)可能開始降溫的早期跡象，預(yù)計(jì)通脹壓力將在今年第二季度顯著下降，這可能會(huì)給美聯(lián)儲(chǔ)的緊縮政策提供更多調(diào)整空間。

市場(chǎng)認(rèn)為4月的數(shù)據(jù)表明美聯(lián)儲(chǔ)將出現(xiàn)更激進(jìn)的緊縮政策，同時(shí)其也再次開啟了市場(chǎng)對(duì)加息75個(gè)基點(diǎn)的猜測(cè)；并驚呼：金融狀況急劇收緊并逼近2018年，美聯(lián)儲(chǔ)可謂鷹上加鷹。

反觀國(guó)內(nèi)，降息降準(zhǔn)預(yù)期一邊倒。且市場(chǎng)共識(shí)是，溫和通脹不會(huì)掣肘中國(guó)貨幣政策。

“最近人民幣的快速貶值也可能增加一些溫和的通脹壓力，因?yàn)橹袊?guó)是世界上最大的能源和農(nóng)產(chǎn)品進(jìn)口國(guó)。”野村證券中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家陸挺持不同觀點(diǎn)。他認(rèn)為，通脹上升將限制進(jìn)一步降息的空間。

當(dāng)前，不只是將抑制通脹視為頭號(hào)任務(wù)的美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策在急劇轉(zhuǎn)向；多重因素?cái)_動(dòng)下，旨在穩(wěn)增長(zhǎng)、穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)物價(jià)的中國(guó)央行為管理好預(yù)期，提升其操作的前瞻性、靈活性、有效性，中國(guó)貨幣政策亦有些微妙的變化。

在中國(guó)平安證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家鐘正生看來，一季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告顯示有四個(gè)轉(zhuǎn)變：

其一，貸款投放從“擴(kuò)大”轉(zhuǎn)為“合理”。下一階段主要政策思路中，將“引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)有利擴(kuò)大信貸投放”改為“引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)合理投放貸款”。

其二，結(jié)構(gòu)性工具的方向更加細(xì)化。貨幣政策將強(qiáng)化對(duì)受疫情影響較大行業(yè)、“鄉(xiāng)村振興”、碳減排和煤炭清潔利用、科技創(chuàng)新、普惠養(yǎng)老的結(jié)構(gòu)性支持。

其三，降融資成本的重心轉(zhuǎn)移到存款利率上來。考慮到目前商業(yè)銀行凈息差和利潤(rùn)率已呈現(xiàn)難以進(jìn)一步壓縮的勢(shì)頭，后續(xù)貸款平均利率下行的幅度可能進(jìn)一步逼近于LPR下行的幅度。因此，降低銀行負(fù)債成本，就成為拓寬貸款利率下行空間的更重要途徑。

其四，貨幣政策面臨匯率、物價(jià)兩大掣肘。凸顯出在農(nóng)產(chǎn)品、能源等國(guó)際大宗商品價(jià)格再上漲的情況下，“穩(wěn)物價(jià)”成為排在穩(wěn)增長(zhǎng)和穩(wěn)就業(yè)之后的重點(diǎn)目標(biāo)。

誠(chéng)如，提及下一階段主要政策思路，利率匯率方面，中國(guó)央行表示，深化利率、匯率市場(chǎng)化改革，暢通貨幣政策傳導(dǎo)渠道；并強(qiáng)調(diào)穩(wěn)步深化匯率市場(chǎng)化改革，完善以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動(dòng)匯率制度，增強(qiáng)人民幣匯率彈性，發(fā)揮匯率調(diào)節(jié)宏觀經(jīng)濟(jì)和國(guó)際收支自動(dòng)穩(wěn)定器功能。加強(qiáng)預(yù)期管理，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定。

這可能也意味著，如果人民幣匯率出現(xiàn)超調(diào)，央行會(huì)再度動(dòng)用穩(wěn)匯率政策工具。

而交織著疫情反復(fù)、美聯(lián)儲(chǔ)加息外溢效應(yīng)等諸多因素的多空博弈下，權(quán)益資產(chǎn)來看，山西證券分析，A股市場(chǎng)大概率進(jìn)入中期反彈階段，外圍利空對(duì)市場(chǎng)的影響相對(duì)減弱，政策底不斷夯實(shí)，情緒底也已現(xiàn)，市場(chǎng)賺錢效應(yīng)有所增強(qiáng)。

外匯交易方面，風(fēng)暴可能仍在醞釀，但已經(jīng)見證過人民幣匯率及國(guó)際市場(chǎng)大幅調(diào)整的市場(chǎng)主體，在管理層不斷呵護(hù)、高層會(huì)議定調(diào)之后，情緒似有改善；但本質(zhì)還在于其對(duì)人民幣是否有信心。